Analisi dei mercati dell’8.02.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Con l’inizio del mese di febbraio il clima sui mercati è diventato più positivo: esattamente gli stessi motivi che avevano creato preoccupazione ed erano stati alla base della correzione della settimana precedente questa volta hanno creato sollievo.

La campagna di vaccinazione prosegue abbastanza spedita pur con delle notevoli differenze geografiche e regionali: Ursula Von der Leyen, a capo dell’Unione Europea, ritiene che il 70% della popolazione europea sarà vaccinata entro l’estate; la cancelliera tedesca Angela Merkel vuole arrivare ad avere l’intera popolazione vaccinata entro fine settembre ma nel frattempo pensa di protrarre lo stato di emergenza (in scadenza a marzo) fino a giugno ed estendere le restrizioni fino a fine febbraio; il Regno Unito punta a vaccinare il 70% degli abitanti entro marzo e sta addirittura studiando se è possibile mischiare vaccini diversi (AstraZeneca e Pfizer), i risultati del test saranno pronti entro l’estate; negli Stati Uniti si procede con somministrazioni del vaccino ad una velocità doppia rispetto agli altri paesi e i risultati si cominciano a vedere sulla diminuzione delle ospedalizzazioni e sul fatto che il numero dei vaccinati ha superato quello dei contagiati. Israele, che sappiamo essere decisamente più avanti di tutti, dichiara che entro due settimane avrà vaccinato il 90% della popolazione sopra i 55 anni dopodiché comincerà a riaprire gradualmente l’economia e a vaccinare fasce di età via via più basse.

Anche le notizie provenienti dagli Stati Uniti sui progressi fatti sullo stimolo fiscale hanno avuto un impatto decisamente positivo. In un incontro tra Biden e alcuni senatori repubblicani si è cercato di formulare un piano per salvare il paese avvicinandosi a quello originario dei democratici pari a 1.900 miliardi di dollari. Sul tema controverso degli assegni ai cittadini l’accordo potrebbe arrivare su una cifra più bassa (1000 dollari invece di 1400) e scalettata in base al reddito. Sopra una certa soglia non dovrebbero essere previsti assegni (50k per single invece di 75k, 100k per coppie invece di 150k) e in questo modo circa il 75% della popolazione ne beneficerebbe (invece del 94%). Nel caso non si riuscisse a trovare un accordo i Democratici sarebbero disposti a proseguire anche senza il supporto repubblicano sul piano da 1.900 miliardi di dollari attraverso la procedura della riconciliazione del bilancio.

In un recente dibattito Janet Yellen (attualmente al Tesoro americano e precedentemente presidente della Fed) ha affermato che il piano da 1.900 miliardi di dollari consentirebbe di arrivare alla piena occupazione il prossimo anno. Il rischio di generare una rapida ripresa dell’inflazione esiste e va controllato sapendo che esistono strumenti per gestirlo, ma il costo sociale di una disoccupazione ancora elevata è troppo alto e quindi il piano fiscale deve assolutamente intervenire in tal senso.

La pressione al rialzo sulla curva dei tassi americana è evidente soprattutto nel tratto 5-30 anni. Proprio questa mattina il trentennale americano si è avvicinato al 2% raggiungendo così i livelli pre-pandemia di febbraio 2020. Tuttavia, i tassi reali (vero focus delle banche centrali) grazie al rialzo proporzionale delle aspettative di inflazione riescono a rimanere stabili dando così supporto ai mercati azionari.  

Anche in Asia i governi non si risparmiano con le politiche fiscali espansive: in Korea stanno preparando il quinto giro di “helicopter money” e in India il budget è decisamente più espansivo di quanto ci si aspettasse.

Abbiamo ribadito giusto la scorsa volta che i mercati sono estremamente dipendenti sia dal newsflow sulle politiche fiscali che da quello sulle politiche monetarie.

Partendo dall’Asia, in settimana, i dati pubblicati mostrano che la base monetaria giapponese è salita circa del 19% e la BOJ dichiara che c’è ancora spazio per abbassare ulteriormente i tassi nominali al fine di evitare shock economici; in Australia la banca centrale ha annunciato che ad aprile incrementerà il programma di acquisto titoli (QE) di altri sei mesi con 100 miliardi di dollari di target e i tassi rimarranno vicini allo zero finché la disoccupazione non avrà raggiunto un livello tale da fare salire stipendi e inflazione. La banca centrale cinese (PBOC) ha iniettato liquidità nel sistema facendo rientrare l’allarme sull’interbancario delle ultime settimane.

Passando all’Europa, la Bank of England, che ha lasciato la politica monetaria invariata, sebbene abbia tagliato le stime di crescita del Pil per il 2021 dal 7.5% (di novembre) al 5%, ha espresso un forte ottimismo sull’economia britannica grazie al buon andamento della campagna di vaccinazione. Ha ribadito, inoltre, che le banche devono prepararsi alla possibilità di tassi negativi (in relazione ai quali starebbe studiando un sistema “tiered” come la BCE) anche se attualmente non sono previsti perché giudicati poco attraenti. La sterlina ha beneficiato dell’ottimismo prospettico.

In Italia è stata accolta in modo decisamente positivo la notizia, circolata nella serata di martedì, sulla convocazione al Quirinale dell’ex governatore della BCE Mario Draghi. Anche prima che Draghi accettasse l’incarico i BTP hanno beneficiato di un notevole restringimento dello spread dovuto sia alla figura assolutamente outstanding di Draghi sia al fatto che, in questo modo, si dovrebbero evitare elezioni anticipate ed una possibile deriva antieuropeista del governo. In generale tutto il mercato azionario ha tratto giovamento dalla notizia (FtsiMib +7%) ma alcuni titoli sono stati comprati con più decisione perché ci si attende che alcuni dossier che li riguardano possano sbloccarsi con il nuovo potenziale primo ministro: parliamo di Atlantia +21% (Autostrade per l’Italia secondo il vecchio esecutivo dovrebbe essere ceduta a CdP), MPS +12.3% (la quota in mano al Tesoro deve essere ceduta in tempi brevi) e in generale dei titoli appartenenti ai settori che beneficeranno dei fondi del recovery plan ad esempio la digitalizzazione e quindi la nascita della rete unica di Tim (+8%).

Per quanto riguarda i dati macroeconomici usciti in settimana vale la pena citare quello sul Pil dell’eurozona che, rispetto agli Stati Uniti, ha dimostrato come la diversa gestione della pandemia ha effetto sulla crescita: le minori restrizioni in US e le diverse politiche di supporto della crisi stanno riportano la crescita sul sentiero precedente mentre in Europa la crescita è tornata, nel quarto trimestre, leggermente negativa e sarà tale anche nel primo trimestre.

Se guardiamo ai dati di fiducia delle imprese PMI per gennaio, indicatori più prospettici, la situazione è sostanzialmente stabile: il comparto manifatturiero è in fase di espansione (PMI maggiore di 50) quasi sia in Europa che negli Stati Uniti, mentre quello relativo ai servizi in Europa è in ripresa ma rimane sotto la soglia del 50 mentre negli Stati Uniti si conferma in fase di espansione.

Il mercato del lavoro americano per il mese di gennaio ha mostrato un aumento del numero di nuovi occupati inferiore rispetto alle attese e il dato precedente è stato rivisto al ribasso. Il tasso di disoccupazione passa dal 6.7% al 6.3% con un leggero incremento dei salari orari su base annuale (+5.4%). Proprio questi dati sono stati alla base delle argomentazioni della Yellen (citate sopra) circa la necessità di un nuovo sostegno fiscale.

La volontà dell’Opec+ di proseguire, in modo coeso, con la politica decisa finora e senza riduzione dei tagli, porta il WTI sopra i 56$ (Brent europeo sopra 59$). Inoltre, sia in US che in Cina stanno calando le scorte, segno che si sta riducendo l’eccesso di petrolio. Il prossimo incontro mensile è previsto per il 4 marzo. L’andamento del prezzo del petrolio merita di essere seguito con attenzione dato che impatta direttamente sull’inflazione.

Sembra essere, per il momento, rientrato il fenomeno descritto la scorsa volta relativo agli acquisti degli investitori retail su alcuni titoli americani e lunedì anche sull’argento. Per quanto riguarda quest’ultimo il CME (Chicago Mercantile Exchange – la piazza su cui vengono scambiati i contratti derivati) ha aumentato i margini richiesti per operare sui futures sull’argento a quasi il 18% rendendo quindi più onerosa la speculazione.

La reporting season prosegue decisamente bene: fra le principali società che hanno riportato segnaliamo che sia Alphabet (Google) che Amazon hanno superano abbondantemente le aspettative in termini di utili. Il CEO di Amazon, Jeff Bezos, ha annunciato che lascerà il ruolo di AD e andrà a ricoprire quello di Presidente.

Per quanto riguarda l’aggregato delle società che hanno riportato circa il 50% di quelle dell’S&P500 ha avuto una crescita del fatturato pari al 2.5% e degli utili pari al 5.5%; su entrambe le metriche circa l’80% delle società ha battuto le attese degli analisti con una sorpresa media sugli utili del 15% (ovvero gli utili pubblicati sono stati mediamente superiori alle attese del 15%). In Europa la stagione è ancora all’inizio (solo il 20% delle società ha riportato) ma i numeri sono decisamente più deludenti avendo, per ora, una crescita negativa sia di fatturato che di utili.

Abbiamo di recente parlato del tema dei buyback: questa settimana, dopo gli ottimi risultati favoriti anche dalle vendite consistenti di iPhone (circa un milione al giorno fra ottobre e dicembre 2020), Apple ha annunciato che procederà ad un buyback azionario attraverso il cash raccolto da emissioni di bond per 14 miliardi. Questa pratica ha il duplice vantaggio: da un lato consente di sfruttare tassi bassi per migliorare il costo dell’indebitamento medio dell’azienda (il famoso concetto di WACC – weighted average cost of capital) attraverso un migliore mix di azioni (più costose) e obbligazioni (meno costose), dall’altro permette di alzare la redditività aziendale agendo direttamente sul denominatore del ROE (Return of Equity = utili/patrimonio netto).

QUESTA SETTIMANA

La situazione pandemica nel mondo è abbastanza variegata: a fronte di casi in riduzione in alcuni paesi ci sono decisioni più o meno diffuse di mantenere in atto le restrizioni per scongiurare che le varianti (con virus più resistenti ai vaccini) possano diffondersi e in attesa che le campagne di vaccinazione rendano evidenti i primi effetti.

In Cina (e in qualche altro paese asiatico) questa sarà la settimana del Nuovo Anno Lunare, che inizierà venerdì 12 sotto il segno del bue (o bufalo). Solitamente in Cina la chiusura delle fabbriche e il ritorno dei lavoratori presso le loro abitazioni crea un notevole movimento di persone. Quest’anno il governo ha espressamente richiesto di limitare gli spostamenti ed alcune aziende hanno anche deciso di non chiudere.

Oggi, lunedì 8 febbraio, il Senato americano discuterà il secondo processo di impeachment dell’ex presidente Trump. La Camera si era espressa favorevolmente a tale provvedimento dopo i fatti drammatici di Capitol Hill del 6 gennaio.

Vista l’importanza prospettica del tema inflazione, mercoledì 10 febbraio, saranno guardati con interesse i dati sul CPI (consumer price index) negli Stati Uniti relativi al mese di gennaio.

La reporting season vedrà fra i protagonisti società come Twitter, Cisco, Astrazeneca, General Motors, Coca Cola e Walt Disney.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Dopo che il Presidente Mattarella ha affidato a Mario Draghi l’incarico di formare un governo molti hanno fatto il paragone tra lui e Mario Monti (Presidente del Consiglio dal 2011 al 2013). Al di là di una diversa formazione teorica, la grande differenza fra i due riguarda il momento congiunturale che stiamo vivendo e cosa l’Europa ci chiede di fare: con Monti andavano ricostruiti i rapporti con Bruxelles e, soprattutto, risistemati i conti pubblici, questa volta, invece, l’Europa chiede come il nostro paese intende utilizzare i soldi stanziati con il Recovery Plan.

Quindi, mentre a Monti era richiesto un programma di austerità, a Draghi viene chiesto un programma di spesa volto a fare ripartire l’economia, cosa completamente diversa anche dal punto di vista del consenso popolare.

Mario Draghi quando era a capo della BCE ha dimostrato un approccio molto diverso dall’ortodossia classica tedesca e ha lanciato un piano di Quantitative Easing enorme che ha salvato l’euro e l’unione europea. Draghi è, infatti, ricordato per la celebre frase “The ECB il ready to do whatever it takes to preserve the euro. And, believe me, it will be enough”.

Purtroppo, all’epoca, la politica monetaria estremamente accomodante è andata a braccetto con una politica fiscale estremamente rigorosa e con un sistema bancario che, dovendo rispettare severi vincoli patrimoniali, non poteva svolgere il ruolo chiave che avrebbe dovuto avere ovvero di moltiplicare la massa monetaria in circolazione a vantaggio dell’economia reale. Si è venuta a generare la famosa dicotomia (di cui abbiamo spesso discusso in questa sede) tra economia reale ed economia finanziaria, ovvero tra Main Street e Wall Street.

Questa volta, invece, la politica monetaria espansiva va a braccetto con una politica fiscale altrettanto espansiva. Per ora la liquidità in circolazione è tanta e sta ancora inflazionando gli asset finanziari (con i mercati sui massimi sia azionari che obbligazionari), tuttavia quando l’economia riuscirà a ripartire perché la pandemia sarà superata, o per lo meno arginata e controllata, tutta questa liquidità dovrà entrare in circolazione e creare finalmente inflazione.

Per ora ci sono dei timidi segnali: il petrolio in ripresa, un minimo di inflazione da generi alimentari e anche le componenti relativi ai prezzi di acquisto degli indici PMI rivelano qualche movimento. Si muovono, così, le aspettative di inflazione e, di converso, i tassi nominali (la combinazione dei due elementi mantiene bassi i tassi reali).

Negli Stati Uniti, il mix fra il democratico Biden e la Yellen al Tesoro, portando verso politiche fiscali espansive e più redistributive della ricchezza rendono ancora più evidente l’effetto sui tassi governativi soprattutto a lungo termine.

Potremmo assistere, auspicabilmente, ad un graduale riavvicinamento di Main Street verso Wall Street. Ovviamente ci auspichiamo, e riteniamo, che il riavvicinamento veda Main Street avvantaggiarsi di più e Wall Street beneficiarne ma in forma meno marcata. Sarebbe una c.d. “win win situation” che giustifica ancora la presenza dei risky assets in portafoglio.

Non sarà certo una strada lineare e quindi, ripetiamo fino allo sfinimento, l’andamento dei mercati non sarà unidirezionale. Ma ricordiamo che, se è vero che siamo all’inizio di un nuovo ciclo economico, le fasi di debolezza rappresentano opportunità di acquisto. Le condizioni di liquidità rimangono estremamente supportive per i mercati nonostante i rialzi recenti e l’irripidimento delle curve. Negli Stati Uniti, infatti, se guardiamo dove si trovano i rendimenti governativi, nonostante il recente rialzo, notiamo che sono a livelli decisamente inferiori sia a quelli pre-covid sia, soprattutto, ai quelli dei periodi di normalizzazione dei cicli precedenti (es. 2013 – 2015).

Ottima la performance delle nostre linee di gestione, soprattutto di quelle con una maggiore componente azionaria che recuperano abbondantemente quanto perso la settimana precedente.

Analisi dei mercati del 31.08.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Record storico anche per l’indice mondiale (MSCI World) grazie agli Stati Uniti e al settore tecnologico che continua a trainare i listini.

I motivi principali del movimento rialzista dei mercati sono da ricercarsi soprattutto nelle aspettative sul simposio di Jackson Hole (in particolare sull’intervento del presidente della Fed tenutosi giovedì), nella fiducia circa la produzione di un vaccino contro Cov-Sars 2 e in un non peggioramento dei rapporti fra Cina e Stati Uniti.

Nel suo discorso, in occasione del simposio di Jackson Hole, il presidente della Fed ha annunciato la revisione della strategia della banca centrale americana che è stata approvata all’unanimità dal FOMC. Per quanto riguarda il primo obiettivo, ovvero l’inflazione, l’azione di politica monetaria non deve più tendere ad un’inflazione puntuale del 2% ma ad una “media” del 2%, in questo modo verranno tollerati periodi con un livello più alto purché si arrivi ad avere la media intorno al 2%. Non viene indicato l’orizzonte temporale di riferimento ma si adotterà un approccio flessibile. Considerato l’attuale e persistente livello basso di inflazione i mercati si aspettano almeno due o tre anni di tassi estremamente bassi. Per l’altro obiettivo della Fed, ovvero l’occupazione, non è stato indicato un valore numerico preciso ma la Fed dovrà tenere conto della spinta inflattiva creata e contrastare solo gli “shortfall” dai massimi livelli. La politica monetaria deve quindi subordinare l’obiettivo dell’inflazione a quello dell’occupazione. Non si è parlato di controllo della curva dei tassi (l’altro argomento di discussione per i mercati) e dovremo aspettare almeno il prossimo meeting ufficiale del 18 settembre per avere notizie al riguardo.

Le aspettative di tassi di interesse a breve termine ancorati a livelli bassi per un periodo prolungato unitamente al possibile e auspicabile impatto positivo sulla crescita hanno portato ad un irripidimento delle curve dei rendimenti governativi con i rendimenti dei decennali in rialzo.

Per quanto riguarda i dati macroeconomici usciti segnaliamo i seguenti:

  • Pil tedesco per il secondo trimestre: -9.7% trimestre/trimestre (da -10.1% precedente). Analizzando le componenti si nota il contributo positivo della spesa pubblica e, ovviamente, quello fortemente negativo dei consumi. Il governo tedesco ha deciso di prorogare i sussidi di disoccupazione fino alla fine del 2021 anche attraverso i fondi Sure europei;
  • seconda revisione del dato sul Pil americano del secondo trimestre che è uscito leggermente migliore a -31.7% trimestre/trimestre annualizzato (rispetto a -32.9% precedente) ovvero -9.1% anno/anno.

Parziali segnali di distensione fra Cina e Stati Uniti dopo che i rispettivi funzionari, al termine di un colloquio telefonico, si sono detti positivi circa la risoluzione delle questioni relative alla fase uno dell’accordo firmato a gennaio. TikTok invece ha fatto causa all’amministrazione americana per il divieto sulle transazioni che è stato imposto. Ricordiamo che l’amministrazione americana ha imposto a ByteDance Ltd (la parent company di TikTok) di vendere gli asset americani entro metà settembre.

In Europa si comincia a pensare all’ipotesi di una bad bank: il prossimo 25 settembre si discuterà presso la Commissione Europea tra diverse istituzioni (vertici europei, BCE, asset management company, Eba, etc…) per valutare la costituzione di una bad bank europea che abbia l’obiettivo di ripulire i bilanci delle banche dai crediti deteriorati (soprattutto quelli generati dalla pandemia) che verrebbero ceduti a prezzi di mercato (quindi non scontati). Si vorrebbe evitare di arrivare a fallimenti di società con le conseguenti implicazioni sul mercato del lavoro.

In Giappone si dimette per problemi di salute il primo ministro Shinzo Abe al governo da otto anni. Il mercato il giorno stesso ha corretto sulla notizia e lo Yen si è rafforzato. I cambiamenti apportati all’economia e al mercato giapponese dal leader del partito LDP nell’ambito di quello che viene definito Abenomics probabilmente sono talmente radicati che rimarranno in essere: fra i principali citiamo la nuova politica monetaria (dopo che Kuroda è stato nominato presidente della BOJ), la minore tassazione alle imprese, la maggiore partecipazione al mercato del lavoro (soprattutto femminile), la maggiore immigrazione e il miglioramento della governance e redditività delle aziende.

A proposito di Giappone, è di oggi la notizia che Warren Buffet ha deciso di investire pesantemente proprio sulle trading companies giapponesi ritenute convenienti in termini valutativi e con un alto potenziale di dividendo.

Prezzi del petrolio in aumento dopo che alcune delle tempeste vicine al golfo del Messico si stavano trasformando in uragani. La zona è soggetta agli uragani ma la peculiarità attuale è che per la prima volta si tratta di due uragani gemelli (chiamati Marco e Laura!) che potrebbero arrivare a poca distanza l’uno dall’altro. I timori sono per la potenziale distruzione delle infrastrutture e per le attività di estrazione che verrebbero interrotte come già sta avvenendo in Texas e Louisiana. L’uragano Laura, avviatosi verso categoria 5, rischiava di superare quello Katrina del 2005 e diventare il peggiore uragano della storia ma raggiunta la terra giovedì scorso è stato poi classificato come livello 4.

In fermento il settore delle telecomunicazioni italiano. Il governo ha dato il via libera alla creazione di un’unica società di gestione della banda larga in Italia partecipata da Tim (50.1%) e CDP. L’infrastruttura dovrà essere integrata con quella di Open Fiber mentre al nuovo veicolo FiberCop verrà trasferita la rete secondaria di Tim, la partecipazione del fondo Kkr Infrastructure e le attività di FlashFiber (la JV tra Tim e Fastweb). La parte infrastrutturale sarà separata in una società controllata da Tim ma con una forte presenza di Cdp. Il progetto dovrà essere approvato dai CdA delle varie società coinvolte e infine ottenere il via libera dell’autorità antitrust.

QUESTA SETTIMANA

Questa mattina sono stati pubblicati i dati PMI cinesi che, pur in leggerissima discesa rispetto alla rilevazione di luglio, si mantengono sopra la soglia di espansione (PMI manifatturiero 51, servizi 55.2 e composite 54.5) confermando il cammino di ripresa intrapreso dalla Cina.

In settimana verranno pubblicati anche i PMI finali dell’Eurozona per il mese di agosto e PMI e ISM per gli Stati Uniti dove verranno monitorati con particolare attenzione i consueti dati sul mercato del lavoro (sussidi di disoccupazione) che ci si auspica proseguano nel trend di discesa intrapreso. La pubblicazione del Beige Book della Fed potrebbe dare ulteriori informazioni sulla forza del mercato del lavoro che potrebbe essere confermata venerdì 4 dai dati, riferiti al mese di agosto, sui nuovi occupati e da quello sulla disoccupazione atteso in calo a 9.8% da precedente 10.2%.

In Francia atteso l’annuncio di un piano da 100 miliardi per il 3 settembre.

Ricordiamo che oggi, lunedì 31 agosto, sono previsti gli stock split di Apple e Tesla: gli azionisti di Apple si ritroveranno con 4 azioni ogni 1 posseduta e conseguentemente il prezzo di riferimento sarà ¼ di quello di venerdì, mentre per Tesla il rapporto sarà di 5 azioni ogni una ricevuta. Gli stock split sono spesso utilizzati dalle società per aumentare la liquidità sul titolo rendendo il prezzo più accessibile a tutti. L’indice Dow Jones, che è un indice in cui la ponderazione dei titoli è in base al prezzo e non alla capitalizzazione di mercato (come invece avviene per la maggior parte degli indici), aveva come primo titolo Apple (circa 12%). Con lo stock split il peso di Apple scenderà (a circa 2.8%) così come il peso della tecnologia nell’indice. La società S&P Dow Jones Indices, leader globale della creazione di indici azionari, ha pertanto deciso di modificare la composizione del DJI sostituendo tre titoli (Pfizer, Exon e Rateyon) con Angen, Salesforce.com e Honeywell International. Con questi cambiamenti il peso della componente tech scende meno. Exon è un componente del Dow Jones dal 1928, ovvero da quando il numero dei titoli è passato da 20 a 30.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Come ogni tanto accade ripartono i confronti fra l’attuale crisi e quella del 2008. La differenza fondamentale che emerge è che all’epoca, a fronte di manovre monetarie espansionistiche, si sono susseguite misure fiscali di austerità che ne hanno quindi compensato gli effetti positivi. Attualmente, invece, le politiche fiscali sono molto pro-cicliche quindi abbiamo entrambe le leve dell’economia che agiscono nella stessa direzione. Ovviamente, all’auspicabile effetto positivo sulla crescita fa da contraltare un potenziale impatto sull’inflazione.

A tal proposito, dopo il simposio di questa settimana di Jackson Hole, i mercati si sono potuti tranquillizzare perché, dopo tanti rumors, è finalmente arrivata la conferma dell’obiettivo “simmetrico” di inflazione da parte della Fed e quindi del proseguimento della cosiddetta “repressione finanziaria”. I tassi dovrebbero rimanere fermi per ancora due o tre anni ma qualcuno arriva addirittura a sbilanciarsi parlando di tassi “perma-zero” o comunque vicino a zero per i prossimi 5-7 anni. Resta il fatto che la politica monetaria americana è ormai al servizio dell’obiettivo di occupazione e quindi, pur di raggiungerlo, è disposta a tollerare il rischio di una maggiore inflazione.

Torna quindi a guidare i mercati il tema della liquidità abbondante fornita dalle banche centrali: la conferma la troviamo nel fatto che a fronte di una capitalizzazione mondiale di circa 90 mila miliardi di dollari l’offerta di moneta complessiva (ovvero i vari M2) è pari a circa 89 mila miliardi.

Inoltre, se ci concentriamo sulla borsa americana, possiamo notare come la market cap sia ormai il doppio rispetto al Pil a dimostrazione di come sia stata sostenuta, soprattutto da marzo, dall’enorme liquidità riversata nel sistema (misurata dall’aggregato monetario M2). Appare evidente, ancora una volta, la disconnessione tra economia reale e mercati finanziari e il fatto che la famosa relazione market cap/gdp, individuata da Warren Buffet come uno dei principali indicatori di valutazione del mercato, non sia assolutamente stata presa in considerazione dagli investitori che hanno continuato a comprare le azioni di un’economia in rallentamento/recessione.

Questo elemento unitamente all’avvicinarsi della produzione di un vaccino efficace contro il corona-virus mantiene il buon sentiment sui mercati finanziari.

Positive le performance delle nostre linee di gestione con ancora la Chronos che spicca avendo una maggiore esposizione al mercato e al settore trainante da un po’ di tempo a questa parte, ovvero la tecnologia americana.

Sulle linee con componente azionaria in settimana è stata aumentata l’esposizione all’Europa, e in particolare al settore industriale, acquistando l’ETF SPDR MSCI Europe Industrials. In questo modo l’esposizione azionaria è stata avvicinata ulteriormente a quella dei benchmark di riferimento. Sulla linea Chronos sono state apportati dei cambiamenti alla composizione di portafoglio prendendo parzialmente profitto sui titoli della tecnologia e inserendone altri per ottenere una maggiore diversificazione settoriale.

Analisi dei mercati del 19.11.2019

Questa settimana i mercati azionari, nel complesso, sono stati ancora positivi: gli Stati Uniti raggiungono“territori inesplorati” con i tre indici principali (S&P 500, Dow Jones e Nasdaq) su nuovi massimi assoluti.

Il comparto obbligazionario governativo vede un allargamento dello spread tra periferia e Germania. Sul fronte cambi segnaliamo il rafforzamento della sterlina, sulla notizia che Farage non presenterà candidati, dove i Conservatori hanno vinto le scorse elezioni (2017), confermando quindi un’alleanza con i Tories. Johnson, in questo modo, ha maggiore probabilità di vittoria.

Il news-flow proveniente dalle negoziazioni commerciali continua ad essere molto“volatile” e, vista l’importanza del tema, i mercati si muovono di conseguenza. I temi di discussione sui quali si incagliano le due controparti riguardano sempre l’ammontare degli acquisti di derrate agricole e la gestione delle proprietà intellettuali da parte della Cina. Secondo il consigliere economico alla Casa Bianca Larry Kudlow Cinae Stati Uniti sono vicini ad un accordo sul commercio dato che il dialogo sembra essere “molto costruttivo per mettere fine a 16 mesi di guerra commerciale”, tuttavia non ci sono ancora dettagli sulle tempistiche.

Sul tema dei dazi, invece, sulle auto europee e giapponesi non è stata ancora presa una decisione da parte di Trump. Per quanto riguarda Huawei, indiscrezioni riportano che l’amministrazione americana sarebbe pronta ad introdurre una proroga di 90 giorni della licenza che consente, alle società americane, di continuare i rapporti con la società cinese.

La Cina è alle prese, da un lato, con dati macro economici relativi alla produzione industriale e alle vendite al dettaglio non particolarmente brillanti, e dall’altro con le proteste di Hong Kong che proseguono inesorabilmente e fanno temere l’approvazione, da parte del Congresso americano, del progetto di legge “Hong Kong Human Rights and Democracy Act” che ha come obiettivo la valutazione del rispetto degli accordi del 1997 circa l’autonomia di Hong Kong dalla Cina. La questione, come abbiamo già sottolineato, è delicata perché rischia di essere considerata un’indebita ingerenza degli Stati Uniti nella politica cinese.

Per fare fronte alla scarsa liquidità del mercato interbancario che sta alzando i costi del credito, la PBOC (banca centrale cinese), per la seconda volta in un mese, ha immesso nel sistema 200 miliardi di yuan tramite il sistema di prestiti a medio termine.

Si conferma, quindi, che l’economia cinese sta attraversando sotto molti punti di vista una fase di debolezza e di difficoltà (politiche, economiche e sociali), ma le autorità sono determinate nell’affrontarle, con i mezzi a disposizione, in modo mirato e graduale. Le politiche fiscali e monetarie sono entrambe in espansione ma senza il “bazooka” utilizzato durante la crisi del 2008 e che ha poi creato delle situazioni di bolle speculative.

In tema di banche centrali, in settimana si è riunita quella norvegese che ha sorpreso gli analisti mantenendo i tassi invariati al minimo storico di 1%, mentre le attese erano per un taglio di 25bps, sostenendo che non c’è l’urgenza di un ulteriore allentamento monetario.

Negli Stati Uniti l’inflazione al consumo per il mese di ottobre sale dello 0.4% mese/mese (+1.8% anno/anno) a causa di prezzo più alti di benzina e generi alimentari, mentre la componente “core” (che non considera le componenti più volatili di food&energy) sale solo dello 0.2% mese/mese (2.3% anno/anno).

Source: Bloomberg

L’inflazione, quindi, sotto controllo e l’economia in buona salute sono alla base del discorso al Congresso del governatore della Fed Powell che conferma un atteggiamento di wait & see da parte della Banca Centrale americana che non richiede al momento mosse sui tassi.

Passando all’Europa, in settimana è stato pubblicato lo Zew tedesco (indice di fiducia di operatori finanziari e analisti) in notevole miglioramento nella componente “aspettative” e in marginale miglioramento in quella relativa alla situazione corrente: oltre alle buone notizie circa le trattative Cina-Stati Uniti e il negoziato sulla Brexit, anche il buon andamento dei mercati finanziari potrebbe avere aiutato. Positiva la stima del Pil del terzo trimestre (+0.1%) che permette all’economia tedesca di “schivare” la recessione tecnica.

Anche la stima del Pil per l’intera Eurozona sorprende leggermente in positivo con +1.2% (rispetto ad attese di +1.1%) confermando le ipotesi di stabilizzazione del quadro macro-economico europeo (e non ulteriore deterioramento). L’inflazione al consumo rimane stabile con il CPI di ottobre che segna un +0.7% anno/anno e +1.1% anno/anno nel dato “core”.

Ancora debolezza per i BTP italiani che pagano l’incertezza politica aggravata, ultimamente, dalle questioni relative al tema Ilva-Arcelor Mittal e conseguenti scontri all’interno del governo. Inoltre, alcuni analisti fanno notare come il sistema di “tiering”, introdotto dalla BCE per non penalizzare troppo gli istituti di credito che detengono riserve presso la banca centrale, induca quelli italiani ad indebitarsi sul mercato interbancario (a tassi negativi) e depositare presso la BCE (a tasso zero) lucrando sulla differenza. Il risultato è una risalita dei tassi sull’interbancario e, di conseguenza, sui BTP.

Nessuna variazione né sul rating (BBB (high) né sull’outlook (stabile) da parte di DBRS relativamente al debito italiano: l’agenzia canadese aveva, ad agosto dopo la formazione del governo conte bis, espresso positività sulla situazione debitoria del paese, considerato il migliore rapporto che si sarebbe creato con la UE. Sottolineava, però, il rischio di una crescita bassa e di un esecutivo fragile data la scarsa maggioranza in Senato e le divisioni interne. Stesse considerazioni reiterate anche venerdì sera.

Difficoltà politiche anche in Spagna dopo il recente esito elettorale: il partito del premier Sanchez sta cercando di firmare un accordo con Podemos per creare un governo di coalizione. La combinazione dei due non sarà comunque sufficiente ad assicurarsi la maggioranza in parlamento motivo per cui dovranno cercare il sostegno di altri partiti.

Per Piazza Affari inizia la stagione di stacco delle cedole “autunnali”: si parla di circa 21 miliardi di euro di dividendi che verranno distribuiti dalle 40 blue chips italiane, in crescita rispetto ai 19 miliardi del 2018 e al livello più altro dalla crisi finanziaria del 2008.

Per quanto riguarda l’IPO di Aramco dal prospetto informativo risulta che è prevista per il periodo 17 novembre/4 dicembre, poco prima della riunione OPEC del 5/6 dicembre.

QUESTA SETTIMANA

Ieri mattina, la PBOC (Banca centrale cinese) ha tagliato, a sorpresa, uno dei tassi di interesse, il “reverse repurchase rate” a sette giorni che è passato da 2.55% a 2.50%. Si tratta del primo intervento in quattro anni, sul tasso al quale la banca centrale prende a prestito denaro dalle banche commerciali, e conferma la disponibilità dell’autorità monetaria ad agire per stimolare la crescita e fornire liquidità al sistema.

Mercoledì 20 verranno pubblicate le minute della Fed, relative al meeting del 30 ottobre, che dovrebbero confermare l’approccio attendista e “data dependent” della banca centrale.

Giovedì, in UK, il partito laburista pubblicherà il proprio programma elettorale.

Sempre giovedì l’OCSE presenterà il suo outlook per il 2020.

Alla luce dei dati tedeschi leggermente migliori delle aspettative usciti durante la scorsa settimana, ci potrebbero essere miglioramenti anche per i dati preliminari di PMI di Francia, Germania ed Eurozona (in aggregato) la cui pubblicazione è prevista venerdì.

Questa settimana sono in programma vari discorsi di banchieri centrali fra i quali si segnala quello di Christine Lagarde venerdì.

Da monitorare, come sempre, gli sviluppi sul fronte commerciale Cina – Stati Uniti.

Parliamo anche oggi di posizionamento degli investitori e del conseguente impatto sugli asset finanziari: a conferma di quanto detto nelle settimane scorse, dall’ultima Fund Manager Survey di Merrill Lynch di novembre è emerso che, effettivamente, la quota detenuta in cash si è ridotta, a vantaggio dell’azionario, grazie alla percezione del miglioramento dello stato dell’economia e dell’inflazione. Questo spiegherebbe il rally dei mercati dell’ultimo mese: gli investitori rimasti scarichi di azionario per i timori di rallentamento/recessione si sono dovuti ricoprire.

Una considerazione riguardo l’ottima performance azionaria di questo anno contribuisce a spiegare il posizionamento scarico degli investitori: in base ai libri di testo i mercati azionari dovrebbero salire sulle aspettative di miglioramento del ciclo economico, e quindi degli utili, mentre quello che attualmente stiamo vivendo non è certo un contesto di crescita robusta o di utili in straordinaria ascesa. Ecco perché gli investitori erano sottopesati sull’equity e sovrappesati sulla liquidità, perché i normali driver di crescita non erano ritenuti così potenti da generare un rally apprezzabile.

Il punto è che, come scritto spesso in questa sede, siamo in un paradigma del tutto nuovo per i mercati, in cui i tassi estremamente bassi e talvolta negativi creano dei comportamenti ai quali non si è abituati e non si hanno regole da seguire o esperienze passate cui attingere come riferimento.

Ecco che il mercato obbligazionario diventa come una ZTL (paragone sentito di recente e che rende l’idea) dove si paga per entrare (paradossalmente il debitore viene pagato per prendere soldi a prestito) e si inverte lo scopo per cui si comprano certi strumenti finanziari: oggi il rendimento delle azioni (guardando al dividend yield o all’earnings yield) è superiore a quello delle obbligazioni e quindi i bond possono essere comprati per ottenere un apprezzamento in conto capitale (capital gain) mentre l’equity per il flusso monetario che genera! Esattamente l’opposto di quello a cui si è abituati a pensare.

Quest’anno entrambe le asset class, bond ed equity, sono salite ma per motivi diversi rispetto a quelli canonici.
Questo è vero soprattutto in Europa dove i rendimenti obbligazionari sono estremamente bassi, mentre negli Stati Uniti è un po’ più semplice la composizione di portafogli bilanciati dato che un minimo di flusso cedolare esiste.

Analisi dei mercati del 29.10.2019

Settimana positiva per i mercati finanziari, soprattutto azionari. Leggero rialzo per i rendimenti governativi. Dal punto di vista valutario si segnala il rafforzamento del dollaro e delle valute emergenti.

Analizziamo con ordine i principali eventi della settimana partendo dalle decisioni delle banche centrali.

Nulla di nuovo dalla conferenza stampa della BCE presieduta per l’ultima volta da Mario Draghi. I tassi sono rimasti invariati, tasso sui depositi: -0.50%, e si è confermato il programma di QE per 20 miliardi al mese a partire dal primo di novembre e “finché sarà necessario”. Christine Lagarde, prossimo governatore della BCE, ha partecipato alla riunione come ospite. Draghi ha ribadito che il quadro macro è debole e la politica monetaria resterà accomodante ma ha, nuovamente, sottolineato la necessità di stimoli fiscali, soprattutto per i paesi con più margine di manovra.

In nord Europa la Riksbank, banca centrale svedese, lascia, come atteso, i tassi invariati a -0.25%, ma comunica che intende portarli a zero a dicembre in un’ottica di normalizzazione della politica monetaria. Il rallentamento dell’economia domestica è visto semplicemente come un ritorno al trend dopo molti anni di forte crescita; la Banca Centrale Norvegese lascia i tassi invariati a 1.50%, dopo il rialzo del mese scorso.

Anche fra i mercati emergenti ci sono state decisioni sui tassi: il Cile ha tagliato il tasso base di 25bps a 1.75%, la Russia lo ha tagliato di 25bps a 6.50% e infine la Turchia ha abbassato il one-week repo rate al 14% (da 16.50%).

Si confermano, quindi, politiche monetarie molto accomodanti, con spazi per ulteriori tagli soprattutto nei paesi emergenti, visto il generale basso livello dell’inflazione.

Passando ai dati macroeconomici i PMI preliminari usciti in settimana sono misti. In Giappone hanno deluso parecchio ma sono giustificati, in parte, dal tifone che ha colpito il paese nelle scorse settimane e dall’aumento dell’Iva. In Europa, nel complesso, sono usciti PMI stabili e, geograficamente, la Francia è andata molto bene mentre la Germania arranca ancora nel manifatturiero; in USA rimangono stabili con il settore manifatturiero che prosegue nel rimbalzo.

In Germania, venerdì è stato pubblicato l’IFO tedesco, in linea con le attese e con il precedente: analizzando la composizione migliora la parte “expectations” mentre delude quella “current assesment”.

Source: Bloomberg

La Bundesbank ipotizza che nel terzo trimestre ci sarà un’ulteriore riduzione del Pil ma esclude una recessione intesa come ampio e durevole declino della produzione.

In generale possiamo ipotizzare una generale stabilizzazione del quadro economico.

Il Parlamento britannico ha votato a favore dell’accordo sulla Brexit ma, nello stesso tempo, ha bloccato la possibilità di una risoluzione rapida, escludendo, quindi, un’uscita il 31 ottobre. Visto che, probabilmente, l’Europa concederà un’estensione fino a gennaio il primo ministro Boris Johnson ha chiesto elezioni anticipate il prossimo 12 dicembre.

Sul fronte dei negoziati commerciali, indiscrezioni suggeriscono che Washington e Pechino sono vicine a finalizzare alcune parti dell’accordo.

Riguardo alla manovra finanziaria italiana, la Commissione Europea ha chiesto chiarimenti sul budget 2020 in modo da valutare se sussiste il rischio di “deviazione significativa” rispetto alle raccomandazioni del Consiglio dello scorso 9 luglio. La richiesta è in ottica di dialogo costruttivo con l’Italia, infatti, Moscovici ha dichiarato non si chiedono modifiche ma solo spiegazioni.

Venerdì, a mercati chiusi, S&P si è espressa sull’Italia: il rating, come atteso, è stato lasciato invariato a BBB con outlook negativo. L’agenzia di rating considera credibili gli obiettivi fiscali del governo anche se la debolezza della domanda, sia interna che estera, e la bassa inflazione rendono più complicato abbassare il debito. Le stime di crescita sono per uno 0.1% quest’anno e 0.4% nel 2020.

Source: Bloomberg

La quindicesima emissione del BTP Italia si conclude con successo, oltre le aspettative, a quota 6.75 miliardi. Il tasso minimo garantito è stato alzato da 0.60% a 0.65%; è stata una novità di questa emissione la possibilità di rivedere il tasso prima della fase riservata agli investitori istituzionali.

Passando al micro la stagione dei risultati negli Stati Uniti è arrivata a quasi la metà e mostra utili in discesa di circa 0.5% ma in misura inferiore a quanto atteso dagli analisti, che si aspettavano una contrazione nell’ordine del 3/4%. E’ vero che le stime degli analisti erano state riviste parecchio al ribasso ma è altrettanto vero che la sorpresa positiva c’è ed è generalmente ben vista dai mercati.

QUESTA SETTIMANA

Anche questa settimana sarà moto movimentata, visti i diversi eventi in programma.

Saranno ancora le banche centrali le protagoniste, iniziando mercoledì con la riunione della Fed: è atteso, con una probabilità di quasi il 91%, un taglio. Sarebbe il terzo consecutivo di 25 bps, che porterebbe i tassi nel range 1.50-1.75%. L’attenzione del mercato sarà sulle indicazioni circa le prossime mosse: potrebbe essere annunciato il ritorno ad una politica monetaria “data driven”. Powell potrà dare anche dei dettagli su come fornire liquidità, in modo permanente, al sistema. Ricordiamoci che, attualmente, la Fed acquista T-bill, quindi titoli di stato a breve termine, nella misura di 60 miliardi al mese.

Source: Bloomberg

Nello stesso giorno anche la Bank of Canada comunicherà la sua decisione: si attendono tassi invariati.

Giovedì toccherà alla Bank of Japan deliberare sui tassi e fornire un’indicazione circa l’outlook per l’economia giapponese: sono attesi tassi invariati, attuale livello -0.10%, e una forward guidance che ribadisca l’importanza di tenerli bassi fino almeno alla prossima primavera.

La UE sembra intenzionata a stabilire un’estensione della Brexit fino al 31 gennaio. Il parlamento britannico oggi vota per andare ad elezioni anticipate il 12 dicembre ma anche per cambiare la legge che richiede una maggioranza di due terzi del parlamento affinché la mozione di elezioni anticipate possa avere successo. Johnson dichiara che, comunque, in caso di vittoria alle elezioni farà ratificare l’accordo già firmato da lui.

In Cina verranno pubblicati i PMI, che potrebbero confermare la fase di debolezza dell’economia. Si terrà il plenum del Partito Comunista durante il quale, probabilmente, si parlerà anche delle proteste di Hong Kong oltre alle misure per supportare l’economia.

Mercoledì verrà pubblicato il dato sul PIL americano atteso in rallentamento a 1.6%
Venerdì avremo la pubblicazione dei dati su ISM manifatturiero americano e mercato del lavoro.

Source: Bloomberg