Analisi dei mercati del 02.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana pesante per i mercati per i soliti due motivi: 1) la mancanza di un accordo sul pacchetto di stimolo in US e 2) l’aumento dei contagi da coronavirus, soprattutto in Europa. Per queste due ragioni le aree che riportano performance “meno” negative sono Giappone e Paesi Emergenti. La sempre maggiore incertezza si riflette sul c.d. “indice della paura” ovvero il Vix che esprime la volatilità implicita dell’indice S&P500: già da tempo, come avevamo indicato, i futures sul Vix (contratti derivati utilizzati dagli investitori ai fini di copertura o speculazione) segnalavano un picco di volatilità in prossimità della scadenza di novembre, per l’avvicinarsi delle elezioni americane, ma il fattore che sta complicando la situazione, e che i mercati prezzavano poco, è quello che adesso si sta gradualmente materializzando ovvero i lockdown delle economie.

A risollevare un po’ gli umori degli investitori giovedì è stata l’ottima la performance di Christine Lagarde che ha ribadito più volte il concetto che la BCE è disposta a fare tutto quanto in suo potere per supportare l’economia, che gli strumenti a disposizione non sono affatto esauriti e il loro utilizzo è estremamente flessibile.  La pandemia sta rendendo sicuramente la ripresa più complicata e gli effetti stimati dalla BCE li vedremo nelle previsioni che verranno rilasciate durante il meeting del 10 dicembre con il nuovo quadro economico. La ripresa economica sembrava ben avviata ma il ritorno (inatteso per dimensioni) della seconda ondata ha creato notevoli difficoltà e il Pil del quarto trimestre potrebbe essere negativo. Il mercato dei money market prezza un taglio dei tassi di 10bps entro luglio 2021.

Curioso il passaggio in cui dice che non è il caso di parlare di deflazione ma di inflazione negativa, in quanto la deflazione è un processo “self-fulfilling” non legato a eventi “one-off”, tipo calo del prezzo del petrolio o taglio tedesco dell’Iva, come quelli che stiamo vivendo ora e che manterranno l’inflazione negativa almeno fino ai primi mesi del 2021.  

La BOJ non ha modificato la propria politica monetaria, che è considerata “adeguata”, probabilmente perché, comunque, ci sono dei segnali positivi sul lato produzione e esportazioni (grazie alla Cina?) nonostante le stime economiche sul Pil siano state riviste al ribasso da -4.7% a -5.5%.

Rimanendo in tema banche centrali, sebbene il meeting ufficiale sia il 5 novembre già la scorsa settimana la Fed ha fatto un passo nella giusta direzione, tuttavia non proprio colto dai mercati, abbassando la soglia minima (da 250k a 100k) che permette alle imprese di rivolgersi direttamente all’istituto centrale per i finanziamenti.

In settimana sono stati pubblicati i dati sul Pil sia negli Stati Uniti che in Europa per il terzo trimestre:

– il Pil americano è uscito più forte delle attese a +33.1% trimestre/trimestre annualizzato (vs stime di +32%) grazie alla componente consumi e agli investimenti privati (giusto per fare riferimento a quanto riportato la scorsa settimana in questa sede circa l’importanza di questi fattori nella ripresa economica americana);

– anche il Pil in Europa è uscito più forte delle attese confermando quanto l’economia fosse ben avviata verso una ripresa a V: il dato aggregato segna un +12.7% trimestre/trimestre (da -11.8% del Q2 e attese per +9.6%) con la Francia che cresce del +18.2% (da -13.7%), la Germania dell’+8.2% (da -9.7% del secondo trimestre), l’Italia del +16.1% (da -13%) e la Spagna +16.7% da -17.8%.

In Cina i dati continuano a confermare che la ripresa prosegue in modo vigoroso: la scorsa settimana è stato pubblicato il dato sui profitti industriali che ha evidenziato una risalita per il quinto mese consecutivo (+10.1% anno/anno).

La conferma del migliore andamento dell’area asiatica la abbiamo avuta anche dal dato sul Pil della Korea del Sud che dopo due trimestri di crescita negativa (-1.3% il Q1 e -3.2% il Q2) si è riportato in territorio di espansione con il +1.9% del terzo trimestre grazie anche all’incremento dell’export (in particolare dalla domanda di chip da parte della Cina).

Quanto la Cina sia importante per la crescita globale (anche se non sufficiente) è emerso anche dalle parole del CEO di Volkswagen che afferma che l’industria dell’auto sta recuperando grazie soprattutto all’area asiatica (per VW la Cina è il principale mercato dell’area). Stessa cosa emersa dall’istituto IFO che la scorsa settimana ha segnalato che il settore auto tedesco sta ben performando in evidente controtendenza rispetto al resto dell’economia.

Sempre in Cina si è conclusa, con successo e in anticipo, l’IPO (Initial Pubblic offering) più grande di sempre (togliendo il primato a Saudi Aramco che nel 2019 raccolse 29 miliardi di dollari) : ANT (in italiano “formica”), la fintech che gestisce i pagamenti digitali dell’app Alipay ed è di proprietà di Jack Ma (il fondatore di Alibaba), è sbarcata sul mercato di Hong Kong e a Shanghai (non in US!) collocando circa 34 miliardi di dollari che attribuirebbero alla società un valore di 300 miliardi (più di Paypal). Quotazioni dal 5 novembre. Nel grey market di Hong Kong sembra giri già a premio del 50%.

Venerdì a mercati chiusi è arrivata la conferma del rating italiano da parte dell’agenzia DBRS: BBB-high con outlook negativo (il migliore fra le agenzie di rating, tre volte superiore al livello di high yield). Anche in questo caso la motivazione del non downgrade risiede nel supporto della BCE in grado di mitigare l’impatto dell’aumento della spesa pubblica sui conti italiani, l’outlook rimane negativo perché comunque il recente aumento dei contagi e relativo impatto sull’economia non sono certo buoni.

Sul tema bancario il consiglio direttivo della BCE sta esaminando la questione della sospensione dei dividendi per le banche anche perché diversi istituti stanno facendo pressione affinché ci sia selettività e non tutte le banche, anche quelle con una solida patrimonializzazione, siano penalizzate. Si parla, inoltre, di creazione di una bad bank regionale europea (proposta giunta da Enria) per affrontare le problematiche della seconda ondata della pandemia.

Sappiamo che in questo momento specifico la reporting season americana in corso è importante più che per i risultati per le guidance che i management danno e che ci aiutano ad avere un’idea sul futuro trimestre. A dimostrazione di quanto detto vi è, ad esempio, la trimestrale di Microsoft: sia utili che ricavi sono saliti (rispettivamente +30% e +12%) tuttavia il titolo non ha reagito bene in quanto la guidance sull’area considerata a più alta crescita da parte degli analisti (il cloud computing) ha deluso le aspettative.

In generale anche le “big four” del tech (Alphabet, Apple, Facebook e Amazon) hanno tutte battuto le stime sia per ricavi che per utili ma i titoli sono poi stati penalizzati dal mercato.

La settimana si è quindi conclusa con mercati azionari decisamente negativi (MSCI World -5.6%) a causa, come detto sopra, di Stati Uniti ed Europa mentre Paesi Emergenti e Giappone, pur con performance negative, si sono comportati decisamente meglio. Forte correzione anche per le commodities e in particolare per il petrolio (WTI -10%) che soffre per due motivi: da un lato le aspettative che i lockdown ai quali sta andando incontro l’economia possano portare ad un rallentamento marcato della domanda al quale l’offerta non sembra adeguarsi in tempo soprattutto considerato che la Libia (esentata dai tagli) è ritornata alla piena produzione.

Si parla di un rinvio dell’aumento della produzione previsto per gennaio da parte dell’Opec+ (secondo Russia e Arabia Saudita) ma il mercato non sembra credere che questo, e gli eventuali tagli, siano sufficienti a compensare il calo della domanda.

Sul fronte valutario l’euro si è indebolito verso le principali valute e questo è dovuto, soprattutto, al quadro economico che la BCE ha dipinto a tinte fosche per gli evidenti problemi che si trova ad affrontare e che richiederanno un massiccio intervento a supporto di politica monetaria.

QUESTA SETTIMANA

L’evento clou della settimana è indubbiamente il 3 novembre con le elezioni americane. I sondaggi sono ancora a favore di Biden ma dopo quanto successo nel 2016, anche se ora sembra meno probabile visto il margine (intorno ai 7 punti percentuali), tutto è possibile.

Una volta giunti i risultati finali e definitivi, gli scenari che si prospettano sono, di fatto, tre (sarebbero cinque ma due sono quasi impossibili) che riassumiamo, in ordine di probabilità attuale: 1) vittoria di Biden e “blue wave” (cioè intero congresso in mano ai Democratici); 2) vittoria di Biden ma Senato ancora repubblicano e Camera democratica; 3) vittoria di Trump con un basso margine, congresso spaccato con Senato ancora repubblicano e Camera democratica.

Nello scenario 1), soggetto a minori contestazioni perché più netto, il pacchetto fiscale sarà molto consistente (più di 2 trillions) focalizzato su infrastrutture, healthcare (anche per sostenere l’aumento della spesa sanitaria) ed energie rinnovabili. Per contro è previsto un aumento delle tasse (dal 21% al 28%) a imprese e privati e sul capitale. I settori più ciclici sarebbero i principali beneficiari.

Nello scenario 2) le contestazioni saranno molto probabili da parte dei repubblicani. Il pacchetto fiscale sarà minore (1.5 trillions circa) ma con anche un minore incremento delle tasse. Si tratta di uno scenario che non sembra piacere ai mercati perché implicherebbe decisioni meno nette e più incerte e quindi più difficilmente interpretabili.

Nello scenario 3) sono previste contestazioni in quanto il margine di vittoria di Trump sarebbe probabilmente minimo. Il pacchetto fiscale sarà inferiore (1-1.5 trillions) ma proseguirebbe la tendenza in corso di ulteriori tagli delle tasse e maggiore deregolamentazione. Da un punto di vista della politica economica sarebbe lo scenario migliore ma l’incertezza che comporta (nell’immediato) non piace ai mercati.

In generale consideriamo che in caso di Congresso diviso si farebbe un po’ più fatica ad approvare manovre fiscali espansive che, quindi, non potrebbero essere così immediate.

Invece, in caso di contestazioni, occorre tenere presente che anche il Senato americano ha confermato la nomina di Amy Coney Barret a giudice della Corte Suprema e questo rappresenta un elemento positivo per Trump in caso di contestazione dell’esito elettorale (in quanto i giudici conservatori diventano 6 verso 3 progressisti).

Ricordiamo che si tratta di un’elezione indiretta ovvero i cittadini scelgono i c.d. “grandi elettori” (538), che formano il “collegio elettorale degli Stati Uniti d’America e, a loro volta, il 14 dicembre voteranno, a maggioranza assoluta (quindi di 270) il presidente che entrerà poi in carica ufficialmente il 20 gennaio 2021.

L’andamento della pandemia rimarrà al centro dell’attenzione dei mercati soprattutto in Europa. Consideriamo che negli Stati Uniti siamo alla terza ondata, l’Europa sta affrontando la seconda mentre la Cina, da cui tutto sembra essere partito, ha superato la prima e la situazione sembra sotto controllo. In generale in Asia la situazione sembra essersi normalizzata.

Giovedì 5 novembre sono previste le riunioni della Fed e della Bank of England. Come nel caso della ECB neanche dalla Fed sono attese particolari decisioni che saranno, invece, rimandate a dicembre quando ci dovrebbe essere più chiarezza sull’economia e la pandemia, nonché sulla politica. Dalla BOE parecchi economisti, invece, si attendono un incremento negli acquisti di bond nel tentativo di fornire maggiori stimoli all’economia.

Dal punto di vista macroeconomico questa settimana è prevista la pubblicazione dei dati di fiducia delle imprese:

– per la Cina nel week-end sono stati pubblicati i PMI calcolati dall’agenzia statale e mostrano un marginale   miglioramento (composite da 55.1 a 55.3) soprattutto nel comparto dei servizi (56.2 da 55.9) mentre questa   mattina il PMI manifatturiero calcolato dalla privata Caixin evidenzia un miglioramento da 53 a 53.6 superiore   alle attese (52.8) registrando il livello più alto degli ultimi 10 anni grazie alla domanda interna.

– per gli Stati Uniti oggi saranno pubblicati sia i PMI che l’ISM, attesi stabili o in leggero rialzo;

– in Europa escono i dati PMI finali attesi, anche in questo caso, stabili e in linea, ove presenti, con quelli   preliminari.

Venerdì negli Stati Uniti verranno pubblicati i dati mensili sul mercato del lavoro: il tasso di disoccupazione è stimato in discesa a 7.7% (da 7.9%).

Negli Stati Uniti usciranno i dati sulle vendite di auto. Consideriamo, in base anche a quanto detto prima, che grazie al traino della domanda cinese (come sottolineato anche da VW) il comparto sta andando bene. Negli Stati Uniti si stima in un ulteriore recupero, per il mese di ottobre, grazie al quale è possibile un incremento dei prezzi medi e una riduzione delle scorte.

In Eurozona i ministri delle finanze si incontreranno per discutere di Covid-19, della digitalizzazione dell’euro e dell’Unione bancaria.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Ci avviciniamo al periodo dell’anno che storicamente e statisticamente è favorevole ai mercati. Però ci stiamo avvicinando con delle incognite non indifferenti e questo spiega i movimenti particolarmente bruschi dei mercati.

Questa settimana abbiamo le elezioni americane e ripetiamo che, al di là del vincitore, una volta definito il presidente e la composizione del Congresso, si avrà comunque una manovra fiscale essenziale per risollevare l’economia americana e per sbloccare gli interventi monetari della Fed e, ripetiamo, l’impatto sull’economia (e quindi sui mercati) di un mix tra politiche fiscali e monetarie è estremamente potente.

Il vero problema, che i mercati soffrono maggiormente, è legato all’incertezza che si avrebbe qualora il risultato generasse delle contestazioni (probabili da parte di Trump) dovute soprattutto ai voti postali. Sappiamo infatti che, a causa del covid, i voti postali sono parecchi (la Corte Suprema ha autorizzato ad accettarli anche tre giorni dopo le elezioni) ed è facile immaginare che ci possano essere contestazioni relative al conteggio e ai possibili voti doppi.

Ipotizzando di superare in tempi relativamente brevi il tema elettorale rimane quello della pandemia che si porta dietro quello dei vaccini e quello dei lockdown.

Abbiamo visto dai dati economici che l’economia si stava avviando verso una ripresa piuttosto sostenuta che ora rischia una brusca frenata a causa del riacutizzarsi improvviso (e inatteso per entità) della diffusione dei contagi perché, ovviamente, l’impatto sull’attività economica delle misure di contenimento della pandemia potrebbero essere considerevoli.

E’ quindi essenziale evitare o comunque limitare i lockdown, arrivare presto alla formulazione e diffusione dei vaccini e permettere all’economia di ripartire supportata dagli interventi fiscali e monetari.

Inevitabile dire che le nostre linee di gestione hanno particolarmente sofferto, soprattutto nella componente azionaria, l’andamento dei mercati. Positivo, questa settimana, il contributo della diversificazione valutaria, soprattutto del dollaro.

Analisi dei mercati del 19.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana interlocutoria sui mercati, la volatilità leggermente in aumento è coerente con indici azionari e obbligazionari a spread poco mossi ma con i rendimenti governativi in calo e valute da “risk-off” (Yen giapponese e Franco svizzero) in rialzo verso euro.

In ambito azionario solo il settore tecnologico americano, soprattutto a inizio settimana, si è mosso particolarmente bene grazie alle ricoperture degli investitori, che avevano scaricato posizioni nel mese di settembre, e alle aspettative sulla reporting season in corso. Il resto del mercato soffre, da un lato il peggioramento della situazione pandemica in Europa, dall’altro il continuo rimbalzo di responsabilità fra Democratici e Repubblicani negli Stati Uniti circa la formulazione del piano di stimolo fiscale.

Sui governativi segnaliamo che l’asta dei nuovi BTP è stata decisamente bene accolta: l’emissione della scadenza a tre anni con cedola zero è stata prezzata con un rendimento negativo di -0.14%, la domanda è stata di 5.24 miliardi a fronte di un’offerta pari a 3.75 miliardi. Nuovo record storico di rendimento per il decennale che raggiunge lo 0.649% (nuovo minimo storico). La continua discesa dei rendimenti dei nostri titoli di stato, e la conseguente riduzione del costo del debito per il Tesoro, comincia a erodere la convenienza all’utilizzo del MES come, giusto o sbagliato che sia, qualcuno inizia a fare notare. La vera questione, a questo punto, diventa come utilizzare efficientemente i soldi che in un modo o nell’altro lo Stato ha a disposizione.

Il generale buon andamento dei governativi europei si deve anche alle continue dichiarazioni dei veri membri della BCE: questa settimana il capo economista della BCE Lane ha dichiarato che, come avviene negli Stati Uniti da parte della Fed, anche in eurozona la banca centrale sarà aggressiva consentendo all’inflazione di superare l’obiettivo del 2% per un certo periodo di tempo. Tuttavia, sembra che alcuni membri del consiglio siano restii all’adozione di questo obiettivo di inflazione media perché legherebbe le mani alla banca centrale dando luogo ad aspettative irrealistiche sulla dinamica dei prezzi.

Le nuove stime di crescita economica del Fondo Monetario Internazionale sono leggermente migliorate passando da -5.2% (stima di giugno) a -4.4% per il 2020 e +5.2% per il 2021. Per l’Italia la contrazione attesa del Pil è pari a -10.6% (vs -12.8% stima precedente). Per la crescita globale si tratta della contrazione maggiore dalla Grande Depressione del ’29 e la situazione rimane a rischio fintanto che l’epidemia continua a diffondersi rendendo complicato il ritorno dell’attività economica ai livelli pre-covid19. A livello geografico, i paesi emergenti reagiscono meglio (-3.3% verso -5.8% di quelli sviluppati) grazie al contributo della Cina (Pil atteso +1.9% per il 2020 e +8.2% per il 2021).

La conferma del ciclo economico positivo che la Cina ha intrapreso l’abbiamo avuta dal dato sulle importazioni superiori alle attese e salite al ritmo più rapido di questo anno (soprattutto grazie alla componentistica elettronica e comparto auto). La Cina sembra riuscire ad evitare, per ora, la seconda ondata (anche se qualche focolaio c’è ma viene abilmente circoscritto) e ciò è molto importante perché agevolando la ripresa economica crea un’immagine della Cina migliore giusto prima della pubblicazione del piano quinquennale previsto per fine ottobre.

Per quanto riguarda i negoziati per la Brexit, Boris Johnson minaccia di chiudere le trattative se la UE non accetta compromessi seri, mentre la UE ritiene si debba e possa andare avanti con le trattative. UK vorrebbe adottare il modello canadese (ricordiamo che nel 2016 l’accordo tra UE e Canada ha eliminato il 98% delle tariffe sulle merci) che consente a Londra di non allinearsi alle regole europee né prevede contributi finanziari, ma questa ipotesi è stata scartata da Bruxelles. Londra avanza, successivamente, l’ipotesi di modello Australia che comporta però delle tariffe, basandosi su regole WTO (Organizzazione Mondiale del commercio).

Della reporting season americana segnaliamo i risultati molto buoni di Blackrock, che batte considerevolmente le stime dei profitti grazie a maggiori asset in gestione, così come le banche in generale che pubblicano risultati sopra le attese grazie ai proventi legati alle attività di trading e i minori accantonamenti a riserva.

Johnson&Johnson riporta risultati del terzo trimestre migliori delle attese e guidance per l’anno al rialzo. La società è stata penalizzata martedì dalla notizia che i test sul suo farmaco per Covid19 sono stati stoppati a causa di un’inaspettata malattia di un partecipante allo studio. Qualche problema anche per Eli Lilly che sta cercando di produrre uno dei due farmaci (anticorpi monoclonali) contro il covid e che ieri, per problemi di controllo qualità in uno stabilimento, ha dovuto sospendere le sperimentazioni del trattamento

Apple ha presentato i nuovi iPhone 12. La Cina ha impedito la visione dell’evento in streaming e sappiamo quanto sia importante il mercato cinese per le vendite di Cupertino, tuttavia sembra che le ordinazioni del nuovo smartphone da parte dei consumatori taiwanesi siamo andate decisamente bene.

QUESTA SETTIMANA

Sebbene al di là di qualche movimento giornaliero i mercati non hanno reagito in maniera esagerata all’aumento dei casi di coronavirus nel mondo è comunque opportuno continuare a monitorarne la diffusione perché è essenziale evitare che la situazione porti le autorità a deliberare degli ulteriori lockdown.

I driver principali del mercato rimangono, quindi, l’evoluzione dei contagi (soprattutto in Europa) e gli sviluppi sul fronte americano (soprattutto per l’attesa di nuovi stimoli).

In Cina oggi è stato pubblicato il dato relativo al Pil del terzo trimestre: +4.9% anno/anno (vs attese di 5.5% e dato precedente di 3.2%). Sebbene sia leggermente inferiore alle attese segnala comunque un’economia in crescita. Molto buoni i dati sulla produzione industriale di settembre (+6.9% vs attese di 5.8% e dato di settembre di 5.6%) e sulle vendite al dettaglio (+3.3% vs attese di +1.6% e dato precedente 0.5%).

In settimana verranno pubblicati i dati PMI preliminari relativi al mese di ottobre per Europa e Stati Uniti: non sono attesi particolari stravolgimenti ma dati, al margine, leggermente inferiori rispetto al mese precedente soprattutto in Europa dove si potrebbero vedere gli impatti negativi dell’aumento dei contagi

Dopo che il tampone di Trump è risultato negativo, la campagna elettorale è ripresa e giovedì 22 ottobre è previsto il dibattito finale, prima delle elezioni, fra Trump e Biden in Nashville (Tennessee). Si deve anche cercare di arrivare ad un accordo sul pacchetto fiscale e sia Democratici che Repubblicani non hanno interesse ad arrivare completamente a mani vuote all’appuntamento elettorale.

Proseguono gli interventi dei vari esponenti delle banche centrali: i mercati cercano sempre segnali di ulteriori misure espansive di politica monetaria.

I tentativi di arrivare ad un accordo tra UK e UE andranno avanti con l’Europa che vuole trovare un compromesso e alcuni parlamentari britannici (Tory) che sembra stiano cercando di aggiustare le clausole volute da Johnson che trovano tanta opposizione in Europa.

Prosegue la stagione degli utili: in settimana fra le varie società che riporteranno i risultati del terzo trimestre segnaliamo Procter&Gamble, UBS, Tesla, Intel, Amex, IBM, Netflix. Ricordiamo che per l’S&P500 la stima degli utili è per un calo del 21% anno/anno (rispetto al 30.6% del secondo trimestre) e un calo del fatturato del 4.4%. Per l’Europa, che parte un po’ dopo con la reporting season, ci si attende un calo degli utili del 35.6% dopo il 50.6% del secondo trimestre.

A fine settimana, venerdì 23 ottobre, l’agenzia di rating S&P aggiornerà il giudizio sul debito italiano. Il 6 novembre seguirà Moody’s e il 4 dicembre Fitch. Segnaliamo che la Francia, nel frattempo, ha perso la tripla A dopo che DBRS ha ritenuto che l’aumento del debito pubblico la rende vulnerabile a possibili aumenti dei tassi e UK è stata downgradata a Aa3 per i rischi connessi alla Brexit.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Man mano che ci si avvicina alla fine dell’anno si avvicina anche il momento in cui si avrà chiarezza sulla politica americana e si avrà qualche notizia in più sulla disponibilità ed efficacia dei vaccini; si avrà quindi minore incertezza sui temi fonte di volatilità per i mercati.

Sul fronte dei vaccini, alla fine di ottobre/inizio novembre AstraZeneca dovrebbe portare i risultati della fase 3 e le vaccinazioni potrebbero iniziare prima di Natale. Pfizer ha annunciato nel weekend che il suo vaccino potrebbe essere pronto, negli Stati Uniti, per l’uso di emergenza entro la fine dell’anno (prima dei tempi previsti). Per BioNtech si parla di inizio anno per le vaccinazioni e per Moderna nel primo trimestre.

Per quanto riguarda il tema elettorale i mercati hanno cambiato l’approccio e ne abbiamo evidenza dal fatto che reagiscono in maniera positiva quando i sondaggi si sbilanciano verso una vittoria netta dei Democratici con Biden alla presidenza e anche Senato democratico. Il motivo risiede nel fatto che, sebbene la spesa pubblica aumenti in entrambi i casi (ne abbiamo parlato la scorsa settimana delle differenze principali dei due programmi), quello che ai mercati piace è che in caso di “clean sweep” democratico o “blue wave” (entrambe le espressioni indicano che sia congresso che presidente sono democratici) il risultato sarà netto e meno soggetto a contestazioni. Si ridurrebbe quindi il rischio di ulteriori ritardi nelle decisioni di politica economica.

La scorsa settimana, con la prima emissione di BTP a tre anni con cedola zero e rendimento negativo, è tornato il tema delle obbligazioni con yield negativo: se diamo uno sguardo all’ammontare totale di queste obbligazioni a livello mondiale notiamo che ci stiamo rapidamente avvicinando alla soglia massima raggiunta a inizio 2019 (maggiore di 17mila miliardi di dollari) avendo raggiunto i 16.2 mila miliardi.

Sappiamo che la causa di tutto ciò sono le attuali politiche monetarie espansive. Le banche centrali che acquistano sul mercato in base ai vari programmi di Quantitative Easing contribuiscono a tener bassi i tassi di interesse e questo ha dato origine ad un boom di emissioni sia pubbliche (per finanziare lo stimolo fiscale e per contrastare i danni della pandemia) che private (per assicurarsi la liquidità necessaria per affrontare la crisi).

Si stima che sommando i debiti emessi da Stati, banche, imprese e famiglie si arrivi a 258mila miliardi di dollaro ovvero il 331% del Pil mondiale, un livello superiore a quelli toccati prima della crisi finanziaria del 2008. Consideriamo che la parte consistente di questo debito dovrà essere rimborsato o rifinanziato entro il 2025 e si tratta di circa 4 mila miliardi i debiti societari (di cui l’84% ad alto rating).

Questo, andando avanti, è la principale incognita dei mercati, soprattutto obbligazionari (ma di riflesso anche azionari) ed è bene tenerlo presente. Oggi, però, è ancora prematuro parlare di possibile exit strategy o taper tantrum (come nel 2013) perché le banche centrali faranno di tutto, nell’immediato, per impedire ai rendimenti di aumentare.

Il vero possibile problema, ad oggi, è che in caso di aumento dell’inflazione se i rendimenti nominali vengono artificialmente compressi delle banche centrali quelli reali diventano ancora più negativi per gli investitori e quindi comprare asset “difensivi” diventa oneroso (si paga per avere titoli difensivi dato che i rendimenti reali sono negativi).

Quello che conta adesso, però, è che i fondamentali non si deteriorino in misura tale da mettere in discussione i rimborsi e il servizio del debito. Consideriamo che lo spread che il comparto high yield paga ora è sì inferiore ai livelli raggiunti a marzo ma comunque superiore a quelli pre-covid.  E’, quindi, di fondamentale importanza, che la situazione non precipiti nuovamente (con lockdown estesi) per evitare di tornare ad una contrazione del ciclo economico che richiederebbe un intervento ancora più imponente delle banche centrali per evitare default aziendali con tutte le conseguenze che si genererebbero.

Tornando al tema della spesa pubblica e dell’importanza dello stimolo fiscale che tanto stressiamo in questa sede, vale la pena citare un raffronto fra la crisi attuale e la Global Financial Crisis: se la somma dei pacchetti fiscali e dei meccanismi di stabilizzazione automatica nel 2008 portò ad un deficit del  4.6% nei paesi sviluppati, questa volta si parla di una percentuale intorno al 12%, quindi un livello mai visto e che rappresenta il principale motivo di ottimismo sulla crescita e sulla ripresa inflattiva.

Settimana abbastanza positiva per le nostre linee di gestione fatta eccezione per la Ita che soffre ancora la debolezza del mercato italiano. Per contro la linea Chronos, con una maggiore esposizione al mercato americano e alla tecnologia, porta la performance da inizio anno superiore al 10%. Buono il contributo dell’esposizione al dollaro americano e alle valute emergenti.

Analisi dei mercati del 03.08.2020

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana si è chiusa con mercati azionari nel complesso invariati ma con una forte differenziazione geografica dato che gli Stati Uniti (in particolare in Nasdaq con +4%) hanno sovraperformato l’Europa che ha sofferto soprattutto sul settore bancario (Eurostoxx Banks -9%). Poche variazioni sui rendimenti obbligazionari governativi mentre sono positive le performance dell’obbligazionario a spread. Ancora in ascesa il prezzo dell’oro che si avvicina ai 2000 dollari/oncia. E’ proseguita la debolezza del dollaro che è arrivato vicino a 1.18 contro euro.

L’andamento dei mercati è stato condizionato da un mix di dati macro (GDP) non particolarmente belli e da trimestrali che hanno penalizzato alcuni settori (es. energy).

Ma andiamo con ordine.

La Fed, come atteso, ha deciso di lasciare la politica monetaria invariata in quanto la situazione rimane “straordinariamente” incerta in termini di evoluzione della pandemia e impatto sulla ripresa economica. Eventuali modifiche verranno valutate in autunno quando la situazione sanitaria sarà auspicabilmente più chiara e i provvedimenti presi a sostegno della ripresa potranno avere dato gli effetti. E’ stato ribadito che si farà qualunque cosa sia necessaria per supportare l’economia (di nuovo una sorta di “whatever it takes”) e i tassi rimarranno a questi livelli (0%-0.25%) per tutto il tempo necessario. La forward guidance è stata mantenuta e se ne ridiscuterà a settembre.

La conferma della fase difficile attraversata dagli Stati Uniti la abbiamo avuta anche dalla pubblicazione del Pil del secondo trimestre: -32.9% trimestre/trimestre annualizzato (-8.25% se calcolato trimestre/trimestre) verso attese di -34.5%. Si tratta del peggiore dato della storia, per un valore distrutto pari all’intera economia tedesca! Molto negativo (-34.6%) anche il dato sui consumi personali.

Anche in Europa i dati sul Pil sono stati negativi: l’economia tedesca ha visto un Pil in calo del 10.1% trimestre/trimestre (vs aspettative di -9%) nel secondo trimestre e si tratta del peggiore dato dall’inizio della serie statistica (1970), quello francese è sceso del 13.8% (meglio delle attese di -15.2%), quello spagnolo del 18.5% (peggio delle attese di -16.6%) e quello italiano del 12.4% (meglio delle attese di -15.5%). Nel complesso l’eurozona ha visto una contrazione economica del 12.1% nel trimestre.

In Cina è stato pubblicato il dato sul PMI di luglio calcolato dall’agenzia governativa: in salita il dato complessivo (52.8 da 51.2) grazie al settore manifatturiero che si porta ai massimi da marzo (51.1 vs precedente di 50.9). E’ il quinto mese consecutivo di espansione, un buon segnale della ripresa dell’attività.

Il settore bancario europeo ha subito negativamente la decisione della BCE che, come anticipato la settimana scorsa, ha esteso a tutto il 2020 l’invito alle banche a non distribuire dividendi cash (solo eventualmente scrip dividend, ovvero attribuzione di azioni proprie), né riacquistare azioni proprie, ma aumentare, invece, le riserve di liquidità. La decisione verrà poi rivista nel quarto trimestre. La motivazione risiede negli stress test condotti dalla Bce che hanno misurato l’impatto di un eventuale ulteriore crisi pandemica sui ratio di capitale: secondo Andrea Enria (presidente del consiglio di vigilanza) lo scenario base (Pil area Euro in discesa dall’8.7% nel 2020 e rimbalzo del 5.2% e 3.3% rispettivamente nel 2021 e 2022) prevede un impatto sul capitale dell’1.9% con il Cet1 che scenderebbe a 12.6% da 14.5%, quindi gestibile dall’attuale situazione patrimoniale delle banche, invece, in caso di scenario peggiore, l’impatto sarebbe del 5.7% (Cet1 all’8.8%) e alcune banche avrebbero difficoltà a rispettare i requisiti minimi di capitale.

Rimanendo sul settore bancario segnaliamo che si è, finalmente, conclusa l’operazione ISP-UBI che ha fatto nascere un colosso da 5 miliardi di utili (atteso per il 2022), 1.1 trilioni di risparmio, 21 miliardi di ricavi e 460 miliardi di impieghi. Il settimo gruppo europeo per utili per ricavi dopo Santander, BNP Paribas, Bbva, Bpce, SocGen e DB, e terzo per market cap con 48 miliardi (dopo Bnp Paribas e Santander).

Le adesioni hanno raggiunto il 90.21% del capitale. In questo modo, superando il limite della maggioranza qualificata di 2/3 si può procedere alla fusione vera e propria e cedere, come previsto, 532 sportelli a Bper. Chi è rimasto ancora con le azioni Ubi le potrà cedere a Intesa (17 azioni ISP ogni 10 UBI più 0.57 euro per azione) o potrà richiedere il cambio in denaro ad un prezzo pari alla media del valore del titolo nelle ultime cinque chiusure di Borsa.

Lunedì il CdA di Ubi guidato da Victor Massiah dovrà approvare la semestrale, poi si deciderà per le eventuali dimissioni dato che a settembre dovrebbe arrivare il nuovo CdA nominato dall’assemblea ordinaria. Probabilmente nella primavera del 2021 verrà convocata quella straordinaria per la fusione.

Adesso il risiko bancario si sposta su MPS dalla quale il Tesoro (che ha il 68% del capitale) deve uscire entro il 2021 e si parla di una fusione prima tra Bper (che alle spalle ha Unipol con il 20%) e Banco Bpm dopodiché si procederebbe ad inglobare MPS.

L’altro elemento che ha causato un po’ di volatilità sui mercati è stata la reporting season che, con dati misti sulle trimestrali, conferma che alcuni settori sono stati molto penalizzati mentre altri addirittura avvantaggiati dal particolare trimestre che si è concluso: P&G, ad esempio, ha chiuso l’anno fiscale con il record di ricavi dal 2006, grazie al massiccio acquisto di prodotti per la cura della casa, mentre il settore energy ha parecchio sofferto il calo del prezzo del petrolio. Eni, ad esempio, ha tagliato il dividendo e il titolo ha corretto di oltre il 7% sulla notizia. Male anche il settore automotive.

Negli Stati Uniti hanno riportato, nel complesso bene, i big del tech:

  • Apple batte le stime e annuncia uno stock split (4 azioni ogni 1) per rendere accessibili le azioni ad un maggior numero di investitori: i ricavi sono saliti ad un risultato record di 59.7 miliardi di dollari (+11%) così come gli utili che salendo del 18% hanno superato le attese. Le vendite online hanno compensato la chiusura degli Apple Store. Secondo Cook dopo il crollo di aprile le vendite sono risalite a maggio e giugno grazie al lancio dell’iPhone SE;
  • anche per Amazon utili da record grazie alle vendite online. I ricavi sono saliti del 40% rispetto ad un anno fa e gli utili sono stati record nonostante i maggiori costi legati alle assunzioni e alle misure di sicurezza che ha dovuto implementare;
  • Facebook ha battuto le attese degli analisti sia in termini di fatturato che di profitti che di utenti. Stima un aumento del fatturato nel terzo trimestre del 10% anche se potrebbe rallentare nelle regioni in cui le restrizioni da covid vengono allentate;
  • Alphabet invece ha subito il primo declino di ricavi della storia (-2%) a causa del taglio dei budget pubblicitari delle imprese colpite dalla pandemia. Anche gli utili sono diminuiti. Sia fatturato che utili hanno però battuto le stime degli analisti.

Le big del tech (Apple, Amazon, Facebook e Google) sono state chiamate in audizione davanti alla commissione Giustizia della Camera per discutere di temi legati all’Antitrust. I timori sono che un’eccessiva crescita di queste società porti ad effetti anticoncorrenziali. I ceo delle quattro aziende sostengono di dovere affrontare una dura concorrenza che li porta a servire sempre meglio i clienti e innovare in continuazione. Se è vero, da un lato, che i potenziali entranti vengono spesso acquisiti (vedi Instagram o Whattsapp) è anche vero, dall’altro che si assiste ad una continua discesa dei prezzi di alcuni servizi che talvolta sono diventati addirittura gratuiti.

Il peso che tali società hanno sugli indici di borsa e sul Pil americano è tale che eventuali misure restrittive rischierebbero di avere impatti sui listini e sull’economia, cosa non particolarmente benvenuta durante questo anno elettorale.

A proposito delle elezioni americane di novembre il presidente Trump ha chiesto un rinvio a causa del dilagare dell’epidemia.

QUESTA SETTIMANA

Inizia il mese di agosto che statisticamente è caratterizzato da una diminuzione della liquidità e da una maggiore vulnerabilità del mercato ad eventi e notizie forti.

Fra i dati macro della settimana segnaliamo:

  • Cina: pubblicato oggi il dato su Caixin PMI manifatturiero di agosto in ripresa a 52.8 da 51.2.

Mercoledì 5 verranno pubblicati anche il dato sui servizi e aggregato composite;

  • Eurozona: questa mattina sono stati pubblicati i dati PMI manifatturieri riferiti al mese di luglio che vedono un rimbalzo del dato aggregato a 51.8 da 51 con un forte contributo positivo da Italia (51.9 da 47.5) e Spagna (53.5 da 49) che si riportano sopra la soglia di espansione;

Mercoledì 5 sarà la volta dei PMI servizi e composite attesi in linea con il dato precedente (54.8) ma un rimbalzo, come per i manifatturieri, per Italia e Spagna (che a differenza di Francia e Germania non pubblicano i dati preliminari);

  • Stati Uniti: lunedì pomeriggio verranno pubblicati i dati di fiducia ISM e mercoledì 5 quelli PMI servizi e complessivo. Importanti, venerdì 7, i dati sul mercato del lavoro americano per i quali si attende una crescita dei nuovi occupati per il terzo mese consecutivo con un tasso di disoccupazione che dovrebbe passare dall’11.1% al 10.5%.

In generale, una prosecuzione della ripresa nei dati di fiducia delle imprese e nel mercato del lavoro americano sarebbe importante per contrastare l’eventuale debolezza delle trimestrali e/o peggioramenti dei dati sui contagi.

Negli Stati Uniti l’attenzione sarà rivolta al Congresso dove si sta discutendo il quinto pacchetto di misure di stimolo fiscale in sostituzione delle misure che vanno verso la scadenza: ricordiamo che si parla di manovra da 1-1.5 trillioni di dollari.

Giovedì si riunirà la Bank of England: non sono attese particolari modifiche all’attuale politica monetaria (tassi fermi a 0.1%).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Talvolta può succedere che il mercato prenda improvvisamente atto della difficile situazione economica e ritracci nella componente azionaria con flussi verso quella obbligazionaria governativa (“flight to quality”).

A metà della settimana appena trascorsa è successo esattamente così: il trigger della correzione sono stati i dati macroeconomici relativi soprattutto al Pil del terzo trimestre e qualche trimestrale particolarmente deludente.

Sappiamo bene che si tratta di dati riferiti ad un trimestre passato (quindi “backward looking”) e sappiamo anche che il mercato tende a scontare invece eventi futuri che, magari, si possono dedurre dai dati di fiducia delle imprese PMI (quindi “forward looking”).

Ma, come abbiamo già scritto in questa sede, quando il mercato tende a discostarsi troppo dai fondamentali ci sono dei momenti in cui si decide di fare il punto della situazione e cerca di riallinearsi alla dura realtà, da qui le correzioni (anche violente).

La stagionalità, ripetiamo, non è certamente favorevole dato che la liquidità tende a ridursi in agosto ed ogni notizia rischia di scatenare una reazione oggettivamente esagerata.

Agosto, infatti, statisticamente è stato un periodo in cui si sono verificati eventi particolarmente negativi (ad esempio la crisi finanziaria russa del 1998 o, più recentemente, la svalutazione del Renmimbi nel 2015) e gli investitori possono ritenere opportuno non prendere particolari rischi e magari mettere il portafoglio più in sicurezza.

Questo giustificherebbe il movimento di consolidamento di fine luglio così come il movimento dell’oro e del dollaro.

E’ importante, ribadiamo, mantenere una propria idea e impostazione di fondo per poi essere in grado di sfruttare le opportunità che il mercato crea. E’, però, altrettanto importante monitorare gli eventi per modificare tale impostazione di fondo, qualora si verifichi qualcosa che impatta sulle assunzioni alla base della costruzione del portafoglio e ne determina dei cambiamenti.

Le nostre linee di gestione hanno beneficiato, questa settimana, così come in tutto il mese di luglio, del forte movimento dell’oro e, ancora, del mercato azionario americano soprattutto nella componente tecnologica. La parte obbligazionaria ha proseguito nel suo recupero. Elementi di disturbo sono stati il dollaro, e in generale la diversificazione valutaria, e il settore bancario europeo.

Analisi dei mercati del 22.06.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana è iniziata positivamente e poi si è gradualmente assestata concludendosi con un rialzo intorno al 2% per l’indice MSCI World. Positivi sia il segmento obbligazionario corporate che i governativi della periferia europea che hanno visto stringere gli spread rispetto al bund. In deciso rialzo del prezzo del petrolio che guadagna circa 3 dollari.

La forza dei mercati, ancora una volta, è stata determinata dalle notizie positive provenienti dagli Stati Uniti sia sul fronte fiscale che su quello monetario e che si confermano essere di forte supporto sia per l’economia che per i mercati:

  • lunedì sera l’amministrazione americana ha annunciato un ingente piano di espansione fiscale, da mille miliardi di dollari, basato su infrastrutture (sia tradizionali che moderne come il 5G ad esempio). Lo stimolo complessivo arriverebbe, considerato tutti i programmi, al 20% del Pil americano. Consideriamo che a fine luglio in US scadono i meccanismi di supporto (tipo i sussidi alla disoccupazione) e non è certo che l’amministrazione americana li riconfermi (attenzione all’impatto sui consumi), il piano infrastrutturale, per quanto non immediato ma con impatto spalmato nel tempo, diventa un importante tassello nella politica fiscale;
  • sempre lunedì la Fed ha annunciato l’ampliamento del programma di acquisto di bond includendo pure quelli delle singole aziende, finora si era limitata agli ETF. Il programma dovrebbe assorbire fino a 250 miliardi di dollari di obbligazioni societarie. Ha inoltre varato le linee guida del programma “Main Street Lending” dando la possibilità alle imprese in difficoltà (ma che erano in buone condizioni finanziarie prima della crisi) di accedere a finanziamenti vantaggiosi: si tratta di prestiti per 600 miliardi ad aziende con un numero di dipendenti fino a 15mila e con cinque miliardi all’anno di entrate.

In una audizione, prima davanti al Senato e poi alla Camera, Jerome Powell ha dichiarato che i rischi e l’incertezza rimangono significativi e che l’economia americana potrebbe trovarsi ad affrontare danni importanti di lungo termine in assenza di risposte adeguate, a causa sia dell’aumento della disoccupazione che degli inevitabili fallimenti delle piccole imprese. Per questo motivo gli interventi dei prossimi anni saranno caratterizzati da uno stimolo eccezionale e la Fed “terrà il piede sull’acceleratore” finché la crisi non sarà passata. Più la crisi si protrae, più sarà grande il potenziale di un impatto di lungo termine derivante da perdite permanenti del posto di lavoro e chiusure di business, in grado di aumentare le diseguaglianze sociali

Le tre banche centrali che si sono riunite in settimana hanno lasciato invariati i tassi ma ampliato il supporto monetario:

  • la BOJ non ha modificato la propria politica monetaria (tassi fermi a -0.10%) ma ha aumentato il valore del pacchetto a favore delle imprese in difficolta da 700 miliardi a mille miliardi di dollari. L’incertezza è considerata da parte dei membri della banca centrale ancora elevata quindi la BOJ è pronto a fornire ulteriori stimoli;
  • la BOE ha mantenuto il tasso di interesse a 0.1%, deludendo chi si aspettava un taglio o addirittura tassi negativi, ma ha incrementato il programma di acquisto di bond a 745 miliardi (+100 miliardi rispetto a prima) riducendone però la frequenza e lasciando intendere che il programma potrebbe esaurirsi per fine anno. Il governatore Bailey considera diminuito “sostanzialmente” lo stress sui mercati ma rimane disponibile ad ulteriori interventi qualora la situazione dovesse peggiorare;
  • anche la Swiss National Bank ha mantenuto i tassi invariati a -0.75%. Il franco svizzero è considerato parecchio forte, soprattutto per un’economia vista in contrazione del 6% questo anno, e quindi la SNB è propensa per intervenire sul mercato FX in modo deciso.

Sostanzialmente in linea con le attese del consigliere esecutivo BCE Isabel Schnabel, il risultato dell’asta TLTRO3 che consente alle banche di ottenere fondi ad un tasso di -1% a tre anni (conveniente anche per la Germania che ha l’intera curva negativa). Le 742 banche, che avevano rimborsato finanziamenti meno convenienti, hanno aderito con una domanda parti a 1.31 trilioni di euro (attesi 1.4). Si stima che l’aumento netto di liquidità sia pari a 548.5 miliardi di euro. Fra le banche italiane segnaliamo ISP che partecipa all’asta con una domanda di 35.8 miliardi che portano il totale a 70.9 miliardi e Unicredit che richiede il quantitativo massimo di 94.3 miliardi.

In settimana sono stati pubblicati dati macro importanti per gli Stati Uniti:

  • le vendite al dettaglio per il mese di maggio sono state molto forti e pari al doppio del consenso: +17% mese/mese (vs attese per +8.4% e un dato precedente rivisto a -14.7%) grazie ad un’impennata nella vendita di auto (che pesano il 41% del dato aggregato), ma anche depurando il dato da questo elemento il rialzo è stato molto forte, segno che anche le altre componenti hanno contribuito notevolmente;
  • un po’ più debole rispetto alle attese, ma comunque nella giusta direzione, la produzione industriale: +1.4% mese/mese rispetto a +3% e dato precedente rivisto a -12.5%).

Rispetto agli stessi dati cinesi, usciti lunedì e commentati la settimana scorsa, è curioso come la ripresa delle due principali economie risulti invertita nelle componenti: più basata su attività industriale in Cina e più su consumi privati negli Stati Uniti. Da questo punto di vista avrebbe senso il programma di Trump sulle infrastrutture per stimolare l’attività industriale. E’ anche vero, però, che per giugno negli Stati Uniti potremmo assistere ad una ripresa più forte della produzione industriale legata, soprattutto, al settore automobilistico.

Per quanto riguarda il Recovery Plan europeo secondo la cancelliera Angela Merkel nel mese di luglio verrà raggiunto un accordo e in autunno ci potrebbe essere l’implementazione. Dalla riunione del Consiglio Europeo non sono giunte grandi notizie se non che i c.d “Frugal Four” potrebbero prendere in considerazione l’ipotesi di sussidi (quindi finanziamenti a fondo perduto) ma solo se finalizzati a delle riforme e non direttamente ai consumi.

La ripresa dei contagi nel mondo rimane uno dei fattori ai quali il mercato presta più attenzione. A tal riguardo segnaliamo che è salito il livello di rischio (allerta II) in Cina dove una ripresa dei contagi ha portato alla chiusura di diversi quartieri di Pechino, alla chiusura delle scuole ed è stato ristabilito il distanziamento sociale. Continua a preoccupare l’aumento dei casi in alcuni stati americani che si associa ad un aumento anche delle ospedalizzazioni: gli stati coinvolti sono principalmente al sud e sono California, Florida, Arizona, Texas e Alabama.

Sebbene ci sia un’evidente e ovvia relazione tra rimozione dei lockdown e ripresa dei contagi, a meno di una situazione che sfugga totalmente dal controllo (speriamo improbabile), un nuovo blocco totale possiamo escluderlo. A supportare la tesi esposta la settimana scorsa, ovvero che comunque le cure contro il virus sono notevolmente migliorate, la notizia che secondo l’Università di Oxford il Desametasone, un antinfiammatorio steroideo, è in grado di ridurre di un terzo la mortalità dei malati che sono sottoposti a ventilazione assistita. Un consorzio pubblico-privato europeo ha giudicato efficace, nei casi di Covid moderati/lievi, il Raloxifene, ovvero un farmaco commercializzato ed utilizzato contro l’osteoporosi.

Per quanto riguarda la Brexit, Johnson sostiene che l’accordo potrebbe essere raggiunto a luglio, anche se la scadenza iniziale era giugno, per un’uscita definitiva a fine anno. E’ attesa un’accelerazione dei negoziati per avvicinare posizioni ancora distanti.

Alle tensioni geopolitiche tra Cina e Stati Uniti si sono aggiunte, in settimana, altre due situazioni critiche che però non sembrano essere degenerate. La prima è fra le due Coree, con Pyongyang che ha distrutto la palazzina delle trattative nella DMZ (zona demilitarilizzata al confine) e ha intenzione di inviare i soldati lungo il confine. La seconda è fra Cina e India, sul cui confine uno scontro fra le truppe ha provocato qualche morto, ma sembra che le parti si siano già accordate per risolvere il prima possibile.

Torna sul tema dei BTP perpetui il presidente della Consob Paolo Savona durante la relazione annuale al mercato: la proposta, per scongiurare una patrimoniale e ridurre la dipendenza dai capitali esteri, riguarda l’emissione di obbligazioni irredimibili, con cedola fissa (massimo 2% come il target di inflazione della BCE) esentasse. Sarebbero tipo i “bot di guerra” utilizzati questa volta per finanziare una ricostruzione non post bellica ma post Covid.

QUESTA SETTIMANA

Non sono previsti particolari eventi questa settimana che possano essere considerati forti market mover. L’elemento che viene costantemente monitorato continua ad essere l’andamento dei contagi considerato che sempre più paesi stanno rimuovendo le limitazioni alle attività e il social distancing: la situazione più preoccupante rimane quella dell’America Latina, di India e Russia. In US da monitorare attentamente l’andamento dei contagi negli stati del sud dove, tra le altre cose, Apple ha chiuso in via preventiva alcuni negozi. In Europa le maggiori difficoltà si riscontrano in Svezia mentre in Germania c’è qualche preoccupazione per un focolaio in un mattatoio. L’Organizzazione mondiale della sanità ha rilasciato le nuove linee guida che prevedono non più un doppio tampone ma solo tre giorni senza sintomi per essere considerati fuori pericolo.

Fra I dati macro-economici più interessanti in uscita in settimana segnaliamo:

  • PMI (fiducia delle imprese) preliminari per giugno in US: atteso forte rimbalzo del comparto manifatturiero (da 39.8 a 50.8) e servizi (da 37.5 a 48); stessi dati in uscita anche per l’Eurozona, dove è atteso un rimbalzo per il comparto manifatturiero da 39.4 a 45 e per i servizi da 30.5 a 41.5, e in Giappone.
  • IFO tedesco (indice di fiducia delle aziende) atteso in rialzo in tutte le componenti: expectations da 80.1 a 87 e current assessment da 78.9 a 84.
  • Personal income e personal spending in US per maggio. Mentre il primo è atteso in ribasso del 6% il secondo dovrebbe rimbalzare da -13.6% a +8.8% (sulla scia anche del dato già pubblicato delle vendite al dettaglio).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La settimana scorsa avevamo parlato dell’evidenza circa il fatto che l’ultima parte del rally sia stato trainato dagli investitori retail. A tale proposito un interessante articolo de Il sole 24 ore uscito in settimana sottolinea, come anche noi avevamo fatto, che la tipologia di investitore in oggetto non guarda i bilanci e non segue, quindi, i fondamentali ma acquista soprattutto i titoli più noti sulla base della volatilità e delle opportunità tattiche che questa crea, contribuendo in tal modo al fenomeno dello “scollamento” tra main street e wall street. Consideriamo, infatti, che il Nasdaq ha raggiunto nuovi massimi e superato il livello di 10.000 grazie ai big del tech che rappresentano il 40% dell’indice e che sono stati i titoli preferiti dei retail perché più famosi: curioso come i consistenti acquisti degli ultimi tempi abbiano portato la somma delle capitalizzazioni di Apple, Amazon, Google, Facebook, Microsoft, Netflix e Nvidia a superare i 6 mila miliardi di euro ovvero più del Pil di Germania e Italia assieme. Oltre a questi titoli, a conferma dell’atteggiamento da scommettitore, i retail si sono concentrati anche su titoli di società quasi fallite come, ad esempio, Hertz che dal minimo di 50 centesimi a cui era arrivata dopo avere portato i libri in tribunale, ha toccato anche i 5 dollari. Interessante come a fronte di questo movimento la società ha chiesto e ottenuto dal giudice fallimentare l’autorizzazione per procedere ad un aumento di capitale di un miliardo di dollari (il debito è pari a 17 miliardi).

L’articolo aggiunge, inoltre, che i soldi investiti (per i retail americani) sono probabilmente quelli dell’”helicopter money” che l’amministrazione americana ha distribuito per contrastare gli effetti del corona virus, ovvero i famosi 1200 dollari a testa, e i 600 dollari al mese del sussidio di disoccupazione.

Se ne ricava un’immagine di “scommessa” più che di “investimento” che risulta pericolosa soprattutto a luglio quando, come indicato sopra, scadono parecchi ammortizzatori sociali e inizia la reporting season.

A livello geografico qualche analista fa, correttamente, notare come lo sconto al quale l’Europa ha sempre trattato, rispetto agli Stati Uniti, e legato al cosiddetto ERP (Equity Risk Premium, ovvero la differenza fra l’inverso del Price/Earnings – il rendimento azionario, e il tasso dei titoli di stato a 10 anni), possa essere destinato ad assorbirsi qualora, grazie alla BCE e al Recovery Fund, il rischio di spaccatura dell’Eurozona si azzeri. Attualmente l’ERP europeo è del 9% mentre storicamente si attestava intorno al 5% come per Wall Street. L’eventuale compressione di tale “premio” porterebbe ad un’espansione del multiplo di 15/20% che per l’Europa rappresenta il principale driver di performance del mercato (più della crescita degli utili).

L’importanza del Recovery Plan europeo è enfatizzato anche dal CIO di Blackrock che lo definisce un “game changer” per l’Eurozona, quel cambio di marcia che potrebbe consentire un’inversione della preferenza geografica di consenso (USA>Europa) che porterebbe al re-rating di cui sopra anche alla luce dell’avvicinarsi della scadenza elettorale americana di novembre (con Biden che sta guadagnando consensi).

Buona la performance di tutte le nostre linee di gestione. Ovviamente quelle con maggiore componente azionaria hanno maggiormente beneficiato del buon andamento dei mercati.

Analisi dei mercati del 25.02.2020

Le notizie circa la diffusione del COVID19 (coronavirus) continuano ad essere al centro dell’attenzione dei media.

I continui cambiamenti nelle metodologie di calcolo rendono parecchio incerti i numeri finali in Cina e questo tende ad infastidire i mercati. Inoltre, si sono aggiunti nuovi casi a Hong Kong, in Giappone, in Corea, in Iran e anche in Italia! Il tasso di mortalità rimane basso ma la velocità di diffusione fa abbastanza preoccupare.

C’è poi il sospetto che nei paesi che apparentemente sono indenni il reale motivo sia la mancanza di diagnosi. Facile quindi generare il panico fra la gente e sui mercati.

In settimana, alle varie guidance negative di diverse società, si è aggiunto il warning di Apple: poiché l’attività in Cina si sta normalizzando più lentamente delle attese, la produzione di iPhone potrebbe essere temporaneamente limitata e questo impatterà sugli obiettivi di fatturato del trimestre in corso. Inoltre, la domanda dei prodotti di Cupertino è stata impattata dalla chiusura dei negozi sul territorio cinese e dal minore afflusso di clienti. L’effetto dovrebbe essere, comunque, circoscritto al trimestre in corso e recuperato in quello successivo e questa considerazione ha limitato, nell’immediato, l’impatto negativo in Borsa.

La Cina prosegue nelle misure monetarie espansive tagliando, come atteso, di 0.1% (a 4.05%) sia il prime rate a un anno che quello a 5 anni (a 4.75%) con l’obiettivo di aiutare la liquidità del sistema bancario per i finanziamenti alle imprese. La Banca centrale ribadisce che la politica monetaria si manterrà flessibile e appropriata implementando nuove misure per controbilanciare gli effetti del virus.

Notevole calo delle vendite di auto in Cina (-90% a gennaio), il governo di Pechino interviene incentivando l’acquisto di auto elettriche.

Il presidente Xi, che aveva ribadito la capacità della Cina di raggiungere gli obiettivi economici prefissati, ammette, in un secondo momento, che ci potrebbe essere qualche problema.

Altro argomento di cui si è parecchio discusso in settimana in Italia è stato il “risiko bancario”: lunedì sera IntesaSanPaolo ha annunciato il lancio di un’OPS (Offerta pubblica di Scambio) su UBI per un valore di 4.9 miliardi di euro. Si tratta del deal più grosso in Europa dalla crisi finanziaria. Non si dovrebbe trattare di un’operazione ostile (così dicono i vertici di Intesa) ma neanche concordata, dato che è stata lanciata poche ore dopo che UBI aveva annunciato il proprio piano industriale! UBI viene valutata circa 0.5 il book value (ISP tratta a 0.9 circa).

L’autorità di vigilanza della BCE si era già espressa a favore di eventuali attività di M&A in ambito bancario dove ritiene ci siano “troppe banche”.

Le condizioni offerte da Intesa prevedono lo scambio di 10 azioni UBI contro 17 di ISP con un premio implicito del 28% rispetto alla chiusura precedente (al quale le quotazioni si sono subito adeguate).

Intesa, nella manovra, è stata agevolata da Unipol e Bper: quest’ultima (della quale Unipol possiede il 20%) comprerà tra 400 e 500 filiali di Ubi (facendo così contento l’antitrust) tramite un aumento di capitale di un miliardo che Unipol stessa è pronta a sottoscrivere. Il gruppo assicurativo modenese, inoltre, rileverà le attività settoriali di Ubi.

La reazione di UBI, soprattutto del patto di sindacato che aggrega circa il 18% del capitale (il cosiddetto “Car” che comprende fondazioni e privati tra i quali Bosatelli di Gewiss, Radici di RadiciGroup e Bombassei di Brembo), non è stata favorevole, ritenendo l’offerta non adeguata.

Lunedì si riuniranno gli altri due importanti patti di sindacato che controllano rispettivamente l’8.6% (famiglie come i Camadini, Lucchini, Folonari, Bazoli) e l’1.6% (Patto dei mille). Poi, però, il risultato finale dipenderà da quanto decideranno fondi e investitori istituzionali.

Se da un lato ISP dichiara di non avere intenzione di alzare il prezzo offerto, dall’altra UBI sta esaminando piani di fusione alternativi che potrebbero riguardare anche l’acquisizione di Monte dei Paschi. La banca senese (in attesa di completare il risanamento) è destinata ad uscire dall’orbita pubblica (attualmente il Tesoro ha il 68% della banca) entro il 2021 per entrare in un gruppo più grande e solido.

Fra gli analisti, quelli di Intermonte si sono immediatamente schierati negativamente consigliando agli azionisti di UBI di rifiutare l’offerta, mentre il Financial Times, nella Lex Column, conclude dicendo che Intasa farebbe una buona operazione mentre UBI non dovrebbe avere troppa fretta di vendere.

Ovviamente sono partite subito speculazioni su possibili altre fusioni in ambito bancario: l’AD di Unicredit, Jean Pierre Mustier, ha prontamente ribadito di non avere alcun interesse a fare fusioni e acquisizioni, mentre quello di Banco BPM Giuseppe Castagna intende concentrarsi sul piano strategico che verrà presentato il 3 marzo in quanto la banca, già reduce da un’importante fusione, sarebbe intenzionata a proseguire da sola.

In US è entrato pesantemente in campagna elettorale Michael Bloomberg e tutti sono in attesa del Super Tuesday del 3 marzo (quando si voterà in 10 stati): l’ex sindaco di NY dichiara che in caso di elezione alla Casa Bianca, imporrà una tassa su tutte le transazioni finanziarie (inizialmente lo 0.02% dell’importo della transazione, poi forse lo 0.1%), porrà dei limiti alla velocità per il trading ad alta frequenza e un irrigidimento della normativa bancaria dato che il sistema finanziario, attualmente, non sta funzionando come dovrebbe.

Dai verbali della Fed pubblicati in settimana si trova conferma dell’intenzione di lasciare invariati i tassi ai livelli attuali ancora per diversi anni. L’inflazione potrà salire anche sopra il 2% senza scatenare una rincorsa al rialzo dei tassi ribadendo il concetto di simmetria nel target di inflazione.

La pubblicazione dello ZEW tedesco ha sorpreso negativamente in entrambe le componenti. Ricordiamo, però, si tratta di una survey agli operatori finanziari.

Grande attesa per i dati PMI in uscita venerdì scorso: in Eurozona, la revisione positiva dei dati di febbraio stupisce gli analisti che si attendevano dati in peggioramento. Male i PMI giapponesi, come era lecito attendersi, e non particolarmente belli quelli americani soprattutto perché si sono visti rallentamenti anche sulla parte relativa ai servizi.

La settimana si chiude con un generalizzato calo dei mercati azionari. La fase di risk-off ha portato beneficio ai governativi, con una riduzione dei rendimenti soprattutto in US, e al segmento obbligazionario in aggregato.

Fra i beni rifugio bene l’oro e il franco svizzero. Non ha funzionato, invece, come hedge lo yen giapponese probabilmente a causa della particolare congiuntura economica che sta attraversando il Giappone (molto deboli i dati sul GDP e vicinanza fisica ed economica con la Cina e il virus).

QUESTA SETTIMANA

La settimana è iniziata con un panico generalizzato sui mercati vista la veloce diffusione del virus al di fuori dei confini cinesi.

Ovviamente è lecito attendersi una notevole volatilità in funzione delle notizie che verranno pubblicate dai media.

Il Comitato permanente dell’assemblea nazionale del Popolo Cinese ha deciso di posticipare il meeting annuale, previsto per il 5 marzo, a causa, del corona virus. Non si è ancora decisa una nuova data. La situazione di crisi che attualmente sta attraversando la Cina è considerata la più complessa da quando il Partito Comunista è salito al potere 70 anni fa.

Negli Stati Uniti avremo la seconda stima dei dati sul PIL del quarto trimestre 2019.

In Europa, ieri mattina, sono stati pubblicati i dati di fiducia IFO per il mese di ottobre in miglioramento rispetto alle stime e ai dati precedenti la parte “Business climate” e “Expectations”; in miglioramento ma inferiori al mese precedente quelli relativi a “current assessment”.

In Eurozona verranno pubblicati i dati di inflazione CPI preliminari per il mese di febbraio.

L’inizio del 2020 è stato decisamente positivo per i mercati sulla scia di quello che è stato il 2019. Le motivazioni le abbiamo discusse più volte in questa sede e rimangono valide.

Quello che attualmente stiamo vivendo viene definito, da molti, come il “cigno nero” che tanti temevano potesse rovinare la festa. E’ facile, quindi, cadere in tentazione e vendere per prendere profitto, posizionarsi in maniera cauta e osservare gli eventi stando alla finestra nell’attesa di rientrare quando tutto si calma.

Vendere ha senso solo se poi si è in grado di rientrare in un momento di panico ancora maggiore. Se e quando tutto si calmerà i mercati potrebbero essersi già posizionati.

I media, come sempre, tendono ad esasperare le notizie negative e i mercati reagiscono così all’incertezza: non sapendo stimare l’impatto degli eventi su dati macroeconomici e sugli utili aziendali ipotizzano, in via precauzionale, il peggio e lo fattorizzano nei modelli. Si crea un effetto “snowball” e tutto scende tranne i cosiddetti beni rifugio.

Se la crisi, come si ipotizzava fino a poco fa, soprattutto in Cina, rimanesse circoscritta ad un trimestre allora potremmo lecitamente attenderci un rimbalzo nel secondo trimestre con effetti materiali nella seconda metà dell’anno. Il fatto che il virus si stia diffondendo velocemente fa mettere in dubbio le tempistiche e crea ulteriore incertezza.

Teniamo conto, però, dei potenziali effetti positivi che una situazione di estrema crisi come l’attuale potrebbe scatenare: tutti, dalla BCE all’OCSE, ribadiscono la necessità di organizzare uno stimolo fiscale a livello globale dato che, dovesse protrarsi troppo a lungo la situazione di emergenza, con il livello di tassi così bassi le banche centrali potrebbero fare ben poco. Meglio che ci si prepari ad uno stimolo fiscale possibilmente concertato.

In Cina sappiamo che le autorità sono molto determinate su questo punto, chissà che in Europa non avvenga lo stesso. Il livello dei mercati azionari non era assolutamente coerente con un livello debole di attività economica che si protrae a lungo: è quindi necessario o che la pandemia si ridimensioni in modo da non paralizzare ulteriormente l’attività economica oppure che i governi intervengano a sostegno con misure controcicliche. Solo in questo modo i livelli raggiunti dai mercati (pre-attuale correzione) potrebbero essere giustificati da aspettative positive sulla ripresa.

Analisi dei mercati del 30.07.2019

L’evento più atteso della settimana è stato sicuramente la riunione della BCE e lo si è notato dal comportamento dei mercati: dopo l’iniziale reazione positiva al comunicato della BCE durante la sessione di Q&A, l’entusiasmo è calato man mano e ha lascito spazio alle prese di profitto. La BCE si è dichiarata aperta ad un eventuale taglio dei tassi nel breve termine e ha fatto capire che avrebbe utilizzato tutti gli strumenti a disposizione per riportare l’inflazione al target del 2%. Tuttavia, la mancanza di dettagli sul piano di azione, la non unanimità nelle decisioni e il sottolineare gli aspetti positivi del quadro macro, come l’occupazione e la domanda interna, hanno preoccupato i mercati, sia azionari che obbligazionari, che ne hanno risentito negativamente.

Draghi ha più volte sottolineato come le prospettive economiche dell’Eurozona, soprattutto nel settore manifatturiero, abbiano portato la BCE ad adottare un approccio ultra-espansivo. Il settore manifatturiero sta soffrendo e, a causa dell’integrazione delle economie, la debolezza si trasferisce dai paesi più forti a quelli meno forti.

Una conferma delle parole di Draghi è venuta dai dati PMI della zona Euro usciti questa settimana, che sono stati abbastanza deludenti soprattutto per la parte manifatturiera e per l’economia tedesca. Il dato composite aggregato si attesta a 51.5, in calo di 0.7, mentre quello manifatturiero arriva a 46.4, livello più basso degli ultimi 6 anni. La debolezza dell’economia tedesca è stata anche confermata dalla pubblicazione dell’IFO, anch’esso deludente. In generale, la componente servizi degli indicatori di sentiment tiene abbastanza bene, permettendo all’attività economica di rimanere in una fase di espansione.

Anche negli Stati Uniti assistiamo alla divaricazione tra manifattura, in calo a 50, e servizi, 52.2, in rialzo di 0.7.

La pubblicazione del PIL americano, per il secondo trimestre 2019, sorprende in positivo le aspettative e si attesta a 2.1% contro le attese di 1.8%. Il dato è positivo grazie ai consumi, che sono cresciuti del 4.3%, e alla spesa pubblica. Meno forti, invece, gli investimenti e il canale estero. L’aspetto apprezzato dai mercati è rappresentato dal fatto che la sorpresa positiva sulla crescita non è stata accompagnata da una maggiore inflazione, infatti il dato sul PCE core previsto si è attestato a 1.8%. Il Personal Consumption Expenditure misura il cambiamento dei prezzo dei beni e servizi, acquistati per i consumi ed è l’indicatore dell’andamento dell’inflazione preferito dalla FED.

Source: Bloomberg

Il Fondo Monetario Internazionale ha pubblicato il World Economic Outlook nel quale ha abbassato marginalmente le stime di crescita rispetto a quelle di aprile, portando il dato sulla crescita globale al 3.2% per il 2019 e al 3.5% quella per il 2020. Rispetto alle stime di aprile vi è un – 0.1%. Le cause della revisione al ribasso sono da ricercarsi nelle tensioni commerciali tra Cina e Stati Uniti, nei timori per la disarticolazione delle catene di fornitura globali e nei rischi geopolitici, soprattutto relativi all’Iran. A livello di singolo paese, gli Stati Uniti vedono una accelerazione inattesa per il 2019, grazie a export e scorte, ma nel 2020, anche qui, la crescita è vista in calo a 1.9%.

Souce: World Economic Outlook, July 2019

Sul fronte dei negoziati commerciali le buone notizie sono giunte dall’incontro tra Trump e i CEO dei principali fornitori di Huawei, ovvero Cisco, Intel, Micron, Google e Broadcom. L’incontro era finalizzato sia ad una ripresa degli scambi con il produttore asiatico sia dall’annuncio di un possibile incontro in Cina al quale presenzierebbero Mnuchin e Lightizerm.

Il presidente Trump ed il Congresso americano, nella persona di Nancy Pelosi, hanno raggiungo un accordo volto a sospendere i limiti di spesa pubblica per i prossimi due anni a vantaggio degli investimenti statali. La decisione potrebbe portare il deficit americano annuo a superare i mille miliardi di dollari.

La reporting season americana prosegue abbastanza bene, con il 44% delle società che ha riportato la crescita aggregata degli utili e delle vendite. Il dato è superiore al 4% e rispetto attese degli analisti.

Come atteso, in UK Boris Johnson è diventato il nuovo leader dei Conservatori e, in quanto tale, automaticamente diventa premier dell’esecutivo. Ha ribadito l’intenzione di uscire dall’Unione Europea il 31 ottobre “con o senza accordo”. La situazione politica britannica rimane complicata, dato che dopo la nomina del nuovo premier, quattro ministri hanno già annunciato le dimissioni e, considerata la maggioranza risicata in Parlamento, non sarà semplice fare passare dei provvedimenti. Si rischierebbe di andare a nuove elezioni, qualora dei Conservatori passassero all’opposizione in caso di mancato accordo per la Brexit.

Sempre in ambito politico, in Spagna, il leader socialista Pedro Sanchez non è stato riconfermato premier e si rischia così di andare a nuove elezioni. Sarebbero le quarte in quattro anni.

Nel complesso la settimana si è conclusa con mercati azionari positivi, soprattutto quelli americani, i mercati obbligazionari governativi si sono mossi poco mentre sono marginalmente saliti quelli a spread.

QUESTA SETTIMANA

A Shanghai la delegazione americana, con Robert Lighthizer in qualità di US Trade Representative, incontrerà quella cinese. Si tratta del primo incontro faccia a faccia dopo maggio e attenderemo che novità ci saranno in termini di trade war.

Mercoledì 31 luglio si riunirà il FOMC. Le attese del mercato sono per un taglio certo di 25bps. Considerato il buono stato dell’economia, che registra una crescita sopra il potenziale e un mercato del lavoro al pieno impiego, si tratterebbe di uno stimolo monetario a scopo preventivo. Il taglio preventivo sarebbe legato, da un lato, all’impatto sulla domanda globale delle tensioni commerciali, dall’altro all’obiettivo simmetrico di inflazione, ovvero di inflazione tollerata sopra il 2% per un certo periodo di tempo.

Souce: Bloomberg
In giallo la probabilità di taglio dei tassi di 25 bps
In azzurro la probabilità di taglio dei tassi di 50 bps
In rosa la probabilità di nessun taglio

Sempre in ambito di banche centrali il 30 luglio si riunirà anche la Bank of Japan, con le attese che sono per tassi invariati a -0.1%, mentre la Bank of England si esprimerà giovedì 1 agosto, con attese di invariati allo 0.75%.

Mercoledì 31 luglio verrà pubblicato il dato del GDP per l’area Euro relativo al secondo trimestre: ci si attende una crescita dell’1%, da 1.2% precedente.

Source: Bllomberg
Rigo 33) GDP Seasonally Adjusted

Venerdì 2 agosto, in USA, vedremo la pubblicazione dei dati sul mercato del lavoro.

Fra le principali società che pubblicheranno i dati questa settimana avremo Apple, martedì 30 nell’after market, General Motors, giovedì 1 agosto, e General Electrics, giovedì 1 agosto prima dell’apertura.