Analisi dei mercati dell’11.05.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La prima parte della settimana ha visto un po’ di tensione sui titoli di stato italiani: il rendimento del BTP decennale ha toccato il 2% e lo spread verso Bund è arrivato a 250bps. La causa principale è da attribuirsi alla decisione di martedì della Corte costituzionale tedesca che si è espressa sulla legittimità degli acquisti di titoli da parte della BCE nel programma di QE iniziato nel 2015. Non sembrano emergere problemi di monetizzazione del debito pubblico (non si ritiene che il programma finanzi gli stati) ma nei prossimi tre mesi la BCE dovrà dimostrare che gli acquisti erano realmente necessari (ovvero non sproporzionati, nel programma PSPP, rispetto agli obiettivi di inflazione, anche nel reinvestimento del capitale dei titoli di Stato rimborsati in quanto giunti a scadenza) altrimenti la Bundesbank dovrà interrompere gli acquisti e rivendere sul mercato parte del suo portafoglio. La sentenza, per ora, non si applica al PEPP ovvero al programma istituito dalla BCE specifico per gli acquisti legati all’emergenza coronavirus. Non si esclude che possa essere coinvolto in futuro.

La BCE ha subito ricordato che nel 2018 la Corte Europea di giustizia aveva giudicato adeguato il programma di acquisto titoli di Francoforte e secondo la Commissione UE le sentenze delle corti costituzionali europee sono vincolanti per tutti i tribunali nazionali. La Lagarde ha ribadito che la BCE non si lascia intimorire dalla Corte costituzionale tedesca e ribadisce che si tratta di un organo indipendente che risponde al Parlamento Europeo e agisce all’interno del proprio mandato. Lascia, quindi, alla Bundesbank il compito di rispondere e alla corte tedesca dimostrando la legittimità dell’intervento.

L’aspetto negativo della vicenda è l’ennesima conferma della mancanza di coesione e flessibilità in un momento in cui sono estremamente necessarie e si sono viste ripercussioni sui governativi (rendimenti al rialzo e spread in allargamento) e sull’euro (indebolimento).

Christine Lagarde nei vari incontri a cui partecipa dichiara che intende continuare a garantire il massimo sostegno all’economia grazie all’azione espansiva della Banca Centrale Europea Si auspica una risposta comune ad un disastro economico causato da un virus che rischia di compromettere l’Unione Europea.

Anche la Commissione Europea, che ha rilasciato le stime relative all’impatto economico della crisi sanitaria, sottolinea che è necessaria una risposta concertata e coordinata a livello comunitario per evitare gravi distorsioni e radicate divergenze economiche finanziarie e sociali. Il crollo del Pil per il 2020 è pari a -7.7% (maggiore contrazione nel secondo trimestre) con un rimbalzo di +6.3% nel 2021. Ovviamente ci sono differenza geografiche che vedono i paesi periferici più colpiti: per l’Italia il calo dovrebbe essere superiore e pari a -9.5% mentre il rimbalzo per il 2021 dovrebbe essere pari a 6.5%. Ovviamente le ipotesi alla base della ripresa sono che la pandemia rimanga sotto controllo, il lockdown venga rimosso e che le misure di sostegno intraprese siano in grado di almeno attutire l’impatto economico. Previsione in linea con quelle dell’IMF.

Fra le misure di sostegno deliberate venerdì a livello europeo si è confermato che i fondi ESM (del fondo “salvastati”) verranno erogati con la sola condizione di essere utilizzati per i costi diretti e indiretti relativi alle spese sanitarie e per un importo massimo pari al 2% del Pil dello stato richiedente. L’utilizzo può essere su base mensile e il rimborso in dieci anni. Non è chiaro ancora se l’Italia ne farà ricorso. Per quanto riguarda i finanziamenti “Sure” (la cassaintegrazione europea) e quelli della BEI (per le infrastrutture) i fondi dovrebbero essere operativi a breve. Non c’è ancora nulla di definitivo sul più importante e atteso “Recovery fund” che potrebbe essere operativo, forse, nella seconda metà dell’anno.

L’atteso verdetto da parte delle agenzie di rating si è concluso  come atteso e come il mercato si auspicava: l’agenzia canadese DBRS ha mantenuto invariato il rating a BBB (high) e tagliato l’outlook a negativo da stabile in quanto ci sono parecchie incertezze relative alle ripercussioni economiche del coronavirus sul già debole quadro italiano; Moody’s ha sospeso il giudizio, di fatto mantenendo invariati sia il rating “Baa3” (un gradino dal livello Junk) che l’outlook “stabile”, e rimanda un eventuale cambio al prossimo appuntamento del 6 novembre.

Fra i dati macro usciti in settimana segnaliamo:

  • i PMI Europa: si confermano stabili a 33.4 con il dato italiano che passa da 40.3 a 31.1 (la peggiore rilevazione da 22 anni);
  • i dati mensili sul mercato del lavoro americano: la variazione dei nuovi occupati del settore non agricolo è pari a -20.5 milioni (atteso -22 milioni), con il settore “leisure&hospitality” più impattato (-7.7 milioni), il tasso di disoccupazione sale a 14.7% (atteso 16%) mentre il dato sull’inflazione salariale segnala un rialzo del +7.9% anno/anno (da precedente 3.1%) ma è da vedere in relazione al licenziamento di lavoratori con un basso salario più che ad un reale incremento delle paghe orarie. La reazione dei mercati non è, tuttavia, stata negativa probabilmente perché l’entità del danno al mercato del lavoro era largamente attesa e basata sui dati settimanali relativi ai sussidi alla disoccupazione.

Per quanto riguarda l’azione delle banche centrali riportiamo:

  • la Banca Centrale Australiana ha lasciato invariati, come atteso, i tassi di interesse a 0.25%;
  • la Bank of England ha lasciato i tassi invariati a 0.1% (minimo storico) e ha mantenuto il target QE a 645 miliardi di sterline, in linea con le attese. Dichiara di essere pronta ad incrementare il programma se necessario dato che ritiene che il Regno Unito stia rischiando la peggiore crisi economica degli ultimi 300 anni;
  • interessante notare che ad aprile la Bank of Japan ha nel suo portafoglio “commercial paper” per circa il 30%, segno che sta intervenendo pesantemente sul mercato a favore delle società colpite dalla crisi.

Stabile il prezzo dell’oro a 1700 dollari/oncia: ha risentito un po’ del generale rialzo dei rendimenti obbligazionari in seguito alla decisione della Corte costituzionale tedesca ma poi si è riportato intorno al livello raggiunto a metà aprile.

In forte ripresa il prezzo del petrolio che si assesta intorno a 24 dollari/barile per il WTI e 30 dollari/barile il Brent. Arabia Saudita, Russia e Stati Uniti hanno tagliato la produzione assieme e in modo equo: da notare che la Russia, il cui taglio ammonta a quasi 2 milioni di barili al giorno e fa scendere la produzione a 8.5 milioni di barili al giorno, di solito non taglia così velocemente e nell’ammontare concordato ma questa volta potrebbe essere stata costretta dalla limitata capacità di stoccaggio.

In Europa è entrata nel vivo la stagione delle trimestrali per le banche. Segnaliamo:

  • Intesa Sanpaolo: utile netto (1.15 miliardi) in rialzo sia all’ultimo trimestre del 2019 sia allo stesso periodo dell’anno precedente (+9.6%). Gli accantonamenti per i possibili NPL (non-performing loans) sono pari a 1.5 miliardi (includendo anche la plusvalenza legata alla cessione a Nexi di attività legate alle carte di credito). Confermato il payout ratio (percentuale di utili distribuiti) del 75% per il 2020 e 70% per il 2021 e l’intenzione di distribuire il dividendo sospeso appena verrà meno la raccomandazione della BCE. Gli utili 2020 sono attesi a circa 3 miliardi mentre per il 2021 saranno non inferiori a 3.5 miliardi. La solidità patrimoniale è confermata dal livello di Common Equity Tier 1 attestatosi al 14.5% (fra i più alti in Europa). Confermata l’intenzione di procedere alla fusione con Ubi;
  • peggiori i risultati di Unicredit che chiude il trimestre con una perdita di 2.7 miliardi di euro, la peggiore degli ultimi tre anni, e superiore alle attese degli analisti. Oltre agli ovvi accantonamenti sui crediti hanno pesato le perdite sulla cessione della banca turca Yapi Kredi e i costi straordinari sostenuti per la riduzione del personale. L’attitudine dell’AD Jean Paul Mustier rientra nel cosiddetto “kitchen sinking” ovvero fare ordine nei conti subito, mantenere un approccio cauto, e puntare ad avere delle sorprese positive. Come per Intesa anche in questo caso la solidità patrimoniale viene confermata così come i dividendi per il 2021.

La settimana si chiude positivamente per i mercati azionari (MSCI +2.9%) trainati essenzialmente dai listini americani (Nasdaq +5.8%) mentre l’Europa soffre allargando ulteriormente il divario di performance rispetto agli Stati Uniti. La sottoperformance europea si riflette anche sul cambio con l’Euro che si indebolisce rispetto alle principali valute.

QUESTA SETTIMANA

Come sempre l’attenzione sarà rivolta ai dati su una possibile ripresa dei contagi nei paesi che stanno gradualmente rilasciando il lockdown e che potrebbe rimettere in discussione la riapertura delle economie con evidenti impatti sulla crescita economica.

Molto importante la ripresa delle trattative fra Cina e Stati Uniti: questa settimana è prevista una telefonata fra le due parti in merito alle tensioni dell’ultimo periodo. L’amministrazione americana accusa la Cina, e minaccia rappresaglie, sulla base di uno studio che proverebbe che il virus è uscito dal laboratorio di Wuhan (ricordiamo che il 22 maggio è previsto il congresso del Partito Comunista Cinese durante il quale si potrà discutere delle questioni emerse).  

Proseguono i colloqui tra UK e Unione Europea in merito alle modalità della Brexit.

Mercoledì 13 verrà pubblicato il report mensile dell’OPEC che include le previsioni circa la domanda e la produzione di petrolio.

Fra i dati macro segnaliamo quelli relativi alle vendite al dettaglio e produzione industriale di aprile sia per gli Stati Uniti che per la Cina.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Alle incertezze relative all’impatto del Covid19 sull’economia si aggiungono, in questi ultimi giorni, le preoccupazioni circa un possibile riacuirsi delle tensioni fra Cina e Stati Uniti. E’ possibile che la ripresa della guerra commerciale sia l’arma che Trump potrebbe usare qualora la crisi economica si dimostrasse essere più forte del previsto e meno gestibile. A quel punto l’attenzione verrebbe dirottata da un sostanziale fallimento nella gestione dell’emergenza sanitaria/economica alla colpevolizzazione del responsabile con le conseguenti ripercussioni. Ricordiamoci che ci sono le elezioni presidenziali a novembre e Trump o ci arriva con un mercato azionario al rialzo e un’economia in fase di ripresa o dovrà trovare qualcuno a cui dare la colpa.

Come sostiene l’economista premio Nobel Paul Krugman l’economia è in una sorta di “coma indotto” dato che buona parte è stata fermata per combattere la diffusione del virus. Non si tratta di una recessione convenzionale e quindi non può essere affrontata normalmente e non si può pensare che segua la stessa evoluzione delle recessioni passate.

Per questo sono necessarie massicce dosi di stimoli finanziati con il debito pubblico, affinché rimangano attive le funzioni “vitali” e si possa pensare ad una ripresa, ma è altrettanto importante concentrarsi su come e quando “risvegliare il malato”. Un risveglio prematuro potrebbe essere pericoloso esattamente come lo sarebbe aspettare troppo.

Gli elementi da monitorare sono quindi due: 1) la curva dei contagi, per scongiurare un “risveglio prematuro” ma anche per velocizzare l’uscita dal “coma”, 2) politiche fiscali e monetarie di entità tale da attutire i danni (tanto maggiori quanto durerà il “coma indotto”).

Una volta ripresa l’attività economica anche gli utili si rimetteranno su una traiettoria ascendente (e questo giustifica la salita degli indici azionari) ma affinché tornino ai livelli precedenti occorrerà un po’ di tempo, soprattutto a causa degli inevitabili maggiori costi che le aziende dovranno sopportare per continuare il business.

Poco variate le performance delle nostre linee di gestione fra le quali spicca la Chronos che beneficia sia della forza del mercato azionario americano sia del dollaro. Il Nasdaq, mercato sul quale il portafoglio della Chronos è molto esposto, è l’unico listino azionario con performance positiva da inizio anno.

Analisi dei mercati del 29.10.2019

Settimana positiva per i mercati finanziari, soprattutto azionari. Leggero rialzo per i rendimenti governativi. Dal punto di vista valutario si segnala il rafforzamento del dollaro e delle valute emergenti.

Analizziamo con ordine i principali eventi della settimana partendo dalle decisioni delle banche centrali.

Nulla di nuovo dalla conferenza stampa della BCE presieduta per l’ultima volta da Mario Draghi. I tassi sono rimasti invariati, tasso sui depositi: -0.50%, e si è confermato il programma di QE per 20 miliardi al mese a partire dal primo di novembre e “finché sarà necessario”. Christine Lagarde, prossimo governatore della BCE, ha partecipato alla riunione come ospite. Draghi ha ribadito che il quadro macro è debole e la politica monetaria resterà accomodante ma ha, nuovamente, sottolineato la necessità di stimoli fiscali, soprattutto per i paesi con più margine di manovra.

In nord Europa la Riksbank, banca centrale svedese, lascia, come atteso, i tassi invariati a -0.25%, ma comunica che intende portarli a zero a dicembre in un’ottica di normalizzazione della politica monetaria. Il rallentamento dell’economia domestica è visto semplicemente come un ritorno al trend dopo molti anni di forte crescita; la Banca Centrale Norvegese lascia i tassi invariati a 1.50%, dopo il rialzo del mese scorso.

Anche fra i mercati emergenti ci sono state decisioni sui tassi: il Cile ha tagliato il tasso base di 25bps a 1.75%, la Russia lo ha tagliato di 25bps a 6.50% e infine la Turchia ha abbassato il one-week repo rate al 14% (da 16.50%).

Si confermano, quindi, politiche monetarie molto accomodanti, con spazi per ulteriori tagli soprattutto nei paesi emergenti, visto il generale basso livello dell’inflazione.

Passando ai dati macroeconomici i PMI preliminari usciti in settimana sono misti. In Giappone hanno deluso parecchio ma sono giustificati, in parte, dal tifone che ha colpito il paese nelle scorse settimane e dall’aumento dell’Iva. In Europa, nel complesso, sono usciti PMI stabili e, geograficamente, la Francia è andata molto bene mentre la Germania arranca ancora nel manifatturiero; in USA rimangono stabili con il settore manifatturiero che prosegue nel rimbalzo.

In Germania, venerdì è stato pubblicato l’IFO tedesco, in linea con le attese e con il precedente: analizzando la composizione migliora la parte “expectations” mentre delude quella “current assesment”.

Source: Bloomberg

La Bundesbank ipotizza che nel terzo trimestre ci sarà un’ulteriore riduzione del Pil ma esclude una recessione intesa come ampio e durevole declino della produzione.

In generale possiamo ipotizzare una generale stabilizzazione del quadro economico.

Il Parlamento britannico ha votato a favore dell’accordo sulla Brexit ma, nello stesso tempo, ha bloccato la possibilità di una risoluzione rapida, escludendo, quindi, un’uscita il 31 ottobre. Visto che, probabilmente, l’Europa concederà un’estensione fino a gennaio il primo ministro Boris Johnson ha chiesto elezioni anticipate il prossimo 12 dicembre.

Sul fronte dei negoziati commerciali, indiscrezioni suggeriscono che Washington e Pechino sono vicine a finalizzare alcune parti dell’accordo.

Riguardo alla manovra finanziaria italiana, la Commissione Europea ha chiesto chiarimenti sul budget 2020 in modo da valutare se sussiste il rischio di “deviazione significativa” rispetto alle raccomandazioni del Consiglio dello scorso 9 luglio. La richiesta è in ottica di dialogo costruttivo con l’Italia, infatti, Moscovici ha dichiarato non si chiedono modifiche ma solo spiegazioni.

Venerdì, a mercati chiusi, S&P si è espressa sull’Italia: il rating, come atteso, è stato lasciato invariato a BBB con outlook negativo. L’agenzia di rating considera credibili gli obiettivi fiscali del governo anche se la debolezza della domanda, sia interna che estera, e la bassa inflazione rendono più complicato abbassare il debito. Le stime di crescita sono per uno 0.1% quest’anno e 0.4% nel 2020.

Source: Bloomberg

La quindicesima emissione del BTP Italia si conclude con successo, oltre le aspettative, a quota 6.75 miliardi. Il tasso minimo garantito è stato alzato da 0.60% a 0.65%; è stata una novità di questa emissione la possibilità di rivedere il tasso prima della fase riservata agli investitori istituzionali.

Passando al micro la stagione dei risultati negli Stati Uniti è arrivata a quasi la metà e mostra utili in discesa di circa 0.5% ma in misura inferiore a quanto atteso dagli analisti, che si aspettavano una contrazione nell’ordine del 3/4%. E’ vero che le stime degli analisti erano state riviste parecchio al ribasso ma è altrettanto vero che la sorpresa positiva c’è ed è generalmente ben vista dai mercati.

QUESTA SETTIMANA

Anche questa settimana sarà moto movimentata, visti i diversi eventi in programma.

Saranno ancora le banche centrali le protagoniste, iniziando mercoledì con la riunione della Fed: è atteso, con una probabilità di quasi il 91%, un taglio. Sarebbe il terzo consecutivo di 25 bps, che porterebbe i tassi nel range 1.50-1.75%. L’attenzione del mercato sarà sulle indicazioni circa le prossime mosse: potrebbe essere annunciato il ritorno ad una politica monetaria “data driven”. Powell potrà dare anche dei dettagli su come fornire liquidità, in modo permanente, al sistema. Ricordiamoci che, attualmente, la Fed acquista T-bill, quindi titoli di stato a breve termine, nella misura di 60 miliardi al mese.

Source: Bloomberg

Nello stesso giorno anche la Bank of Canada comunicherà la sua decisione: si attendono tassi invariati.

Giovedì toccherà alla Bank of Japan deliberare sui tassi e fornire un’indicazione circa l’outlook per l’economia giapponese: sono attesi tassi invariati, attuale livello -0.10%, e una forward guidance che ribadisca l’importanza di tenerli bassi fino almeno alla prossima primavera.

La UE sembra intenzionata a stabilire un’estensione della Brexit fino al 31 gennaio. Il parlamento britannico oggi vota per andare ad elezioni anticipate il 12 dicembre ma anche per cambiare la legge che richiede una maggioranza di due terzi del parlamento affinché la mozione di elezioni anticipate possa avere successo. Johnson dichiara che, comunque, in caso di vittoria alle elezioni farà ratificare l’accordo già firmato da lui.

In Cina verranno pubblicati i PMI, che potrebbero confermare la fase di debolezza dell’economia. Si terrà il plenum del Partito Comunista durante il quale, probabilmente, si parlerà anche delle proteste di Hong Kong oltre alle misure per supportare l’economia.

Mercoledì verrà pubblicato il dato sul PIL americano atteso in rallentamento a 1.6%
Venerdì avremo la pubblicazione dei dati su ISM manifatturiero americano e mercato del lavoro.

Source: Bloomberg