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Analisi dei mercati del 09.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana in balia del risultato elettorale che è arrivato, ufficialmente, solo nel fine settimana: Biden è il nuovo presidente americano e, per la prima volta, la vicepresidente sarà una donna: Kamala Harris. Trump minaccia azioni legali (in teoria è possibile un riconteggio fino all’8 dicembre) e sembra che non abbia fatto ancora la consueta e rituale telefonata al vincitore come prevede la prassi per il passaggio ufficiale del testimone. Il Congresso sembrerebbe rimanere spaccato con la Camera in mano ai Democratici e il Senato ai Repubblicani, l’uso del condizionale è dovuto al fatto che in Georgia a gennaio è previsto il ballottaggio quindi la reale e definitiva composizione la avremo solo l’anno prossimo, ma si stima che, nel peggiore dei casi, si dovrebbe arrivare ad una situazione di parità con la vicepresidente democratica a fare da ago della bilancia.

Nonostante non ci sia stata la tanto attesa “blue wave” la reazione del mercato è stata molto positiva con l’azionario in grande spolvero e l’obbligazionario che vede una generalizzata discesa dei rendimenti governativi.

Il mercato obbligazionario governativo americano, in particolare, ha visto notevoli oscillazioni: la probabile e ampia vittoria di Biden aveva portato ad un aumento considerevole dei rendimenti sulle scadenze più lunghe, in relazione alla maggiore spesa fiscale che si prospettava, poi il ridimensionamento dei margini di vittoria e l’ipotesi di un Congresso spaccato ha portato i rendimenti a livelli medi precedenti. Nel comparto azionario la tecnologia (Nasdaq) ha reagito decisamente bene al minore rischio regolamentare legato ad una non schiacciante vittoria democratica.

L’appuntamento con la Fed non ha dato particolari spunti al mercato che era decisamente più attratto dal newsflow elettorale. Powell ha lasciato invariata la politica monetaria, come ci si attendeva, ma ha ripetuto, come ormai tutti i banchieri sempre fanno, che farà tutto il necessario per sostenere l’economia. Ha ribadito che lo stimolo fiscale è estremamente importante perché, nonostante l’economia sia in ripresa, i rischi legati alla pandemia, che non è ancora passata, permangono e occorre tenerne conto.

Fra le altre banche centrali si è riunita anche quella australiana e quella inglese: la RBA ha tagliato i tassi di 15bps portandoli allo 0.10% ed incrementando il QE (programma di acquisto titoli) per aiutare l’economia dato che la recessione “non è finita”; la BOE ha anticipato (di orario) la sua decisione alla mattina presto e ha annunciato di lasciare i tassi fermi allo 0.1% ma di alzare di 150 miliardi di sterline il programma di acquisto di asset (QE) mentre le attese erano per 100 miliardi.

Sul fronte macroeconomico sono usciti forti i dati PMI (indici di fiducia delle imprese) sia in Europa che, soprattutto, negli Stati Uniti con l’indice ISM manifatturiero che arriva a quota 59.3 dai 55.4 di settembre (sopra le attese degli analisti).

Sempre negli Stati Uniti sono stati molto buoni i dati sul mercato del lavoro: i nuovi occupati sono stati pari a 635k (superiore al consenso di 580k) con un tasso di disoccupazione che passa da 7.9% a 6.9%.

Venerdì a mercati chiusi Moody’s si è pronunciata sul rating italiano lasciandolo invariato a Baa3 con outlook stabile. Le motivazioni della decisione di non apportare alcun cambiamento sono legate, come negli altri casi, al fatto che l’Italia beneficia del sostegno della BCE e dell’Unione Europea.

Riassumiamo i vari giudizi che abbiamo avuto nell’ultimo periodo: S&P ha lasciato invariato il rating ma ha alzato l’outlook a stabile; DBRS ha confermato la valutazione pari a BBB high e trend negativo. All’appello manca l’ultima, Fitch, che si esprimerà il 4 dicembre (ricordiamo che ad aprile, in piena emergenza covid, proprio Fitch aveva tagliato il giudizio a BBB- con oultook stabile).

L’IPO di Ant Group (34 miliardi totale) sia a Shanghai che ad Hong Kong sembra essere sospesa (ordine firmato addirittura dal presidente Xi Jinping) per problemi regolamentari. Evento senza precedenti. La sospensione potrebbe essere di almeno sei mesi ed è motivata dal fatto che il regolatore vuole imporre agli istituti di credito online cinesi di accumulare più del proprio capitale per effettuare prestiti. Il business di Ant, che si baserebbe sul microlending (40% dei ricavi nei primi sei mesi di quest’anno), verrebbe quindi danneggiato.

QUESTA SETTIMANA

Continuiamo a monitorare l’evoluzione della pandemia nel mondo. In Asia sembra sotto controllo e anche l’Australia non ha praticamente più misure di contenimento in atto. In Europa sono stati avviati vari lockdown più o meno light e occorre aspettare qualche giorno per vederne i risultati.

Di questa mattina la notizia che il vaccino di Pfizer e BioNTech si è dimostrato efficace nel 90% dei casi studiati nella fase di test. La reazione immediata dei mercati è molto positiva. Sappiamo infatti che un vaccino efficace potrebbe ridurre, se non eliminare, il principale rischio ad oggi presente sui mercati.

Mercoledì 11 e giovedì 12 novembre è in programma il simposio di Sintra (equivalente al Jackson Hole americano della Fed) e la BCE, che ufficialmente si riunirà il 10 dicembre, potrebbe dare degli spunti e delle anticipazioni che sarebbero assolutamente gradite dai mercati. Sono previsti gli interventi di Christine Lagarde (BCE), Andrew Bailey (BOE) e Jerome Powell (Fed).

Oggi lunedì 9, e fino a venerdì 13 novembre, inizia il collocamento riservato agli investitori retail della seconda edizione del BTP futura (Isin IT0005425753) i cui proventi saranno destinati al finanziamento delle misure per affrontare gli effetti della pandemia. La scadenza è di otto anni (invece dei dieci della prima edizione) e le cedole nominali sono staccate semestralmente con tassi prefissati e crescenti (“step up”): 0.35% dal primo al terzo anno, 0.60% dal quarto al sesto e 1% gli ultimi due anni, si tratta di tassi minimi che verranno poi confermati o eventualmente alzati. Nel caso in cui il titolo fosse detenuto fino a scadenza è previsto un premio fedeltà (minimo 1% massimo 3%) che dipende dalla variazione media annua del Pil nominale italiano e che, quindi, aggiunge un rendimento ulteriore tra 0.125% a 0.375% per anno. Il rendimento a scadenza è pertanto 0.76% circa + l’eventuale premio fedeltà; il tutto si confronta con il rendimento a scadenza di un BTP nominale a otto anni che attualmente è intorno a 0.45%. Bisogna considerare due elementi: essendo dedicato ai risparmiatori la volatilità dovrebbe essere inferiore rispetto ai BTP nominali ma non può essere comprato dalla BCE nel suo programma di QE.

Ci avviciniamo alla metà del mese di novembre, dead-line fissata per un accordo sulla Brexit, vedremo se le trattative porteranno da qualche parte o se occorrerà procrastinare di nuovo la scadenza. Ricordiamo che, comunque, la decisione deve essere presa entro la fine dell’anno.

Apple presenterà i nuovi Mac con processore progettato internamente e che andrà a sostituire quello di Intel che è stato usato dal 2006.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

E finalmente le elezioni americane ce le siamo “forse” tolte… da davanti agli occhi!

Nonostante l’incertezza, che è proseguita per giorni, circa il vincitore e considerate le probabili contestazioni e il fatto che non si è verificata la blue wave o blue sweep democratico, il mercato ha decisamente reagito bene.

Quali possono essere le motivazioni? Come abbiamo più volte evidenziato il programma economico repubblicano è generalmente meglio visto dai mercati (soprattutto per il discorso della tassazione) e il fatto che, anche in caso di Biden presidente, il Congresso diviso impedisca di applicare politiche fiscali aggressive dal punto di vista dell’aumento delle imposte, è gradito ai mercati. Inoltre, indipendentemente dal risultato, un elemento di incertezza è venuto meno e la cosa può solo essere gradita ai mercati.

Adesso dovrà essere annunciato il pacchetto fiscale (non ha più alcun senso procrastinarne la decisione) e la Fed, tutto sommato in stand-by finora, potrà rimettere in moto il suo programma di sostegno utilizzando anche quello di acquisto di obbligazioni societarie (totale 750 miliardi) e quello rivolto a “Main Street” ovvero a sostegno dell’erogazione di prestiti per le PMI (totale 600 miliardi) che finora sono stati decisamente sottoutilizzati (solo 45 miliardi la prima e 4 miliardi la seconda).

Nella prima frase di questa sezione abbiamo usato il termine “forse”, questo perché esiste comunque il rischio che Trump non accetti la sconfitta e quindi non lasci la Casa Bianca con ripercussioni negative sui mercati. Altro motivo di possibile turbolenza, sempre legato alla politica americana, riguarda un possibile passaggio del Senato ai Democratici con conseguenze negative soprattutto per il settore tecnologico.

Intanto sembra che i mercati vogliano godersi il venire meno delle due fonti di preoccupazione e volatilità degli ultimi mesi ovvero le elezioni e la pandemia. Ricordiamoci che i mercati non sono unidirezionali e tendono spesso a iper-reagire. Fasi di correzione o di presa di profitto ci possono essere e andrebbero sfruttate.

Chiaramente molto positive le performance delle nostre linee di gestione, soprattutto quelle azionarie, che fanno un bel balzo in avanti grazie all’ottimo andamento degli indici azionari e obbligazionari. Buono il contributo sia delle commodities che dell’oro. Solo la diversificazione valutaria non ha premiato con l’euro che ha guadagnato nei confronti delle principali divise.

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Analisi dei mercati del 26.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Mercati altalenanti, in settimana, per i seguenti motivi: 1) aumento contagi in Europa e principi di lockdown (finora circoscritti); 2) ancora nulla di fatto sul pacchetto fiscale americano, con le parti che si accusano vicendevolmente di non volere arrivare ad un compromesso; 3) risalita di Trump nei sondaggi: il rischio, ricordiamo, non è tanto legato a chi vince ma alle contestazioni in caso di vittoria con poco margine.

Nel complesso i mercati azionari hanno chiuso leggermente negativi (-0.40% MSCI world) con Giappone e Mercati Emergenti positivi. Il “mood” negativo, legato ai rischi per la crescita economica, ha coinvolto anche le commodities con il petrolio che è sceso del 3% circa (WTI). Generalizzata salita dei rendimenti governativi con l’Italia, soprattutto, che ha temuto una revisione negativa da parte di S&P (che poi non c’è stata). L’euro si è rafforzato contro le principali valute, soprattutto verso dollaro con il cross eur/usd che chiude a 1.1860.

L’ultimo dibattito Trump-Biden con, questa volta, la possibilità di mettere in “mute” uno dei due in caso di voci sovrapposte, ha avuto toni più pacati ma non ha evitato, ancora, numerosi attacchi personali reciproci. Oggetto di discussione il coronavirus (che Trump sostiene se ne stia andando e bisogna riaprire il paese, mentre Biden accusa l’avversario di avere gestito male la situazione sanitaria) e le accuse di corruzione al figlio di Biden (per le attività in Ucraina e Cina) e quelle di evasione fiscale di Trump (si parla di possibili conti in Cina).

L’evento non ha avuto particolari ripercussioni sui mercati che, invece, hanno più sofferto del continuo rinvio del piano fiscale. Ormai gli investitori sembrano rassegnati ad attendere, fino a dopo le elezioni, per potere vedere qualcosa di concreto.

In Europa Christine Lagarde, presidente della BCE, ha ribadito che la seconda ondata della pandemia e le conseguenti nuove restrizioni stanno aggiungendo incertezza e pesando sulla ripresa. Ha poi aggiunto, citando il suo predecessore Mario Draghi, che l’euro è irreversibile e gli strumenti a disposizione per sostenere la tenuta dell’eurozona non sono esauriti e verranno sicuramente usati, se necessario.

Intanto, martedì ha debuttato sul mercato obbligazionario l’Unione Europea con le prime due obbligazioni (a 10 anni e a 20 anni) per finanziare il fondo Sure (la Casa integrazione europea). La risposta del mercato è stata decisamente positiva con una richiesta record di 233 miliardi di euro (14 volte superiore rispetto all’offerta!). La tranche con scadenza 10 anni, pari a 10 miliardi e cedola 0%, è stata piazzata con un rendimento negativo di -0.238%, mentre la seconda con scadenza 2040, pari a 7 miliardi e cedola 0.10%, è stata piazzata con un rendimento di +0.131%.

Ripetiamo, come già sottolineato nei commenti scorsi, che questo tipo di bond, avendo un rating elevato (AAA), rappresenta una valida alternativa al Bund tedesco e l’interesse degli investitori ha esattamente dimostrato questo. Consideriamo, ad esempio, che il decennale collocato a -0.238% di rendimento è, comunque, meglio del Bund tedesco che rende -0.59%. Questi bond rappresentano la forma embrionale degli eurobond ovvero emissioni di debito comuni europee. L’UE ha come obiettivo l’emissione fino a 100 miliardi di obbligazioni per il fondo Sure (richiesta italiana pari a 27.4 miliardi) e fino a 750 miliardi per il recovery fund (fino al 2026): sommando queste cifre l’UE potrebbe diventare il più grande emittente sovranazionale al mondo (superando la BEI che, ad oggi, ha circa 434 miliardi di euro sul mercato ed emissioni annue pari a 50/66 miliardi).

In Italia il Tesoro è tornato a parlare della seconda emissione di BTP futura (la prima tipologia di titolo di stato dedicata esclusivamente agli investitori retail) che avverrà fra il 9 e il 13 novembre e i cui proventi finanzieranno le spese legate all’emergenza covid19. A differenza dell’emissione precedente (che aveva raccolto 6 miliardi) la durata sarà più breve (8 anni invece di 10) ma ci sarà sempre il premio garantito pari all’1% (che potrà arrivare fino al 3% a seconda della dinamica del Pil); le cedole saranno ancora crescenti ma il primo rialzo è previsto dopo tre anni (invece dei quattro della prima emissione). I tassi minimi delle cedole saranno comunicati venerdì 6 novembre e, al termine del collocamento, si sapranno quelli definitivi.

È interessante l’osservazione de Il sole 24 ore che pubblica un’analisi ABI dalla quale emerge che, a settembre, il valore dei depositi bancari in Italia era pari al Pil ovvero 1.682 miliardi (come riferimento ricordiamo che il Pil 2019 è stato pari a 1.787 miliardi mentre quello del 2020 è stimato pari a 1.647 miliardi) e questo soprattutto a causa delle incertezze legate al Covid che spinge le aziende e le famiglie a parcheggiare la liquidità in banca. Il fenomeno è, ovviamente, collegato direttamente all’aumento del tasso di risparmio delle famiglie a cui stiamo assistendo. È esattamente questa la liquidità che il Tesoro vorrebbe, in parte, intercettare con l’emissione del BTP futura.

In settimana il Tesoro italiano ha messo a segno un’operazione straordinaria acquistando quasi dieci miliardi di titoli a breve scadenza (2021, 2023, 2025) e sostituendoli con otto miliardi di BTP a 30 anni (scadenza 2051) con cedola di 1.7% ottenendo, così, di allungare la vita del debito e risparmiare sulle cedole. La domanda è stata record, pari a 90 miliardi di euro e il rendimento è il più basso mai registrato su questa scadenza (1.763%).

Il Tesoro finora ha collocato 471 miliardi (circa il 90% del programma 2020) mentre per l’intero 2019 ne aveva collocato circa 414 miliardi.

L’agenzia di rating S&P venerdì sera, a mercati chiusi, è intervenuta sul rating sovrano dell’Italia: a sorpresa ha rivisto l’outlook a “stabile” da “negativo” mantenendo invariato il giudizio BBB; il miglioramento dell’outlook viene giustificato dall’intervento della BCE e dalle risorse del Recovery Fund che aiuteranno l’Italia nella ripresa anche se difficilmente, la stessa S&P sostiene, il Pil potrà tornare a livelli pre-covid prima del 2023. Prossimi appuntamenti venerdì 30 ottobre con DBRS e il 6 novembre con Moody’s (attuale giudizio Baa3 e rating stabile) dalle quali non sono attese modifiche.

La deadline sulla Brexit si è spostata alle prime settimane di novembre, entro tale termine si dovrà formulare un accordo sul quale si esprimerà il Parlamento Europeo il 23 novembre. Per fine anno si avrà l’accordo definitivo in assenza del quale si applicheranno le regole WTO.

I dati di fiducia delle imprese PMI preliminari di ottobre per l’eurozona, usciti venerdì, sono stati positivi per il comparto manifatturiero e hanno deluso, come atteso, per quello dei servizi: in aggregato il PMI manufacturing è salito a 54.4 (da 53.7 e attese per 53) e quello servizi è sceso a 46.2 (da 48 e attese di 47) con il composite che scende a 49.4 (da 50.4 e attese di 49.2); molto buono il dato tedesco che, sulla componente manifatturiera, sale a 58 (vs precedente di 46.4 e attese di 55) segno che l’economia sta beneficiando del recupero del commercio mondiale.

Gli stessi dati PMI per gli Stati Uniti sono usciti in miglioramento: l’aggregato composite a 55.5 (precedente 54.3) mentre la sotto-componente manifatturiera a 53.3 (vs 53.2 precedente e attese per 53.5) e quella servizi 56 (vs 54.6 precedente).

Sul risiko bancario italiano le ultime notizie sono le seguenti: il governo ha autorizzato la cessione di crediti deteriorati per 8.1 miliardi di euro di MPS ad AMCO ed è quindi aperta ufficialmente la strada alla privatizzazione da realizzare entro il 2022 (il Tesoro detiene il 68% dell’istituto senese). Il prossimo passo sarà il collocamento di un bond AT1 di circa 700 milioni di euro che dovrà andare, almeno per il 30% ad investitori privati. Considerando che sembra sempre più fattibile l’aggregazione fra BancoBPM e Credit Agricole, perde probabilità il matrimonio tra BancoBPM e MPS. A questo punto restano Unicredit e BPER fra i candidati acquirenti ma il nodo rimane sempre il “bonus” che dovrà essere corrisposto (forse 3 miliardi) a fronte dei rischi legati alle cause accumulate dall’istituto e che pesano parecchio, nonostante gli accantonamenti pari a oltre 500 milioni di euro (possibili altri accantonamenti per 500-700 milioni).

Mentre i casi di contagi da covid19 nel mondo superano i 43 milioni vengono fatti passi avanti negli studi sui vaccini: anche Moderna dichiara, infatti, che se i test di novembre andranno a buon fine a dicembre chiederà alla FDA l’autorizzazione e potrà iniziare la somministrazione negli Stati Uniti già a dicembre. Intanto sia Astrazeneca che J&J riprenderanno, dopo la sospensione, i trial questa settimana. La stessa Astrazeneca comunica che il suo vaccino sembra dimostrarsi molto efficace anche nella fascia più anziana e potrebbe essere consegnato per la distribuzione già a novembre.

Per quanto riguarda la reporting season segnaliamo i risultati deludenti di Netflix, che evidenziano un numero di nuovi abbonati per il terzo trimestre minore delle aspettative (difficoltà a mantenere i clienti guadagnati durante la pandemia), deludenti anche le guidance del management di un utile inferiore rispetto alle attese. Il titolo è stato già penalizzato in after market (-6%).

Tesla, invece, riporta buoni risultati con utili in crescita (ma soprattutto “utili” per il quarto mese consecutivo) e ricavi migliori delle stime. Le auto vendute sono in aumento (139.000 da luglio a settembre) e la società stima di consegnarne un totale di 500.000 questo anno nonostante il generale calo del mercato automobilistico.

Buoni anche i risultati di UBS che raddoppia gli utili del trimestre grazie sia al positivo andamento dei ricavi (saliti del 42%) che agli incassi derivanti dalla vendita per 600 milioni della piattaforma per transazioni sui fondi di investimento a Clearstream (controllata da Deutsche Bank). Secondo il CEO uscente Sergio Ermotti, UBS è in grado di affrontare i vari scenari possibili legati all’incertezza della pandemia.

Si torna a parlare di criptovalute con Paypal che annuncia che, da inizio 2021, si potranno utilizzare per fare acquisti nei negozi appartenenti alla sua rete di pagamenti globale: nelle transazioni i negozi incasseranno la valuta fiat (dollari, euro o yen) e Paypal si assumerà il rischio della conversione. Le criptovalute ammesse saranno bitcoin, ethereum e litecoin. Sulla notizia il bitcoin ha guadagnato l’8% superando quota 13.000 dollari.

QUESTA SETTIMANA

Aumentano i casi positivi di Covid19 e sempre più si temono restrizioni alla mobilità e lockdown vari. In alcuni paesi la situazione si sta normalizzando (vedi Singapore o anche il Giappone), altri paesi tentano di arginare i contagi con chiusure circoscritte e altri, come la Slovacchia, punta ad effettuare i test sull’intera popolazione per avere uno screening completo (coloro che non si sottoporranno al test dovranno stare 10 giorni in quarantena). Negli Stati Uniti la terza ondata si sta avvicinando alla seconda come numero di casi. Ovviamente tutti i dati sono da mettere in un contesto di numero di test al giorno che non ha confronti rispetto ai mesi precedenti.

La data più importante di tutta la settimana sarà giovedì 29 ottobre quando avremo la riunione della BCE e la pubblicazione dei risultati di due colossi del tech americano (Apple e Amazon).

Per quanto riguarda la BCE la Lagarde si troverà ad affrontare un quadro economico destinato a peggiorare a causa degli aumenti dei casi e delle restrizioni che vengono via via introdotte. Ne è perfettamente consapevole e, infatti, ha preannunciato che le previsioni economiche potrebbero essere riviste al ribasso ufficialmente a dicembre. Ci potrà essere l’annuncio di qualche ulteriore misura di stimolo monetario.

Fra le altre banche centrali giovedì si riunirà la BOJ dalla quale ci si attende un taglio dei target di crescita per Pil e inflazione per quest’anno (attualmente rispettivamente a -4.7% e -0.5%) ma non sono attese nuove manovre di politica monetaria.

Negli Stati Uniti la deadline sull’accordo tra Repubblicani e Democratici continua ad essere spostata in avanti. Certo mancano ormai meno di dieci giorni alle elezioni presidenziali e il tempo tecnico per decidere il da farsi diventa sempre più scarso. La situazione è complessa perché nessuno vuole avvantaggiare l’avversario nei sondaggi ma tutti vogliono prendersi il merito.

Sempre negli Stati Uniti verrà pubblicata la prima lettura del Pil del terzo trimestre che dovrebbe essere il più forte dopo il crollo del secondo trimestre: le attese sono per un +32% dopo il -31.4% del Q2 con la componente sui consumi personali a +38.9% dopo il crollo di -33.2% del Q2. Attesa anche una ripresa della componente inflattiva a +4% trimestre/trimestre dopo un dato negativo precedente.

In Germania questa mattina è stato pubblicato l’indice IFO (indice di fiducia delle imprese) per il mese di ottobre: come atteso è uscito in peggioramento per la componente legata alle aspettative e al “business climate” mentre la componente “current assessment” è leggemente salita (più delle aspettative). In generale un dato coerente con l’ultima lettura dei PMI.

Dopo S&P venerdì 30 ottobre si pronuncerà l’agenzia di rating di DBRS che attualmente ha un rating di BBB (high) e outlook negativo.

Proseguono le negoziazioni in UK con l’obiettivo, questa volta, di arrivare ad un accordo entro la metà di novembre.

In Cina il 26 prende il via il Plenum del Partito Comunista Cinese, il più importante, nel quale si pianifica lo sviluppo economico per i successivi cinque anni con l’obiettivo di una crescita agevolata dalle riforme. Sul fronte valutario la Cina si pone il traguardo di una maggiore flessibilità del Renminbi e minori restrizioni al suo utilizzo.  

Continua la reporting season con dati che in generale, ad oggi, mostrano un forte miglioramento rispetto al secondo trimestre dell’anno battendo anche il consenso degli analisti. Questa settimana riporteranno, oltre alle citate Apple e Amazon, anche Facebook, Twitter, Alphabet, il settore farmaceutico e energetico.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Nella prima parte di questo documento abbiamo citato l’abbondante liquidità detenuta da famiglie e imprese sui conti correnti per i timori sulla situazione economica e pandemica. Il problema è che se i privati non spendono e le aziende non investono si crea un circolo vizioso che inevitabilmente impatta sulla crescita e non aiuta il recupero del Pil.

Sono, quindi, essenziali due cose: 1) la spesa pubblica (che compensi quella privata e anzi la vada a stimolare) e 2) evitare il blocco generale dell’attività produttiva e/o degli spostamenti con dei lockdown.

E’, quindi, di estrema importanza che venga ristabilita la fiducia sulla tenuta del sistema economico e sanitario e non il contrario.

Un interessante articolo di oggi di Federico Rampini (giornalista italiano naturalizzato statunitense che ha vissuto parecchi anni in Cina) cita Keynes per sostenere l’importanza dei consumi nella ripresa economica: una paralisi dei consumi genera recessione, quindi disoccupazione, quindi minori redditi, quindi minori consumi in un circolo vizioso che sarebbe bene non innescare.

Infatti, gli Stati Uniti, noti per avere generalmente una maggiore propensione al consumo, tendono a riprendersi più velocemente proprio perché agiscono sul volano dei consumi. E questo spiega perché i piani di supporto americani siano finalizzati soprattutto ai consumatori (attraverso distribuzione di assegni ai cittadini, stile il famoso “helicopter money”).

La Cina, e in generale i paesi asiatici, sono decisamente più risparmiatori: qui i governi, per rilanciare la crescita, si pongono sempre come obiettivo l’incremento dei consumi, ma consci della difficoltà, affiancano notevoli incrementi della spesa pubblica (es. infrastrutturale).

L’Europa è più vicina al modello asiatico che a quello americano per l’alta propensione al risparmio e bassa ai consumi e, per questo motivo, occorre cercare sicuramente di non bloccare i consumi (ristabilendo la fiducia, come scrivevamo sopra, e non seminando il panico) ma anche agire sulla leva della spesa pubblica, nota dolente del nostro continente ma che questa volta potrebbe essere sfruttata, anzi dovrebbe essere sfruttata.

La discesa dei rendimenti dei titoli obbligazionari governativi aiuta sicuramente questo secondo aspetto. Sottolineiamo, però, che il livello raggiunto dai tassi oltre a mettere in discussione la convenienza del MES per alcuni paesi, come indicato la scorsa settimana, mette in discussione anche il ricorso ai fondi del Recovery Fund: infatti, è di questa settimana la notizia che la Spagna avrebbe intenzione di richiedere solo i finanziamenti a fondo perduto e non i prestiti legati al recovery fund.

L’importante è comunque che si decida di spendere e lo si faccia nel modo più opportuno e coerente con una ripresa economica immediata ma anche duratura.

Per quanto riguarda gli Stati Uniti, che per tanti motivi sono il traino dei mercati globali, avvicinandosi alle elezioni e, auspicabilmente, superandole senza particolari intoppi, possiamo ragionevolmente ritenere che i mercati saranno supportati dalle notizie sugli incentivi fiscali e dallo sblocco delle politiche monetarie a supporto di quelle fiscali. Questo rimane il principale driver.

Infine, una considerazione sull’inflazione che ogni tanto citiamo: pur sapendo che nell’immediato potrebbe non essere un problema è bene, comunque, tenere sotto controllo alcuni indicatori. La Cina, ad esempio, è la protagonista di una domanda molto forte di commodities sia agricole (es. mais e soia) che industriali/energetiche (es. rame e petrolio) e non sembra che questo sia legato solo alla fase 1 degli accordi commerciali con gli Stati Uniti. La Cina potrebbe, invece, avere deciso di prepararsi con anticipo alla fase reflazionistica (che prima o poi porterà ad un aumento generalizzato dei prezzi) che verrebbe innescata dal massiccio piano di incentivi fiscali e alla fase post-Covid. Food for thought.

Un po’ in sofferenza le nostre linee di gestione che risentono della fase di debolezza dei mercati e il non beneficio della diversificazione valutaria (l’euro si è rafforzato contro le principali valute) e solo in minima parte dell’oro.

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Analisi dei mercati dell’11.05.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La prima parte della settimana ha visto un po’ di tensione sui titoli di stato italiani: il rendimento del BTP decennale ha toccato il 2% e lo spread verso Bund è arrivato a 250bps. La causa principale è da attribuirsi alla decisione di martedì della Corte costituzionale tedesca che si è espressa sulla legittimità degli acquisti di titoli da parte della BCE nel programma di QE iniziato nel 2015. Non sembrano emergere problemi di monetizzazione del debito pubblico (non si ritiene che il programma finanzi gli stati) ma nei prossimi tre mesi la BCE dovrà dimostrare che gli acquisti erano realmente necessari (ovvero non sproporzionati, nel programma PSPP, rispetto agli obiettivi di inflazione, anche nel reinvestimento del capitale dei titoli di Stato rimborsati in quanto giunti a scadenza) altrimenti la Bundesbank dovrà interrompere gli acquisti e rivendere sul mercato parte del suo portafoglio. La sentenza, per ora, non si applica al PEPP ovvero al programma istituito dalla BCE specifico per gli acquisti legati all’emergenza coronavirus. Non si esclude che possa essere coinvolto in futuro.

La BCE ha subito ricordato che nel 2018 la Corte Europea di giustizia aveva giudicato adeguato il programma di acquisto titoli di Francoforte e secondo la Commissione UE le sentenze delle corti costituzionali europee sono vincolanti per tutti i tribunali nazionali. La Lagarde ha ribadito che la BCE non si lascia intimorire dalla Corte costituzionale tedesca e ribadisce che si tratta di un organo indipendente che risponde al Parlamento Europeo e agisce all’interno del proprio mandato. Lascia, quindi, alla Bundesbank il compito di rispondere e alla corte tedesca dimostrando la legittimità dell’intervento.

L’aspetto negativo della vicenda è l’ennesima conferma della mancanza di coesione e flessibilità in un momento in cui sono estremamente necessarie e si sono viste ripercussioni sui governativi (rendimenti al rialzo e spread in allargamento) e sull’euro (indebolimento).

Christine Lagarde nei vari incontri a cui partecipa dichiara che intende continuare a garantire il massimo sostegno all’economia grazie all’azione espansiva della Banca Centrale Europea Si auspica una risposta comune ad un disastro economico causato da un virus che rischia di compromettere l’Unione Europea.

Anche la Commissione Europea, che ha rilasciato le stime relative all’impatto economico della crisi sanitaria, sottolinea che è necessaria una risposta concertata e coordinata a livello comunitario per evitare gravi distorsioni e radicate divergenze economiche finanziarie e sociali. Il crollo del Pil per il 2020 è pari a -7.7% (maggiore contrazione nel secondo trimestre) con un rimbalzo di +6.3% nel 2021. Ovviamente ci sono differenza geografiche che vedono i paesi periferici più colpiti: per l’Italia il calo dovrebbe essere superiore e pari a -9.5% mentre il rimbalzo per il 2021 dovrebbe essere pari a 6.5%. Ovviamente le ipotesi alla base della ripresa sono che la pandemia rimanga sotto controllo, il lockdown venga rimosso e che le misure di sostegno intraprese siano in grado di almeno attutire l’impatto economico. Previsione in linea con quelle dell’IMF.

Fra le misure di sostegno deliberate venerdì a livello europeo si è confermato che i fondi ESM (del fondo “salvastati”) verranno erogati con la sola condizione di essere utilizzati per i costi diretti e indiretti relativi alle spese sanitarie e per un importo massimo pari al 2% del Pil dello stato richiedente. L’utilizzo può essere su base mensile e il rimborso in dieci anni. Non è chiaro ancora se l’Italia ne farà ricorso. Per quanto riguarda i finanziamenti “Sure” (la cassaintegrazione europea) e quelli della BEI (per le infrastrutture) i fondi dovrebbero essere operativi a breve. Non c’è ancora nulla di definitivo sul più importante e atteso “Recovery fund” che potrebbe essere operativo, forse, nella seconda metà dell’anno.

L’atteso verdetto da parte delle agenzie di rating si è concluso  come atteso e come il mercato si auspicava: l’agenzia canadese DBRS ha mantenuto invariato il rating a BBB (high) e tagliato l’outlook a negativo da stabile in quanto ci sono parecchie incertezze relative alle ripercussioni economiche del coronavirus sul già debole quadro italiano; Moody’s ha sospeso il giudizio, di fatto mantenendo invariati sia il rating “Baa3” (un gradino dal livello Junk) che l’outlook “stabile”, e rimanda un eventuale cambio al prossimo appuntamento del 6 novembre.

Fra i dati macro usciti in settimana segnaliamo:

  • i PMI Europa: si confermano stabili a 33.4 con il dato italiano che passa da 40.3 a 31.1 (la peggiore rilevazione da 22 anni);
  • i dati mensili sul mercato del lavoro americano: la variazione dei nuovi occupati del settore non agricolo è pari a -20.5 milioni (atteso -22 milioni), con il settore “leisure&hospitality” più impattato (-7.7 milioni), il tasso di disoccupazione sale a 14.7% (atteso 16%) mentre il dato sull’inflazione salariale segnala un rialzo del +7.9% anno/anno (da precedente 3.1%) ma è da vedere in relazione al licenziamento di lavoratori con un basso salario più che ad un reale incremento delle paghe orarie. La reazione dei mercati non è, tuttavia, stata negativa probabilmente perché l’entità del danno al mercato del lavoro era largamente attesa e basata sui dati settimanali relativi ai sussidi alla disoccupazione.

Per quanto riguarda l’azione delle banche centrali riportiamo:

  • la Banca Centrale Australiana ha lasciato invariati, come atteso, i tassi di interesse a 0.25%;
  • la Bank of England ha lasciato i tassi invariati a 0.1% (minimo storico) e ha mantenuto il target QE a 645 miliardi di sterline, in linea con le attese. Dichiara di essere pronta ad incrementare il programma se necessario dato che ritiene che il Regno Unito stia rischiando la peggiore crisi economica degli ultimi 300 anni;
  • interessante notare che ad aprile la Bank of Japan ha nel suo portafoglio “commercial paper” per circa il 30%, segno che sta intervenendo pesantemente sul mercato a favore delle società colpite dalla crisi.

Stabile il prezzo dell’oro a 1700 dollari/oncia: ha risentito un po’ del generale rialzo dei rendimenti obbligazionari in seguito alla decisione della Corte costituzionale tedesca ma poi si è riportato intorno al livello raggiunto a metà aprile.

In forte ripresa il prezzo del petrolio che si assesta intorno a 24 dollari/barile per il WTI e 30 dollari/barile il Brent. Arabia Saudita, Russia e Stati Uniti hanno tagliato la produzione assieme e in modo equo: da notare che la Russia, il cui taglio ammonta a quasi 2 milioni di barili al giorno e fa scendere la produzione a 8.5 milioni di barili al giorno, di solito non taglia così velocemente e nell’ammontare concordato ma questa volta potrebbe essere stata costretta dalla limitata capacità di stoccaggio.

In Europa è entrata nel vivo la stagione delle trimestrali per le banche. Segnaliamo:

  • Intesa Sanpaolo: utile netto (1.15 miliardi) in rialzo sia all’ultimo trimestre del 2019 sia allo stesso periodo dell’anno precedente (+9.6%). Gli accantonamenti per i possibili NPL (non-performing loans) sono pari a 1.5 miliardi (includendo anche la plusvalenza legata alla cessione a Nexi di attività legate alle carte di credito). Confermato il payout ratio (percentuale di utili distribuiti) del 75% per il 2020 e 70% per il 2021 e l’intenzione di distribuire il dividendo sospeso appena verrà meno la raccomandazione della BCE. Gli utili 2020 sono attesi a circa 3 miliardi mentre per il 2021 saranno non inferiori a 3.5 miliardi. La solidità patrimoniale è confermata dal livello di Common Equity Tier 1 attestatosi al 14.5% (fra i più alti in Europa). Confermata l’intenzione di procedere alla fusione con Ubi;
  • peggiori i risultati di Unicredit che chiude il trimestre con una perdita di 2.7 miliardi di euro, la peggiore degli ultimi tre anni, e superiore alle attese degli analisti. Oltre agli ovvi accantonamenti sui crediti hanno pesato le perdite sulla cessione della banca turca Yapi Kredi e i costi straordinari sostenuti per la riduzione del personale. L’attitudine dell’AD Jean Paul Mustier rientra nel cosiddetto “kitchen sinking” ovvero fare ordine nei conti subito, mantenere un approccio cauto, e puntare ad avere delle sorprese positive. Come per Intesa anche in questo caso la solidità patrimoniale viene confermata così come i dividendi per il 2021.

La settimana si chiude positivamente per i mercati azionari (MSCI +2.9%) trainati essenzialmente dai listini americani (Nasdaq +5.8%) mentre l’Europa soffre allargando ulteriormente il divario di performance rispetto agli Stati Uniti. La sottoperformance europea si riflette anche sul cambio con l’Euro che si indebolisce rispetto alle principali valute.

QUESTA SETTIMANA

Come sempre l’attenzione sarà rivolta ai dati su una possibile ripresa dei contagi nei paesi che stanno gradualmente rilasciando il lockdown e che potrebbe rimettere in discussione la riapertura delle economie con evidenti impatti sulla crescita economica.

Molto importante la ripresa delle trattative fra Cina e Stati Uniti: questa settimana è prevista una telefonata fra le due parti in merito alle tensioni dell’ultimo periodo. L’amministrazione americana accusa la Cina, e minaccia rappresaglie, sulla base di uno studio che proverebbe che il virus è uscito dal laboratorio di Wuhan (ricordiamo che il 22 maggio è previsto il congresso del Partito Comunista Cinese durante il quale si potrà discutere delle questioni emerse).  

Proseguono i colloqui tra UK e Unione Europea in merito alle modalità della Brexit.

Mercoledì 13 verrà pubblicato il report mensile dell’OPEC che include le previsioni circa la domanda e la produzione di petrolio.

Fra i dati macro segnaliamo quelli relativi alle vendite al dettaglio e produzione industriale di aprile sia per gli Stati Uniti che per la Cina.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Alle incertezze relative all’impatto del Covid19 sull’economia si aggiungono, in questi ultimi giorni, le preoccupazioni circa un possibile riacuirsi delle tensioni fra Cina e Stati Uniti. E’ possibile che la ripresa della guerra commerciale sia l’arma che Trump potrebbe usare qualora la crisi economica si dimostrasse essere più forte del previsto e meno gestibile. A quel punto l’attenzione verrebbe dirottata da un sostanziale fallimento nella gestione dell’emergenza sanitaria/economica alla colpevolizzazione del responsabile con le conseguenti ripercussioni. Ricordiamoci che ci sono le elezioni presidenziali a novembre e Trump o ci arriva con un mercato azionario al rialzo e un’economia in fase di ripresa o dovrà trovare qualcuno a cui dare la colpa.

Come sostiene l’economista premio Nobel Paul Krugman l’economia è in una sorta di “coma indotto” dato che buona parte è stata fermata per combattere la diffusione del virus. Non si tratta di una recessione convenzionale e quindi non può essere affrontata normalmente e non si può pensare che segua la stessa evoluzione delle recessioni passate.

Per questo sono necessarie massicce dosi di stimoli finanziati con il debito pubblico, affinché rimangano attive le funzioni “vitali” e si possa pensare ad una ripresa, ma è altrettanto importante concentrarsi su come e quando “risvegliare il malato”. Un risveglio prematuro potrebbe essere pericoloso esattamente come lo sarebbe aspettare troppo.

Gli elementi da monitorare sono quindi due: 1) la curva dei contagi, per scongiurare un “risveglio prematuro” ma anche per velocizzare l’uscita dal “coma”, 2) politiche fiscali e monetarie di entità tale da attutire i danni (tanto maggiori quanto durerà il “coma indotto”).

Una volta ripresa l’attività economica anche gli utili si rimetteranno su una traiettoria ascendente (e questo giustifica la salita degli indici azionari) ma affinché tornino ai livelli precedenti occorrerà un po’ di tempo, soprattutto a causa degli inevitabili maggiori costi che le aziende dovranno sopportare per continuare il business.

Poco variate le performance delle nostre linee di gestione fra le quali spicca la Chronos che beneficia sia della forza del mercato azionario americano sia del dollaro. Il Nasdaq, mercato sul quale il portafoglio della Chronos è molto esposto, è l’unico listino azionario con performance positiva da inizio anno.

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Analisi dei mercati del 29.10.2019

Settimana positiva per i mercati finanziari, soprattutto azionari. Leggero rialzo per i rendimenti governativi. Dal punto di vista valutario si segnala il rafforzamento del dollaro e delle valute emergenti.

Analizziamo con ordine i principali eventi della settimana partendo dalle decisioni delle banche centrali.

Nulla di nuovo dalla conferenza stampa della BCE presieduta per l’ultima volta da Mario Draghi. I tassi sono rimasti invariati, tasso sui depositi: -0.50%, e si è confermato il programma di QE per 20 miliardi al mese a partire dal primo di novembre e “finché sarà necessario”. Christine Lagarde, prossimo governatore della BCE, ha partecipato alla riunione come ospite. Draghi ha ribadito che il quadro macro è debole e la politica monetaria resterà accomodante ma ha, nuovamente, sottolineato la necessità di stimoli fiscali, soprattutto per i paesi con più margine di manovra.

In nord Europa la Riksbank, banca centrale svedese, lascia, come atteso, i tassi invariati a -0.25%, ma comunica che intende portarli a zero a dicembre in un’ottica di normalizzazione della politica monetaria. Il rallentamento dell’economia domestica è visto semplicemente come un ritorno al trend dopo molti anni di forte crescita; la Banca Centrale Norvegese lascia i tassi invariati a 1.50%, dopo il rialzo del mese scorso.

Anche fra i mercati emergenti ci sono state decisioni sui tassi: il Cile ha tagliato il tasso base di 25bps a 1.75%, la Russia lo ha tagliato di 25bps a 6.50% e infine la Turchia ha abbassato il one-week repo rate al 14% (da 16.50%).

Si confermano, quindi, politiche monetarie molto accomodanti, con spazi per ulteriori tagli soprattutto nei paesi emergenti, visto il generale basso livello dell’inflazione.

Passando ai dati macroeconomici i PMI preliminari usciti in settimana sono misti. In Giappone hanno deluso parecchio ma sono giustificati, in parte, dal tifone che ha colpito il paese nelle scorse settimane e dall’aumento dell’Iva. In Europa, nel complesso, sono usciti PMI stabili e, geograficamente, la Francia è andata molto bene mentre la Germania arranca ancora nel manifatturiero; in USA rimangono stabili con il settore manifatturiero che prosegue nel rimbalzo.

In Germania, venerdì è stato pubblicato l’IFO tedesco, in linea con le attese e con il precedente: analizzando la composizione migliora la parte “expectations” mentre delude quella “current assesment”.

Source: Bloomberg

La Bundesbank ipotizza che nel terzo trimestre ci sarà un’ulteriore riduzione del Pil ma esclude una recessione intesa come ampio e durevole declino della produzione.

In generale possiamo ipotizzare una generale stabilizzazione del quadro economico.

Il Parlamento britannico ha votato a favore dell’accordo sulla Brexit ma, nello stesso tempo, ha bloccato la possibilità di una risoluzione rapida, escludendo, quindi, un’uscita il 31 ottobre. Visto che, probabilmente, l’Europa concederà un’estensione fino a gennaio il primo ministro Boris Johnson ha chiesto elezioni anticipate il prossimo 12 dicembre.

Sul fronte dei negoziati commerciali, indiscrezioni suggeriscono che Washington e Pechino sono vicine a finalizzare alcune parti dell’accordo.

Riguardo alla manovra finanziaria italiana, la Commissione Europea ha chiesto chiarimenti sul budget 2020 in modo da valutare se sussiste il rischio di “deviazione significativa” rispetto alle raccomandazioni del Consiglio dello scorso 9 luglio. La richiesta è in ottica di dialogo costruttivo con l’Italia, infatti, Moscovici ha dichiarato non si chiedono modifiche ma solo spiegazioni.

Venerdì, a mercati chiusi, S&P si è espressa sull’Italia: il rating, come atteso, è stato lasciato invariato a BBB con outlook negativo. L’agenzia di rating considera credibili gli obiettivi fiscali del governo anche se la debolezza della domanda, sia interna che estera, e la bassa inflazione rendono più complicato abbassare il debito. Le stime di crescita sono per uno 0.1% quest’anno e 0.4% nel 2020.

Source: Bloomberg

La quindicesima emissione del BTP Italia si conclude con successo, oltre le aspettative, a quota 6.75 miliardi. Il tasso minimo garantito è stato alzato da 0.60% a 0.65%; è stata una novità di questa emissione la possibilità di rivedere il tasso prima della fase riservata agli investitori istituzionali.

Passando al micro la stagione dei risultati negli Stati Uniti è arrivata a quasi la metà e mostra utili in discesa di circa 0.5% ma in misura inferiore a quanto atteso dagli analisti, che si aspettavano una contrazione nell’ordine del 3/4%. E’ vero che le stime degli analisti erano state riviste parecchio al ribasso ma è altrettanto vero che la sorpresa positiva c’è ed è generalmente ben vista dai mercati.

QUESTA SETTIMANA

Anche questa settimana sarà moto movimentata, visti i diversi eventi in programma.

Saranno ancora le banche centrali le protagoniste, iniziando mercoledì con la riunione della Fed: è atteso, con una probabilità di quasi il 91%, un taglio. Sarebbe il terzo consecutivo di 25 bps, che porterebbe i tassi nel range 1.50-1.75%. L’attenzione del mercato sarà sulle indicazioni circa le prossime mosse: potrebbe essere annunciato il ritorno ad una politica monetaria “data driven”. Powell potrà dare anche dei dettagli su come fornire liquidità, in modo permanente, al sistema. Ricordiamoci che, attualmente, la Fed acquista T-bill, quindi titoli di stato a breve termine, nella misura di 60 miliardi al mese.

Source: Bloomberg

Nello stesso giorno anche la Bank of Canada comunicherà la sua decisione: si attendono tassi invariati.

Giovedì toccherà alla Bank of Japan deliberare sui tassi e fornire un’indicazione circa l’outlook per l’economia giapponese: sono attesi tassi invariati, attuale livello -0.10%, e una forward guidance che ribadisca l’importanza di tenerli bassi fino almeno alla prossima primavera.

La UE sembra intenzionata a stabilire un’estensione della Brexit fino al 31 gennaio. Il parlamento britannico oggi vota per andare ad elezioni anticipate il 12 dicembre ma anche per cambiare la legge che richiede una maggioranza di due terzi del parlamento affinché la mozione di elezioni anticipate possa avere successo. Johnson dichiara che, comunque, in caso di vittoria alle elezioni farà ratificare l’accordo già firmato da lui.

In Cina verranno pubblicati i PMI, che potrebbero confermare la fase di debolezza dell’economia. Si terrà il plenum del Partito Comunista durante il quale, probabilmente, si parlerà anche delle proteste di Hong Kong oltre alle misure per supportare l’economia.

Mercoledì verrà pubblicato il dato sul PIL americano atteso in rallentamento a 1.6%
Venerdì avremo la pubblicazione dei dati su ISM manifatturiero americano e mercato del lavoro.

Source: Bloomberg