Analisi dei mercati del 15.02.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana decisamente positiva per i mercati, soprattutto quelli azionari che beneficiano delle forti aspettative sul pacchetto fiscale americano che potrebbe raggiungere quanto i desiderata dei democratici (1.900 miliardi di dollari). In Italia la notizia della formazione del governo Draghi porta un indubbio vantaggio ai BTP (il decennale è arrivato a 0.45% di rendimento) e allo spread (sceso sotto 100 bps e attualmente stabile intorno a 90 bps).

Il buon “mood” sul comparto azionario è dimostrato anche dai flussi verso i fondi azionari: l’ultimo dato disponibile ha raggiunto il livello massimo da quando esiste la serie storica (circa 20 anni).

Anche gli indicatori di volatilità (Vix per S&P500 e Vstoxx per Eurostoxx 50) si attestano su livelli estremamente bassi, segno o che il mercato percepisce minori tensioni (positivo) o di maggiore accondiscendenza (più preoccupante).

In settimana sono continuati ad arrivare messaggi rassicuranti da parte delle banche centrali: Christine Lagarde ha ribadito che la politica monetaria deve rimanere accomodante nonostante l’aumento dell’inflazione ma la politica fiscale resta cruciale; stesso messaggio dagli Stati Uniti, dove la presidente della Fed di Cleveland ribadisce che la politica monetaria resterà accomodante per molto tempo poiché l’economia è ancora lontana dagli obiettivi di massimo impiego e stabilità dei prezzi; lo stesso Powell sostiene che la disoccupazione è tale per cui ci vorrà parecchio tempo affinché un eventuale surriscaldamento dell’economia arrivi ad impattare sull’inflazione.

In tema di rapporti fra Cina e Stati Uniti in settimana c’è stata la prima telefonata tra Biden e Xi Jing Ping (avvenuta, secondo alcuni, non proprio tempestivamente): se, indubbiamente, i toni sono cambiati rispetto all’amministrazione precedente, è anche vero che quando è stato trattato il tema dei diritti umani e delle libertà individuali il presidente cinese ha ribadito che gli affari interni non devono interessare nessuna forza straniera. Rimane, quindi, un tema delicato e un fronte ancora aperto.

Niente impeachment per Donald Trump al Senato dove non si riesce ad arrivare alla maggioranza di 2/3 necessaria per mettere ufficialmente l’ex presidente fuori dai giochi. Alcuni senatori repubblicani hanno votato a favore ma non in numero sufficiente a fare passare il provvedimento. Trump potrà, così, ricandidarsi alle elezioni del 2024.

Come abbiamo scritto all’inizio il newsflow politico italiano garantisce una buona intonazione ai nostri titoli di stato che, nonostante in settimana siano stati collocati nove miliardi di BTP (scadenza 3,7 e 20 anni) con una domanda pari a 13 miliardi, mantengono rendimenti estremamente bassi. Il prossimo obiettivo dei BTP potrebbe essere quello di raggiungere i livelli di rendimento dei Bonos (titoli di stato spagnoli che rendono la metà dei nostri). Secondo alcuni analisti, inoltre, il Tesoro dovrebbe approfittare della situazione contingente per cominciare a pensare all’ipotesi di un’emissione di un BTP matusalemme (100 anni) che, idealmente, potrebbe rendere ad oggi il 2.5%. Per ora la scadenza più lunga di un BTP è 50 anni, si tratta di un’emissione del 2016 (quindi scadenza 2067) che rende l’1.7% (cedola 2.8%).

Si torna a parlare di M&A bancario in Italia, con Draghi che dovrebbe accelerare il processo di consolidamento, e il settore reagisce con un forte rerating. MPS, nello specifico, beneficia di due fattori: 1) le negoziazioni in corso renderebbero neutrale per Unicredit l’acquisizione da un punto di vista del capitale (grazie ai crediti fiscali pari a 2.5 miliardi per DTA – deferred tax assets- alla la garanzia sui quasi 10 miliardi di contenzioso legale e all’intervento di Amco per l’ulteriore pulizia dei bilanci) e 2) manifestazioni di interesse verso l’istituto di Siena sono giunte sia dal presidente di Unicredit Padoan che da diversi fondi fra i quali il fondo Apollo (che intende esaminarne i conti). Su questa seconda ipotesi Equita Sim esprime perplessità dato che per definizione l’orizzonte temporale di un fondo è di breve termine e la strategia, di conseguenza, più aggressiva.

Il risiko italiano bancario coinvolge, come sappiamo, anche BancoBPM che, secondo le ultime indiscrezioni potrebbe rientrare nel piano di acquisizioni di Unicredit insieme a MPS. In questo caso le “nozze” naturali fra BancoBPM e BPER verrebbero ostacolate con l’istituto di Modena che potrebbe valutare la Popolare di Sondrio. 

Oltre alle news sul risiko il settore ha beneficiato anche della reporting season che è andata bene non tanto per i dati sugli utili (livello aggregato molto basso e simile a quello di dieci anni fa) quanto per le prospettive sui dividendi. Tutte le principali banche (sia tradizionali che più “asset gatherer”) pagheranno quanto possibile in base ai vincoli imposti dalla BCE (livello più basso tra 15% degli utili 2019/2020 e 0.20% in termini di Cet1) ma sono pronte, appena questi verranno meno, a distribuire interamente quanto disponibile. A fine luglio il regolatore valuterà gli stress test dell’Eba e deciderà quali banche potranno remunerare ulteriormente gli azionisti perché la qualità del capitale risulta adeguata.

Sul fronte dei dati macroeconomici segnaliamo che è uscita leggermente in rialzo (ma meno delle attese) l’inflazione US di gennaio che segna un +1.4% anno/anno. Sul tema inflazione, se il piano Biden andrà in porto, ci potrebbe anche essere un impatto positivo derivante dal raddoppio del salario minimo orario (a 15 dollari). Il tema dell’inflazione sappiamo che è attentamente osservato perché impatta sui tassi reali e potenzialmente sulle politiche monetarie. Per questo motivo il dato sul CPI era un osservato speciale e, pur essendo uscito ad un livello ragionevole, il semplice fatto che sia stato leggermente inferiore alle attese ha un po’ destabilizzato gli investitori.

Prosegue, in ambito obbligazionario e in generale sui mercati, la fame di rendimenti: la domanda è tale da arrivare a comprimere anche i rendimenti delle obbligazioni High Yield (quelle più ad alto rischio) che raggiungono così livelli molto bassi: negli Stati Uniti per la prima volta nella storia sono scesi sotto il 4%. Il fenomeno è significativo perché un rendimento così basso si è raggiunto nonostante l’offerta di obbligazioni sia stata negli ultimi anni estremamente alta. Le emissioni societarie hanno, infatti, superato quota tre mila miliardi di dollari globalmente con il grosso delle scadenze nel 2025 (tema sul quale si sta abbastanza dibattendo ultimamente).

Per quanto riguarda le materie prime segnaliamo due cose: 1) il prezzo del petrolio raggiunge i 60 dollari al barile (WTI) per effetto della produzione texana impattata dalle fredde temperature e nonostante l’OPEC abbia rivisto al ribasso la domanda; 2) ottima la performance del platino (il +11% in settimana porta il prezzo al livello più alto degli ultimi sei anni) che beneficia della forte domanda legata al suo utilizzo nel settore delle energie rinnovabili; inoltre, in quanto sostituto del palladio, tende a fare “catch up” (chiudere il gap al rialzo) sul succedaneo. Geograficamente sembra essere molto forte la domanda proveniente dalla Cina mentre da un punto di vista dell’utilizzo, sebbene il platino sia molto utilizzato nelle marmitte catalitiche, il motivo del recente rally è da attribuirsi alle prospettive dell’idrogeno: è infatti utilizzato per la produzione delle celle dei veicoli e per gli elettolizzatori di ultima generazione.

Si torna a parlare di bitcoin con Tesla che annuncia di avere acquistato 1.5 miliardi in criptomonete come diversificazione della liquidità e intende cominciare ad accettare il bitcoin come mezzo di pagamento. Elon Musk (CEO di Tesla) si era espresso, attraverso Twitter, a favore delle criptovalute nelle scorse settimane definendole “una cosa positiva”. I bitcoin acquistati da Tesla verranno classificati in bilancio come “attività immateriali a lungo termine” e rappresentano circa l’8% del totale di cassa, ma la società stessa ha avvisato che gli utili potrebbero diventare più volatili.

Adesso si specula che anche Apple potrebbe seguire l’esempio di Tesla sviluppando addirittura un portafoglio (Apple Wallet) e una piattaforma per lo scambio di criptovalute. Secondo un analista di RBC Capital Markets, considerando gli utenti di Apple, il business sarebbe più redditizio addirittura dell’auto che si guida da sola.

Sempre in tema auto e bitcoin è curiosa la notizia che riguarda un giovane di Padova che ha utilizzato i guadagni ottenuti investendo in bitcoin per comprarsi una Ferrari 360 Modena. Ovviamente non è stato un pagamento in bitcoin ma c’è stata una conversione in euro da parte della piattaforma di pagamento in criptovalute (che ha verificato che i bitcoin non provenissero da attività illecite.

Inoltre, dopo Paypal (nell’autunno 2020) e Visa, anche Mastercard si sta preparando ad accettare transazioni in criptovalute: la società ha constatato che sempre più persone utilizzano le carte di credito per acquistare criptovalute e quindi non voleva rimanere fuori da questo trend di mercato.

Il giorno successivo l’annuncio di Mastercard, è arrivata un’altra spinta per il bitcoin: l’antica banca americana BNY Mellon ha annunciato che garantirà ai suoi clienti il deposito di criptovalute. Oltre a trattarsi della banca più antica e tradizionale, è anche una grossa banca depositaria. La notizia è stata accolta positivamente, quindi, perché apre la strada all’utilizzo di qualsiasi strumento finanziario. Curioso che l’erede della storica famiglia Matthew Mellon sia stato uno dei primi rappresentanti dell’aristocrazia finanziaria ad investire in criptovalute.

QUESTA SETTIMANA

Le varianti del virus sono l’elemento da osservare con più attenzione e che più trattiene i governi dal rilassare le misure restrittive: i vari produttori dichiarano che i vaccini sono in grado di coprire dalle diverse varianti del virus che sembrano essere più aggressive in termini di contagiosità, tuttavia, in attesa di arrivare ad una immunità di gregge, spesso si preferisce procedere a lockdown più o meno selettivi per evitare nuove ondate.

Oggi, lunedì 15, i mercati americani sono chiusi per la festività del “President’s Day”.

Sia negli Stati Uniti che in Europa verranno rilasciate le minute della Fed relative ai meeting di gennaio.

Per quanto riguarda i dati macro saranno importanti quelli relativi alla produzione industriale e alle vendite al dettaglio ci daranno un’idea dello stato dell’economia americana.

In settimana verranno rilasciati i dati di fiducia delle imprese preliminari (PMI flash) per il mese di febbraio sia in Europa che negli Stati Uniti.

In Italia è atteso il voto di fiducia del Parlamento al nuovo governo Draghi: mercoledì si esprimerà il Senato e giovedì la Camera dei deputati.  

Venerdì il neopresidente americano Joe Biden parteciperà al G7 discutendo di pandemia, economia e Cina. Janet Yellen ha chiesto ai leader dei G7 di “agire in grande” per aiutare l’economia ad uscire dalla crisi con un maggiore stimolo fiscale.

La commissione Servizi Finanziari della Camera americana discuterà del recente aumento della volatilità del mercato azionario legata al fenomeno Reddit. Rappresentanti della piattaforma Robinhood saranno chiamati a testimoniare.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Come più volte discusso l’inflazione può essere buona, ovvero derivare da un aumento della domanda che a fronte di un’offerta limitata fa salire i prezzi, oppure può essere cattiva e derivare da carenza o shock di offerta (senza una domanda particolarmente brillante) ed in questo caso le azioni che si possono intraprendere per gestirla sono decisamente più limitate.

Sappiamo che con il Covid e i vari lockdown hanno causato uno shock enorme alla domanda ma sappiamo anche che pure l’offerta ne ha risentito (con la chiusura delle attività produttive). Con la fine della pandemia la domanda si dovrebbe sbloccare ed è importante che l’offerta possa starle dietro per non creare inflazione cattiva.

Siamo sicuramente all’inizio del ciclo economico e, per l’ennesima volta, con diverse forme e diverse argomentazioni, tutti i banchieri centrali e importanti esponenti dei governi hanno ribadito l’importanza della spesa fiscale garantendo al contempo massimo supporto da parte delle autorità monetarie.

Quindi, è chiaro che l’inflazione sarà tollerata e incentivata. Ma rimane un tema da seguire con estrema attenzione per l’impatto soprattutto sui tassi più a lungo termine e, di conseguenza, sulle valutazioni azionarie.

A proposito di questo ultimo aspetto ribadiamo che, a fronte di multipli di mercato sicuramente non convenienti, il confronto fra i rendimenti azionari e quelli obbligazionari è clamorosamente a vantaggio dei primi (come citato nella prima parte anche la componente più rischiosa dell’obbligazionario ha rendimenti ai minimi storici). Tale vantaggio si potrebbe erodere in due casi: 1) gli utili non decollano (perché il ciclo fa fatica a ripartire) e le valutazioni diventano ancora più care, 2) i tassi salgono (perché l’inflazione preme) e la convenienza relativa si riduce.

All’inizio di questo commento abbiamo citato il governatore della Fed Powell il quale sostiene che c’è ancora spazio per surriscaldare l’economia. Questo concetto è legato al tema dell’”output gap” citato sempre più spesso ultimamente. Per “output gap” si intende la differenza fra il Pil effettivo e quello a potenziale a cui si può tendere con le risorse disponibili. In estrema sintesi, quando è positivo indica che l’economia cresce sopra il potenziale e quindi crea pressioni inflazioniste, quando è negativo, invece, può segnalare il rischio di recessione e deflazione. Idealmente, ad oggi, siamo in una situazione di output gap negativo, situazione dalla quale è bene uscire ma che non dovrebbe ancora creare un livello di inflazione preoccupante.

Da un punto di vista di asset allocation, finché rimane sotto un certo livello l’inflazione va bene perché aiuta a tenere bassi i tassi reali mentre è marginalmente negativa per le obbligazioni e positiva per gli asset reali e per l’azionario. Oltre un certo livello rischia di scatenare tensioni a livello di banche centrali e, di conseguenza, sui mercati sia azionari che obbligazionari per l’effetto che avrebbe sui tassi di interesse. Occorre tenere presente che gli asset reali invece (es. le materie prime) potrebbero rappresentare un rifugio più sicuro.

Positiva la performance delle nostre linee di gestione soprattutto della linea ITA (che beneficia del buon andamento del mercato italiano) e della Chronos. Molto buona anche la performance della Sicav Stable Return che, nonostante mercati obbligazionari sostanzialmente stabili, guadagna quasi un punto percentuale.

Analisi dei mercati dell’1.02.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana che si è appena conclusa ha visto un repentino incremento della volatilità (evidente anche dal movimento del VIX e del VSTOXX, rispettivamente indicatori di volatilità dell’indice S&P500 e dell’Eurostoxx50) che ha portato una correzione diffusa su tutti i principali mercati azionari.

Le motivazioni non sono particolarmente evidenti ma possiamo ritenere che siano riconducibili essenzialmente a quei fattori che sono di fondamentale supporto per i mercati: le politiche monetarie e quelle fiscali. Il tema dei vaccini è sempre presente in quanto possibili ritardi nella consegna rendono più difficile individuare chiaramente una fine alla fase pandemica in atto. Inoltre, a tutto ciò si aggiunge quanto successo su alcuni titoli negli Stati Uniti presi di mira da investitori retail, che ha creato parecchia volatilità.

Partiamo dalle banche centrali.

Martedì mattina la banca centrale cinese ha drenato liquidità dal mercato in una operazione a mercato aperto e il mercato ne ha immediatamente risentito dato che ha associato la mossa alla dichiarazione di un esponente della PBOC secondo il quale c’è il rischio di bolle negli asset e nell’immobiliare. Poi dal World Economic Forum dell’IMF il governatore della PBOC ha cercato di calmare le acque dichiarando che la politica monetaria continuerà a supportare l’economia e non è prevista un’uscita prematura da questo tipo di atteggiamento. Il risultato è comunque stato di generare un po’ di tensione sul segmento interbancario con i tassi a breve che sono saliti oltre il corridoio fissato dalla banca centrale (il tasso overnight ha toccato in settimana il livello massimo degli ultimi sei anni) ed è particolarmente strano che questo avvenga avvicinandosi al Capodanno lunare cinese (12 febbraio).

Per quanto riguarda la Fed, come era ampiamente atteso, non ha apportato modifiche alla propria politica monetaria ma ha ribadito, come anche la BCE aveva fatto, che è pronta ad utilizzare tutti gli strumenti a disposizione per sostenere l’economia dato che negli ultimi mesi c’è stato un leggero rallentamento e che l’andamento dipende essenzialmente dal virus e da come andranno avanti le vaccinazioni. È stato ribadito, da parte di Powell, che l’occupazione è un obiettivo della Fed e quindi lo stimolo monetario non verrà meno finché non si tornerà ad un adeguato livello di occupazione.

Soprattutto la tensione sull’interbancario cinese ha per un attimo riaperto il tema delle banche centrali e sottolineato come i mercati siano ancora estremamente dipendenti dalla liquidità che queste forniscono. Il venire meno della liquidità è ovvio che crea problemi, ma anche la non maggiore azione crea perplessità perché ormai i mercati sono abituati ad avere continuamente qualcosa di nuovo fornito dalle banche centrali.

Il cambio euro/usd è stato influenzato mercoledì dalle dichiarazioni di Knot: il membro della BCE ritiene che il mercato stia sottovalutando la probabilità di ulteriori tagli di tassi e ribadisce che l’istituto centrale utilizzerà, se necessario, tutti gli strumenti per controbilanciare l’apprezzamento dell’euro qualora sia messo a rischio il raggiungimento del target di inflazione.

Per quanto riguarda il tema dei vaccini e della pandemia il newsflow è indubbiamente variegato e alterna notizie negative a notizie positive. Le varianti del virus continuano ad impensierire così come suscitano perplessità i ritardi nelle consegne (di Pfizer e forse anche di Astrazeneca), a questi elementi si è aggiunta la notizia relativa a Merck che ha deciso di interrompere le sperimentazioni a fronte di risultati deludenti.

Però, ci sono anche delle buone notizie: sia Pfizer cha Moderna ritengono che il vaccino sia efficace anche contro le varianti e Moderna, in particolare, dichiara che sta già lavorando ad un richiamo del vaccino adatto alle nuove versioni del virus. Eli Lilly ha comunicato che nei malati trattati con il suo farmaco monoclonale il rischio di ospedalizzazione si è ridotto notevolmente (circa -70%) così come quello di morte. Inoltre, in occasione della pubblicazione dei risultati trimestrali J&J ha comunicato che il suo vaccino (che ha il vantaggio di essere monodose) dovrebbe terminare le sperimentazioni la prossima settimana e l’approvazione da parte dell’FDA (autorità americana sul farmaco) potrebbe arrivare a fine febbraio. Infine, il vaccino di AstraZeneca ha ottenuto il via libera dell’EMA (l’autorità europea sui farmaci) che ha dichiarato che potrà essere utilizzato anche sopra i 55 anni (nonostante per questa fascia di popolazione i dati a disposizione siano modesti); in Italia, tuttavia, l’AIFA ne ha autorizzata la somministrazione solo nei soggetti fra i 18 e i 55 anni.

Intorno a giugno si spera che il problema delle dosi disponibili possa essere superato. Guardando al caso di Israele, che è stato identificato da tutti come benchmark per valutare l’efficacia delle vaccinazioni e la soglia che consente il raggiungimento dell’immunità di gregge, emerge un quadro confortante: con quasi un terzo della popolazione vaccinata si è assistito ad un calo sensibile nelle ospedalizzazioni (-60%) con un’immunizzazione forte (circa 91%) raggiunta già dopo la prima dose.

Le decisioni circa le politiche fiscali, alla base della ripresa per questo anno e per gli anni a venire, sono sempre attentamente monitorate e qualunque notizia su quel fronte genera dei movimenti di mercato. Infatti, un po’ di tensione ha suscitato il dibattito sul pacchetto fiscale in US, il c.d. “rescue plan” che potrebbe essere ritardato di un mese per farlo coincidere con la fine dei sussidi alla disoccupazione creando meno malumori fra i repubblicani.

In Europa, l’importanza del Recovery Plan è sottolineata anche dall’agenzia di rating Fitch che, dopo l’avvertimento di Moody’s, mette in guardia l’Italia da un possibile downgrade del rating in assenza di misure governative atte ad ottenere e utilizzare i fondi europei. Per Fitch il rating italiano attuale (BBB-) è al limite con la categoria junk. Ricordiamo che gli appuntamenti con le agenzie di rating sono previsti per questa primavera, esattamente quando andrà presentato il Recovery Plan all’Europa.

Il Fondo Monetario Internazionale (IMF), nella pubblicazione del suo consueto outlook, ha rivisto al rialzo (rispetto alle attese contenute nell’edizione di ottobre) le stime del pil mondiale per il 2021 che passa da 5.2% a 5.5% mentre ha lasciato invariate a +4.2% quelle per il 2022. A livello geografico la previsione per gli Stati Uniti è stata alzata di due punti a +5.1% (2021) mentre è stata abbassata di un punto per l’area euro (+4.2%). L’area emergente crescerà più dei paesi sviluppati grazie al contributo della Cina (+8.1%) e dell’India (+11.5%). Secondo l’IMF il miglioramento delle previsioni si deve all’approvazione e distribuzione dei vaccini ma le varianti del virus che si stanno manifestando e una possibile nuova ondata rappresentano i principali elementi di rischio per l’outlook.

Fra i dati macroeconomici rilevanti segnaliamo, per l’Europa, l’indice tedesco IFO (frutto dell’intervista a 7000 imprese – campione molto ampio – sullo stato dell’economia) che è risultato in calo rispetto al mese precedente e inferiore alle attese degli economisti; sarà importante valutare se i PMI in uscita questa settimana confermeranno o meno la debolezza.

Negli Stati Uniti la stima preliminare del Pil del quarto trimestre segna un +4% trimestre/trimestre con consumi un po’ più deboli a causa dell’aumento delle infezioni da coronavirus e delle conseguenti maggiori restrizioni imposte.

Finalmente è stato scelto il successore di Mustier alla guida di Unicredit: il nuovo CEO sarà Andrea Orcel che diventerà operativo dal 15 aprile, quando è prevista l’assemblea che rinnoverà l’intero CdA, ma dovrà in qualche modo gestire l’interregno fra lui e Mustier che sembra uscirà anticipatamente dopo l’approvazione dei conti il 10 febbraio. Orcel è stato in Merrill Lynch fino al 2012 per poi approdare in UBS ed è sicuramente esperto di operazioni di M&A.

Complessivamente buoni i risultati delle principali società americane che hanno riportato in settimana: Apple ha battuto le aspettative sia sui ricavi (che hanno superato il livello psicologico di 100 miliardi di dollari) che sugli utili, come anche Facebook. Invece Tesla ha superato le stime sui ricavi (quasi 11 miliardi) ma non quelle sugli utili. Nonostante risultati di tutto rispetto i titoli hanno corretto.

La settimana è stata caratterizzata da un fenomeno assai singolare che ha riguardato alcuni titoli americani che sembravano essere spariti dal radar screen degli investitori (perché spesso in business poco attraenti) ma che sono tornati alla ribalta con rialzi davvero impressionanti. Uno di questi è Gamestop, la catena di vendita di videogiochi, soggetto ad uno “short squeeze” (copertura delle posizioni corte) che ha portato il titolo dai circa tre dollari di marzo agli attuali 320.

Qualche mese fa avevamo parlato dei cosiddetti “robinhooders” ovvero gli utenti della piattaforma di trading “Robinhood” che avevano aperto conti gratuiti durante il lockdown e, complice sia le restrizioni agli spostamenti sia i sussidi governativi, si erano lanciati nel trading online. A quell’epoca si erano concentrati su titoli noti e famosi (quali i big del tech e Tesla, ad esempio). Attualmente il fenomeno sembra tornato ma rivolto a tutt’altra categoria di titoli ovvero quelli sui quali erano state aperte grosse posizioni ribassiste dagli hedge fund. Un gruppo nutrito di millennial investors che frequentano community (piattaforme a metà strada fra social e forum) quali ad esempio Reddit e Wallstreetbets, hanno puntato su questi titoli scatenando una valanga di acquisti (anche attraverso opzioni call, quindi strumenti derivati a leva che amplificano l’esposizione) che ha innescato una spirale che è risultata difficilmente arrestabile. Infatti, anche quando diverse piattaforme (tipo Robinhood, Interactive Brokers e la società di intermediazione Td Ameritrade) hanno imposto il blocco delle operazioni di acquisto sui titoli presi di mira, si sono scatenate tali proteste e minacce di class action che il divieto è stato immediatamente tolto. Questa mole enorme di acquisti ha avuto come conseguenza quella di costringere gli hedge fund a chiudere le posizioni corte (andando a comprare i titoli) e alimentando ulteriormente la salita del titolo.

QUESTA SETTIMANA

In Italia il Presidente della Repubblica Sergio Mattarella, dopo che le dimissioni di Conte hanno dato avvio alla crisi di governo, ha dato al Presidente della Camera Fico il mandato esplorativo per valutare la possibilità di formare una maggioranza di governo partendo dalle forze politiche che sostenevano quello precedente. Vedremo in questi giorni cosa emergerà e quanto sarà l’impatto sui rendimenti governativi italiani e sullo spread.

La settimana è importante, da un punto di vista macroeconomico, perché è prevista la pubblicazione dei dati di fiducia delle imprese relativi al mese di gennaio. I PMI già pubblicati in Cina mostrano un leggero rallentamento ma rimangono ancora in fase di espansione. Il rallentamento probabilmente è dovuto alle restrizioni (lockdown) legate al ripresentarsi del corona virus che hanno coinvolto aree più o meno estese e il rallentamento della componente export sempre dovuto al protrarsi della pandemia.

Martedì 2 febbraio verrà pubblicato il dato sul Pil dell’area euro area e vedremo come uscirà rispetto a quello degli Stati Uniti.

Venerdì 5 febbraio negli Stati Uniti è prevista la pubblicazione dei dati sul mercato del lavoro relativi al mese di gennaio: il tasso di disoccupazione è atteso stabile al 6.7% ma dovremmo vedere un aumento degli occupati nel settore non agricolo.

Il prezzo del petrolio potrebbe essere soggetto a oscillazioni quando mercoledì 3 febbraio si riunirà l’Opec+ che valuterà i progressi fatti nei tagli in corso alla produzione e la contribuzione dei vari paesi.

Per quanto riguarda le banche centrali giovedì 4 febbraio si riunirà la Bank of England: non sono attese particolari modifiche all’attuale politica monetaria ma sarà importante capire se la BOE sta valutando l’ipotesi di portare i tassi in negativo (attualmente allo 0.10%). Verranno, inoltre, comunicate le nuove previsioni di crescita e inflazione (le prime dopo la Brexit).

Questa settimana la reporting season avrà come protagoniste: Alibaba, Alphabet e Amazon oltre a parecchie società del settore farma (tipo Pfizer, Merck).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

I mercati anche questa settimana hanno dimostrato quanto siano sensibili al tema dei “ritardi”: ritardi nella campagna vaccinale allontanano il ritorno alla normalità e ritardi nel piano fiscale americano rischiano di minare la ripresa economica.

Sappiamo bene quanto è fondamentale il pacchetto fiscale americano e come la composizione del Congresso (specialmente al Senato) non renda particolarmente e sempre agevole il passaggio dei provvedimenti. Ricordiamo che uno degli strumenti a disposizione da parte dei Repubblicani in Senato è il “filibustering” (ostruzionismo) che permette di discutere, senza limiti di tempo, sulle proposte da votare e quindi può allungare notevolmente i tempi. Per aggirare l’ostruzionismo la maggioranza a favore dovrebbe essere di almeno 60 senatori e considerando che la divisione fra democratici e repubblicani è 50:50 non è proprio così semplice. In alternativa i democratici possono utilizzare lo strumento della “Reconciliation” che permettere di superare l’ostruzionismo semplicemente con una maggioranza assoluta. Si tratta però di una possibilità data una volta all’anno e che non favorisce certo un dialogo costruttivo fra le parti.

Abbiamo ripetuto svariate volte che le correzioni sono inevitabili ma sembra che ci sia ancora molta voglia di comprare fra gli investitori. I motivi sono i soliti già elencati: abbondante liquidita e mancanza di alternative. Tuttavia ci sono un paio di elementi che creano un po’ di perplessità sulla continua salita degli indici e che li rende più vulnerabili a correzioni: il primo è relativo al periodico sondaggio di Bank of America dal quale risulta che la quota di cash detenuta dagli investitori è ulteriormente scesa ed è al di sotto della soglia che di solito rappresenta un “sell signal”(inferiore al 4%): l’altro elemento su cui è bene riflettere (che abbiamo descritto nella prima parte di questo commento) riguarda la particolare “euforia” degli investitori retail su alcuni titoli che tanti hedge fund hanno “shortato” (ovvero venduto allo scoperto scommettendo sulla discesa del prezzo) per motivi più o meno fondamentali e che i retail stessi comprano per motivi di sicuro poco fondamentali.

Quanto questa “mania” possa andare avanti non si sa (ricordiamoci la famosa frase di J.M. Keynes “Il mercato può rimanere irrazionale più a lungo di quanto tu possa rimanere solvente”) ma rappresenta sicuramente un fenomeno a cui guardare con attenzione perché in qualche modo ricorda il periodo della dot.com bubble degli anni 2000. L’esposizione azionaria degli investitori retail sembra abbia addirittura superato quella degli anni 1999-2000 e rende il mercato potenzialmente vulnerabile agli umori più irrazionali dei piccoli investitori.

La volatilità è quindi da mettere in conto ma non modifica l’idea di fondo che rimane ancora favorevole ai mercati azionari. Oltre a quanto più volte ripetuto in passato possiamo ribadire il tema del rendimento azionario (dividendo) rispetto a quello obbligazionario: pur avendo la pandemia impattato sui dividendi delle società tagliandoli considerevolmente (vuoi per regolamentazione, es. le banche, vuoi per l’andamento del business) questi rimangono ancora superiori sia in Europa che negli Stati Uniti ai corrispondenti rendimenti governativi. In Europa, ad esempio, analizzando l’indice Stoxx 600 il dividend yield del 68.3% dei titoli è superiore al rendimento obbligazionario dei bond emessi da loro stessi. Per l’S&P500 la percentuale è leggermente inferiore (58.2%). Il confronto è ancora più facile se raffrontiamo questi numeri con i rendimenti obbligazionari governativi.

Il cattivo andamento dei mercati finanziari ha, inevitabilmente, impattato negativamente sulle nostre linee di gestione, soprattutto quelle con una componente azionaria maggiore. In settimana, l’Area Investimenti ha modificato la composizione delle linee di gestione bilanciate (con componente sia azionaria che obbligazionaria) coerentemente con quanto discusso durante il Comitato Investimenti e approvato dal CdA della Sim: in particolare è stata azzerata in profitto la posizione sul settore bancario europeo (Lyxor Eurostoxx Banks) e riallocato la liquidità derivante sul settore finanziario americano (Invesco Financial S&P US), sui mercati emergenti (Amundi Msci Emerging Markets) e sul Giappone (UBS MSCI Japan).

Analisi dei mercati del 25.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

L’insediamento alla Casa Bianca del 46° Presidente degli Stati Uniti di America è avvenuto in modo pacifico anche se il classico e formale passaggio di consegne tra il presidente entrante e quello uscente non c’è stato (come ci si poteva immaginare). L’accoglienza della nuova leadership da parte dei mercati è stata notevole con uno dei migliori giorni per Wall Street degli ultimi dieci anni e il miglior “inauguration day” in termini borsistici dai tempi di Reagan.

Come avviene di consuetudine, Biden ha già annunciato una serie di provvedimenti, 15 esecutivi e 2 che passeranno al vaglio del Congresso e, in parecchi casi, si tratta di inversioni di rotta rispetto a quanto impostato dall’amministrazione Trump (ad es. gli USA rientreranno negli accordi di Parigi sui cambiamenti climatici e nel WHO – Organizzazione Mondiale della Sanità).

Il resto del programma lo potremo valutare nei primi 100 giorni del mandato quando si capirà definitivamente l’impostazione che intende dare alla politica nei quattro anni che ha a disposizione per governare. Dopo il c.d. “rescue plan” per rimediare ai danni immediati della pandemia, si lavorerà al “relief plan” e su questo ci sarà da trattare con i democratici più conservatori e con i repubblicani tipicamente avversi ad aumentare il deficit.

Il diverso atteggiamento di Biden rispetto a Trump lo possiamo notare anche dalle nomine alle posizioni chiave delle istituzioni, la scelta di alleati della senatrice Elisabeth Warren (una delle candidate alle primarie democratiche con posizioni abbastanza estreme) lascia presagire un atteggiamento più rigido nei confronti della regolamentazione: Gary Gensler sarà a capo della SEC (l’equivalente americano della nostra Consob) e Rohit Chopra guiderà l’Ufficio per la Protezione Finanziaria dei Consumatori.

Come anticipato la scorsa volta, in un’audizione davanti al Senato Janet Yellen, appena nominata Segretario al Tesoro, ha ribadito che il valore del dollaro, e in generale delle altre valute, deve essere determinato dal mercato e non manipolato per svalutazioni competitive. Ha poi aggiunto che il pacchetto di aiuti all’economia (il “rescue plan” da 1.900 miliardi) deve arrivare presto e deve essere massiccio in quanto i benefici per l’economia sarebbero di gran lunga superiori rispetto al maggiore debito pubblico.

Dalle riunioni delle banche centrali (BOJ e ECB) non erano attese decisioni particolari e così è stato. Per quanto riguarda la Bank of Japan è stata confermata l’attuale politica monetaria ma sono state alzate le previsioni economiche per il prossimo anno fiscale in quanto lo stimolo è stato giudicato, per ora, sufficiente ed efficace nel mitigare l’impatto della pandemia. Si manterrà, comunque, molta attenzione sui possibili effetti collaterali dell’allentamento monetario e non si esiterà ad aggiungere, eventualmente, altri provvedimenti qualora la situazione peggiorasse e li richiedesse.

Anche dalla riunione della BCE non è emerso nulla di particolare: è stato confermato l’outlook economico di dicembre, vedremo cosa cambierà nella review di marzo quando ci sarà un’idea più precisa dell’andamento epidemiologico. La Lagarde ha ribadito la flessibilità del piano PEPP (piano di acquisti a fronte della pandemia) e l’obiettivo di mantenere condizioni finanziarie favorevoli: quindi, potrà essere incrementato di dimensione ma potrebbe anche essere non pienamente utilizzato a seconda dell’evoluzione della situazione. Proprio questa seconda possibilità, insieme alla percezione che la BCE sia disposta a tollerare un incremento nei rendimenti governativi periferici, ha lasciato più perplessi gli investitori dando luogo a prese di profitto sia sull’azionario che sull’obbligazionario.

Dopo avere ottenuto la fiducia alla Camera Conte riesce ad avere la meglio anche al Senato ma con una maggioranza relativa risicata che cercherà di allargare nelle prossime due settimane, in caso contrario potrà essere difficile fare passare i provvedimenti (tipo la legge di bilancio) che richiedono la maggioranza assoluta (quindi 161 voti). Anche l’agenzia di rating Moody’s ha espresso qualche perplessità sulla situazione politica italiana: sebbene il rischio di elezioni anticipate sia basso il principale danno che l’attuale crisi di governo può causare è relativo all’incapacità di trarre vantaggio dalle risorse che l’Unione Europea sta mettendo a disposizione dei governi per far fronte ai danni della pandemia e la cosa potrebbe impattare sul profilo di credito del paese. Lo spread si è alzato leggermente arrivando a 125 bps verso il Bund.

Fra i dati macroeconomici europei segnaliamo la pubblicazione dell’indice ZEW tedesco (indice di fiducia sull’attività economica che ha come intervistati gli operatori finanziari) dal quale emerge un quadro di miglioramento. La componente relativa alle aspettative è in netto miglioramento segno che gli operatori nutrono una discreta speranza nella capacità di ripresa dell’economia tedesca e in generale dell’Eurozona.

Negli Stati Uniti hanno riportato le altre grosse banche: utili molto alti (soprattutto per Goldman Sachs, meno per Bank of America) ma guidance non entusiasmanti soprattutto da parte del CFO di GS che teme di non ripetere gli stessi risultati nel 2021 dato che la situazione dovrebbe normalizzarsi (la volatilità aiuta le attività di trading). Occorre considerare che parte dei risultati deriva dal fatto che alcuni fondi, accantonati in via precauzionale per fare fronte alle possibili perdite legate alla crisi, sono stati sbloccati in quanto non più necessari visto gli interventi straordinari a sostegno da parte del governo: questo elemento può essere valutato positivamente, se consideriamo che probabilmente le migliori prospettive economiche non richiedono più accantonamenti precauzionali, o con cautela se depuriamo gli utili da questa componente straordinaria.

Secondo uno studio di Goldman Sachs nel 2021 le banche USA tra dividendi e buyback restituiranno agli azionisti circa 103 miliardi di dollari con una redditività implicita delle maggiori pari al 9.1% (era il 14.6% l’anno prima). Questo rappresenta uno degli elementi che giustificano il fatto che le banche europee (la cui redditività media è pari al 2%) trattano a circa 0.5 il book value (ovvero la capitalizzazione di mercato è pari al 50% del patrimonio netto), valutazione corrispondente a circa la metà di quelle americane.

Molto buoni i risultati di Netflix che supera le stime degli analisti in termini di utili e aumenta il numero degli abbonati in misura superiore alle attese: si parla di 8.51 milioni di nuovi sottoscrittori solo negli ultimi tre mesi dell’anno che porta il totale sopra i 200 milioni. Positivo il fatto che, per la prima volta, il cash-flow che la società genera la renderà in grado di non dipendere più dal debito per supportare la crescita ma, anzi, le consente di valutare eventuali buyback (forse nella seconda metà dell’anno). Netflix è chiaramente un titolo appartenente al c.d. “stay at home business” che beneficia delle restrizioni agli spostamenti. Il giorno dei risultati la performance è stata ottima (+17%).

Il bitcoin continua ad essere al centro dei dibattiti e a mostrare una volatilità elevata: nello scorso commento avevamo detto che la presidente della BCE Christine Lagarde definisce il bitcoin un “asset estremamente speculativo”, nei giorni scorsi, durante l’audizione al Senato, il neosegretario al Tesoro americano (nonché ex governatrice della Fed) Janet Yellen è stata più tranchant dichiarando che le criptovalute sono usate principalmente per i finanziamenti illeciti e per riciclare denaro e quindi è necessario trovare il modo per ridurne l’utilizzo. Il bitcoin è così arrivato a toccare i 29.000 dollari.

Abbiamo detto che la quantità massima di bitcoin immessi sul mercato sarà di 21 milioni e si raggiungerà intorno al 2140. Attualmente ne abbiamo in circolazione 18 milioni. Chi cerca di stimare il valore corretto del bitcoin parte dal costo di estrazione (attualmente tra 10 e 14 mila dollari), analizza il c.d. “stock to flow” (che stima quanti bitcoin si possono produrre rispetto a quelli in circolazione in base all’andamento del prezzo). In questo modo si arriva ad un prezzo intorno a 55/60 mila dollari per il 2021. La regolamentazione è ovviamente il rischio principale da tenere in considerazione e lo si è visto dalla reazione in settimana a fronte della dichiarazione della Yellen.

QUESTA SETTIMANA

Rimane sempre alta l’attenzione sui dati della pandemia. Consideriamo che la Merkel ha esteso il lockdown al 14 febbraio e in Cina, che sembrava essere ormai fuori pericolo, il lockdown sta riguardando circa 1.7 milioni di persone intorno alla capitale Pechino. Ricordiamo che un elemento importante di raffronto è Israele: dare uno sguardo ai risultati raggiunti dal paese che è più avanti di chiunque altro nella campagna vaccinale consente di farsi un’idea di quanto ancora dovremo aspettare per poter intravedere la fine delle restrizioni. A fronte di ritardi nelle consegne c’è anche da rilevare che andando avanti sempre più vaccini saranno disponibili sul mercato.

Questa settimana si terrà in forma digitale il World Economic Forum intitolato “The Davos Agenda 2021”: fra i principali speaker ci saranno il presidente cinese Xi Jingping, Emanuel Macron, Angela Merkel e i governatori delle banche centrali Christine Lagarde (BCE) e Andrew Bailey (BOE). Verrà anche pubblicato il “World Economic Outlook” dal quale ci si attende una stima della crescita mondiale per il 2021 pari a circa il 4%.

Mercoledì è prevista la riunione della Fed al termine della quale Jerome Powell comunicherà le decisioni prese. Si tratta del primo meeting dell’era Biden e vedremo come la Fed si esprimerà in merito al cambio di approccio fiscale conseguente alla nuova amministrazione. Non sono attese particolari modifiche all’attuale policy.

Giovedì verrà pubblicata la prima stima del Pil relativo al quarto trimestre per gli Stati Uniti: le attese sono per una crescita annualizzata del 4.2%.

Settimana decisamente ricca per la reporting season (coinvolgerà circa un terzo delle società dell’S&P500) che vede come protagonista il settore tech. Fra le varie società che pubblicheranno i dati del quarto trimestre segnaliamo le seguenti: Microsoft, Apple, Tesla, Facebook, Visa, J&J, Amex, Starbucks e Mc Donalds. In aggregato, per l’S&P500 ci si attende una discesa degli utili per l’ultimo trimestre 2020 pari a -7.5% mentre per l’Europa, guardando l’indice Stoxx600, le attese sono per una discesa di -26%: si tratta di dati che rispecchiano anche il diverso andamento del Pil la cui discesa è attesa più marcata per l’Europa che per gli Stati Uniti.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Abbiamo più volte scritto che, sebbene ci siano forti argomentazioni a favore dell’investimento azionario (relativamente a quello obbligazionario), i mercati non possono e non è neanche utile che si muovono in un’unica direzione. Ci saranno, inevitabilmente, dei momenti di alti e bassi ma, considerato che ci troviamo nella fase iniziale del ciclo economico, che la recessione non è stata provocata da bolle economiche e che lo stimolo fiscale messo in campo dai diversi governi è enorme, ogni correzione dovrebbe essere considerata un’occasione di acquisto per posizionarsi su asset ciclici.

La causa più probabile delle correzioni riguarda ancora il tema della pandemia perché è essenziale che almeno nella seconda metà dell’anno si possa tornare ad una sorta di normalità.

Dopo avere utilizzato parecchie lettere dell’alfabeto per esprimere visivamente il concetto di ripresa (V – W etc.) quella che attualmente sembra più adatta è la K: infatti alcuni settori si sono ripresi molto bene (quelli tipicamente legati allo “stay at home” business) mentre altri sono decisamente in crisi (vedi il turismo, la ristorazione ad esempio). La scorsa settimana è ricorso l’anniversario della dichiarazione, da parte della Cina, circa la diffusione del Sars-Cov2 e il mese prossimo sarà passato un anno da quando sono iniziati i vari lockdown in Europa. Da allora ci sono alcuni settori che sono stati veramente messi a dura prova ed è essenziale che si ritorni al più presto ad una sorta di normalità perché più il tempo passa più è probabile che ci saranno tante vittime fra i vari attori economici che non si potranno mai riprendere. Per questo motivo, ripetiamo, è così importante che la campagna di vaccinazioni faccia il suo corso velocemente, che i vaccini funzionino e che il virus diventi innocuo e poi sparisca. Lo stesso Larry Fink, amministratore delegato di Blackrock, attribuisce al vaccino il ruolo di “game changer” che consentirà di tornare alla normalità e fare risalire il Pil.

È vero che, ad oggi, i mercati stanno mediamente prezzando uno scenario di ripresa, quindi quando avvengono fatti che la rendono meno probabile i mercati correggono. Riteniamo, però, che qualora la situazione pandemica si risolvesse, il volano innescato dai governi con i vari programmi di spesa e stimolo fiscale potrà dare una spinta ulteriore alla ripresa e agli utili aziendali e la presenza di tassi bassi, per un periodo più prolungato di quello al quale normalmente siamo stati abituati, crea per gli asset ciclici ancora spazi di risalita.

Ripetiamo che la salita dei tassi nominali tende ad infastidire i mercati ma quello che è importante monitorare è il movimento dei tassi reali (depurati quindi dalle aspettative di inflazione) perché sono quelli che entrano nei modelli valutativi che gli analisti utilizzano. Tassi reali bassi (perché i nominali scendono o perché le attese di inflazione salgono) sono quindi estremamente importanti. Se poi il basso livello è determinato essenzialmente da aspettative di inflazione in crescita allora ha senso puntare su asset reali che meglio proteggono dall’aumento dei prezzi.

Ancora una settimana positiva per le nostre linee di gestione sia azionarie che obbligazionarie. Fra tutte emerge come outperformer della settimana la linea Chronos che è più esposta all’azionario americano e che ha beneficiato di alcune ottime trimestrali di titoli presenti in portafoglio (es. la citata Netflix).

Analisi dei mercati del 18.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

L’incertezza circa l’entità dello stimolo fiscale americano pesa sui rendimenti governativi e questo, a sua volta, pesa sui mercati azionari. La maggiore spesa pubblica può essere finanziata con emissioni nuove o, alternativamente, aumentando le tasse sulle imprese e sui redditi personali più alti e fra gli investitori si crea un po’ di nervosismo, alimentato inoltre da possibili ritardi nell’implementazione.

In settimana, infatti, Biden ha annunciato il suo piano economico: si tratta di un pacchetto di 1.900 miliardi di dollari (che porta il totale a 3.000 miliardi) che dedica una parte delle risorse ad aiuti immediati (fra i quali sussidi alla disoccupazione e assegni di 2.000 dollari a cittadino) mentre per gli investimenti più a lungo termine i dettagli verranno rilasciati a febbraio. Ora la proposta deve essere approvata dal Congresso e vedremo se in Senato, dove la maggioranza è davvero risicata, andrà tutto liscio (con 60 voti a favore) o ci sarà ostruzionismo (chiamato “filibustering” in inglese). Nel secondo caso si aprirà una negoziazione che potrebbe ritardare il lancio dello stimolo e quindi i benefici per l’economia. Fra i punti critici della proposta segnaliamo quello di raddoppiare lo stipendio minimo a 15$ all’ora e quello relativo all’incremento delle tasse (si parla di aliquota per le imprese da 21% a 28%).

La Fed, per quello che può, cerca di rassicurare i mercati con messaggi tranquillizzanti: Powell dichiara che non ci sarà alcun cambiamento di politica monetaria almeno fino al termine del 2021 per essere sicuri che la ripresa dell’economia sia ben avviata e per arrivare ad avere un’inflazione superiore al 2%.

Rimanendo negli Stati Uniti prosegue la tensione a livello politico: la Camera ha, infatti, votato l’impeachment contro Trump accusandolo di incitazione all’insurrezione dopo gli eventi di Capitol Hill. Trump è l’unico presidente nella storia americana ad essere stato messo in stato di accusa per ben due volte. Oltre a tutti i membri democratici anche dieci repubblicani hanno votato a favore.

L’altro elemento di incertezza per i mercati proviene dal fronte dei vaccini in quanto si teme che ci possano essere ritardi nelle consegne da parte di Pfizer. Consideriamo, inoltre, che la doppia vaccinazione richiesta dal vaccino di Pfizer, che dovrebbe essere prevista a breve, potrebbe rallentare il numero totale dei nuovi vaccinati.

Uno degli altri vaccini in pipeline è quello di Johnson&Johnson e, con una sola iniezione, dovrebbe avere un successo del 80/85%. Il problema è che, anche in questo caso, ci potrebbero essere ritardi nella consegna, forse prevista per marzo.

Intanto, per evitare la terza ondata, parecchi governi inaspriscono le misure di contenimento. Il governo giapponese, ad esempio, estende lo stato di emergenza ad altre sette prefetture compresa quella di Osaka.

Per avere un’idea dell’efficacia dei vaccini potrebbe essere utile monitorare il caso di Israele che è fra i paesi più avanti e determinati nel piano di vaccinazioni. Quando Israele avrà un miglioramento significativo dei dati potremo riuscire ad ipotizzare a che livello si raggiunge l’immunità di gregge e quanto è efficace il vaccino.

Passando all’Europa segnaliamo che in Germania si è votato il ballottaggio per il candidato alla guida della CDU (la coalizione che sta guidando la Germania dal 2005): il centrista Armin Laschet ha avuto la meglio sul conservatore Friedrich Merz e così si garantisce continuità con la politica di Angela Merkel.

In Italia, la crisi politica e l’annuncio dello scostamento di bilancio (pari a trenta miliardi di euro) per finanziare la crisi hanno avuto, per ora, un impatto minimo sui BTP (al massimo lo spread si è allargato di decina di punti base) cosa che non sarebbe successa in tempi diversi. Ancora una volta emerge l’importanza dell’intervento della BCE. A tale proposito Christine Lagarde ribadisce che la BCE può rafforzare il suo sostegno (il “bazooka” monetario) attraverso un incremento della dote del PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme, il piano di acquisti specifico per fare fronte ai danni della pandemia) che ha il vantaggio di essere molto flessibile sia come ammontare sia come destinatari degli acquisti. La presidente della BCE ribadisce, anche, che il Next Generation Eu deve essere attuato velocemente perché la spinta costante di bilancio e monetaria è necessaria in un momento critico come quello attuale.

La potenza delle banche centrali sappiamo che manifesta i suoi effetti anche sul mondo obbligazionario corporate comprimendo parecchio i rendimenti: in settimana, ad esempio, Mediobanca ha collocato un covered bond (titolo obbligazionario con un profilo di rischio molto basso perché garantito da una parte dell’attivo patrimoniale della banca) a dieci anni per 750 milioni di euro con un rendimento pari a 13bps sul tasso midswap (ovvero circa -0.077%). Si tratta della prima banca italiana che riesce ad emettere un prestito obbligazionario a tassi negativi.

I dati macroeconomici cinesi confermano la forza dell’economia: il saldo della bilancia commerciale di dicembre sale a +78.17 miliardi di dollari. L’elemento importante è che l’export (+18%) è stato spinto soprattutto dalla domanda asiatica (segno della forza dell’intera regione) e dalla richiesta sia di prodotti sanitari che tecnologici (legata al boom dello smart working) mentre l’import (+6.5%) è aumentato per gli acquisti di semiconduttori e materie prime.

I movimenti del Bitcoin sono stati parecchio violenti e sottolineano come non si possa ancora considerare un asset da inserire in percentuali rilevanti nei portafogli a causa della volatilità eccessiva (la stessa Lagarde lo definisce “asset altamente speculativo”).

Il crollo del 25% di lunedì è stato motivato da due notizie: la prima riguarda la banca HSBC, in UK, che ha bloccato le transazioni provenienti da borse e portafogli di criptovalute e, la seconda, riguarda Fca (l’autorità di controllo britannica, equivalente alla nostra Consob) che ha avvertito i risparmiatori (ultimamente particolarmente attivi sulle criptovalute) che si tratta di un asset molto rischioso che può fare perdere tutti i soldi. Giovedì il Bitcoin è tornato intorno ai 40.000 dollari sulla base, invece, di buone notizie provenienti dagli Stati Uniti riguardo ad Anchorage, società di criptovalute fondata nel 2017, che ha ottenuto la licenza bancaria dalla Occ (l’autorità federale di regolamentazione bancaria, citata anche nello scorso commento). Si tratta del primo istituto che si occupa solo di criptovalute ad ottenere una licenza bancaria e apre la strada alle banche che vogliono inserire criptovalute nelle proprie tesorerie.

Ottimi i risultati del quarto trimestre di Blackrock che, nonostante la pandemia, riesce a battere le stime degli analisti con un utile netto il rialzo del 19% nel trimestre (e del 10% per l’intero 2020) e masse in gestione che salgono del 17% raggiungendo 8.700 miliardi di dollari. Le banche US, in generale, riportano buoni risultati in termini di utili ma deludono in termini di fatturato e nella componente “trading” (ad es. Citigroup) che non lascia ben sperare per il 2021 quando la situazione potrebbe normalizzarsi e questo scatena delle prese di profitto sui titoli.

Le banche americane sembrano essere pronte ad avviare i piani di buyback come fonte di remunerazione per gli azionisti. La Federal Reserve è meno rigida della BCE e consente di distribuire agli azionisti una somma pari agli utili trimestrali medi registrati nel 2020. Si stima che verranno distribuite cifre doppie rispetto a quelle dell’anno passato.

QUESTA SETTIMANA

I timori di una possibile terza ondata stanno portando tanti paesi ad inasprire le restrizioni già in atto. La campagna vaccinale prosegue in modo più o meno spedito, ma la cosa importante è arrivare al 75% di popolazione protetta entro l’autunno in modo da potere parlare di immunità di gregge. Affinché questo avvenga è necessario che non ci siano ritardi nelle consegne.

Oggi il mercato americano (sia azionario che obbligazionario) è chiuso per il Martin Luther King Jr Day.

Stamattina è stato pubblicato in Cina il dato sul Pil del quarto trimestre 2020: +6.5% anno/anno, il dato porta la crescita dell’intero 2020 a +2.3%. Anche gli altri dati rilasciati confermano la forza dell’economia: produzione industriale a dicembre +7.3% anno/anno e vendite al dettaglio +4.6%. La Cina diventa, così, l’unico paese fra le maggiori economie ad avere evitato la recessione nel 2020 e questo elemento è molto importante, questa settimana, perché mercoledì 20 si riunirà lo Standing Committee del National People’s Congress.

In Eurozona i ministri delle finanze si incontreranno per discutere di come la pandemia abbia aggravato gli squilibri economici fra i vari paesi. Ci sono preoccupazioni per l’implementazione del Recovery Fund, la prima tranche dovrebbe essere erogata entro fine giugno ma paesi come l’Italia fanno fatica a formulare un adeguato piano.

Settimana delle banche centrali con la BOJ e la ECB giovedì 21 che si riuniranno per il primo meeting del nuovo anno. Non sono attesi cambiamenti particolari ma l’attenzione sarà sempre massima nel cogliere eventuali sfumature nei discorsi che possono lasciare intravedere modifiche di policy.

Martedì Janet Yellen, in qualità di nuovo segretario al Tesoro americano, testimonierà davanti alla commissione finanze del Senato: ci si attende che ribadisca l’impegno di lasciare al mercato la determinazione del valore corretto del dollaro e quindi non si cercherà di indurre un indebolimento del biglietto verde per trarne vantaggi competitivi. Si tratta di una rassicurazione per il mercato che avvantaggia anche gli Stati Uniti stessi che dovranno, probabilmente, collocare parecchi Treasury ed è importante che non ci siano aspettative di una valuta troppo debole.

Mercoledì 20 gennaio è prevista la cerimonia per il giuramento di Biden che prenderà ufficialmente il ruolo di 46° Presidente degli Stati Uniti e Kamala Harris sarà la vice. Considerato quanto successo il 6 gennaio a Capitol Hill, sono attese proteste in parecchi stati e lo schieramento di forze dell’ordine questa volta sarà massiccio.

Dopo che la Camera ha approvato il processo di impeachment a Trump tocca ora al Senato americano esprimersi in merito.

Prosegue la reporting season negli Stati Uniti e fra le principali società segnaliamo le seguenti: Bank of America, Morgan Stanley, Goldman Sachs, Alcoa, Netflix, Intel, IBS e Procter&Gamble che ci consentiranno di avere una panoramica un po’ più ampia settorialmente.

Da oggi parte la quotazione di Stellantis, la nuova società automobilistica frutto della fusione fra FCA e PSA. E’ utile spiegare che la discesa di FCA della scorsa settimana (-10% solo giovedì) è dovuta essenzialmente allo stacco del dividendo straordinario (12%) destinato solo ai titolari di azioni ordinarie FCA.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Il movimento sui rendimenti governativi americani (soprattutto sul decennale che ha sfiorato il livello di 1.15%) comincia a fare parlare di ipotesi di tapering (la graduale riduzione degli asset detenuti dalla banca centrale e acquistati con il QE – quantitative easing – per sostenere l’economia). Ripetiamo che il movimento dei rendimenti nominali dei titoli di stato è da guardare in stretta relazione con i movimenti delle aspettative di inflazione, anch’esse in rapido rialzo (vicine ai massimi degli ultimi sei anni). Questo elemento è da osservare con attenzione perché richiama il tema del “taper tantrum” che nel 2013 tanto spaventò i mercati: nel giro di due mesi i rendimenti dei Treasury salirono di 100 bps (da 1.6% a oltre 2.6%) e il movimento fu scatenato dalla notizia che la Fed aveva intenzione di chiudere il programma di Quantitative Easing.

Oggi occorre capire per quale motivo si muovono i tassi: se per aspettative di inflazione o se per un aumento della spesa pubblica finanziata da un aumento del debito. Nel primo caso allora si può temere il taper tantrum, perché la banca centrale ha comunque nel proprio mandato l’inflazione (anche se ora l’obiettivo è simmetrico quindi si possono tollerare rialzi maggiori) mentre nel secondo caso la banca centrale dovrebbe acquistare ulteriormente per finanziare il governo (ritorna il tema della MMT – mondern monetary policy – attraverso la quale il debito viene comprato dalla banca centrale).

Il piano di stimoli di Biden, se approvato dal Congresso senza particolari distorsioni, sarebbe davvero molto consistente e, in qualche modo, rappresenterebbe un’indicazione per l’Europa che deve cercare di mantenere lo stesso passo: infatti, qualora la politica monetaria della BCE non dovesse essere espansiva quanto quella della Fed, si rischierebbe un eccessivo rafforzamento dell’euro con le ovvie conseguenze sull’export.

Poiché il ritorno alla normalità dell’attività economica è previsto solo dalla seconda metà dell’anno, ovvero dopo sei mesi di vaccini, è da quel momento che si dovrà valutare quanto la domanda spingerà al rialzo l’inflazione, quanto gli utili aziendali saranno in grado di riprendersi e quindi si vedrà quale sarà l’asset class vincente. Ad oggi, se guardiamo agli Stati Uniti dove le valutazioni delle borse sono parecchio alte (tipo 20 anni fa,) notiamo che rispetto all’anno scorso la leadership è cambiata e il comparto delle small cap (rappresentate nell’indice Russell 2000) è l’outperformer da inizio anno (+7.5%) soppiantando la tecnologia che lo è stata fino agli ultimi mesi dell’anno scorso. Le small cap americane sono più esposte all’economia domestica e quindi beneficiano in misura maggiore delle misure che Biden intende attuare. Questo è la dimostrazione di quanto già abbiamo detto nelle scorse edizioni, ovvero di come vanno calibrati diversamente i portafogli alla luce di quanto ci si attende avverrà sul fronte monetario e fiscale.

Le nostre linee di gestione obbligazionarie sono state fondamentalmente ferme questa settimana mentre quelle con una maggiore componente azionaria hanno un po’ sofferto il leggero ritracciamento dei mercati. Ribadiamo quanto detto in più sedi ultimamente, ovvero che con l’attuale livello di tassi i rendimenti obbligazionari sono veramente ridotti e quindi sarà molto difficile ottenere grandi performance delle linee obbligazionarie, soprattutto qualora si dovesse assistere ad un rialzo dei tassi di interesse.

Analisi dei mercati dell’11.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Buon inizio anno per i mercati che proseguono la fase di rialzo essenzialmente per il venire meno dei principali elementi di incertezza che hanno caratterizzato il 2020 e, soprattutto, per l’avvicinarsi del tanto atteso stimolo fiscale americano.

La scorsa settimana avevamo scritto che “…il 6 gennaio il Congresso dichiarerà ufficialmente il vincitore delle elezioni presidenziali del 2020 che entrerà in carica il 20 gennaio; normalmente si tratta di una formalità ma quest’anno tutto è possibile visto che Trump fino all’ultimo dichiarerà che ci sono stati dei brogli.” Diciamo che si è confermato un momento di tensione estrema con i sostenitori di Trump (e infiltrati) che hanno assaltato Capitol Hill durante i lavori interrompendo la proclamazione (che è stata fatta il giorno successivo). Si è trattato di un evento indubbiamente tragico sotto molti punti di vista ma che non ha avuto un grosso impatto sui mercati.

Quello che conta di più per gli investitori, invece, è la conferma della Blue Wave con il ballottaggio in Georgia che ha portato i due seggi ancora da assegnare dalla parte dei Democratici: di fatto, il Senato è esattamente diviso a metà fra Repubblicani e Democratici (50 seggi a testa) ma la legge vuole che in questi casi sia determinante il vicepresidente, ovvero Kamala Harris, che essendo democratica sposta da quella parte l’ago della bilancia.

Con il Congresso interamente in mano ai Democratici (anche se non con ampi margini), il democratico Biden come Presidente e la Yellen al Tesoro, il mercato inizia a scontare un aumento della spesa pubblica, probabilmente un incremento della tassazione e riduzione del processo di deregolamentazione che Trump aveva avviato. C’è da dire che la maggioranza non è così netta quindi i Democratici non potranno essere così aggressivi nelle loro politiche, il che è un bene per i mercati.

Lo stimolo fiscale americano potrebbe, quindi, essere finalmente deciso e consentirebbe di aggiungere qualche punto alla crescita del Pil che potrebbe raggiungere così anche il 6%. Se guardiamo alla stima del Pil elaborata dalla Fed di Atlanta sulla base di una serie di indicatori macroeconomici siamo addirittura all’8.5%.

La campagna di vaccinazioni nei vari paesi prosegue e in alcuni casi (vedi UK, ad esempio) è accompagnata da lockdown più o meno severi: il mix delle due cose dovrebbe, auspicabilmente, consentire di aprire gradualmente e con più serenità verso la primavera.

Il Giappone, a fronte della recente impennata dei contagi ha dichiarato lo stato di emergenza nella capitale e in tre prefetture per la prima volta da aprile e lo Yen ne ha risentito indebolendosi.

Per quanto riguarda i vaccini anche quello di Moderna è stato approvato dall’autorità europea EMA e le prime dosi dovrebbero arrivare questa settimana. Pfizer, intanto, annuncia che il suo vaccino è efficace sia sulla variante inglese del virus che sull’ultima variante sudafricana.

Il primo vertice Opec+ dell’anno ha visto una forte contrapposizione fra Russia e Arabia Saudita, la prima premeva per ridurre i tagli alla produzione previsti (andando quindi, di fatto, ad aumentare l’offerta rispetto al previsto, per non perdere quote di mercato) mentre la seconda era contraria come anche altri paesi (Emirati Arabi). Il risultato è stato di consentire a Russia e Kazakhstan di incrementare la produzione mentre l’Arabia si farà carico dei tagli e contribuirà a mantenere la produzione totale invariata. Il petrolio arriva, così, a superare i 50 dollari/barile (WTI) per la prima volta da febbraio. L’OPEC+ (che comprende OPEC e i paesi produttori guidati dalla Russia), aveva deciso inizialmente di riunirsi con cadenza mensile per essere più puntuale sull’evoluzione della domanda, ma durante l’ultimo meeting ha, invece, fissato la prossima riunione per l’inizio di marzo.

Oltre al petrolio vanno in generale molto bene tutte le commodities: Goldman Sachs ritiene che il rally possa proseguire fino al 2030 sostenuto da una ripresa dell’economia globale e da un rialzo dell’inflazione che potrebbe generare un nuovo “super-ciclo” simile a quello innescato vent’anni fa dalla crescita economica cinese. Il rame, dopo avere avuto una delle migliori performance fra i metalli industriali l’anno scorso, continua a salire toccando i livelli massimi dal 2013.

La Brexit era uno degli elementi di maggiore incertezza del 2020 (che si protraeva dal referendum del 2016) e che, fortunatamente, si è risolto negli ultimi giorni dello scorso anno. Le prima conseguenze le stiamo vedendo sul settore delle compagnie aeree: poiché i vettori europei per essere considerati tali (e continuare a collegare destinazioni europee fra di loro) devono avere la maggioranza delle azioni in mano ad investitori europei, Easyjet ha congelato il diritto di voto agli azionisti non europei con quote superiori al 3% e ha aperto una sussidiaria in Austria. Un altro impatto immediato è sul settore finanziario dove nei primi giorni dell’anno si è assistito al trasferimento degli scambi di azioni denominate in euro dalle piattaforme inglesi a quelle continentali. Infatti, non è più possibile per gli investitori inglesi negoziare titoli in euro sulle proprie piattaforme di trading (fra le principali citiamo Turquoise, Aquis e Cboe). C’è da dire che le principali citate nei mesi scorsi avevano creato ad Amsterdam e Parigi dei mercati alternativi. In generale, per prestare servizi bancari e finanziari occorre che banche, gestori di fondi e istituti di pagamento richiedano una nuova autorizzazione.

In settimana sono stati pubblicati i dati di fiducia delle imprese PMI per il mese di dicembre e, come gli analisti si attendevano, si sono mantenuti tutti sopra la soglia critica del 50 (che separa la fase di espansione da quella di contrazione) per il comparto manifatturiero mentre quello dei servizi fa ancora fatica a recuperare e in generale conferma i dati del mese precedente.

Molto forte negli Stati Uniti l’omologo dato (ISM) di dicembre ai massimi da agosto 2018: in tutte le sue componenti è superiore alle aspettative e al dato relativo al mese precedente segno che l’attività produttiva manifatturiera sta crescendo a passo spedito. Un po’ di delusione, invece, dai dati sul mercato del lavoro americano pubblicati venerdì: a fronte di un tasso di disoccupazione fermo a 6.7% è stata inferiore alle attese la creazione di nuovi posti di lavoro, probabilmente complice l’aumento di casi di covid19 registrata negli ultimi mesi che ha imposto maggiori restrizioni.

Nello scorso commento avevamo citato il tema dell’inflazione, ritenendo che fosse un fattore interessante e da monitorare soprattutto questo anno, e proprio durante la settimana la break-even inflation americana a 10 anni (quella stimata dalla differenza fra il rendimento dei Treasury nominali e dei Treasury inflation linked di pari scadenza) ha rotto, temporaneamente, al rialzo un’importante resistenza (2%).

Il rialzo delle aspettative di inflazione impatta direttamente sul livello dei tassi reali (che sono la differenza fra i tassi nominali e aspettative di inflazione) riducendoli e di solito questo ha un impatto positivo sull’oro. Il metallo prezioso nell’ultima parte del 2020 ha avuto una performance non particolarmente entusiasmante sia perché non è un periodo stagionalmente favorevole sia per la concorrenza dei bitcoin. Nei primi mesi dell’anno, invece, la stagionalità è statisticamente favorevole all’oro (che potrebbe beneficiare del traino della domanda cinese legata al Capodanno, che cadrà intorno all’11 febbraio) ma rimane pesante il tema della “concorrenza” dei bitcoin che dobbiamo vedere come evolverà.

Infatti, il bitcoin (giunto, in settimana, a superare quota 40.000 dollari), e in generale le criptovalute, continuano a beneficiare dell’enorme liquidità in circolazione e, quindi, di una domanda estremamente forte a fronte di un’offerta, per definizione, limitata che consente di proteggere dall’inflazione. La banca d’affari americana JPM ha stimato che nel medio termine il prezzo potrebbe raggiungere i 146.000 dollari (ricordiamoci che Jamie Dimon nel 2017 definì il bitcoin una truffa vera e propria…) e Citigroup si spinge fino a 300.000 entro fine anno. La barriera dei 35.000 dollari è stata superata dopo che l’Autorità federale di regolamentazione bancaria americana (Occ), ha pubblicato una lettera interpretativa nella quale stabilisce che le banche commerciali possono utilizzare le blockchain pubbliche (la prima è proprio quella dei bitcoin) per archiviare o convalidare i pagamenti utilizzandole come delle sorti di camere di compensazione. Gli investitori hanno interpretato questa decisione come un primo passo verso la legittimazione del bitcoin (consacrato ormai come “oro digitale”) allontanando quindi il principale rischio che è proprio quello regolamentare. A guidare l’Occ è Brian Brooks che prima di essere stato nominato da Steve Mnuchin (segretario del Tesoro) era capo dell’ufficio legale di Coin-base, la più grande borsa di criptovalute mondiale.

La capitalizzazione di mercato delle criptovalute in circolazione ha superato il trilione di dollari (pari al valore di Google) e le due principali sono il Bitcoin (70%) e l’Ethereum (15%). Proprio su quest’ultima criptovaluta il CME (borsa delle materie prime di Chicago) l’8 febbraio lancerà il future (quello sul bitcoin ha già tre anni di vita).

Abbiamo detto più volte che uno dei driver della corsa del bitcoin è l’offerta limitata a fronte di una domanda in crescita: per dare un’idea dei numeri ricordiamo che, ad oggi, sono stati “minati” 18 milioni bitcoin (su un totale massimo di 21 milioni), di questi il 60% è in mano a detentori che non li vendono da oltre un anno (definiti “holder”), si stima che circa tre milioni siano andati persi e un milione sia in mano al fondatore Satoshi Nakamoto. Tirando le somme, circa quattro milioni sono quelli effettivamente “tradabili” sul mercato ed è l’elemento scarsità che fa salire il prezzo.

Chi sostiene la tesi che il trend sia oggi più sostenibile rispetto ai rally passati cita, come elemento principale (oltre all’effetto scarsità appena descritto), il fatto che è salito il numero di coloro che detengono oltre 100 bitcoin (le c.d. “whales” o “balene”) e che tali soggetti siano ascrivibili soprattutto a investitori istituzionali fino a poco tempo fa critici e lontani dalle criptovalute.

Il proseguimento del periodo favorevole per i mercati obbligazionari permette al Tesoro italiano di collocare, in anticipo rispetto alle attese, 10 miliardi del nuovo BTP a 15 anni con una domanda quasi record pari a più di 10 volte l’ammontare offerto: si tratta di un BTP, scadenza 1 marzo 2037 e cedola pari a 0.95%, collocato a 99.409 e conseguente rendimento a scadenza all’emissione pari a 0.992%. Grazie ai tassi bassi il Tesoro italiano è riuscito ad ottenere di abbassare il costo medio per emissione che attualmente è a 0.59%. L’obiettivo del 2021 è portare il costo medio del debito complessivamente sul mercato attorno al 2% (attualmente al 2.4%).

Nello scorso commento avevamo scritto che il NYSE aveva avviato la procedura per il delisting delle tre telcos cinesi quotate a Wall Street. Da allora c’è stata una doppia inversione di rotta: martedì è arrivata la smentita e si cercava di capire se alla base di quello che Bloomberg ha definito “U-turn”, un vero capovolgimento di decisione, ci fosse una cattiva interpretazione di un ordine esecutivo o qualcosa di più ampio legato alle possibili implicazioni geopolitiche che la decisione avrebbe avuto, poi mercoledì il NYSE ha dichiarato che la sospensione sarà effettiva da lunedì 11 gennaio. Intanto, anche Alibaba e Tencent sono state aggiunte alla lista dei titoli sui quali si sta pensando di vietare l’investimento.

Il settore tech cinese è anche coinvolto dal mistero circa la scomparsa apparente di Jack Ma, fondatore di Alibaba, che sembra sia sparito dalla scena dopo un intervento critico nei confronti del governo fatto ad ottobre.

Quanto lo stop al pagamento delle cedole penalizzi i titoli bancari europei (che, ricordiamo, secondo le direttive BCE possono distribuire massimo il 15% dei profitti o lo 0.2% del Cet1) lo possiamo notare dalla performance delle azioni di una piccola storica banca finlandese, Alandsbanken, che ha deciso di non ottemperare a quanto raccomandava il supervisore nazionale ritenendo che il risultato del 2019 fosse il migliore della sua storia e che quello del 2020 sarà ancora migliore. La decisione di distribuire il 59% dell’utile è stata premiata in borsa con un rialzo del 9% circa.

Ritornando per un attimo al risiko bancario italiano segnaliamo la performance di Unicredit (quasi +9%) e BMPS (circa +9.5%) dopo che sono circolate indiscrezioni su un possibile incremento della “dote” (attraverso cessioni di crediti deteriorati ad AMCO – la controllata del Tesoro – per 20 miliardi, dopo i 10 già ceduti nel 2020, e la neutralizzazione dei rischi legali) a favore dell’acquirente dell’istituto senese che renderebbe neutrale l’operazione dal punto di vista del capitale. Infatti, la cessione dei crediti si tradurrebbe in circa 2.5-3 miliardi di beneficio per l’acquirente ai quali vanno aggiunti 1.6 miliardi derivanti dalla partecipazione del tesoro all’aumento di capitale da 2.5 miliardi (il Tesoro sottoscriverà per il 64%) e ai 2.5 miliardi di DTA (deferred tax asset). Le trattative potranno perfezionarsi solo dopo la nomina del nuovo CEO attesa per le prossime settimane.

Infine, qualche notizia sul settore automobilistico:

  • la fusione tra FCA e PSA è stata approvata dalle rispettive assemblee degli azionisti: nasce così Stellantis, il quarto gruppo automobilistico mondiale con 180 miliardi di fatturato e circa 8.7 milioni di auto vendute dopo Volkswagen, Toyota e Nissan – Renault. Vedremo se la nuova società risultante sarà in grado di spingere a sufficienza sull’elettrico;
  • segnaliamo la forte performance di Tesla (quasi +25% in una settimana) che beneficia dell’upgrade di giudizio di Morgan Stanley avvenuto dopo che le immatricolazioni del quarto trimestre hanno superato le attese. Il balzo del titolo porta Elon Musk a superare anche Bezos (in testa alla classifica dal 2017) fra i più ricchi con un patrimonio di circa 185 miliardi di dollari;
  • rumors di una possibile partnership tra Apple e la coreana Hyundai Motor (che sulla notizia mette a segno un rialzo del 20% seguito da un +9% oggi) per la produzione di batterie e lo sviluppo della nuova auto elettrica.

QUESTA SETTIMANA

Proseguono le vaccinazioni in giro per il mondo ma la situazione dei contagi sembra peggiorare dai numeri che vengono rilasciati. In Cina il capoluogo della provincia dello Hebei è in lockdown totale per un raddoppio dei casi: si tratta di una città con undici milioni di abitanti. Pechino teme che la situazione possa andare fuori controllo con l’avvicinarsi del Capodanno lunare (12 febbraio) durante il quale gli spostamenti di lavoratori che tornano nelle loro case sono molto intensi.

A Washington la tensione politica rimane alta con Trump che dichiara che, sebbene la transizione avverrà in modo pacifico, non sarà presente all’insediamento di Biden il 20 gennaio. Intanto, Twitter e Facebook (e altri social network) hanno chiuso il suo profilo e il Congresso sta valutando una nuova procedura di impeachment accusandolo di istigazione all’insurrezione. La rappresentante democratica alla Camera, Nancy Pelosi, ha chiesto al Pentagono che Trump consegni i codici nucleari, una cosa che non si è mai vista nella storia americana. C’è anche l’ipotesi che il Congresso si appelli al XXV emendamento, dichiarando inabile il Presidente, ma in questo caso l’iniziativa dovrebbe provenire direttamente dal vice Mike Pence.

Negli Stati Uniti inizia la reporting season, come sempre, con le banche fra le prime a dare un’idea dei risultati dell’ultimo trimestre del 2020: venerdì riporteranno JPM, Citigroup e Wells Fargo.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

In settimana, il governatore della Banca di Spagna, Hernandez de Cos, ha riaperto il tema del controllo della curva dei tassi governativi europei. Ne avevamo parlato qualche tempo fa ed è una strategia già adottata in Giappone dalla BOJ che ha l’obiettivo di mantenere il rendimento del titolo di stato decennale intorno allo 0%. Secondo De Cos, la semplice dichiarazione da parte della BCE di un tale obiettivo consentirebbe di mantenere i tassi bassi quasi senza intervenire: infatti, sarebbe il mercato a posizionarsi correttamente sapendo che altrimenti interverrebbe l’istituto centrale. Le complicazioni per l’area euro, oltre al possibile ostruzionismo dei paesi nordici (che non vedono di buon occhio la possibilità di acquisti illimitati da parte della BCE), riguardano la numerosità di curve, una per ogni stato (quindi 19) che renderebbe complessa la gestione degli acquisti anche in considerazione alla recente sentenza della Corte Costituzionale tedesca sul QE.

Il 2021 è l’anno della revisione della strategia della BCE e sicuramente si parlerà di questo aspetto che sta analizzando anche la Fed. Riuscire a indirizzare il mercato sul livello dei tassi e sulle aspettative anche a più lungo termine sarebbe sicuramente utile e di supporto sia per i bond che per l’equity in quanto la minaccia principale è rappresentata da un’eventuale ripresa dell’inflazione e da un repentino repricing delle obbligazioni con inevitabili ripercussioni sulle azioni. Non a caso, il falco presidente della Bundesbank, Jens Weidmann, non smette di ricordare che i tassi non saranno bassi per sempre e quindi i governi si devono preparare a costi dei finanziamenti al rialzo non appena l’inflazione darà qualche segnale.

È evidente, quindi, che quello dell’inflazione rimane un tema scottante perché, da un lato, la si vuole e deve risollevare almeno vicino al 2%, dall’altro non si vuole che questo comporti una reazione delle banche centrali che alzano i tassi per gestirla meglio.

Anche la conferma dell’onda blu negli Stati Uniti con Presidente e Congresso perfettamente allineati lascia ipotizzare una maggiore spesa pubblica e un più facile ritorno verso uno scenario di reflazione (vedi tassi americani – con il decennale sopra l’1% di rendimento – e aspettative di inflazione 5Y5Y stabili intorno al 2.3%).

In generale, comunque, si rafforza l’idea di una sorta di “bazooka stimulus” ad opera dell’amministrazione americana. Consideriamo che secondo il Fondo Monetario Internazionale (FMI) i paesi del G7 hanno iniettato finora circa il 16% del loro Pil combinato nell’economia e questa cifra non considera il recente piano degli Stati Uniti che vale il 5% del pil americano. Si tratta di uno stimolo senza precedenti, superiore addirittura a quello del 2008 (circa una volta e mezzo).

I movimenti della curva dei rendimenti, ripetiamo, vanno attentamente seguiti perché a seconda di quali si muovono ci possono essere conseguenze diverse. Con i tassi a breve ancorati dall’azione delle Banche Centrali, in mancanza di un controllo della curva (attraverso acquisti calibrati sulle varie scadenze) si assisterà, come già sta avvenendo, ad un irripidimento delle curve (ovvero un incremento del differenziale fra tassi a lunga e tassi a breve) che tende a portare beneficio ai settori più value e al comparto bancario, invece, un generalizzato aumento, anche della parte a breve, diventa molto pericoloso per il comparto azionario. Ma è ancora prematuro ipotizzare tale scenario.

Se il buongiorno si vede dal mattino possiamo dire che le nostre linee di gestione sono partite ottimamente con performance decisamente forti soprattutto con quelle con una componente azionaria maggiore.

Analisi dei mercati del 4.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Con l’ultima settimana si è chiuso un anno decisamente particolare e impegnativo: la pandemia, che lo ha caratterizzato sin dai primi mesi, ha avuto delle conseguenze sul piano sociale e umano che, purtroppo, difficilmente dimenticheremo.

Dal punto di vista dei mercati finanziari possiamo dire che il risultato, invece, è stato molto soddisfacente soprattutto ripensando al panico e alla totale incertezza sul futuro che hanno caratterizzato i mesi di marzo e aprile.

La settimana, ridotta a causa delle festività dell’ultimo dell’anno, si è conclusa con una performance positiva per quasi tutte le asset class: i mercati azionari hanno guadagnato circa 1% (l’MSCI World), in recupero anche le materie prime (compreso l’oro) e i mercati obbligazionari sia governativi (ulteriore restringimento dei rendimenti) che a spread.

L’anno si è, quindi, chiuso in maniera decisamente positiva per i mercati azionari (MSCI World +14% circa) con una sovraperformance di quelli americani trainati dal settore tecnologico (Nasdaq +49%); l’azione delle banche centrali ha compresso ulteriormente i rendimenti governativi consentendo ai corsi obbligazionari di beneficiarne. Quest’ultimo elemento è stato alla base anche della forte performance dell’obbligazionario a spread. Le materie prime mancano all’appello e, nonostante il deciso recupero degli ultimi due mesi concludono l’anno con una performance aggregata ancora negativa da imputare totalmente alla componente energetica.

Andiamo ora un po’ più nel dettaglio di quanto successo nell’ultima settimana dell’anno.

Il Parlamento britannico ha approvato alla prima votazione l’accordo fra UK e la UE che è riuscito ad evitare la hard brexit, un’uscita disordinata e non concordata che sarebbe costata circa il 2% del Pil britannico. Agli intermediari finanziari britannici la Consob italiana, in questi giorni, ha concesso una moratoria di sei mesi che consentirà loro di operare in Italia (solo per i rapporti già esistenti) anche se non è più valido il principio del mutuo riconoscimento attraverso la richiesta e l’ottenimento di una nuova autorizzazione.

Un elemento di cui non si è mai parlato, ma che avrà ripercussioni positive per le aziende del nostro continente, è stato accordo sugli investimenti raggiunto tra l’Unione Europea e la Cina, che consentirà alle imprese europee di avere un più facile accesso al mercato cinese in quanto verrebbero rimosse le barriere all’ingresso e le limitazioni all’acquisizione del controllo nelle joint-venture operanti in Cina; in cambio, la Cina eviterà ulteriori restrizioni alle sue attività in Europa e potrebbe partecipare ai progetti sulle energie rinnovabili. Le trattative erano cominciate addirittura nel 2014 ma non si erano fatti particolari progressi negli anni successivi. Paradossalmente, proprio l’acuirsi delle tensioni fra Cina e Stati Uniti ha agevolato un cambio di atteggiamento della Cina che ha consentito, finalmente, il raggiungimento di un’intesa.

Riserva sempre sorprese il tema del pacchetto di stimoli fiscale americano: la Camera dei Rappresentanti ha accettato la proposta di Trump proponendo, con un disegno di legge, di aumentare gli assegni da elargire per contrastare gli effetti della crisi dai 600 dollari fissati a 2000 dollari. Qualche intoppo, invece, in Senato dove il presidente Mitch McConnel ha bloccato il voto e i repubblicani si sono spaccati con i due senatori della Georgia che hanno votato a favore.

Anche il vaccino di Astrazeneca, sviluppato in collaborazione con l’università di Oxford, è stato approvato in UK; per l’Eurozona sembra esserci qualche problema e l’approvazione potrebbe arrivare in ritardo.

Continuano le brutte notizie per le aziende cinesi quotate a New York: il NYSE ha avviato la procedura per delistare tre gruppi operanti nelle telecomunicazioni (China Mobile, China Telecom e China Unicom) in quanto esposti all’apparato militare cinese. Il double listing (le tre società hanno come listing principale quello di Hong Kong) verrà interrotto tra il 7 e l’11 gennaio. Pechino ha già fatto sapere che prenderà le misure necessarie per salvaguardare gli interessi delle tre società.

Nuovi record per il Bitcoin che arriva a sfiorare i 35.000 dollari proprio il giorno in cui compie 12 anni di vita: il 3 gennaio 2009, infatti, venne emesso il primo blocco di 50 bitcoin con un prezzo intorno allo zero. La capitalizzazione del bitcoin (definito ormai l’”oro digitale”) ha raggiunto, in questi giorni, i 580 miliardi di dollari superando quella di Berkshire Hathaway, la famosa holding di Warren Buffet.

QUESTA SETTIMANA

Dopo il periodo delle festività i vari governi faranno i conti sull’andamento dei contagi da coronavirus e decideranno come modulare le restrizioni per il mese di gennaio.

Dal primo gennaio il Regno Unito è ufficialmente fuori dall’Unione Europea. La UE ha intenzione di ridurre sensibilmente la dipendenza da Londra per i servizi finanziari, quindi, ha sollecitato i diversi operatori a scegliere società dell’Eurozona per gli scambi dei derivati e in questo Francoforte ha solo da guadagnarci essendo molto attiva sui derivati. Se consideriamo solo Piazza Affari, risulta che circa il 95% degli investitori istituzionali sono stranieri e in buona parte operano da Londra.

Al centro dell’attenzione degli investitori il ballottaggio, previsto per martedì 5 gennaio, in Georgia per l’assegnazione dei due seggi che determineranno la maggioranza nel Senato americano e che attualmente sono repubblicani. Dovessero passare in mano ai democratici si avrebbe un’ulteriore spinta alla spesa pubblica (attraverso il c.d. “democratic sweep”); occorre considerare, tuttavia, che analizzando il comportamento dell’indice S&P500 dal 1950 ad oggi i ritorni maggiori ci sono stati in caso di split Congress, ovvero di un Parlamento con le camere divise tra Democratici e Repubblicani.

Il giorno successivo (6 gennaio) il Congresso dichiarerà ufficialmente il vincitore delle elezioni presidenziali del 2020 che entrerà in carica il 20 gennaio; normalmente si tratta di una formalità ma quest’anno tutto è possibile visto che Trump fino all’ultimo dichiarerà che ci sono stati dei brogli.

La riunione mensile OPEC+ è prevista per oggi 4 gennaio: sebbene il segretario generale abbia dichiarato che ci sono parecchi rischi al ribasso per i mercati petroliferi per la prima metà dell’anno, gli investitori sperano che ci possa essere una revisione dei tagli alla produzione che sostenga il prezzo dell’oro nero.

La settimana è caratterizzata, da un punto di vista macroeconomico, dalla pubblicazione degli indici di fiducia delle imprese PMI per il mese di dicembre: in generale è attesa una conferma della fase di ripresa per il comparto manifatturiero che dovrebbe mantenersi, ovunque, sopra la soglia di espansione di 50 mentre, per il comparto dei servizi, sarà importante che i numeri per le imprese europee diano segnali di miglioramento anche se sono attesi restare sotto il 50.

Negli Stati Uniti, inoltre, verranno rilasciate le minute della Fed relative alla riunione di dicembre e, venerdì, sarà pubblicato il report mensile sul mercato del lavoro.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Inizia un anno nuovo e come sempre partono le profezie su quelle che saranno le performance delle diverse asset class: come abbiamo più volte evidenziato, il consenso è piuttosto sbilanciato a favore dei c.d. “risky assets” e, in primis, dell’azionario che dovrebbe, da un lato, beneficiare della ripresa economica, dall’altro offrire rendimenti più interessanti in rapporto al rischio che si assume.

Come sempre accade, e nel 2020 ne abbiamo avuto una decisa conferma, i mercati cercano di anticipare gli eventi. Facile, quindi, che prezzeranno la ripresa economica (come già sta accadendo da qualche mese) ancora prima che si manifesti con forza. Inevitabile, poi, che ogni tanto saranno richiamati a mettere i piedi per terra qualora notizie negative sull’efficacia dei vaccini, sulle tempistiche dell’immunizzazione di gregge o su nuovi lockdown allontanino la vera ripresa economica.

I vaccini e la loro efficacia saranno il fattore di svolta che potrà permettere alle economie di tornare sul sentiero di crescita sul quale si trovavano prima che il “cigno nero” del 2020 facesse il suo ingresso e inducesse una sorta di coma farmacologico paralizzando sia la domanda globale che l’offerta. E’ proprio il blocco dell’offerta (con lo stop forzato delle attività produttive soprattutto durante il primo lockdown) che, secondo alcuni, potrebbe essere alla base di una ripresa dell’inflazione nel momento in cui la domanda tornerà a pieno regime.

Monitorare, quindi, i rendimenti obbligazionari sarà d’obbligo nel 2021 perché è da lì che potrebbe nascere qualche elemento di volatilità e tensione.

Su tutto poi occorre considerare gli eventi avversi non stimabili o prevedibili (tipo il coronavirus nel 2020) che, proprio perché non anticipabili, non verranno mai prezzati dai mercati ed è per questo che vengono definiti “cigni neri”. Questi eventi, fortunatamente di solito rari, quando si manifestano hanno conseguenze devastanti e parecchio serie sull’economia.

Ovviamente, non si deve basare una strategia di investimento sui cigni neri altrimenti non si prenderanno mai rischi e non si guadagnerà mai nulla. Si deve, però, ricordare che prevedere il futuro è impossibile e l’unica cosa che un investitore saggio e professionale può e deve fare è analizzare al meglio lo scenario di riferimento con gli elementi a disposizione, fare delle assunzioni su quello che, ragionevolmente, ritiene probabile che accada e impostare di conseguenza un portafoglio adeguatamente equilibrato. Gli aggiustamenti, poi, saranno dettati dai movimenti di mercato che, confermando o meno la propria idea, daranno inevitabilmente occasioni di acquisto o motivi per alleggerire le posizioni.

Tutte le nostre linee di gestione hanno migliorato la performance YTD anche nell’ultima settimana dell’anno, soprattutto quelle con una componente azionaria maggiore. Nel complesso, l’anno è stato decisamente positivo per i nostri clienti grazie al buon andamento dei mercati ma anche alla gestione attenta dei portafogli che ha permesso di non cedere alla tentazione di vendere (o meglio “svendere”) gli asset finanziari nei momenti più bui della scorsa primavera ma che, anzi, ha gradualmente accumulato posizioni sull’azionario. Buona la performance anche delle linee obbligazionarie che hanno beneficiato del contributo della nostra sicav Stable Return che per un soffio non ha raggiunto il NAV di 105 ma che ha, comunque, portato a casa un rendimento di tutto rispetto considerato l’asset class obbligazionaria in cui investe.

Analisi dei mercati del 30.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Prosegue il rialzo dei mercati azionari che, in aggregato (Msci World), guadagnano il 2.4% nella settimana. Alcuni indici hanno raggiunto livelli record: il Dow Jones (l’indice americano esistente dal 1928) tocca il livello simbolico di 30.000 e il Nikkey (indice giapponese esistente dal 1949) porta a casa il mese migliore dal 1987. Poco variati gli indici obbligazionari con i governativi che vedono una leggera contrazione dei rendimenti. Fra le commodities segnaliamo l’ottima performance del petrolio (+7%) mentre corregge l’oro coerentemente con la fase di risk-on.

Il mercato ha particolarmente apprezzato sia le notizie provenienti dalla politica americana che il continuo progresso sul tema dei vaccini.

Sul primo tema, sebbene Trump abbia dichiarato che riconoscerà Biden come presidente solo quando il collegio elettorale (dei c.d. “grandi elettori” che si riuniranno il 14 dicembre) certificherà la sua vittoria, la responsabile dei servizi generali annuncia che si può iniziare finalmente il passaggio di consegne tra i due, sbloccando, quindi, i fondi necessari per gestire la transizione. Intanto Biden procede con la selezione dei componenti del suo team che potranno così interagire con i ministri attuali per avere aggiornamenti sui dicasteri: ai mercati è decisamente piaciuta la scelta della ex-governatrice della Fed Janet Yellen al Tesoro nota per la sua “dovishness” e propensione a sostenere l’economia in sintonia con la Fed attuale. La Yellen, che è stata già la prima donna alla guida della Fed, sarebbe anche la prima donna a capo del Tesoro da 231 anni.

Per quanto riguarda i vaccini, a inizio dicembre è attesa l’approvazione da parte di FDA (Food and Drug Administration) ed EMA (European Medicines Agency), le due autorità regolatorie rispettivamente per US ed Europa, del vaccino di Pfizer/BioNTech e di Moderna (quest’ultima ha inviato la richiesta questa mattina). Il vaccino di Astrazeneca, diverso per tecnologia da quello di Pfizer e Moderna, dai risultati preliminari mostra un’efficacia media del 70%, che sale al 90% se la somministrazione viene fatta in due fasi (prima mezza dose e dopo una intera), e garantisce risultati positivi senza gravi effetti collaterali. Giovedì, sempre Astrazeneca, annuncia che verrà eseguito un nuovo test completo per arrivare a risultati più certi ma precisa che questo non impatterà sulle tempistiche. Anche in Cina Sinopharm ha richiesto al regolatore cinese l’autorizzazione a commercializzare il suo vaccino che, tra l’altro, era stato già utilizzato “per emergenza” su parecchie persone (motivo per cui, si ipotizza, la Cina non ha di fatto avuto una seconda ondata).

Segnali di distensione anche nei rapporti fra Cina e Stati Uniti: il presidente cinese Xi Jinping avrebbe intenzione di richiedere agli Stati Uniti di unirsi ad una sorta di TPP 2 (Trans Pacific Partnership), l’accordo dal quale Trump si era sfilato ma che era stato siglato da Obama (del quale Biden era vicepresidente).

In settimana sono stati pubblicati i verbali delle riunioni di Fed e BCE. Dai primi emerge che il board della banca centrale americana sta studiando come modificare il programma di acquisto titoli sia in termini di durata sia in termini di come impattare sulla “pendenza” della curva: si ipotizza infatti un maggiore impegno sulla parte più lunga della curva. Da quelli della BCE è arrivata la conferma che la situazione richiede un intervento coordinato tra politica fiscale e monetario e che sia TLTRO che PEPP saranno gli strumenti principali da utilizzare.

Dalla lettura dei PMI preliminari per il mese di novembre usciti in settimana è emersa una certa dicotomia fra Eurozona e Stati Uniti con la prima in calo sul dato aggregato (45.1 da 50) a causa soprattutto, come atteso, della componente legata ai servizi (41.3 da 46.9) e della debacle francese (dato aggregato da 47.5 a 39.9), mentre gli Stati Uniti offrono un quadro decisamente diverso con il dato composite che passa da 56.3 a 57.9 grazie sia alla componente servizi (57.7 da 56.9) che alla manifattura (56.7 da 53.4). Anche l’IFO tedesco mostra un leggero calo (da 92.7 a 90.7) soprattutto nella componente delle aspettative.

In settimana due elementi confermano la forza dell’economia cinese: il dato sui profitti industriali per il mese di ottobre è uscito in crescita del 28.2% (vs 10.1% precedente) al livello più altro dal 2011; i risultati di Tiffany sono usciti migliori delle attese e in crescita grazie proprio al mercato cinese.

Deutsche Boerse ha annunciato una modifica alla composizione dell’indice azionario tedesco Dax: i titoli passeranno da 30 a 40 a partire da settembre 2021 con l’obiettivo di aumentare la diversificazione. Si punta anche a migliorare la qualità (soprattutto dopo lo scandalo di Wirecard) imponendo, come criterio di inclusione, la presenza di un ebitda (margine operativo lordo, ovvero l’utile al quale sono risommate le tasse, gli ammortamenti e il deprezzamento e le spese per interessi) positivo nei recenti bilanci e, come requisito di mantenimento, la pubblicazione di rapporti finanziari annuali certificati e dichiarazioni trimestrali.

Finalmente in Europa, dopo le tante pressioni arrivate, si comincia a parlare di rimozione del divieto alla distribuzione dei dividendi da parte delle banche nel 2021. Ne ha accennato il vicepresidente del consiglio di sorveglianza della BCE, Yves Mersch, dichiarando che mantenere la sospensione al pagamento dei dividendi oltre la fine di questo anno diventerebbe difficile da giustificare, sia da un punto di vista giuridico che in relazione a quanto altri paesi (vedi UK) decideranno di fare. Ovviamente la distribuzione degli eventuali dividendi sospesi dovrà avvenire in modo “cauto” e solo in caso di bilanci solidi di banche in grado di valutare anche in chiave prospettica la situazione patrimoniale. La decisione finale verrà presa solo dopo che la BCE pubblicherà le sue previsioni macro il 10 dicembre.

Il risiko bancario ogni settimana riserva qualche novità: lunedì scorso Crédit Agricole Italia (controllata da Crédit Agricole per il 75.6%) ha lanciato un’OPA da 737 milioni di euro su Creval interamente cash (per questo è previsto un aumento di capitale per garantire il mantenimento di adeguati ratio patrimoniali). Il titolo reagisce alla notizia con un +23% superando così il prezzo dell’offerta (10.5 euro per azione) che aveva un premio del 21.4% rispetto al prezzo di chiusura di venerdì e del 54% rispetto alla media ponderata degli ultimi sei mesi. L’offerta corrisponde ad una valutazione in termini di Price/Tangible Book Value pari a 0.4x e permette quindi di incassare un badwill significativo (pari a circa un miliardo). L’obiettivo di Crédit Agricole, che aveva già una partecipazione del 9.8% in Creval, è di arrivare al delisting, alla fusione e all’integrazione nella prima parte del 2022, che diventerebbe possibile qualora aderisse il 66.7% degli azionisti (Algebris, il fondo di Davide Serra, si è già impegnata a vendere il suo 5.4%). Nascerebbe così il sesto gruppo bancario italiano con più di 1.200 filiali. L’OPA è dichiarata amichevole da parte di Crédit Agricole, tuttavia, non essendo stata concordata, ci potrebbe essere la richiesta di un rilancio da parte del CdA di Creval (come successe nell’acquisizione di UBI da parte di IntesaSanPaolo che, però, era carta contro carta inizialmente); il fondo inglese Petrus Advisers ha già dichiarato l’offerta inadeguata ritenendo superiore a 14 euro per azione il valore equo, pertanto suggerisce di non aderire. Crédit Agricole, ricordiamo, aveva cercato di arrivare ad un’intesa con BancoBPM ma il nulla di fatto e, successivamente, le voci di una possibile fusione tra BPER e BancoBPM ne hanno modificato il target. A questo punto sul tavolo rimarrebbe solo Unicredit per risolvere la questione del Monte dei Paschi.

Per agevolare e incentivare le aggregazioni bancarie, come caldeggiato dalla BCE, l’Italia utilizza gli incentivi fiscali: le banche che saranno oggetto di attività di M&A potranno trasformare le attività fiscali differite (Dta – Deferred Tax Assets) derivanti dalle svalutazioni sui crediti in crediti fiscali, della più piccola delle società che si fondono, per un ammontare non superiore al 2% degli attivi (il Movimento 5 stelle ha presentato un emendamento per porre 500 milioni come tetto massimo). Abbiamo accennato a questo aspetto nelle scorse settimane come tentativo del Governo di risolvere la questione BMPS (in questo caso il beneficio sarebbe pari a due miliardi) ma è valido per tutte le fusioni ed è evidente che ne stanno approfittando in molti. Nel caso specifico di Crédit Agricole – Creval circa 1/3 dei 737 milioni tornerebbero grazie a questo incentivo.

Molto forte la performance del Bitcoin che in settimana ha toccato i livelli massimi raggiunti nel 2017 (pari a 19.500) per poi crollare improvvisamente giovedì (-10%) sulla diffusione di voci secondo le quali il segretario del Tesoro americano Mnuchin avrebbe intenzione di regolamentare la criptovaluta costringendo le varie borse che sono sotto la giurisdizione americana a venderlo/comprarlo solo per portafogli che rispettano le norme KYC, ovvero con possessori identificabili. Verrebbe meno, quindi, uno dei punti di forza delle criptovalute e cioè l’anonimato: infatti, la maggiore parte dei bitcoin si trova su portafogli anonimi e fra questi abbiamo quelli definiti “whale” (balena) che hanno almeno 1000 bitcoin (pari a circa 18 milioni di dollari) che, se smontati, potrebbero uscire da Coinbase (la borsa dei bitcoin americana) provocando un brusco ridimensionamento del valore. Neanche spostarsi sarebbe facile dato che l’altra grossa borsa mondiale Okex, attiva anche sui derivati, è basata a Malta e fra i proprietari, cinesi, figura tale Xu sotto indagine da parte della polizia cinese.

QUESTA SETTIMANA

Questa mattina sono usciti in rialzo i dati di fiducia delle imprese in Cina per il mese di novembre: si tratta di quelli calcolati dall’agenzia statale ed evidenziano una crescita sia nel settore manifatturiero (52.1 da 51.4) che in quello dei servizi (56.4 da 56.2) entrambi superiori alle attese.

In settimana, sempre in Cina, verranno pubblicati anche quelli dell’agenzia privata Caixin. In Eurozona avremo il dato PMI finale (atteso in leggero rallentamento coerentemente con i numeri preliminari della scorsa settimana) e negli Stati Uniti l’ISM. Vedremo se si confermerà la dicotomia fra economia europea e americana

Oggi e domani è previsto il meeting Opec+: sia Russia che Arabia Saudita sembrano essere favorevoli ad una posticipazione da tre a sei mesi dell’incremento della produzione (pari a due milioni di barili al giorno) che era stato deciso per Gennaio 2021 al fine di evitare un aumento dell’offerta che potrebbe non essere assorbito dall’attuale domanda. Bisogna considerare che le tensioni all’interno dell’OPEC stanno aumentando ed emerge sempre di più una divergenza di opinioni con gli Emirati Arabi che si ipotizza possano essere prossimi ad uscire dall’organizzazione.

Il Segretario di stato americano Mnuchin e il Presidente della Fed Powell testimonieranno davanti alla commissione finanza del Senato in merito al “Cares Act” ovvero il programma di stimoli partito a marzo per far fronte alla crisi generata dalla pandemia.

Venerdì verranno pubblicati i dati sul mercato del lavoro americano riferiti al mese di novembre: le attese sono per un leggero rallentamento dei nuovi occupati e un tasso di disoccupazione stabile a 6.8%. Ricordiamo che questi dati sono importanti per avere il polso dell’economia americana la cui ripresa è strettamente legata ai consumi.

I negoziatori europei si sono spostati a Londra per riprendere i negoziati sulla Brexit: il punto critico, adesso, sembra essere quello relativo alla pesca, ovvero l’accesso dei pescherecci europei alla futura zona economica esclusivamente britannica. All’interno della UE, infatti, i pescherecci hanno accesso libero alle acque degli altri ad eccezione delle 12 miglia marine dalla costa. Con l’uscita della Gran Bretagna dalla UE, ogni anno si dovrebbero negoziare le quote riservate ai pescherecci dell’Unione Europea entro 200 miglia marine, come fa attualmente la Norvegia. La UE vorrebbe il mantenimento dello stato attuale.

In Italia c’è un po’ di movimento in Unicredit: nel week-end è stato convocato un CdA straordinario dal quale, però, non è ancora emerso nulla. Il tema sembra essere la posizione di Mustier contraria ad ipotesi di aggregazioni. Vedremo in settimana.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

In questa sede abbiamo più volte discusso di quanto l’incertezza pesi sui mercati frenandone il potenziale di crescita. La conferma la stiamo avendo in questo periodo con l’incertezza politica americana che sembra venire sempre meno con Trump che avvia il passaggio di consegne e con i vaccini che avvicinano il momento in cui si riuscirà ad arginare e controllare il problema sanitario.

Ricordiamoci che quest’anno il ciclo economico ha subito una brusca frenata con l’arrivo improvviso del corona virus e con il fatto che le economie sono state messe in una sorta di coma farmacologico facendole entrare in recessione. Non si è trattato, quindi, di una recessione derivante dallo scoppio di bolle legate a degli eccessi sul mercato ma da uno stop forzato e necessario per motivi sanitari. Man mano che i rischi sanitari vengono meno è ovvio che l’economia può riprendere il suo percorso, anche se, probabilmente, un po’ “riadattato” al nuovo modo di vivere e lavorare. I mercati in modo più o meno “lineare” si adattano al nuovo scenario.

Un tema che è stato molto dibattuto nell’ultimo periodo riguarda la possibilità che le cripto-currencies soppiantino l’oro come bene rifugio: attualmente, infatti, il Bitcoin si trova in prossimità dei nuovi massimi mentre l’oro viaggia in prossimità del supporto di 1.800 dollari/oncia come se ci fosse in atto un travaso dal vecchio al nuovo bene rifugio.

Bisogna, tuttavia, considerare che le dinamiche sottostanti ai due asset sono un po’ diverse esattamente come lo è la volatilità.

Diciamo che i due asset hanno delle caratteristiche similari: si può, infatti, ritenere che l’offerta sia limitata per entrambe (si parla di “minatori” sia per oro che per i bitcoin) e che entrambe, non avendo “carry” (ovvero non originando alcun rendimento periodico), tendono a salire quando i tassi reali scendono, ovvero quando anche le alternative tipicamente obbligazionarie hanno rendimenti bassi se non nulli o addirittura negativi. Il punto sull’offerta limitata è molto importante nell’attuale contesto in cui le banche centrali fanno a gara a chi stampa più moneta: infatti la legge della domanda e dell’offerta fa sì che all’aumentare della prima il prezzo salga se l’offerta è rigida.

Le differenze principali, invece, sono rappresentate essenzialmente dai driver della domanda: per l’oro la domanda fisica proviene soprattutto da paesi quali l’India e la Cina e quindi esiste un fattore stagionale che crea degli alti e bassi nella domanda (la stagione dei matrimoni in India e il capodanno cinese, che l’anno prossimo cadrà il 12 febbraio) mentre per il bitcoin, essendo comunque una “valuta” relativamente nuova beneficia degli annunci di chi decide di accettarla come mezzo di pagamento (vedi Paypal con l’annuncio di ottobre a valere dal 2021 per consumatori americani) ma risente anche della probabile volontà di regolamentazione da parte delle autorità.

Si tratta sicuramente di un tema interessante e da monitorare.

Ancora in crescita le nostre linee di gestione: quelle azionarie, soprattutto, continuano a beneficiare del buon andamento delle borse. Il contributo delle commodities è stato neutrale dato che le prese di profitto sull’oro sono state controbilanciate dalla salita delle materie prime più cicliche.

Ottimo il contributo della nostra Sicav SCM Stable Return che, nel mese di novembre, ha avuto una performance di +5.16%. Il fondo ha beneficiato della rotazione tra titoli “growth” e “value” e della conseguente performance dei settori industrials e finanziario, innescata dai progressi sui vaccini contro il corona virus.

Analisi dei mercati del 16.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Prosegue il buon andamento dei mercati finanziari che da inizio novembre, grazie alle elezioni americane e alle buone notizie sul fronte dei vaccini, hanno messo a segno una discreta performance: la settimana che si è appena conclusa ha visto, infatti, una partenza con il botto soprattutto grazie al fatto che il vaccino di Pfizer ha dimostrato nei test che l’efficacia si posiziona molto in alto, circa al 90% e questo è un dato decisamente ottimo poiché nessun vaccino, di solito, raggiunge questi livelli ma mediamente si attesta al 60%. Curioso che il CEO di Pfizer il giorno della notizia ha venduto il 62% della sua partecipazione (circa 130.000 azioni): anche se la vendita era stata prevista ad agosto la mossa non è stata particolarmente apprezzata.

La particolarità del vaccino di Pfizer/BioNTech è che si tratta di un messenger RNA (mRNA) che quindi agisce sull’organismo attraverso la creazione di proteine spike (quella che permetterebbe al virus di agganciarsi alle cellule umane ma non di tutto il resto di cui il virus ha bisogno per diffondersi) che stimolano la produzione degli anticorpi; i vaccini tradizionali invece iniettano una piccola dose di virus preformato (tipo quello del raffreddore adattato al nuovo coronavirus) o depotenziato. Questo fattore apre la strada ad un nuovo filone di ricerca e rende probabilmente più scalabile la produzione perché richiede tempi decisamente inferiori in fase di produzione. Se il 90% di successo è decisamente una percentuale alta occorre considerare anche due fattori critici: il vaccino richiede una doppia somministrazione e il trasporto va fatto a temperature molto basse (l’RNA solitamente richiede circa -70°/80°).

Qualche giorno dopo la Russia ha annunciato che anche il suo vaccino Sputnik ha un tasso di successo superiore al 90% (92% per la precisione).

Ricordiamo, inoltre, che sono in fase finale anche altri vaccini tra i quali quello di Astrazeneca/Oxford (che segue la tecnologia tradizionale e che, per questo, richiede una singola somministrazione e minori difficoltà di trasporto) e Moderna (con un vaccino molto simile a quello di Pfizer basato sulla tecnica mRNA).

Di tutti i vaccini il fattore critico è l’efficacia sulle categorie più delicate e in particolare sulla popolazione anziana perché da lì si capirà quale sarà la migliore campagna di vaccinazioni.

Intanto l’Europa è riuscita a raggiungere un accordo con Pfizer/BioNTech per la fornitura di 200 milioni di dosi di vaccino (e forse altri 100 milioni nel 2021)

Le performance dei mercati azionari da un punto di vista settoriale sono state parecchio divergenti: i temi che avevano trainato i mercati quest’anno sono stati penalizzati e fra questi abbiamo la componente tecnologica americana soprattutto legata allo “stay at home” business quale, ad esempio, Amazon, Zoom, Netflix…mentre settori quali il trasporto aereo, il turismo e, in generale, i settori legati alla normale attività e movimentazione ne hanno tratto beneficio.

Decisamene buona la performance del settore bancario che beneficia della possibilità che venga sbloccato il pagamento dei dividendi se l’emergenza sanitaria finisce. In tal caso nel 2021 si avrebbe una doppia cedola (2019 e 2020) che fa diventare i titoli del settore decisamente interessanti.

Il prezzo del petrolio (e quindi il settore energy) è salito considerevolmente sia sulle aspettative di forte ripresa economica legata alla possibile fine della pandemia sia per le attese dell’annuncio di un taglio della produzione Opec+ questo mese.

L’oro, invece, ha corretto come tutti i safe assets (Yen giapponese e franco svizzero) fanno in una fase di risk-on e perché l’aumento dei tassi nominali rende l’investimento sul metallo prezioso meno attraente.

Fortunatamente la notizia del vaccino di Pfizer si è contrapposta, negli Stati Uniti, al rischio che la politica sanitaria di Biden potesse mirare a combattere la pandemia in modo più aggressivo di Trump e, quindi, con lockdown più decisi che avrebbero decisamente compromesso la ripresa economica.

La partita elettorale americana non si è ancora conclusa definitivamente fintanto che Trump non ammette la sconfitta. Anche il presidente del Senato, Mitch McConnell, ha dichiarato in settimana che il presidente ha totalmente ragione nel volere contestare la vittoria di Biden in alcuni stati mentre il ministro della giustizia, William Barr, ha autorizzato i procuratori federali ad avviare le indagini su presunte frodi elettorali. La Georgia, intanto, annuncia il riconteggio dei voti mentre l’Arizona conferma la vittoria di Biden. Tutto questo rischia di fare proseguire l’incertezza negli Stati Uniti. La definitiva composizione del Congresso, inoltre, sarà nota solo dopo il ballottaggio in Georgia di inizio gennaio che, ricordiamo, nomina due senatori e qualora dovessero risultare democratici si avrebbe una situazione di pareggio in Senato. Teniamo presente che nel 2022 ci saranno negli Stati Uniti le elezioni di mid term che potrebbero modificarne ancora la composizione.

In Europa si fanno passi avanti sul bilancio comunitario: la Commissione bilancio dell’Europarlamento ha annunciato che è stato trovato un accordo preliminare con il Consiglio sul finanziamento 2021-2027 associato al Next Generation EU. Il totale dei fondi è stato alzato a 16 miliardi (mediazione tra i 39 richiesti dal parlamento e i 9 del Consiglio). Una prima tranche dell’esborso, pari al 10% dei fondi, dovrebbe essere erogata nella prima metà del prossimo anno. Dovrebbero essere previste due tranche all’anno.

Durante il forum digitale della BCE sulle banche centrali che di solito si svolge a Sintra, Christine Lagarde ha confermato che PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme – il programma di acquisto titoli legato alla pandemia) e il TLTRO (Targeted Long Term Refinancing Operation – i prestiti agevolati alle banche, attualmente al -1% di interesse) rimangono i principali strumenti nelle mani della BCE per affrontare le attuali difficoltà e potranno essere incrementati significativamente sia per ammontare che durata (ricordiamo che il PEPP non deve rispondere ai capital key – ovvero le percentuali di acquisto da rispettare per ogni stato membro). La politica rimarrà espansiva a lungo anche dopo la fine della pandemia per evitare che la maggiore spesa fiscale dei governi si traduca in tassi creditizi più alti. L’inflazione è attesa rimanere negativa per un periodo più lungo di quello inizialmente stimato a causa dei lockdown. Anche il presidente della Fed Jerome Powell è intervenuto al forum: pur ammettendo che un vaccino efficace è una buona notizia per il medio termine, ritiene che i prossimi mesi potrebbero essere difficili; l’economia americana è su un solido percorso di ripresa ma la continua diffusione della pandemia rappresenta il rischio più grande.

Un paper della BCE, che è stato appena pubblicato, ha fatto un’analisi del livello di tassi negativi oltre il quale in Europa si avrebbero più effetti collaterali che benefici: questo livello è stato individuato nel -1% e fa, quindi, ipotizzare un ancora ampio margine di manovra per la BCE.

Abbiamo citato qualche settimana fa le emissioni Sure dell’Unione Europea e come potessero entrare in competizione con i tradizionali risk-free bond in Eurozona ovvero quelli tedeschi. Ad oggi il divario di rendimento fra sovranazionali UE e Bund è ancora a favore dei primi: i Bund hanno un rendimento di circa -0.55% a fronte di -0.30% degli “eurobond”. Questo divario dovrebbe essere destinato a scomparire soprattutto se la BCE decidesse di includerli in maniera più massiccia nel programma di acquisto.

Ad ulteriore conferma della forza dell’economia cinese sono i dati del “Single day” in Cina, ovvero la giornata (che cade l’11 novembre) e che può essere paragonata al BlackFriday americano o al Cyber Monday: le vendite di Alibaba sono state pari a circa di 75 miliardi che confrontate con i dati sul BlackFriday pari a circa 38 miliardi danno una chiara idea di quanto i consumi cinesi siano forti.

La seconda emissione del BTP futura si è conclusa con un totale di 5.7 miliardi di euro di titoli emessi con scadenza 19 novembre 2028. Il titolo inizierà a trattare sul MOT il 17 novembre. I tassi sono stati confermati ai seguenti livelli: per i primi tre anni pari a 0.35%, per i successivi tre è pari a 0.60% e per gli ultimi due pari a 1%.  La prima edizione (a luglio) si era chiusa con una raccolta di quasi 6.5 miliardi.

Il Tesoro probabilmente rallenterà un po’ la frequenza delle emissioni considerato che la liquidità accumulata è sufficiente: si presume, quindi, che negli ultimi mesi dell’anno i collocamenti saranno inferiori rispetto allo stesso trimestre dell’anno scorso di circa il 30%.

La domanda maggiore dell’offerta (quasi il doppio) dei Bot annuali collocati in settimana (5.5 miliardi di euro) ha consentito di fare raggiungere al rendimento il nuovo minimo storico di -0.478%.

QUESTA SETTIMANA

Per il secondo lunedì consecutivo un’azienda farmaceutica ha annunciato i successi dei test sul vaccino di sua produzione: questa volta si tratta di Moderna che dichiara che l’efficacia è risultata del 94.5% (meglio del 90% di Pfizer e del 92% dello Sputnik russo) e, inoltre, ci sono minori problemi di trasporto perché la temperatura richiesta non è bassa come quella imposta da Pfizer e, anzi, il vaccino può essere trasportato e mantenuto ad una temperatura normale per circa 12 giorni. Impatto decisamente positivo sul titolo Moderna (circa +10% in pre-market) e in generale sul mercato con una reazione simile a lunedì scorso.

Stamattina sono usciti i dati in Cina sulla produzione industriale e le vendite al dettaglio: la prima cresce più del previsto (+6.9% anno/anno) mentre le seconde crescono un po’ meno delle attese a +4.3% ma comunque al ritmo più rapido dell’anno. I dati confermano la forza dell’economia cinese.

Martedì è previsto il dato sulle vendite al dettaglio per il mese di ottobre negli Stati Uniti: le attese sono per una crescita (+0.5% mese/mese) per il sesto mese consecutivo anche se ad un ritmo minore. Segnaliamo che il livello raggiunto ha superato quello pre-pandemico. Anche la produzione industriale è attesa in crescita dell’1%.

Martedì si riunirà l’Opec+ per decidere se posporre l’aumento della produzione inizialmente deciso per gennaio.

La nuova scadenza per trovare un accordo sulla Brexit è stata fissata per giovedì 19 novembre. Da monitorare l’impatto sulla sterlina. Boris Johnson, intanto, è in autoisolamento dopo essere entrato in contatto con un positivo Covid.

Il Tesoro potrebbe tornare ad emettere un BTP in dollari, l’ultimo è stato emesso circa un anno fa dopo nove di assenza. La data di scadenza dovrebbe essere febbraio 2026 e forse anche novembre 2050. Anche i retail avranno modo di partecipare al collocamento ma ovviamente dipenderà dal taglio minimo che un anno fa è stato molto alto. La Sec ha autorizzato un’emissione massima di 4 miliardi di dollari tuttavia tale cifra potrà essere superata qualora dovessero esserci anche investitori non statunitensi che non rientrerebbero nel massimale; il BTP in dollari di un anno fa, infatti, era stato autorizzato per 6 miliardi ma poi grazie alla domanda extra-US si è arrivati a 7 miliardi.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La ricetta per il buon andamento dei mercati prevede, fondamentalmente, tre ingredienti: 1) banche centrali a supporto (e le abbiamo), 2) politiche fiscali espansive (ci siamo quasi, dipende dai governi) e 3) una cura/vaccino che metta fine alla pandemia (sembra ci stiamo avvicinando con, forse, il vaccino di Pfizer-BioNTech e Moderna e la cura di anticorpi monoclonali di Eli Lilly). Siamo quindi sulla buona strada.

La reazione violenta dei mercati alla notizia di Pfizer ha dimostrato come il posizionamento fosse sbilanciato a favore dei c.d. “stay at home” business e fuori da settori come settore aereo, turismo, trasporti etc.  I mercati improvvisamente hanno deciso di guardare oltre la recessione attuale perché, finalmente, se ne può intravedere una fine.

Ricordiamoci che, a fronte di un potenziale ritorno alla normalità, la reazione dei mercati può comportare un repricing dei rendimenti obbligazionari governativi (come abbiamo visto) che quando salgono hanno delle conseguenze negative sulle valutazioni azionarie. La risalita dei governativi può essere positiva se la curva si irripidisce perché si stima una maggiore crescita (in tal caso l’impatto su titoli ad alta crescita potrebbe essere negativo) oppure negativa se salgono i tassi a breve perché si ipotizza una non così forte accondiscendenza delle banche centrali.

Tutti i movimenti dei mercati sopracitati devono essere, ovviamente, monitorati e analizzati per capire se cambiano lo scenario di fondo o creano opportunità di trading. Se si crede che le banche centrali resteranno accomodanti allora si deve anche credere che i rendimenti non verranno fatti salire troppo. Torna, così, il tema della MMT (Modern Monetary Theory) ovvero la monetizzazione del debito pubblico da parte delle banche centrali. Per quanto riguarda gli Stati Uniti la Fed dovrebbe finanziare la politica fiscale e, addirittura, esserne complementare qualora, in caso di Senato repubblicano, il pacchetto fiscale dovesse essere ridotto.

La rotazione settoriale (da tech a banche, da “growth” a “value”, in generale da Covid winners a laggard), di cui abbiamo avuto un assaggio nei giorni successivi all’annuncio di Pfizer, è destinata a perdurare qualora, come ci si auspica fortemente, si arrivi a controllare e porre fine alla pandemia da Covid19. È, comunque, vero che alcuni temi, soprattutto tecnologici, che si sono risvegliati e consolidati con la pandemia, sono destinati a resistere perché certe abitudini sono radicalmente cambiate.  Nel mentre ci saranno false partenze o stop&go di cui potrebbe essere utile approfittare.

Settimana molto positiva per le nostre linee di gestione soprattutto quelle azionarie: l’esposizione al settore bancario europeo ha dato un notevole contributo.

Analisi dei mercati del 09.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana in balia del risultato elettorale che è arrivato, ufficialmente, solo nel fine settimana: Biden è il nuovo presidente americano e, per la prima volta, la vicepresidente sarà una donna: Kamala Harris. Trump minaccia azioni legali (in teoria è possibile un riconteggio fino all’8 dicembre) e sembra che non abbia fatto ancora la consueta e rituale telefonata al vincitore come prevede la prassi per il passaggio ufficiale del testimone. Il Congresso sembrerebbe rimanere spaccato con la Camera in mano ai Democratici e il Senato ai Repubblicani, l’uso del condizionale è dovuto al fatto che in Georgia a gennaio è previsto il ballottaggio quindi la reale e definitiva composizione la avremo solo l’anno prossimo, ma si stima che, nel peggiore dei casi, si dovrebbe arrivare ad una situazione di parità con la vicepresidente democratica a fare da ago della bilancia.

Nonostante non ci sia stata la tanto attesa “blue wave” la reazione del mercato è stata molto positiva con l’azionario in grande spolvero e l’obbligazionario che vede una generalizzata discesa dei rendimenti governativi.

Il mercato obbligazionario governativo americano, in particolare, ha visto notevoli oscillazioni: la probabile e ampia vittoria di Biden aveva portato ad un aumento considerevole dei rendimenti sulle scadenze più lunghe, in relazione alla maggiore spesa fiscale che si prospettava, poi il ridimensionamento dei margini di vittoria e l’ipotesi di un Congresso spaccato ha portato i rendimenti a livelli medi precedenti. Nel comparto azionario la tecnologia (Nasdaq) ha reagito decisamente bene al minore rischio regolamentare legato ad una non schiacciante vittoria democratica.

L’appuntamento con la Fed non ha dato particolari spunti al mercato che era decisamente più attratto dal newsflow elettorale. Powell ha lasciato invariata la politica monetaria, come ci si attendeva, ma ha ripetuto, come ormai tutti i banchieri sempre fanno, che farà tutto il necessario per sostenere l’economia. Ha ribadito che lo stimolo fiscale è estremamente importante perché, nonostante l’economia sia in ripresa, i rischi legati alla pandemia, che non è ancora passata, permangono e occorre tenerne conto.

Fra le altre banche centrali si è riunita anche quella australiana e quella inglese: la RBA ha tagliato i tassi di 15bps portandoli allo 0.10% ed incrementando il QE (programma di acquisto titoli) per aiutare l’economia dato che la recessione “non è finita”; la BOE ha anticipato (di orario) la sua decisione alla mattina presto e ha annunciato di lasciare i tassi fermi allo 0.1% ma di alzare di 150 miliardi di sterline il programma di acquisto di asset (QE) mentre le attese erano per 100 miliardi.

Sul fronte macroeconomico sono usciti forti i dati PMI (indici di fiducia delle imprese) sia in Europa che, soprattutto, negli Stati Uniti con l’indice ISM manifatturiero che arriva a quota 59.3 dai 55.4 di settembre (sopra le attese degli analisti).

Sempre negli Stati Uniti sono stati molto buoni i dati sul mercato del lavoro: i nuovi occupati sono stati pari a 635k (superiore al consenso di 580k) con un tasso di disoccupazione che passa da 7.9% a 6.9%.

Venerdì a mercati chiusi Moody’s si è pronunciata sul rating italiano lasciandolo invariato a Baa3 con outlook stabile. Le motivazioni della decisione di non apportare alcun cambiamento sono legate, come negli altri casi, al fatto che l’Italia beneficia del sostegno della BCE e dell’Unione Europea.

Riassumiamo i vari giudizi che abbiamo avuto nell’ultimo periodo: S&P ha lasciato invariato il rating ma ha alzato l’outlook a stabile; DBRS ha confermato la valutazione pari a BBB high e trend negativo. All’appello manca l’ultima, Fitch, che si esprimerà il 4 dicembre (ricordiamo che ad aprile, in piena emergenza covid, proprio Fitch aveva tagliato il giudizio a BBB- con oultook stabile).

L’IPO di Ant Group (34 miliardi totale) sia a Shanghai che ad Hong Kong sembra essere sospesa (ordine firmato addirittura dal presidente Xi Jinping) per problemi regolamentari. Evento senza precedenti. La sospensione potrebbe essere di almeno sei mesi ed è motivata dal fatto che il regolatore vuole imporre agli istituti di credito online cinesi di accumulare più del proprio capitale per effettuare prestiti. Il business di Ant, che si baserebbe sul microlending (40% dei ricavi nei primi sei mesi di quest’anno), verrebbe quindi danneggiato.

QUESTA SETTIMANA

Continuiamo a monitorare l’evoluzione della pandemia nel mondo. In Asia sembra sotto controllo e anche l’Australia non ha praticamente più misure di contenimento in atto. In Europa sono stati avviati vari lockdown più o meno light e occorre aspettare qualche giorno per vederne i risultati.

Di questa mattina la notizia che il vaccino di Pfizer e BioNTech si è dimostrato efficace nel 90% dei casi studiati nella fase di test. La reazione immediata dei mercati è molto positiva. Sappiamo infatti che un vaccino efficace potrebbe ridurre, se non eliminare, il principale rischio ad oggi presente sui mercati.

Mercoledì 11 e giovedì 12 novembre è in programma il simposio di Sintra (equivalente al Jackson Hole americano della Fed) e la BCE, che ufficialmente si riunirà il 10 dicembre, potrebbe dare degli spunti e delle anticipazioni che sarebbero assolutamente gradite dai mercati. Sono previsti gli interventi di Christine Lagarde (BCE), Andrew Bailey (BOE) e Jerome Powell (Fed).

Oggi lunedì 9, e fino a venerdì 13 novembre, inizia il collocamento riservato agli investitori retail della seconda edizione del BTP futura (Isin IT0005425753) i cui proventi saranno destinati al finanziamento delle misure per affrontare gli effetti della pandemia. La scadenza è di otto anni (invece dei dieci della prima edizione) e le cedole nominali sono staccate semestralmente con tassi prefissati e crescenti (“step up”): 0.35% dal primo al terzo anno, 0.60% dal quarto al sesto e 1% gli ultimi due anni, si tratta di tassi minimi che verranno poi confermati o eventualmente alzati. Nel caso in cui il titolo fosse detenuto fino a scadenza è previsto un premio fedeltà (minimo 1% massimo 3%) che dipende dalla variazione media annua del Pil nominale italiano e che, quindi, aggiunge un rendimento ulteriore tra 0.125% a 0.375% per anno. Il rendimento a scadenza è pertanto 0.76% circa + l’eventuale premio fedeltà; il tutto si confronta con il rendimento a scadenza di un BTP nominale a otto anni che attualmente è intorno a 0.45%. Bisogna considerare due elementi: essendo dedicato ai risparmiatori la volatilità dovrebbe essere inferiore rispetto ai BTP nominali ma non può essere comprato dalla BCE nel suo programma di QE.

Ci avviciniamo alla metà del mese di novembre, dead-line fissata per un accordo sulla Brexit, vedremo se le trattative porteranno da qualche parte o se occorrerà procrastinare di nuovo la scadenza. Ricordiamo che, comunque, la decisione deve essere presa entro la fine dell’anno.

Apple presenterà i nuovi Mac con processore progettato internamente e che andrà a sostituire quello di Intel che è stato usato dal 2006.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

E finalmente le elezioni americane ce le siamo “forse” tolte… da davanti agli occhi!

Nonostante l’incertezza, che è proseguita per giorni, circa il vincitore e considerate le probabili contestazioni e il fatto che non si è verificata la blue wave o blue sweep democratico, il mercato ha decisamente reagito bene.

Quali possono essere le motivazioni? Come abbiamo più volte evidenziato il programma economico repubblicano è generalmente meglio visto dai mercati (soprattutto per il discorso della tassazione) e il fatto che, anche in caso di Biden presidente, il Congresso diviso impedisca di applicare politiche fiscali aggressive dal punto di vista dell’aumento delle imposte, è gradito ai mercati. Inoltre, indipendentemente dal risultato, un elemento di incertezza è venuto meno e la cosa può solo essere gradita ai mercati.

Adesso dovrà essere annunciato il pacchetto fiscale (non ha più alcun senso procrastinarne la decisione) e la Fed, tutto sommato in stand-by finora, potrà rimettere in moto il suo programma di sostegno utilizzando anche quello di acquisto di obbligazioni societarie (totale 750 miliardi) e quello rivolto a “Main Street” ovvero a sostegno dell’erogazione di prestiti per le PMI (totale 600 miliardi) che finora sono stati decisamente sottoutilizzati (solo 45 miliardi la prima e 4 miliardi la seconda).

Nella prima frase di questa sezione abbiamo usato il termine “forse”, questo perché esiste comunque il rischio che Trump non accetti la sconfitta e quindi non lasci la Casa Bianca con ripercussioni negative sui mercati. Altro motivo di possibile turbolenza, sempre legato alla politica americana, riguarda un possibile passaggio del Senato ai Democratici con conseguenze negative soprattutto per il settore tecnologico.

Intanto sembra che i mercati vogliano godersi il venire meno delle due fonti di preoccupazione e volatilità degli ultimi mesi ovvero le elezioni e la pandemia. Ricordiamoci che i mercati non sono unidirezionali e tendono spesso a iper-reagire. Fasi di correzione o di presa di profitto ci possono essere e andrebbero sfruttate.

Chiaramente molto positive le performance delle nostre linee di gestione, soprattutto quelle azionarie, che fanno un bel balzo in avanti grazie all’ottimo andamento degli indici azionari e obbligazionari. Buono il contributo sia delle commodities che dell’oro. Solo la diversificazione valutaria non ha premiato con l’euro che ha guadagnato nei confronti delle principali divise.

Analisi dei mercati del 02.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana pesante per i mercati per i soliti due motivi: 1) la mancanza di un accordo sul pacchetto di stimolo in US e 2) l’aumento dei contagi da coronavirus, soprattutto in Europa. Per queste due ragioni le aree che riportano performance “meno” negative sono Giappone e Paesi Emergenti. La sempre maggiore incertezza si riflette sul c.d. “indice della paura” ovvero il Vix che esprime la volatilità implicita dell’indice S&P500: già da tempo, come avevamo indicato, i futures sul Vix (contratti derivati utilizzati dagli investitori ai fini di copertura o speculazione) segnalavano un picco di volatilità in prossimità della scadenza di novembre, per l’avvicinarsi delle elezioni americane, ma il fattore che sta complicando la situazione, e che i mercati prezzavano poco, è quello che adesso si sta gradualmente materializzando ovvero i lockdown delle economie.

A risollevare un po’ gli umori degli investitori giovedì è stata l’ottima la performance di Christine Lagarde che ha ribadito più volte il concetto che la BCE è disposta a fare tutto quanto in suo potere per supportare l’economia, che gli strumenti a disposizione non sono affatto esauriti e il loro utilizzo è estremamente flessibile.  La pandemia sta rendendo sicuramente la ripresa più complicata e gli effetti stimati dalla BCE li vedremo nelle previsioni che verranno rilasciate durante il meeting del 10 dicembre con il nuovo quadro economico. La ripresa economica sembrava ben avviata ma il ritorno (inatteso per dimensioni) della seconda ondata ha creato notevoli difficoltà e il Pil del quarto trimestre potrebbe essere negativo. Il mercato dei money market prezza un taglio dei tassi di 10bps entro luglio 2021.

Curioso il passaggio in cui dice che non è il caso di parlare di deflazione ma di inflazione negativa, in quanto la deflazione è un processo “self-fulfilling” non legato a eventi “one-off”, tipo calo del prezzo del petrolio o taglio tedesco dell’Iva, come quelli che stiamo vivendo ora e che manterranno l’inflazione negativa almeno fino ai primi mesi del 2021.  

La BOJ non ha modificato la propria politica monetaria, che è considerata “adeguata”, probabilmente perché, comunque, ci sono dei segnali positivi sul lato produzione e esportazioni (grazie alla Cina?) nonostante le stime economiche sul Pil siano state riviste al ribasso da -4.7% a -5.5%.

Rimanendo in tema banche centrali, sebbene il meeting ufficiale sia il 5 novembre già la scorsa settimana la Fed ha fatto un passo nella giusta direzione, tuttavia non proprio colto dai mercati, abbassando la soglia minima (da 250k a 100k) che permette alle imprese di rivolgersi direttamente all’istituto centrale per i finanziamenti.

In settimana sono stati pubblicati i dati sul Pil sia negli Stati Uniti che in Europa per il terzo trimestre:

– il Pil americano è uscito più forte delle attese a +33.1% trimestre/trimestre annualizzato (vs stime di +32%) grazie alla componente consumi e agli investimenti privati (giusto per fare riferimento a quanto riportato la scorsa settimana in questa sede circa l’importanza di questi fattori nella ripresa economica americana);

– anche il Pil in Europa è uscito più forte delle attese confermando quanto l’economia fosse ben avviata verso una ripresa a V: il dato aggregato segna un +12.7% trimestre/trimestre (da -11.8% del Q2 e attese per +9.6%) con la Francia che cresce del +18.2% (da -13.7%), la Germania dell’+8.2% (da -9.7% del secondo trimestre), l’Italia del +16.1% (da -13%) e la Spagna +16.7% da -17.8%.

In Cina i dati continuano a confermare che la ripresa prosegue in modo vigoroso: la scorsa settimana è stato pubblicato il dato sui profitti industriali che ha evidenziato una risalita per il quinto mese consecutivo (+10.1% anno/anno).

La conferma del migliore andamento dell’area asiatica la abbiamo avuta anche dal dato sul Pil della Korea del Sud che dopo due trimestri di crescita negativa (-1.3% il Q1 e -3.2% il Q2) si è riportato in territorio di espansione con il +1.9% del terzo trimestre grazie anche all’incremento dell’export (in particolare dalla domanda di chip da parte della Cina).

Quanto la Cina sia importante per la crescita globale (anche se non sufficiente) è emerso anche dalle parole del CEO di Volkswagen che afferma che l’industria dell’auto sta recuperando grazie soprattutto all’area asiatica (per VW la Cina è il principale mercato dell’area). Stessa cosa emersa dall’istituto IFO che la scorsa settimana ha segnalato che il settore auto tedesco sta ben performando in evidente controtendenza rispetto al resto dell’economia.

Sempre in Cina si è conclusa, con successo e in anticipo, l’IPO (Initial Pubblic offering) più grande di sempre (togliendo il primato a Saudi Aramco che nel 2019 raccolse 29 miliardi di dollari) : ANT (in italiano “formica”), la fintech che gestisce i pagamenti digitali dell’app Alipay ed è di proprietà di Jack Ma (il fondatore di Alibaba), è sbarcata sul mercato di Hong Kong e a Shanghai (non in US!) collocando circa 34 miliardi di dollari che attribuirebbero alla società un valore di 300 miliardi (più di Paypal). Quotazioni dal 5 novembre. Nel grey market di Hong Kong sembra giri già a premio del 50%.

Venerdì a mercati chiusi è arrivata la conferma del rating italiano da parte dell’agenzia DBRS: BBB-high con outlook negativo (il migliore fra le agenzie di rating, tre volte superiore al livello di high yield). Anche in questo caso la motivazione del non downgrade risiede nel supporto della BCE in grado di mitigare l’impatto dell’aumento della spesa pubblica sui conti italiani, l’outlook rimane negativo perché comunque il recente aumento dei contagi e relativo impatto sull’economia non sono certo buoni.

Sul tema bancario il consiglio direttivo della BCE sta esaminando la questione della sospensione dei dividendi per le banche anche perché diversi istituti stanno facendo pressione affinché ci sia selettività e non tutte le banche, anche quelle con una solida patrimonializzazione, siano penalizzate. Si parla, inoltre, di creazione di una bad bank regionale europea (proposta giunta da Enria) per affrontare le problematiche della seconda ondata della pandemia.

Sappiamo che in questo momento specifico la reporting season americana in corso è importante più che per i risultati per le guidance che i management danno e che ci aiutano ad avere un’idea sul futuro trimestre. A dimostrazione di quanto detto vi è, ad esempio, la trimestrale di Microsoft: sia utili che ricavi sono saliti (rispettivamente +30% e +12%) tuttavia il titolo non ha reagito bene in quanto la guidance sull’area considerata a più alta crescita da parte degli analisti (il cloud computing) ha deluso le aspettative.

In generale anche le “big four” del tech (Alphabet, Apple, Facebook e Amazon) hanno tutte battuto le stime sia per ricavi che per utili ma i titoli sono poi stati penalizzati dal mercato.

La settimana si è quindi conclusa con mercati azionari decisamente negativi (MSCI World -5.6%) a causa, come detto sopra, di Stati Uniti ed Europa mentre Paesi Emergenti e Giappone, pur con performance negative, si sono comportati decisamente meglio. Forte correzione anche per le commodities e in particolare per il petrolio (WTI -10%) che soffre per due motivi: da un lato le aspettative che i lockdown ai quali sta andando incontro l’economia possano portare ad un rallentamento marcato della domanda al quale l’offerta non sembra adeguarsi in tempo soprattutto considerato che la Libia (esentata dai tagli) è ritornata alla piena produzione.

Si parla di un rinvio dell’aumento della produzione previsto per gennaio da parte dell’Opec+ (secondo Russia e Arabia Saudita) ma il mercato non sembra credere che questo, e gli eventuali tagli, siano sufficienti a compensare il calo della domanda.

Sul fronte valutario l’euro si è indebolito verso le principali valute e questo è dovuto, soprattutto, al quadro economico che la BCE ha dipinto a tinte fosche per gli evidenti problemi che si trova ad affrontare e che richiederanno un massiccio intervento a supporto di politica monetaria.

QUESTA SETTIMANA

L’evento clou della settimana è indubbiamente il 3 novembre con le elezioni americane. I sondaggi sono ancora a favore di Biden ma dopo quanto successo nel 2016, anche se ora sembra meno probabile visto il margine (intorno ai 7 punti percentuali), tutto è possibile.

Una volta giunti i risultati finali e definitivi, gli scenari che si prospettano sono, di fatto, tre (sarebbero cinque ma due sono quasi impossibili) che riassumiamo, in ordine di probabilità attuale: 1) vittoria di Biden e “blue wave” (cioè intero congresso in mano ai Democratici); 2) vittoria di Biden ma Senato ancora repubblicano e Camera democratica; 3) vittoria di Trump con un basso margine, congresso spaccato con Senato ancora repubblicano e Camera democratica.

Nello scenario 1), soggetto a minori contestazioni perché più netto, il pacchetto fiscale sarà molto consistente (più di 2 trillions) focalizzato su infrastrutture, healthcare (anche per sostenere l’aumento della spesa sanitaria) ed energie rinnovabili. Per contro è previsto un aumento delle tasse (dal 21% al 28%) a imprese e privati e sul capitale. I settori più ciclici sarebbero i principali beneficiari.

Nello scenario 2) le contestazioni saranno molto probabili da parte dei repubblicani. Il pacchetto fiscale sarà minore (1.5 trillions circa) ma con anche un minore incremento delle tasse. Si tratta di uno scenario che non sembra piacere ai mercati perché implicherebbe decisioni meno nette e più incerte e quindi più difficilmente interpretabili.

Nello scenario 3) sono previste contestazioni in quanto il margine di vittoria di Trump sarebbe probabilmente minimo. Il pacchetto fiscale sarà inferiore (1-1.5 trillions) ma proseguirebbe la tendenza in corso di ulteriori tagli delle tasse e maggiore deregolamentazione. Da un punto di vista della politica economica sarebbe lo scenario migliore ma l’incertezza che comporta (nell’immediato) non piace ai mercati.

In generale consideriamo che in caso di Congresso diviso si farebbe un po’ più fatica ad approvare manovre fiscali espansive che, quindi, non potrebbero essere così immediate.

Invece, in caso di contestazioni, occorre tenere presente che anche il Senato americano ha confermato la nomina di Amy Coney Barret a giudice della Corte Suprema e questo rappresenta un elemento positivo per Trump in caso di contestazione dell’esito elettorale (in quanto i giudici conservatori diventano 6 verso 3 progressisti).

Ricordiamo che si tratta di un’elezione indiretta ovvero i cittadini scelgono i c.d. “grandi elettori” (538), che formano il “collegio elettorale degli Stati Uniti d’America e, a loro volta, il 14 dicembre voteranno, a maggioranza assoluta (quindi di 270) il presidente che entrerà poi in carica ufficialmente il 20 gennaio 2021.

L’andamento della pandemia rimarrà al centro dell’attenzione dei mercati soprattutto in Europa. Consideriamo che negli Stati Uniti siamo alla terza ondata, l’Europa sta affrontando la seconda mentre la Cina, da cui tutto sembra essere partito, ha superato la prima e la situazione sembra sotto controllo. In generale in Asia la situazione sembra essersi normalizzata.

Giovedì 5 novembre sono previste le riunioni della Fed e della Bank of England. Come nel caso della ECB neanche dalla Fed sono attese particolari decisioni che saranno, invece, rimandate a dicembre quando ci dovrebbe essere più chiarezza sull’economia e la pandemia, nonché sulla politica. Dalla BOE parecchi economisti, invece, si attendono un incremento negli acquisti di bond nel tentativo di fornire maggiori stimoli all’economia.

Dal punto di vista macroeconomico questa settimana è prevista la pubblicazione dei dati di fiducia delle imprese:

– per la Cina nel week-end sono stati pubblicati i PMI calcolati dall’agenzia statale e mostrano un marginale   miglioramento (composite da 55.1 a 55.3) soprattutto nel comparto dei servizi (56.2 da 55.9) mentre questa   mattina il PMI manifatturiero calcolato dalla privata Caixin evidenzia un miglioramento da 53 a 53.6 superiore   alle attese (52.8) registrando il livello più alto degli ultimi 10 anni grazie alla domanda interna.

– per gli Stati Uniti oggi saranno pubblicati sia i PMI che l’ISM, attesi stabili o in leggero rialzo;

– in Europa escono i dati PMI finali attesi, anche in questo caso, stabili e in linea, ove presenti, con quelli   preliminari.

Venerdì negli Stati Uniti verranno pubblicati i dati mensili sul mercato del lavoro: il tasso di disoccupazione è stimato in discesa a 7.7% (da 7.9%).

Negli Stati Uniti usciranno i dati sulle vendite di auto. Consideriamo, in base anche a quanto detto prima, che grazie al traino della domanda cinese (come sottolineato anche da VW) il comparto sta andando bene. Negli Stati Uniti si stima in un ulteriore recupero, per il mese di ottobre, grazie al quale è possibile un incremento dei prezzi medi e una riduzione delle scorte.

In Eurozona i ministri delle finanze si incontreranno per discutere di Covid-19, della digitalizzazione dell’euro e dell’Unione bancaria.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Ci avviciniamo al periodo dell’anno che storicamente e statisticamente è favorevole ai mercati. Però ci stiamo avvicinando con delle incognite non indifferenti e questo spiega i movimenti particolarmente bruschi dei mercati.

Questa settimana abbiamo le elezioni americane e ripetiamo che, al di là del vincitore, una volta definito il presidente e la composizione del Congresso, si avrà comunque una manovra fiscale essenziale per risollevare l’economia americana e per sbloccare gli interventi monetari della Fed e, ripetiamo, l’impatto sull’economia (e quindi sui mercati) di un mix tra politiche fiscali e monetarie è estremamente potente.

Il vero problema, che i mercati soffrono maggiormente, è legato all’incertezza che si avrebbe qualora il risultato generasse delle contestazioni (probabili da parte di Trump) dovute soprattutto ai voti postali. Sappiamo infatti che, a causa del covid, i voti postali sono parecchi (la Corte Suprema ha autorizzato ad accettarli anche tre giorni dopo le elezioni) ed è facile immaginare che ci possano essere contestazioni relative al conteggio e ai possibili voti doppi.

Ipotizzando di superare in tempi relativamente brevi il tema elettorale rimane quello della pandemia che si porta dietro quello dei vaccini e quello dei lockdown.

Abbiamo visto dai dati economici che l’economia si stava avviando verso una ripresa piuttosto sostenuta che ora rischia una brusca frenata a causa del riacutizzarsi improvviso (e inatteso per entità) della diffusione dei contagi perché, ovviamente, l’impatto sull’attività economica delle misure di contenimento della pandemia potrebbero essere considerevoli.

E’ quindi essenziale evitare o comunque limitare i lockdown, arrivare presto alla formulazione e diffusione dei vaccini e permettere all’economia di ripartire supportata dagli interventi fiscali e monetari.

Inevitabile dire che le nostre linee di gestione hanno particolarmente sofferto, soprattutto nella componente azionaria, l’andamento dei mercati. Positivo, questa settimana, il contributo della diversificazione valutaria, soprattutto del dollaro.