Analisi dei mercati del 03.08.2020

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana si è chiusa con mercati azionari nel complesso invariati ma con una forte differenziazione geografica dato che gli Stati Uniti (in particolare in Nasdaq con +4%) hanno sovraperformato l’Europa che ha sofferto soprattutto sul settore bancario (Eurostoxx Banks -9%). Poche variazioni sui rendimenti obbligazionari governativi mentre sono positive le performance dell’obbligazionario a spread. Ancora in ascesa il prezzo dell’oro che si avvicina ai 2000 dollari/oncia. E’ proseguita la debolezza del dollaro che è arrivato vicino a 1.18 contro euro.

L’andamento dei mercati è stato condizionato da un mix di dati macro (GDP) non particolarmente belli e da trimestrali che hanno penalizzato alcuni settori (es. energy).

Ma andiamo con ordine.

La Fed, come atteso, ha deciso di lasciare la politica monetaria invariata in quanto la situazione rimane “straordinariamente” incerta in termini di evoluzione della pandemia e impatto sulla ripresa economica. Eventuali modifiche verranno valutate in autunno quando la situazione sanitaria sarà auspicabilmente più chiara e i provvedimenti presi a sostegno della ripresa potranno avere dato gli effetti. E’ stato ribadito che si farà qualunque cosa sia necessaria per supportare l’economia (di nuovo una sorta di “whatever it takes”) e i tassi rimarranno a questi livelli (0%-0.25%) per tutto il tempo necessario. La forward guidance è stata mantenuta e se ne ridiscuterà a settembre.

La conferma della fase difficile attraversata dagli Stati Uniti la abbiamo avuta anche dalla pubblicazione del Pil del secondo trimestre: -32.9% trimestre/trimestre annualizzato (-8.25% se calcolato trimestre/trimestre) verso attese di -34.5%. Si tratta del peggiore dato della storia, per un valore distrutto pari all’intera economia tedesca! Molto negativo (-34.6%) anche il dato sui consumi personali.

Anche in Europa i dati sul Pil sono stati negativi: l’economia tedesca ha visto un Pil in calo del 10.1% trimestre/trimestre (vs aspettative di -9%) nel secondo trimestre e si tratta del peggiore dato dall’inizio della serie statistica (1970), quello francese è sceso del 13.8% (meglio delle attese di -15.2%), quello spagnolo del 18.5% (peggio delle attese di -16.6%) e quello italiano del 12.4% (meglio delle attese di -15.5%). Nel complesso l’eurozona ha visto una contrazione economica del 12.1% nel trimestre.

In Cina è stato pubblicato il dato sul PMI di luglio calcolato dall’agenzia governativa: in salita il dato complessivo (52.8 da 51.2) grazie al settore manifatturiero che si porta ai massimi da marzo (51.1 vs precedente di 50.9). E’ il quinto mese consecutivo di espansione, un buon segnale della ripresa dell’attività.

Il settore bancario europeo ha subito negativamente la decisione della BCE che, come anticipato la settimana scorsa, ha esteso a tutto il 2020 l’invito alle banche a non distribuire dividendi cash (solo eventualmente scrip dividend, ovvero attribuzione di azioni proprie), né riacquistare azioni proprie, ma aumentare, invece, le riserve di liquidità. La decisione verrà poi rivista nel quarto trimestre. La motivazione risiede negli stress test condotti dalla Bce che hanno misurato l’impatto di un eventuale ulteriore crisi pandemica sui ratio di capitale: secondo Andrea Enria (presidente del consiglio di vigilanza) lo scenario base (Pil area Euro in discesa dall’8.7% nel 2020 e rimbalzo del 5.2% e 3.3% rispettivamente nel 2021 e 2022) prevede un impatto sul capitale dell’1.9% con il Cet1 che scenderebbe a 12.6% da 14.5%, quindi gestibile dall’attuale situazione patrimoniale delle banche, invece, in caso di scenario peggiore, l’impatto sarebbe del 5.7% (Cet1 all’8.8%) e alcune banche avrebbero difficoltà a rispettare i requisiti minimi di capitale.

Rimanendo sul settore bancario segnaliamo che si è, finalmente, conclusa l’operazione ISP-UBI che ha fatto nascere un colosso da 5 miliardi di utili (atteso per il 2022), 1.1 trilioni di risparmio, 21 miliardi di ricavi e 460 miliardi di impieghi. Il settimo gruppo europeo per utili per ricavi dopo Santander, BNP Paribas, Bbva, Bpce, SocGen e DB, e terzo per market cap con 48 miliardi (dopo Bnp Paribas e Santander).

Le adesioni hanno raggiunto il 90.21% del capitale. In questo modo, superando il limite della maggioranza qualificata di 2/3 si può procedere alla fusione vera e propria e cedere, come previsto, 532 sportelli a Bper. Chi è rimasto ancora con le azioni Ubi le potrà cedere a Intesa (17 azioni ISP ogni 10 UBI più 0.57 euro per azione) o potrà richiedere il cambio in denaro ad un prezzo pari alla media del valore del titolo nelle ultime cinque chiusure di Borsa.

Lunedì il CdA di Ubi guidato da Victor Massiah dovrà approvare la semestrale, poi si deciderà per le eventuali dimissioni dato che a settembre dovrebbe arrivare il nuovo CdA nominato dall’assemblea ordinaria. Probabilmente nella primavera del 2021 verrà convocata quella straordinaria per la fusione.

Adesso il risiko bancario si sposta su MPS dalla quale il Tesoro (che ha il 68% del capitale) deve uscire entro il 2021 e si parla di una fusione prima tra Bper (che alle spalle ha Unipol con il 20%) e Banco Bpm dopodiché si procederebbe ad inglobare MPS.

L’altro elemento che ha causato un po’ di volatilità sui mercati è stata la reporting season che, con dati misti sulle trimestrali, conferma che alcuni settori sono stati molto penalizzati mentre altri addirittura avvantaggiati dal particolare trimestre che si è concluso: P&G, ad esempio, ha chiuso l’anno fiscale con il record di ricavi dal 2006, grazie al massiccio acquisto di prodotti per la cura della casa, mentre il settore energy ha parecchio sofferto il calo del prezzo del petrolio. Eni, ad esempio, ha tagliato il dividendo e il titolo ha corretto di oltre il 7% sulla notizia. Male anche il settore automotive.

Negli Stati Uniti hanno riportato, nel complesso bene, i big del tech:

  • Apple batte le stime e annuncia uno stock split (4 azioni ogni 1) per rendere accessibili le azioni ad un maggior numero di investitori: i ricavi sono saliti ad un risultato record di 59.7 miliardi di dollari (+11%) così come gli utili che salendo del 18% hanno superato le attese. Le vendite online hanno compensato la chiusura degli Apple Store. Secondo Cook dopo il crollo di aprile le vendite sono risalite a maggio e giugno grazie al lancio dell’iPhone SE;
  • anche per Amazon utili da record grazie alle vendite online. I ricavi sono saliti del 40% rispetto ad un anno fa e gli utili sono stati record nonostante i maggiori costi legati alle assunzioni e alle misure di sicurezza che ha dovuto implementare;
  • Facebook ha battuto le attese degli analisti sia in termini di fatturato che di profitti che di utenti. Stima un aumento del fatturato nel terzo trimestre del 10% anche se potrebbe rallentare nelle regioni in cui le restrizioni da covid vengono allentate;
  • Alphabet invece ha subito il primo declino di ricavi della storia (-2%) a causa del taglio dei budget pubblicitari delle imprese colpite dalla pandemia. Anche gli utili sono diminuiti. Sia fatturato che utili hanno però battuto le stime degli analisti.

Le big del tech (Apple, Amazon, Facebook e Google) sono state chiamate in audizione davanti alla commissione Giustizia della Camera per discutere di temi legati all’Antitrust. I timori sono che un’eccessiva crescita di queste società porti ad effetti anticoncorrenziali. I ceo delle quattro aziende sostengono di dovere affrontare una dura concorrenza che li porta a servire sempre meglio i clienti e innovare in continuazione. Se è vero, da un lato, che i potenziali entranti vengono spesso acquisiti (vedi Instagram o Whattsapp) è anche vero, dall’altro che si assiste ad una continua discesa dei prezzi di alcuni servizi che talvolta sono diventati addirittura gratuiti.

Il peso che tali società hanno sugli indici di borsa e sul Pil americano è tale che eventuali misure restrittive rischierebbero di avere impatti sui listini e sull’economia, cosa non particolarmente benvenuta durante questo anno elettorale.

A proposito delle elezioni americane di novembre il presidente Trump ha chiesto un rinvio a causa del dilagare dell’epidemia.

QUESTA SETTIMANA

Inizia il mese di agosto che statisticamente è caratterizzato da una diminuzione della liquidità e da una maggiore vulnerabilità del mercato ad eventi e notizie forti.

Fra i dati macro della settimana segnaliamo:

  • Cina: pubblicato oggi il dato su Caixin PMI manifatturiero di agosto in ripresa a 52.8 da 51.2.

Mercoledì 5 verranno pubblicati anche il dato sui servizi e aggregato composite;

  • Eurozona: questa mattina sono stati pubblicati i dati PMI manifatturieri riferiti al mese di luglio che vedono un rimbalzo del dato aggregato a 51.8 da 51 con un forte contributo positivo da Italia (51.9 da 47.5) e Spagna (53.5 da 49) che si riportano sopra la soglia di espansione;

Mercoledì 5 sarà la volta dei PMI servizi e composite attesi in linea con il dato precedente (54.8) ma un rimbalzo, come per i manifatturieri, per Italia e Spagna (che a differenza di Francia e Germania non pubblicano i dati preliminari);

  • Stati Uniti: lunedì pomeriggio verranno pubblicati i dati di fiducia ISM e mercoledì 5 quelli PMI servizi e complessivo. Importanti, venerdì 7, i dati sul mercato del lavoro americano per i quali si attende una crescita dei nuovi occupati per il terzo mese consecutivo con un tasso di disoccupazione che dovrebbe passare dall’11.1% al 10.5%.

In generale, una prosecuzione della ripresa nei dati di fiducia delle imprese e nel mercato del lavoro americano sarebbe importante per contrastare l’eventuale debolezza delle trimestrali e/o peggioramenti dei dati sui contagi.

Negli Stati Uniti l’attenzione sarà rivolta al Congresso dove si sta discutendo il quinto pacchetto di misure di stimolo fiscale in sostituzione delle misure che vanno verso la scadenza: ricordiamo che si parla di manovra da 1-1.5 trillioni di dollari.

Giovedì si riunirà la Bank of England: non sono attese particolari modifiche all’attuale politica monetaria (tassi fermi a 0.1%).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Talvolta può succedere che il mercato prenda improvvisamente atto della difficile situazione economica e ritracci nella componente azionaria con flussi verso quella obbligazionaria governativa (“flight to quality”).

A metà della settimana appena trascorsa è successo esattamente così: il trigger della correzione sono stati i dati macroeconomici relativi soprattutto al Pil del terzo trimestre e qualche trimestrale particolarmente deludente.

Sappiamo bene che si tratta di dati riferiti ad un trimestre passato (quindi “backward looking”) e sappiamo anche che il mercato tende a scontare invece eventi futuri che, magari, si possono dedurre dai dati di fiducia delle imprese PMI (quindi “forward looking”).

Ma, come abbiamo già scritto in questa sede, quando il mercato tende a discostarsi troppo dai fondamentali ci sono dei momenti in cui si decide di fare il punto della situazione e cerca di riallinearsi alla dura realtà, da qui le correzioni (anche violente).

La stagionalità, ripetiamo, non è certamente favorevole dato che la liquidità tende a ridursi in agosto ed ogni notizia rischia di scatenare una reazione oggettivamente esagerata.

Agosto, infatti, statisticamente è stato un periodo in cui si sono verificati eventi particolarmente negativi (ad esempio la crisi finanziaria russa del 1998 o, più recentemente, la svalutazione del Renmimbi nel 2015) e gli investitori possono ritenere opportuno non prendere particolari rischi e magari mettere il portafoglio più in sicurezza.

Questo giustificherebbe il movimento di consolidamento di fine luglio così come il movimento dell’oro e del dollaro.

E’ importante, ribadiamo, mantenere una propria idea e impostazione di fondo per poi essere in grado di sfruttare le opportunità che il mercato crea. E’, però, altrettanto importante monitorare gli eventi per modificare tale impostazione di fondo, qualora si verifichi qualcosa che impatta sulle assunzioni alla base della costruzione del portafoglio e ne determina dei cambiamenti.

Le nostre linee di gestione hanno beneficiato, questa settimana, così come in tutto il mese di luglio, del forte movimento dell’oro e, ancora, del mercato azionario americano soprattutto nella componente tecnologica. La parte obbligazionaria ha proseguito nel suo recupero. Elementi di disturbo sono stati il dollaro, e in generale la diversificazione valutaria, e il settore bancario europeo.

Analisi dei mercati del 3.02.2020

Anche questa settimana gli elementi di volatilità sui mercati non sono stati strettamente attinenti alla sfera economico- finanziaria: al centro dell’attenzione degli investitori rimane il Corona Virus e il conseguente bilancio delle vittime e contagiati. Il WHO (o OMS – Organizzazione mondiale della sanità) ha aggiornato quotidianamente il numero delle vittime e, a fine settimana, ha dichiarato lo stato di emergenza sanitaria mondiale. Per ora il tasso di mortalità si attesta al 2% (sotto il 10% della Sars nel 2002/2003) ma la velocità di diffusione è abbastanza alta. Vediamo come si attesterà il numero nei prossimi giorni quando dovrebbe essere atteso il picco.

Un economista del governo cinese ha stimato che un’ulteriore diffusione del virus potrebbe impattare sul GDP del primo trimestre, portandone la crescita sotto il 5% ma, in tal caso, la Banca Centrale sarà pronta ad intervenire con misure a sostegno così come la politica fiscale potrebbe intervenire portando il rapporto deficit/pil sopra il 3% per supportare l’economia.

Passando agli eventi più “finanziari”, in settimana si è riunita la Banca Centrale americana: come atteso, la Fed non ha modificato i tassi di interesse, che rimangono nel corridoio 1.50%-1.75%, ritenendo che è necessaria una significativa rivalutazione dell’outlook economico affinché si possa modificare la politica monetaria. Un “aggiustamento tecnico” è stato fatto sul reverse repo rate, passato da 1.45% a 1.50%, e sul tasso di remunerazione delle riserve, passato da 1.55% a 1.60%, ovvero 10 bps sopra il tasso ufficiale, ma solo per migliorare il funzionamento dell’interbancario. Il mercato del lavoro è considerato robusto e l’inflazione ancora bassa ma ai rischi si è aggiunto anche l’elemento di incertezza del Corona Virus.

Il PIL americano, secondo la stima preliminare del quarto trimestre 2019, è pari a 2.1%, superiore alle attese del 2%. Le componenti consumi e investimenti hanno leggermente deluso, mentre è risultato positivo il contributo della componente net-export, grazie ad una riduzione delle importazioni, e della componente relativa alla spesa pubblica. Delude molto il dato sull’inflazione, rappresentato dal PCE deflator, 0.3% vs 1.3% atteso. Nel complesso quindi un dato di stima della crescita economica non eccezionale. Ma si tratta di una stima destinata a subire, spesso, revisioni.

Souce: Bloomberg

La Bank of England non ha tagliato i tassi, con decisione presa con sette membri a favore e due contrari, ma si dichiara pronta ad intervenire qualora l’espansione fiscale, annunciata dal governo, non si rivelasse sufficiente a sostenere l’economia post Brexit. Positiva la reazione della sterlina che si è rafforzata nei confronti dell’euro.

La Gran Bretagna venerdì 31 gennaio ha ufficialmente lasciato l’Unione Europea dopo averne fatto parte per 47 anni. Non tutti hanno festeggiato questo giorno dato che il paese è ancora spaccato in due come ai tempi del referendum che ha decretato la Brexit nel 2016: due terzi degli scozzesi erano e sono ancora contrari all’uscita dalla UE e chiedono un nuovo referendum. Come segno di dissenso sul Parlamento scozzese rimarrà la bandiera UE.

Per quanto riguarda il petrolio, il cui prezzo ha corretto di circa 10 dollari dal picco di inizio gennaio, l’OPEC ha dichiarato che intende estendere gli attuali tagli alla produzione fino a giugno con la possibilità di incrementarli qualora ciò sia reso necessario dal contesto macroeconomico (considerato l’impatto dell’attività manifatturiera in stallo da gennaio).

Deludenti i dati sul PIL dell’Eurozona: +0.1% trimestre/trimestre, atteso +0.2%, e +1% anno/anno, atteso +1.1%: particolarmente brutto il dato dell’Italia la cui economia rallenta di -0.3% trimestre/trimestre, attese per crescita di +0.1%. E’, ancora una volta, evidente la divergenza di crescita rispetto agli Stati Uniti.

Souce: Bloomberg

Nonostante il deludente dato sul Pil italiano, la performance del BTP è stata ottima: in settimana il rendimento del decennale è sceso di circa 30 bps e lo spread verso bund si è attestato a 136 bps. I governativi italiani prezzano un minore rischio politico per l’Italia e la generale discesa dei rendimenti obbligazionari tende a portare maggiore domanda laddove il rendimento è un po’ più consistente.

In tema di reporting season segnaliamo gli ottimi i risultati di Apple: il gigante americano ha superato le stime sia in termini di EPS (utili per azione) che di ricavi, annunciando il pagamento di un dividendo di 0.77$ per azione da pagarsi il 13 febbraio 2020.

Ha colpito positivamente il fatto che le guidance per l’anno prossimo siano state alzate sia in termini di range di ricavi che di gross margin. Il range di ricavi, oltre ad essere stato alzato, è stato anche ampliato per tenere conto delle maggiori incertezze anche legate al corona virus. La società ha comunque dichiarato che ha dei fornitori sostitutivi nel caso si bloccassero quelli cinesi.

Buoni risultati anche per Microsoft, che riporta numeri superiori alle attese degli analisti, e per Tesla, che sorprende gli analisti sia sul fatturato sia sugli utili sia sul cashflow. Entrambi i titoli, soprattutto Tesla, sono stati premiati dagli investitori con variazioni di prezzo molto positive. Penalizzata dai risultati, invece, Facebook, che riporta nuovi utenti ai minimi storici e costi in aumento.

In aggregato, con il 45% delle società dell’S&P che ha riportato i risultati, la crescita dei ricavi è pari a 1.3% e quella degli utili a 0.3%, entrambe superiori alle attese degli analisti.

La settimana si è conclusa, quindi, con una decisa correzione dei mercati azionari che hanno azzerato le performance da inizio anno. Solo il Nasdaq risulta ancora positivo. Il clima di avversione al rischio ha portato beneficio al comparto obbligazionario governativo, e in parte al corporate investment grade, mentre ha un po’ sofferto il segmento degli high yield.

QUESTA SETTIMANA

I mercati cinesi locali hanno riaperto dopo la pausa per il Capodanno: l’indice azionario aggregato CSI300, che comprende le borse di Shanghai e Shenzhen, ha chiuso con una discesa di circa 7.9%. La Banca Centrale è intervenuta immediatamente con iniezioni di liquidità pari a 1200 miliardi di yua (circa 170 miliardi di dollari) sia attraverso operazioni di reverse repo (maggiore intervento dal 2004) che tagliando i relativi tassi. L’intervento è decisamente massiccio e le autorità sono determinate a dare il massimo supporto. Il cambio Renminbi vs Dollaro si è riportato velocemente sopra la soglia di 7 (livello che era stato superato, al ribasso, in occasione della firma dell’accordo come segnale di distensione dei rapporti commerciali) riallineandosi a quanto il mercato off-shore già segnalava la settimana scorsa.

La UE Inizia ufficialmente le contrattazioni per la Brexit: il mandato è affidato a Michel Barnier. Secondo un sondaggio di Schroders il 52% degli intervistati ritiene che si arriverà ad un’estensione delle trattative oltre la fine del 2020 in uno scenario definito “limbo Brexit”. Nei prossimi undici mesi non cambierà nulla per la libertà di circolazione di persone, beni, capitali e servizi.

Durante la settimana verranno pubblicati, per diversi paesi, i dati finali degli indici di fiducia delle imprese PMI e ISM (per gli Stati Uniti) relativi al mese di gennaio.

Martedì si riunirà la Banca centrale australiana: nessuna variazione attesa al tasso overnight di riferimento pari a 0.75%: il mercato attualmente attribuisce ad un taglio di 0.25% una probabilità del 17%.

La settimana si chiude con i consueti dati mensili sul mercato del lavoro americano: atteso un tasso di disoccupazione stabile a 3.5%, un leggero aumento dei salari orari e del numero di nuovi occupati.

Per ora il Corona Virus sembra essere un facile catalyst di correzione e derisking, in un mercato che aspettava un motivo per allontanarsi un po’ dai massimi raggiunti. I media, che amplificano l’effetto panico, ovviamente, aiutano ad incrementare la volatilità sul mercato. Se facciamo il paragone con il 2002/2003 quando c’è stato il virus della Sars, questa volta la reazione delle autorità è stata decisamente più imponente e intensa e questo, da un lato, fa ben sperare sulla risoluzione della pandemia, dall’altro, fa temere ai più pessimisti che la situazione sia ben peggiore di quanto trapela dalle comunicazioni ufficiali.

Ovviamente non possiamo sapere ora che cosa succederà, possiamo solo tentare di stimare l’impatto sull’economia, in primis quella cinese. Il peso dell’economia cinese sulla crescita globale è alto e il nervosismo degli investitori risiede nel fatto che questo anno ci si aspettava proprio da quell’area il principale contributo alla crescita mondiale.

La reazione dei mercati è alquanto schizofrenica ma ci sta: si è in bilico fra la tentazione di sfruttare ogni correzione per entrare sull’unico mercato che offre potenzialmente un rendimento (ricordiamoci di TINA e FOMO – Fear of missing out) e il timore che la situazione precipiti e l’impatto sull’economia, e conseguentemente sui mercati, sia superiore e spropositato.