Analisi dei mercati del 11.11.2019

La settimana appena conclusa ha visto proseguire il buon andamento dei listini azionari con quelli americani che raggiungono nuovi massimi assoluti (sia S&P500 che Dow Jones e Nasdaq) ma con quelli europei (settore bancario sugli scudi, aiutato dalla salita dei tassi reali) che sovraperformano. Per contro, abbiamo assistito ad un forte incremento dei rendimenti governativi (e quindi discesa dei corsi), alla debolezza dei metalli preziosi e al ritorno verso i minimi degli indicatori di volatilità. Il tutto è coerente con un generale clima di risk-on. Ottima la performance di dollaro americano e valute emergenti contro euro.

Sono ancora i negoziati commerciali a suscitare ottimismo tra gli investitori: le intenzioni sembrano essere serie e si spera che, dopo il congelamento dei dazi previsti per ottobre, si affrontino nello stesso modo quelli previsti per dicembre per passare, poi, alla formulazione di un secondo accordo più completo entro la primavera del 2020. Sulla location per la firma le ipotesi sono le più disparate: si va dall’Iowa (lo Stato potenziale beneficiario degli acquisti cinesi di beni agricoli americani) alla Grecia, dall’Alaska alle Hawaii, oppure si potrà approfittare del summit dei BRICS che si terrà a Brasilia il prossimo 13/14 novembre o il vertice NATO di Londra di inizio dicembre.

Fra i principali dati marco-economici usciti in settimana segnaliamo i seguenti:

  • i PMI giapponesi sono entrati in territorio di contrazione per la prima volta negli ultimi tre anni (49.8 vs 52.8 di settembre). Sebbene dalla lettura dei verbali del meeting della BOJ sia emerso che alcuni esponenti del board hanno posto l’attenzione sui rischi derivanti dal mantenimento troppo a lungo dei tassi negativi, rimane comunque la possibilità di un ulteriore allentamento nel breve qualora dovessero persistere i rischi provenienti dall’estero;
  • In Cina sono stati pubblicati i PMI Caixin, relativi ai servizi, in calo a 51.1 (da 51.3 di settembre) mentre il dato aggregato ha mostrato un miglioramento passando da 51.9 a 52 lasciando, quindi, sottintendere una ripresa del comparto manifatturiero.
    Sempre in Cina, a sorpresa, la PBOC (People’s Bank of China) ha tagliato i tassi sui finanziamenti medium-term (1 anno) di 5bps a 3.25%: si tratta del primo taglio dal 2016. Il Renminbi cinese, barometro del livello di tensione fra Cina e Stati Uniti, si è portato temporaneamente sotto la soglia psicologica di 7 (contro USD) che era stata violata ad agosto;
  • i PMI dell’eurozona sono leggermente migliorati sia a livello aggregato (50.6 vs 50.2 di settembre) che nella componente servizi (52.2 vs 51.8 di settembre). La Germania rimane in territorio di contrazione ma, comunque, in miglioramento;
  • i PMI UK sono usciti sopra le attese e in crescita, sia nel dato composite (50 da 49.3) che nella componente servizi(50 da 49.5);
  • negli Stati Uniti, se da un lato il PMI composite è sceso marginalmente (a 50.9 da 50.6) con la componente servizia 50.6, dall’altro l’ISM non manifatturiero ha sorpreso in positivo passando da 53.5 a 54.7.

In generale, se guardiamo l’indice di fiducia PMI manifatturiero globale, calcolato da JPM, abbiamo la conferma di una marginale stabilizzazione (se non addirittura leggera ripresa) dell’attività economica: il dato, infatti, è salito per il terzo mese consecutivo arrivando a 49.8, soprattutto grazie al contributo dei paesi emergenti.

In merito al terzo e ultimo pilastro dell’agognata unione bancaria europea (assicurazione in solido dei depositi creditizi) è arrivata, in settimana, un’apertura da parte della Germania. Il Ministro delle Finanze tedesco Olaf Scholtz, però, pone una serie di condizioni: oltre ad un ulteriore calo delle sofferenze creditizie delle banche e armonizzazione dei diritti fallimentari nazionali, si chiedono anche accantonamenti delle banche in funzionedell’esposizione ai debiti sovrani che non saranno quindi più considerati privi di rischio.

Questo elemento potrebbe essere fra le cause della sottoperformance dei governativi italiani. Infatti, la reazione del nostro Ministro dell’Economia Roberto Gualtieri, pur apprezzando l’apertura tedesca, non è stata benevola relativamente a quest’ultima condizione soprattutto considerato quanto le banche italiane investono sul debito nazionale.

Un altro elemento alla base della maggiore salita dei rendimenti italiani rispetto agli altri Paesi potrebbe essere la pubblicazione delle stime di crescita per l’Eurozona a cura della Commissione Europea: sebbene non sia prevista recessione per l’area, la crescita fatica a salire e l’Italia si conferma il fanalino di coda. Il commissario francese Moscovici ritiene necessario che il Paese attui delle riforme fondamentali per ristabilire la crescita. La nuova commissione, in carica dal primo di dicembre, potrebbe, per questo motivo, essere più “tollerante” sulla gestione dei conti pubblici italiani e approvare la manovra finanziaria per il 2020 nelle prossime settimane.

Giovedì, per la prima volta dal 2008, i rendimenti dei titoli di stato di Atene sono scesi sotto quelli dei BTP. Nello specifico parliamo del decennale che è arrivato all’1.23% di rendimento contro l’1.25% di quello italiano. Nel 2011, durante la crisi dell’eurozona, il rendimento della Grecia era arrivato sopra il 30% dopodiché la fame di rendimenti, accompagnata dalla formazione di un governo stabile, ha reso di nuovo attraenti per gli investitori i titoli ellenici. Da notare che la Grecia ha ancora un rating al di sotto dell’investment grade e come tale è fuori dal programma di quantitative easing della BCE.

Source: Bloomberg

In settimana ci sono stati due appuntamenti di banche centrali: la RBA (banca centrale australiana) ha, come atteso, mantenuto i tassi invariati a 0.75% e lasciato aperta la porta ad ulteriori misure di stimolo se necessarie; anche la BOE (Bank of England) ha lasciato i tassi invariati a 0.75%, come atteso, sottolineando l’incertezza legata alla Brexit e alle elezioni del prossimo mese. Due membri del board hanno votato per un taglio dei tassi sostenendo chel’inflazione rimane bassa e le incertezze politiche, unite al debole quadro macro globale, frenano gli investimenti e mettono a rischio la crescita interna.

Durante il fine settimana ci sono state le elezioni in Spagna (le seconde nel 2019 e le quarte negli ultimi quattro anni): il partito socialista mantiene la maggioranza relativa (28%) pur con un minore numero di seggi e dovrà cercare di formare una coalizione di Governo con partiti che hanno ottenuto ancora meno voti delle precedenti elezioni: la situazione di instabilità politica sembra ormai cronica. Molto forte il partito di ultra-destra Vox che raddoppia i seggi passando da un consenso di 10.3% a 15.1%.

A livello settoriale, come segnalato, è notevole la forza del comparto bancario europeo che ha sicuramente beneficiato dell’aumento generalizzato dei tassi reali. Positivo anche il contributo dei risultati di Unicredit e di Banca Intesa. Molto fermento anche in Piazzetta Cuccia per la decisione di Mustier (AD di Unicredit) di vendere la partecipazione in Mediobanca e per la notizia circa la quota di partecipazione di Leonardo del Vecchio che potrebbe salire oltre il 10%.

Dopo 73 anni, Unicredit non sarà più azionista di Mediobanca. Ne aveva contribuito alla fondazione nel lontano 1946 insieme alle altre banche di interesse nazionale. La mossa, che rientra nel generale piano di dismissione di partecipazioni non strategiche, rende Unicredit una banca puramente commerciale con una vasta rete internazionale.

QUESTA SETTIMANA

Questa settimana i dati principali da monitorare, al fine di verificare la tenuta del ciclo economico e lo statodell’inflazione, saranno i seguenti:

  • Area Euro: ZEW tedesco (atteso in miglioramento), stima preliminare del dato sul Pil Eurozona per il terzo trimestre (atteso stabile a 1.1%) e dati sull’inflazione al consumo (CPI) per ottobre (attesi stabili a +1.1%);
  • UK: stima Pil 3Q (atteso +1% da +1.3% precedente) e produzione industriale (per settembre atteso -1.4% da – 1.8%);
  • US: inflazione al consumo (CPI) per il mese di ottobre;
  • Cina: produzione industriale e vendite al dettaglio per ottobre. In Italia, il Governo sarà alle prese con la manovra finanziaria al fine di evitare l’aumento dell’IVA legato alla procedura di infrazione e rilanciare la crescita. Mercoledì 13 novembre dovrebbero partire i dazi americani sull’import di auto europee: i mercati scommettono sulla formalizzazione di un posticipo.

In questa sede abbiamo spesso parlato di posizionamento degli investitori: anche Barclays, in una nota di questa settimana, richiama l’argomento sostenendo che, pur restando tante le fonti di incertezza e faticando a trovare dei veri catalyst per una ripresa sostenuta, lo scarso posizionamento sull’azionario da parte degli investitori rispetto ad altre asset class “sovraffollate” rappresenta una motivo per ritenere relativamente più probabile una salita del mercatonell’ultima parte dell’anno. La leggera ripresa economica (invece di una recessione che molti temevano fino a poco fa), confermata dal trend in atto di stabilizzazione degli indici di fiducia PMI, dovrebbe portare ad una rotazione da bond a equity e, all’interno di quest’ultima asset class, da stile “growth-quality” a “value-cyclical”.

Il passaggio da stile “growth” (titoli con forte crescita e favoriti dall’attuale contesto di tassi molto bassi) a stile “value”(titoli con crescita lenta ma costante) potrebbe essere favorito dall’avvicinarsi della fine di una politica monetaria ultra- espansiva e dalla necessità sempre maggiore di stimoli fiscali.

Nell’ultima settimana i mercati hanno cominciato a prezzare, soprattutto lato obbligazionario, una politica fiscale più espansiva. Dovesse proseguire questa tendenza i mercati obbligazionari (soprattutto governativi) sarebbero destinati a sottoperformare e quelli azionari potrebbero continuare a salire ma con una diversa composizione.

Rispetto al passato il processo transitorio potrebbe essere più lento perché le Banche Centrali saranno restie ad intervenire in senso restrittivo in mancanza di chiare evidenze di sostenibilità della crescita e considerata le incertezze che ancora pesano sul sistema economico.

Da un punto di vista geografico interessante notare la forte ripresa degli Economic Surprise Index europei rispetto a quelli americani: i primi sono ancora in territorio negativo (quindi i dati macro tendono ad uscire inferiori alle stime) mentre quelli americani sono, di poco, in territorio positivo ma la tendenza è verso una chiusura del gap. Dovesse proseguire questa tendenza ci sarebbe un minore supporto per il dollaro a vantaggio dell’euro.

Analisi dei mercati del 15.09.2019

Le buone notizie sul fronte Brexit e sui negoziati commerciali USA-Cina hanno portato una ventata di ottimismo e permesso agli indici azionari, soprattutto europei, di concludere positivamente la settimana. Per contro, la fase di risk-on ha pesato sui rendimenti obbligazionari, in rialzo un po’ ovunque, e quindi sul segmento investment-grade del mercato a spread.

Partiamo dagli incontri tra Cina e Stati Uniti: non c’è ancora un documento ufficiale, che sarà probabilmente firmato il mese prossimo. Le indiscrezioni confermano quanto il mercato si aspettava e auspicava in settimana, ovvero una fase di tregua con la sospensione delle tariffe che sarebbero dovute scattare dal 15/10. La Cina aumenterà gli acquisti di prodotti agricoli americani e proseguirà il percorso di apertura dei mercati finanziari. Non si è parlato, invece, del controverso tema della protezione della proprietà intellettuale, del prossimo incremento delle tariffe previsto per il 15 dicembre e del caso Huawei, anche se, secondo il NY Times, gli Stati Uniti dovrebbero concedere nuove licenze alle aziende americane per fornire a Huawei dei materiali “non sensibili”. Il mercato si attendeva una sorta di currency-pact: anche su questo punto non ci sono notizie ufficiali ma è molto probabile che la Cina si impegnerà a mantenere il Renminbi stabile o più forte alla luce di un accordo valutario non pubblico. La valuta cinese, intanto, si sta riportando intorno alla soglia di 7 verso USD.

Source: Bloomberg

In UK la sterlina ha decisamente beneficiato dell’ottimismo relativo alla Brexit: il premier irlandese Varadkar e quello inglese dichiarano di avere avuto una discussione costruttiva ed un accordo è possibile, stessa cosa dichiarano il capo negoziatore per la UE Michel Barnier e l’omologo britannico Stephen Barclay.

Il governatore della Bank of England Carney segnala che, comunque, in caso di hard Brexit la banca centrale farà di tutto per sostenere la crescita.

Tornando alle banche centrali, in settimana sono state pubblicate le minute dei meeting di settembre di Fed e ECB: da quelle relative alla Fed è emerso che, se da un lato i timori di un rallentamento globale della crescita lasciano aperte le porte ad un ulteriore stimolo monetario, dall’altro non viene indicata una tempistica precisa. Inoltre, da parte di alcuni membri dissenzienti è arrivata la richiesta di mettere fine all’easing, il che fa emergere dissensi all’interno del comitato.

Il tema delle tensioni sull’interbancario è stato affrontato, sembra, in un meeting straordinario il 4 ottobre, decidendo di partire con l’acquisto di 60 miliardi di dollari al mese di treasury bill fino a giugno 2020 e prolungando i repo fino a gennaio 2020.

Anche all’interno della BCE sono emerse spaccature dalla pubblicazione dei verbali relativa al meeting del 12 settembre: il QE è stato riaperto nonostante il parere contrario del comitato tecnico di politica monetaria. Circa un terzo dei membri si è detto contrario alla misura (come abbiamo già riportato negli scorsi commenti la tedesca Sabine Lautenschlaeger si è dimessa) e alcuni ex banchieri centrali hanno espresso pubblicamente critiche a Draghi, lanciando indirettamente messaggi a Christine Lagarde che sarà al vertice della BCE dopo il 24 ottobre.

Sul tema dei tassi negativi è tornato Mustier che, dopo le dichiarazioni in qualità di presidente della Federazione bancaria europea, anche in qualità di AD di Unicredit ha affermato che la banca si sta attrezzando affinché già nel 2020, nei diversi paesi in cui opera, i tassi negativi vengano gradualmente trasmessi ai clienti avendo cura, però, di salvaguardare i depositi inferiori ai 100 mila euro. Siccome la misura impatterà i depositi “ben al di sopra dei 100 mila euro” verranno offerte soluzioni alternative come investimenti in fondi di mercato monetario senza commissioni e obiettivi di performance positive. Si tratta di un territorio inesplorato e si dovrà verificare la compatibilità e il rispetto del Testo Unico Bancario, del Codice Civile, e il principio della tutela del risparmio sancito dalla Costituzione.

Intanto, approfittando del regime di tassi bassi, proseguono le emissioni obbligazionarie sia governative che corporate.

Dopo un’assenza di nove anni, il Tesoro italiano è tornato ad emettere BTP denominati in dollari riscontrando un discreto successo. Si tratta di un’emissione da 7 miliardi in tre tranche: 2.5 miliardi a 5 anni, 2 miliardi a 10 anni e altri 2.5 miliardi a 30 anni. Dopo la crisi finanziaria i costi degli swap valutari sono saliti a tal punto da rendere nulla la convenienza ad emettere titoli in dollari, giustificando, in parte, la quasi totale assenza dei bond italiani dal mercato globale dei titoli in dollari. Nella seconda metà del 2018 sono stati chiusi gli accordi bilaterali CSA, Credit Support Annex, firmati dal Tesoro con tutte le controparti, che hanno abbattuto il costo dei derivati necessari a proteggersi dal rischio di cambio. Considerata la buona accoglienza dell’operazione, probabilmente vedremo nuove emissioni in valuta con l’obiettivo di “garantire una presenza più regolare sui mercati esteri”, come indicato nelle linee guida sulla gestione del debito pubblico per il 2019. Possibile anche un’emissione in yen.

Il Tesoro ha annunciato anche una nuova offerta di BTP Italia che partirà il 21 ottobre: verrà messo sul mercato un titolo a 8 anni con un tasso annuo minimo garantito che verrà comunicato venerdì 18 ottobre. Ricordiamo che a novembre del 2018 l’ultima offerta di BTP Italia è andata quasi deserta: si trattava di un titolo a 4 anni con una cedola di 1.45%, che è stato penalizzato da un contesto politico sfavorevole. Tuttavia, si è rivelato un titolo interessante tanto che, a distanza di un anno, in questo momento quota 104. Attualmente la situazione è diversa e il Tesoro ne approfitta raddoppiando la durata, garantendo, probabilmente, condizioni economiche meno interessanti.

Considerando le emissioni della settimana e i titoli attualmente in asta, l’Italia dovrà collocare ancora 25 miliardi di BTP entro fine anno. Si tratta di una cifra inferiore ai 55 miliardi di rimborsi e quindi tale da non pesare sullo spread, a tutto vantaggio della legge finanziaria. Ad oggi il Tesoro ha superato l’80% del fabbisogno sul medio-lungo termine.

Interessante notare che anche la Grecia ha emesso, per la prima volta, bond a rendimenti negativi. Si tratta di titoli di stato a tre mesi collocati per un ammontare di 487.5 milioni di euro ad un tasso di -0.02%. La Grecia ha riconquistato la credibilità, uscendo ufficialmente, ad agosto dello scorso anno, dal commissariamento legato al salvataggio europeo. Sul mercato secondario, da inizio anno ad oggi i rendimenti dei titoli greci sono passati da 2.29% a 1.40%, a conferma del pieno accesso ai mercati finanziari da parte di un emittente che è stato il simbolo della crisi dell’euro.

Source: Bloomberg

Passando alle emissioni corporate, segnaliamo che Enel, in settimana, ha emesso il secondo green bond, emissione in tre tranche con scadenze di 5, 7 e 15 anni, raccogliendo ordini per circa 10 miliardi, a fronte di un’offerta di 2.5 miliardi. La prima tranche ha spuntato una cedola fissa pari a zero, con rendimento a scadenza 0.189%, dato che il prezzo di emissione sotto la pari è stato 99.123; un meccanismo di step-up incrementerà il tasso di 25 bps in caso di mancato raggiungimento dell’obiettivo di una determinata percentuale di fonti rinnovabili sulla capacità installata (Sgd-linked ovvero obiettivi di sviluppo sostenibile delle Nazioni Unite). Il tasso della seconda tranche da 7 anni è pari a 0.375% mentre quello della terza da 15 anni è pari a 1.125%.

QUESTA SETTIMANA

Negli Stati Uniti il tema della settimana prossima dovrebbe essere più microeconomico: inizia infatti la reporting season americana, dalla quale emergerà il vero stato della corporate americana e si valuterà l’impatto sugli utili del rallentamento economico in corso e delle tensioni commerciali. Si parte con i big della finanza, tra cui JPM, Citigroup, Wells Fargo, Bofa, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Amex e Blackrock, per passare ai consumer, quali J&J, Netflix, Coca Cola. Gli utili del terzo trimestre sono attesi ancora deboli ma, come sempre, importanti saranno le guidance e il dato tendenziale rispetto al trimestre precedente.

In UK la settimana sarà molto importante per capire le sorti del paese: iniziamo con martedì 15 ottobre quando il Parlamento britannico voterà il programma del premier Boris Johnson con possibile voto di sfiducia e nuove elezioni; giovedì 17 a Bruxelles i leader europei si incontreranno per due giorni e Brexit sarà al centro delle discussioni; sabato 19 sarà la deadline per il premier britannico che dovrà giungere ad un’intesa con la UE e convincere il parlamento britannico a ratificarla.

Sospesa l’entrata in vigore dei nuovi dazi previsti per questa settimana, occorre definire i dettagli precisi dell’accordo tra Cina e Stati Uniti; la partita non si è ancora conclusa tanto che, oggi, la Cina dichiara che occorrono ulteriori incontri per firmare la prima fase dell’accordo con Trump.

A Washington sono previsti gli incontri annuali di World Bank e IMF e verrà presentato il World Economic Forum.

Interventi dei vari banchieri centrali in diverse occasioni daranno ulteriore colore al dibattito in corso sulla politica monetaria.

In Germania verrà pubblicato lo ZEW relativo alla fiducia degli investitori.

Venerdì 18 la Cina pubblicherà il dato del Pil del terzo trimestre, atteso a 6.1%, oltre alla Produzione industriale e alle vendite al dettaglio.

Source: Bloomberg

Sempre venerdì verranno applicate le tariffe imposte da Trump su 7.5 miliardi di dollari di prodotti europei .

Analisi dei mercati del 23.09.2019

La settimana è stata dominata dal newsflow circa le decisioni delle varie banche centrali.


Partiamo da quella americana: la Fed ha tagliato, come atteso, i tassi di 25 bps a 1.75%-2%. A differenza della BCE, il messaggio della Fed non è risultato così forte. Anche andando ad analizzare i “dots”, ovvero le previsioni dei singoli membri circa il posizionamento dei tassi in futuro, emerge solo un possibile altro taglio entro fine anno e molta dispersione per il periodo successivo. Otto membri si attendono dei tagli mentre 7 dei rialzi. Il mercato dei futures sui Fed Fund sconta, invece, uno o due tagli anche nel 2020. Powell ha sottolineato che sebbene l’economia americana sia solida, il taglio dei tassi è giustificato da debolezza negli investimenti e tensioni commerciali. Per questo motivo, ancora in ambito “insurance cuts”, altri nuovi e più profondi tagli non sono certi ma la Banca Centrale rimane pronta ad intervenire in caso di necessità. Non sono mancate, ovviamente, le critiche da parte di Trump che continua a giudicare inadeguata la politica monetaria americana.

Anche la BOJ ha rispettato le attese, lasciando i tassi invariati e confermando l’obiettivo di riportare verso lo 0% il tasso decennale dei JGB ma ha anche aggiunto che, in caso di peggioramento del quadro generale, è sempre pronta ad utilizzare misure addizionali e che vorrebbe ottenere una curva più inclinata. In questo caso, a differenza della FED, emerge una maggiore propensione ad agire.

Tassi invariati, 0.75%, anche da parte della Bank of England, che si dichiara pronta ad agire qualora le incertezze relative alla Brexit dovessero persistere. Stesso discorso ha fatto la Banca Centrale Svizzera, tassi invariati a -0.75%, che ha tagliato le stime di crescita lasciando intendere che i tassi potranno ulteriormente scendere. Anche la banca svizzera, come la BCE, ha introdotto un sistema di tiering per ridurre il peso dei tassi negativi sulle banche.

L’unica Banca in controtendenza è quella norvegese, che ha alzato i tassi per la quarta volta in un anno portandoli all’1.5%, livello più alto degli ultimi 5 anni, con l’obiettivo di raffreddare l’economia. Quest’ultima, infatti, è sostenuta dagli investimenti petroliferi, da una moneta debole e una politica economica espansiva del governo, in quanto la Norvegia, grazie alle entrate derivanti dal settore energetico, dispone del fondo sovrano più grande del mondo.

Source: Bloomberg

Un po’ di preoccupazione fra qualche operatore è stata destata, nel mercato monetario, dall’impennata dei tassi pronti contro termine overnight che sono arrivati quasi al 10% e che hanno richiesto tre iniezioni di liquidità. Un Repo da 53 miliardi e due da 75, da parte della FED per riportarli ai livelli in linea con i Fed Funds. La causa scatenante sembra si possa attribuire al concatenarsi di due elementi: eccesso di emissioni di Treasury e contestuale pagamento delle imposte per conto delle società che hanno drenato liquidità in dollari. I parallelismi con la crisi del 2008 non sono ovviamente mancati, anche se le circostanze sono evidentemente diverse. Nel 2008 la liquidità non circolava perché c’era sfiducia da parte delle banche e questo rappresentava un rischio sistemico, ora invece il motivo è da ricercarsi nella riduzione del bilancio della Fed e nella politica fiscale espansiva che richiede grandi emissioni di titoli di stato.

Certo in un mondo “inondato” di liquidità sentire che mancano i dollari necessari per fare funzionare il sistema interbancario americano fa impressione. A tale proposito in sede di FOMC si è discusso della possibile ripresa di acquisti di Treasury, una sorta di QE “light”, al fine di mantenere stabili le riserve bancarie. Nel frattempo, la Fed è pronta a fare aste giornaliere per iniettare liquidità fino al 10 ottobre. Vuole evitare che il mercato si innervosisca.

L’azione accomodante delle banche centrali sta incentivando sempre più aziende a collocare obbligazioni per approfittare dei tassi bassi, in certi casi in sostituzione di bond che vengono richiamati. E’ il caso, ad esempio, di Generali che ha annunciato l’emissione sia del suo primo green bond subordinato Tier2 a tasso fisso con scadenza 2030 e il contestuale riacquisto di 3 obbligazioni per circa un miliardo. Si ottiene il duplice obiettivo di abbassare il costo del finanziamento ricalibrando la scadenza.

Le banche italiane, che nel 2018 non hanno quasi emesso bond, viste le tensioni fra Roma e Bruxelles, stanno recuperando: Unicredit ha collocato un’obbligazione subordinata Tier2 per 1.25 miliardi con cedola 2% (240bps sopra mid- swap, livello più basso dal 2011) a dieci anni con call dopo cinque. Si tratta della terza emissione da gennaio che ha permesso alla banca di superare il target del piano di finanziamento per il 2019 e avviato il pre-funding per il 2020.

Banca Intesa ha invece guardato al mercato americano emettendo un bond senior preferred per due miliardi di dollari, prima emissione da gennaio 2018. Anche in questo caso, come per Generali, l’operazione va vista insieme al buyback, fatto a febbraio per analogo ammontare, in quanto consente di abbassare il costo del funding.

Anche Monte dei Paschi è tornata sul mercato con un prestito obbligazionario, senior preferred, coupon 3.625%, di 500 milioni che è stato ben visto dagli investitori.

Il tema dei green bond sembra essere sempre più diffuso: anche Enel ha di recente cavalcato l’onda lanciando un bond da 1.5 miliardi di dollari legato al raggiungimento di obiettivi di sostenibilità. La domanda è stata elevata soprattutto perché sempre più investitori seguono criteri ESG nella selezione e perché tali strumenti sembrano essere più stabili. Da inizio anno le emissioni “green” sono state 10 per un controvalore di 4.25 miliardi, più del doppio del 2018.

Le banche europee hanno cominciato a fare richiesta dei fondi messi a disposizione tramite il nuovo TLTRO3: nell’ultimo meeting BCE sono state rese più favorevoli le condizioni di rifinanziamento estendendole a tre anni, invece di due, e azzerando lo spread che si sarebbe dovuto pagare sul tasso sui depositi. Dai primi dati sembra che la partecipazione sia stata inferiore alle aspettative, 3.4 miliardi di euro a fronte di attese fra i 20 e i 100, ma probabilmente il motivo è opportunistico e una maggiore richiesta emergerà intorno a dicembre. Per partecipare a questa asta, le banche avrebbero dovuto fare richiesta prima di conoscere i nuovi termini fissati dalla BCE e quindi non sarebbe stato molto sensato.

Per quanto riguarda il petrolio il prezzo è tornato in area 58 dollari, dal picco di 63: in base alla prime analisi, Aramco ha stimato che occorreranno due o tre settimane per ripristinare il grosso della produzione, circa il 70%. Il tema delicato rimane quello geopolitico, dato che Stati Uniti e Arabia Saudita sono concordi nel ritenere l’Iran responsabile degli attacchi.

Source: Bloomberg

Sul tema Brexit nessun passo avanti dopo l’incontro tra premier Johnson e Juncker, il punto critico rimane quello del backstop relativo al confine tra le due Irlande. Alcune fonti parlano di Brexit posticipata fino a gennaio 2021. Secondo il presidente dell’Unione Europea, il finlandese Antti Rinne, il premier britannico deve presentare una proposta scritta sulla Brexit entro fine settembre. Johnson, invece, ritiene che il vertice dell’Unione Europea del prossimo 17 ottobre sarà il momento e il luogo giusto per trovare un accordo per un divorzio consensuale ma che è comunque pronto ad affrontare anche una no-deal Brexit.

In Europa è stato pubblicato lo ZEW tedesco che ha mostrato un peggioramento della situazione attuale ma un miglioramento delle aspettative.

Sul fronte commerciale gli Stati Uniti hanno raggiunto un parziale accordo con il Giappone che consente di evitare l’imposizione di dazi sulle auto.

In Spagna il Partito Socialista di Podemos non riesce a formare un governo, il Re Felipe ne prende atto e indice nuove elezioni per il 10 novembre. La “resilienza” dell’economia spagnola è stata alla base del giudizio di Standard&Poor’s che ha alzato il merito di credito da A-/A-2 a A/A-1 con outlook stabile.

La settimana nel complesso si è chiusa con un leggero ritracciamento degli indici azionari, soprattutto americani. Il comparto obbligazionario governativo ha visto una riduzione dei rendimenti (soprattutto americani) che è andata a beneficio delle obbligazioni a spread. L’euro si è indebolito contro quasi tutte le valute.

QUESTA SETTIMANA

Questa mattina in Europa sono stati pubblicati i dati sui PMI preliminari: l’ulteriore debolezza per quelli manifatturieri, dato per Eurozona da 47 a 45.6, e un inizio di debolezza per quelli relativi ai servizi, 52 da 53.5, portano il dato aggregato vicino alla soglia di demarcazione tra espansione e contrazione, siamo a 50.4. Il dato tedesco è particolarmente brutto e, oltre a non lasciare ben sperare sulla ripresa della manifattura tedesca, trascina al ribasso anche la fiducia sui servizi.

I dati sui PMI verranno resi pubblici anche per gli Stati Uniti. Giovedì vedremo anche la terza stima del dato sulla crescita del GDP del secondo trimestre, atteso a 2%, e venerdì i dati su inflazione e ordini durevoli e spese personali che aiuteranno a valutare la tenuta dell’economia americana.

Source: Bloomberg

Sul fronte geopolitico, all’assemblea ONU di questa settimana si incontreranno anche Stati Uniti ed Iran.

Il newsflow in merito alla questione Brexit rimane il driver principale della sterlina. Oggi la Corte Suprema dovrebbe rendere nota la data in cui emetterà la sentenza sulla legittimità o meno della sospensione del parlamento.

L’attenzione rimane sempre puntata sui negoziati tra Cina e Stati Uniti: se da un lato gli Stati Uniti hanno, nei giorni scorsi, sospeso i dazi su 400 beni di importazioni cinesi, la cattiva notizia è la cancellazione di una visita da parte di una delegazione cinese. Situazione sempre molto fluida.

Analisi dei mercati del 10.09.2019

Settimana positiva per i mercati azionari, con l’Italia nuovamente sugli scudi. L’indice FtseMib ha segnato un +2.93%, grazie all’ulteriore restringimento dello spread e alla compressione dei rendimenti governativi, in controtendenza rispetto ai mercati obbligazionari globali.

Il nostro paese beneficia sia della minore incertezza politica, dopo il giuramento del Governo giallo-rosso davanti al Presidente della Repubblica, sia della “relativa” maggiore attrattività dei rendimenti. A differenza degli altri titoli governativi dell’area euro, quelli italiani sono positivi oltre la scadenza dei 5 anni e sono inferiori solo a quelli della Grecia.

L’agenzia di rating Moody’s, come attese, ha lasciato rating e outlook sull’Italia invariati a Baa3 e stabile, ritenendo che la legge di bilancio 2020 sarà determinante per l’evoluzione del merito creditizio italiano.

BTP a parte, abbiamo assistito ad un generale e leggero incremento dei rendimenti obbligazionari governativi e ad una “rotazione” verso l’azionario. Ciò conferma il forte sbilanciamento dei portafogli globali, tendenzialmente sotto-pesati sull’azionario a vantaggio delle obbligazioni.

Gran parte delle buone notizie della settimana sono arrivate dalla Cina:

1) vista l’incertezza circa i negoziati con gli Stati Uniti, la Cina ha dichiarato che avrebbe dato supporto all’economia attraverso accurati tagli dei coefficienti di riserva obbligatoria, RRR. Venerdì mattina, tenendo fede all’annuncio, è avvenuto il taglio dell’RRR di 0.5%, e per alcune banche di 1%, in modo da rilasciare all’economia circa 900 miliardi di yuan in liquidità;

2) il PMI servizi è cresciuto al ritmo più rapido in tre mesi, da 51.6 a 52.1, consentendo al composite di raggiungere 51.6, da 50.9;

3) ad Hong Kong la governatrice Lam ha dichiarato che la legge sull’estradizione per reati da Hong Kong alla Cina verrà definitivamente annullata;

4) ad ottobre sembra possibile un nuovo incontro Cina-USA.

Il mix dei fattori sopra elencati ha dato slancio ai mercati locali e in generale all’azionario globale.

Sul fronte macro, negli Stati Uniti, la pubblicazione dell’indice ISM manifatturiero ha deluso le aspettative a causa della componente ordinativi. L’indice è passato per la prima volta dal 2016 sotto la soglia dei 50. Poiché il settore manifatturiero conta per il 15% dell’economia, l’attenzione dei mercati era rivolta soprattutto alla pubblicazione dell’ISM servizi che invece ha battuto le aspettative.

Venerdì i dati sul mercato del lavoro hanno confermato un tasso di disoccupazione stabile a 3.7%, livello minimo dagli anni ’60, così come stabile è risultata la crescita dei salari orari +3.2%.

Il mix dei dati conferma il buono stato di salute dell’economia americana e il mercato è andato, quindi, a prezzare per il meeting della Fed del 18 settembre un taglio dei tassi pari a 0.25%, e non più 0.50%.

In Europa si assiste ancora ad una debolezza dai dati tedeschi: la produzione industriale per il mese di luglio delude le attese e rafforza l’idea di una possibile recessione tecnica per la Germania. I dati PMI servizi per l’Eurozona, invece, sono in leggero miglioramento e hanno consentito all’aggregato composite di salire leggermente a 51.9.

In UK il primo ministro Boris Johnson, con il passaggio di un membro dei Tories ai Libdem, perde la maggioranza alla camera dei comuni e si è visto costretto ad annunciare la richiesta di nuove elezioni. Intanto, in Parlamento si cerca di approvare un provvedimento che costringa il governo a chiedere alle UE il rinvio della Brexit fino al 31 gennaio in assenza di un accordo. La sterlina ha beneficiato dell’ipotesi di rinvio dell’uscita dall’Unione Europea.

In Argentina, per fare fronte alla fuga di riserve valutarie, sono stati introdotti controlli sui capitali.

La Banca Centrale australiana, come atteso, ha lasciato i tassi invariati all’1% dopo i tagli di giugno e luglio.

Il clima di maggiore tranquillità sui mercati ha fatto scendere gli indicatori di volatilità azionari e obbligazionari così come lo yen giapponese.

QUESTA SETTIMANA

L’evento principale della settimana è indubbiamente la riunione della BCE prevista per giovedì 12: per indirizzare le aspettative, fonti anonime della BCE hanno dichiarato che la tendenza è verso un ulteriore taglio dei tassi, con il tasso sui depositi da -0.4% a -0.5%, tiering dei depositi (per non penalizzare eccessivamente le banche), rafforzamento della forward guidance e, magari, un nuovo QE.

Ad Abu Dhabi si riunisce l’OPEC+ per discutere, anche, dell’aumento dell’output di agosto, nonostante la decisione di tagliare la produzione da parte dei paesi membri.

Martedì 10 Apple comunicherà il lancio dei nuovi prodotti.

Venerdì 13 in US verranno pubblicati i dati sulle vendite al dettaglio per il mese di agosto importanti per valutare lo stato della domanda per consumi.

Analisi dei mercati del 02.07.2019

Quella appena conclusa è stata una settimana interlocutoria per i mercati, che si sono mossi, principalmente, sulla base del news-flow relative all’incontro tra Cina e Stati Uniti. L’indice globale dei mercati azionari è rimasto sostanzialmente invariato mentre i mercati obbligazionari hanno segnato un’ulteriore riduzione dei rendimenti.

L’attenzione degli investitori è stata focalizzata sull’incontro tra Xi Jinping e Trump al G-20 di Osaka, dove i due presidenti hanno deciso di riprendere le negoziazioni. Anche se non sono stati dati dettagli sulle tempistiche per la conclusione degli stessi, è stato concesso alle aziende americane di tornare a rifornire Huawei ma per un periodo di tempo limitato e solo per alcuni prodotti. Il presidente Trump ha poi ascoltato le richieste delle aziende americane e ha deciso di non aumentare le tariffe sui restanti 300 miliardi di merci cinesi.

Sebbene non si sia raggiunto un accordo definitivo, le aspettative del mercato erano talmente basse che la ripresa dei negoziati potrebbe essere interpretata positivamente.

Trump, a sorpresa, ha voluto incontrare anche il presidente nord-koreano Kim Jong-un, oltrepassando il confine segnalato dal 38° parallelo. È la prima volta che un Presidente americano entra in Korea del Nord e, così facendo, si è manifestata la volontà di riprendere le trattative per la de-nuclearizzazione della penisola e l’eventuale rimozione delle sanzioni.

Durante la settimana Trump è tornato ad attaccare Powell, sostenendo che il rialzo dei tassi nel 2018 è stato fuori luogo e che è necessario un taglio. Ha dichiarato che Draghi sarebbe stato più adatto di Powell e che quest’ultimo potrebbe addirittura essere rimosso dal suo incarico.

Powell, dal canto suo, ha difeso l’indipendenza della banca centrale dal Presidente Trump e dai mercati finanziari. Ha dichiarando che non è opportuno iper-reagire nel breve termine, facendo presagire un’esclusione del taglio di 50 bps a luglio, e che, in caso di necessità, c’è spazio per un ulteriore QE.

E’ significativo che anche il Presidente della Fed di St. Louis, James Bullard, ritenuto fra i membri “colomba” della Fed, ha dichiarato che il taglio dei tassi a luglio è molto probabile ma non necessariamente deve essere di 50 bps. Ad oggi, per il meeting di fine luglio, il mercato sconta un taglio certo di 25bps e uno possibile di 50bps.

Da Bruxelles arrivano notizie più concilianti sul tema procedura di infrazione per debito contro l’Italia: la Commissione Europea, in caso di avvio della procedura, è orientata a proporre una scadenza di 6 mesi, invece dei tre previsti, per dare più tempo al governo italiano di pensare a misure correttive. Si andrebbe quindi a gennaio 2020.

Dalla Germania, l’indicatore di fiducia delle imprese, IFO, è calato a 97,4. Ciò ha confermato la debolezza dell’economia tedesca che era emersa dai dati PMI. Che il settore manifatturiero non sia in particolare forma lo conferma anche il profit warning di Daimler, terzo consecutivo, che paga il prezzo per il tema delle emissioni diesel.

In Inghilterra, i due candidati al ruolo di premier britannico e leader del Partito Conservatore sono Boris Johnson, il grande favorito che ribadisce che il 31 ottobre la Brexit ci sarà con o senza accordo, e Jeremy Hunt, che invece non esclude un breve rinvio per evitare un no-deal, in modo da attuare la Brexit con il sostegno del parlamento.

Il generale basso livello dei rendimenti governativi e il recente annuncio di Libra, la crypto-valuta di Facebook, hanno fatto tornare l’interesse per il Bitcoin, che in settimana ha superato il livello di 12 mila dollari toccato l’ultima volta a inizio 2018. Alcuni investitori cominciano a ritenere che possa essere considerato, nonostante la volatilità, una sorta di “oro digitale” e quindi un bene rifugio moderno.

L’oro “tradizionale” in settimana ha superato in settimana, a causa dei timori per una trade-war, il livello di 1400 dollari/oncia.

QUESTA SETTIMANA

Questa settimana avremo il meeting OPEC+, il segno (+) significa che è compresa la Russia che non è membro OPEC. Si attende, come pre-annunciato al G20 di Osaka da Putin, una proroga degli accordi che limitano l’offerta fino a marzo 2020. Il petrolio WTI, attualmente, è quotato intorno a 60 dollari al barile, dopo avere sfiorato i 50 dollari all’inizio di giugno sui timori di recessione.

Il 2 luglio la Commissione Europea si esprimerà sull’avvio della procedura di infrazione. L’8 e 9 luglio sarà l’Eco-Fin che deciderà definitivamente: in caso di avvio e della concessione dei sei mesi per sistemare i conti, si arriverebbe a gennaio 2020 con una nuova legge di bilancio e una nuova commissione.

A Bruxelles proseguono le negoziazioni per la nomina dei nuovi vertici delle istituzioni europee, cominciando dal successore di Tajani alla Presidenza del Parlamento Europeo, per proseguire con il successore di Juncker alla Commissione Europea e di Draghi alla BCE e il Presidente del Vonsiglio Europeo.

Negli Stati Uniti sarà importante la pubblicazione dei dati relativi all’ISM manifatturiero e quelli relativi al mercato del lavoro, entrambi per il mese di giugno. In Europa sono attesi i dati sui PMI finali di giugno.

L’andamento positivo del mese di giugno ha consentito ai mercati azionari, in aggregato, di recuperare le perdite di maggio, portando a circa +17%, in base all’indice MSCI World, il rialzo del semestre. Bene anche il comparto obbligazionario, sia governativo che a spread, i cui rendimenti sono scesi a livelli decisamente bassi: il guadagno total return, ovvero in conto capitale sommando le cedole, dell’indice Barclays Euro aggregate Government è pari al 5.70% nel primo semestre dell’anno.

A conferma della situazione di repressione finanziaria sul mercato obbligazionario vale la pena segnalare il bond della Repubblica austriaca con scadenza 2117, ovvero a 98 anni, che ha guadagnato più del 30% da inizio anno ed ora rende circa l’1.15%.

Siamo quindi in presenza di mercati azionari mediamente sui massimi, rendimenti obbligazionari in alcuni casi sui minimi storici. I beni rifugio come l’oro, invece, sono vicini ai massimi relativi degli ultimi 6 anni. La quota di liquidità nei portafogli degli investitori è molto elevata, visti i rendimenti troppo bassi, se non negativi, delle obbligazioni risk-free e i timori circa l’avvicinarsi della fine del ciclo economico.

Fondamentalmente ci troviamo in un nuovo paradigma non contemplato dai libri di testo classici e quindi gli investitori faticano a capire come è meglio muoversi: l’inflazione è bassa e stenta a decollare nonostante politiche monetarie estremamente accomodanti. I tassi di interesse, quindi, non salgono e gli asset rischiosi possono beneficiarne. Quanto durerà questo scenario non è facile dirlo.