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Analisi dei mercati del 05.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

L’inizio di settimana spumeggiante sui mercati trova le sue motivazioni nella possibilità di un accordo sullo stimolo fiscale: Nancy Pelosi, presidente della Camera dei rappresentanti ed esponente democratico, spinge per una seconda versione del pacchetto da 2.200 miliardi di dollari (invece dei 2.400 miliardi precedenti) che comprenderebbe aiuti alle piccole imprese, ristoranti, compagnie aeree e nuovi assegni per i consumatori. La proposta repubblicana, a detta del segretario al Tesoro Steven Mnuchin, sarebbe di 1.500 miliardi che, però, potrebbero salire a 2.000 miliardi qualora l’epidemia dovesse tornare a minacciare la ripresa economica. Il mercato è ottimista perché ritiene che un accordo sia possibile.

Quindi, tutto nella norma fino a giovedì notte quando è uscita la notizia, giunta come un fulmine a ciel sereno, della positività di Donald Trump e della First Lady al Covid19. Nel week-end il presidente americano è stato ricoverato in ospedale ma le sue condizioni sembrano già in miglioramento tanto da parlare di possibili dimissioni.

La settimana si è conclusa, alla fine, con mercati azionari nel complesso positivi. Le materie prime hanno corretto considerevolmente a causa del petrolio che ha sofferto sia per i dubbi sulla tenuta del ciclo economico che per l’incertezza sui tagli alla produzione.

L’evento principale della settimana, ovvero il primo dei dibattiti fra il presidente americano Donald Trump e lo sfidante Joe Biden, non è stato particolarmente positivo e determinante ai fini dei sondaggi poiché si è svolto in modo un po’ troppo animato e con insulti reciproci. Si è discusso dello stato dell’economia, dei rapporti commerciali con la Cina, della gestione dell’emergenza sanitaria. Consideriamo che poiché Trump è ufficialmente più indietro nei sondaggi può mostrarsi più aggressivo mentre Biden, non particolarmente forte sulla strategia comunicativa, rischia di essere sopraffatto dall’avversario. Per ora sembra che le preferenze degli elettori non si siano modificate.

Passando all’Europa non è molto piaciuto quanto dichiarato dalla Germania, ovvero che ritardi nel Recovery Fund sono sempre più probabili a causa di divergenze interne (sembra di Ungheria e Polonia e dei paesi nordici).

Per contro abbastanza positivi i discorsi della Lagarde che in settimana è intervenuta in più occasioni (al Parlamento Europeo e all’annuale conferenza “ECB and its watchers”) ribadendo l’importanza del PEPP (il programma lanciato a marzo con 750 miliardi di euro saliti di altri 600 miliardi a giugno scorso) che è considerato uno strumento estremamente efficace e senza effetti collaterali significativi anche se all’interno del consiglio ci sono delle divisioni fra i c.d “falchi” e “colombe”. Ha, inoltre, sottolineato che il cambio è costantemente monitorato per le evidenti ripercussioni sullo scenario inflattivo. La Lagarde sostiene che non è il momento di guardare al debito pubblico che è aumentato significativamente in Eurozona: la sostenibilità non va valutata con il rapporto debito/Pil ma guardando al servizio del debito ovvero ai costi che lo Stato sostiene ogni anno per gli interessi e che, considerando il livello attuale dei tassi, è basso e ragionevole. Ha ribadito la simmetria del target di inflazione quindi nella revisione strategica della ECB si andrà esattamente nella direzione di un obiettivo di inflazione “media”, come ha recentemente stabilito anche la Fed.

Per quanto riguarda Covid19 non sono uscite notizie particolarmente buone dato che il CEO di Moderna (l’azienda farmaceutica americana che sta studiano un vaccino anti-Covid19) ha dichiarato al Financial Times che probabilmente non riuscirà ad ottenere l’approvazione prima delle elezioni di novembre e AstraZeneca, pur riconoscendo di andare avanti rapidamente, dichiara che non intende “prendere scorciatoie” ma vuole assicurare i normali standard di efficacia, sicurezza e qualità.

Sul fronte Brexit, dopo che il governo britannico non ha ritirato il progetto di legge che è considerato una palese violazione del protocollo Irlanda/Irlanda del Nord, la Commissione Europea ha deciso di volere lanciare una procedura di infrazione contro il Regno Unito cominciando con l’invio di una lettera di costituzione in mora al governo UK.

Dalla Cina il miglioramento dell’attività economica è confermato sia dal dato sui profitti delle aziende industriali, salito per il quarto mese consecutivo (+19,1% a agosto) e che ha trainato i settori più ciclici, sia dai buoni PMI di settembre che si confermano in crescita grazie soprattutto al traino della domanda estera (la componente “new export orders” è stata particolarmente forte). Il dato calcolato dall’agenzia governativa relativo ai servizi si attesta a 51.9 (in crescita a differenza di quello europeo), quello manifatturiero a 51.5 e quello calcolato dalla privata Caixin a 53.

I PMI europei finali di settembre hanno visto una conferma del 53.7, uscito in via preliminare, per il comparto manufatturiero (con il dato spagnolo che si porta a 50.8 da 49.9 e quello italiano che passa da 53.1 a 53.2) quindi una situazione sostanzialmente stabile ma positiva. Deludenti, invece, i numeri relativi all’inflazione in eurozona usciti peggiori delle aspettative (in Germania si è visto l’impatto del taglio dell’iva) e rimarcando il problema dell’influenza del cambio sull’obiettivo di inflazione.

Passando agli Stati Uniti migliora leggermente l’ultima revisione del Pil americano per il secondo trimestre che si attesta a -31.4% trimestre/trimestre annualizzato. A differenza dell’Europa, il dato sull’inflazione, PCE deflator, di agosto esce in crescita e leggermente superiore alle aspettative (1.6% anno/anno da 1.4% precedente e atteso). L’ISM manifatturiero invece delude ma rimane su livelli decisamente buoni.

Dati misti quelli sul mercato del lavoro con il tasso di disoccupazione che scende a 7.9% ma nuovi occupati che salgono meno delle attese.

Ancora in restringimento lo spread fra BTP e Bund che si sta riportando sui minimi degli ultimi due anni. In settimana è stato collocato un nuovo BTP decennale che per un solo centesimo non ha registrato il minimo storico di rendimento: 4.5 miliardi di euro (la richiesta è stata di 5.7 miliardi) sono stati infatti piazzati a 0.89% di rendimento (il minimo è stato 0.88% un anno fa). Oltre al decennale è stato anche collocato un BTP a 5 anni per 2.5 miliardi allo 0.35% e un CCTeu febbraio 2024 per 1.25 miliardi a 0.11%. Da qua a fine anno il tesoro dovrà ancora raccogliere circa 40 miliardi di euro. Se nell’immediato il Tesoro non dovrebbe avere problemi in quanto le prospettive sono ancora favorevoli e il costo medio potrebbe ancora ridursi allargando l’orizzonte temporale dobbiamo considerare che nel 2023 il debito in scadenza potrebbe superare i 300 miliardi di euro e bisognerà valutare a quel punto quanto la BCE sarà ancora di sostegno.

Sul settore bancario mentre negli Stati Uniti si invitano le banche a non pagare i dividendi fino a fine anno (né a fare buyback), in Europa le banche fanno pressing affinché si decida di sbloccare il pagamento dei dividendi. Si stima che i dividendi “bloccati” e quindi non distribuiti valgano circa 20 miliardi di euro solo per i primi dieci gruppi bancari. La BCE probabilmente deciderà a fine anno, quando scadrà il veto, ma nel frattempo tre istituti cooperativi tedeschi decidono di muoversi in autonomia e preparano lo stacco del dividendo ritenendo di avere sufficiente solidità. C’è da dire che le banche cooperative tedesche essendo “less significant” rientrano sotto la sorveglianza della Banfin (più elastica) mentre, da noi, Bankitalia si è subito allineata alle direttive della BCE. Questa situazione rischia di creare delle asimmetrie fra paesi e, inoltre, indebolisce le banche nel lungo termine mettendo a rischio gli aumenti di capitale.

La settimana scorsa avevamo citato il gruppo Chanel nell’ambito delle emissioni di green bond, questa settimana è stata Adidas la protagonista con un collocamento di 500 milioni di euro di obbligazioni “verdi” con scadenza a otto anni e che finanzieranno progetti ambientali e sociali di Adidas.

La scorsa settimana avevamo citato HSBC per la debolezza che l’aveva travolta, di questa settimana la notizia che Ping An (colosso assicurativo cinese) ha aumentato la sua partecipazione portandola dal 7% all’8% approfittando della debolezza e consolidando, così, la sua posizione di principale azionista.

QUESTA SETTIMANA

Golden Week per la Cina per commemorare l’anniversario della fondazione della Repubblica Popolare Cinese nel 1949. I mercati locali sono pertanto chiusi dall’1 all’8 di ottobre. Sarà interessante, successivamente, valutare come certe attività (soprattutto il turismo) si sono mosse durante il periodo di festa.

Stamattina sono stati pubblicati i dati PMI composite in eurozona in leggero miglioramento soprattutto per l’Italia e la Germania che salgono entrambe sopra la soglia del 50. I corrispondenti dati americani saranno pubblicati nel pomeriggio.

Con anche Trump positivo al Covid19 l’attenzione è, ora più che mai, sulla diffusione dei contagi e sui potenziali lockdown o comunque misure restrittive a cui i vari governi stanno pensando.

Le negoziazioni formali tra UK e EU si sono concluse ma fino al 15 ottobre si andrà avanti a discutere informalmente per arrivare ad una soluzione. Sembra che Boris Johnson e Ursula Van del Leyen si siano accordati per un’estensione delle trattative di un altro mese, quindi oltre la deadline del 15 ottobre che il premier britannico si era imposto.

Il presidente della Fed Jerome Powell e il capo economista BCE Philip Lane sono attesi all’annuale NABE conference (National Association for Business Economics) mentre la presidente della BCE Christine Lagarde parteciperà alla panel discussion orgranizzata dal Bridge Forum Dialogue. Sappiamo quanto, in questo periodo, le banche centrali siano importanti nel dare sostegno all’economia e ai mercati.

Sempre in tema banche centrali mercoledì verranno pubblicate le minute della Fed dello scorso meeting FOMC dal quale si potranno analizzare le eventuali discussioni circa le condizioni necessarie affinché si modifichi la politica monetaria e il potenziale incremento del programma di QE.

Giovedì avremo le minute della BCE relative al meeting del 9-10 settembre

L’IMF pubblicherà uno studio all’interno del suo World Economic Outlook relativo agli impatti economici del lockdown e ai cambiamenti climatici.

L’OPEC pubblicherà il suo World Oil Outlook.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Anche questa settimana abbiamo avuto la conferma di quali sono i fattori che dominano i mercati in questo periodo: pacchetto fiscale americano, elezioni presidenziali americane e l’andamento del Covid19.

I tre fattori si sono magicamente intrecciati in una giornata: Trump positivo al coronavirus ha messo a rischio le elezioni di novembre e creato incertezza sul pacchetto fiscale.

Si è pertanto aggiunga incertezza su incertezza e sappiamo bene che la cosa innervosisce i mercati (come il Vix, indice di volatilità dell’S&P500, ha dimostrato).

Per quanto riguarda le elezioni è noto che, statisticamente, il mercato soffre prima ma poi si riprende dopo l’esito elettorale. Questa volta potrebbe essere prolungata l’incertezza per le possibili contestazioni. I programmi dei due candidati sono, ovviamente, diversi prevedendo una maggiore tassazione (si stima che l’aliquota per le imprese potrebbe passare dal 21% al 28%), ma anche una maggiore spesa fiscale (pacchetto di stimoli di 2.400 miliardi di dollari tra gennaio e febbraio 2021), in caso di vittoria di Biden. Da osservare anche come si modificherà il Congresso dato che c’è la possibilità che anche il Senato passi in mano democratica. Un congresso diviso renderebbe più complessa l’attuazione delle decisioni, indipendentemente dal presidente. A seconda quindi del “colore” che assumerà la politica americana i mercati/settori si muoveranno di conseguenza.

La positività al coronavirus di Trump crea dubbi sul resto della campagna elettorale ma, a meno che non degeneri nello scenario peggiore ovviamente, potrebbe addirittura arrivare ad avvantaggiare l’attuale presidente mettendo in difficoltà l’avversario in una campagna elettorale sospesa e, magari “addolcendo” un po’ l’immagine di Trump. In caso di aggravamento della malattia si ipotizza che il suo vice, Mike Pence, potrebbe prendere il suo posto. Ci sono dubbi sui c.d. “swing states”, ovvero sugli stati che non sono ancora chiaramente schierati, e quindi in assenza di campagna elettorale potrebbero rimanere nel limbo fino alla fine.

La maggiore incertezza, si potrebbe trasformare in un qualcosa di positivo qualora il Congresso dovesse decidere di dare un supporto all’economia e al mercato, in un momento di impasse politico, arrivando a formulare una decisione sul tanto atteso pacchetto fiscale.

Se poi Trump, come sembra dalle ultime notizie, dovesse uscirne sano e salvo si avrebbe un ulteriore dimostrazione della minore aggressività del CovSars2.

Tutto ciò per dire che, nonostante si debba usare il condizionale, non necessariamente l’attuale situazione, alla luce degli ultimi eventi, si tramuterà in qualcosa di negativo per i mercati. Certo la volatilità continuerà ad essere protagonista finché qualche elemento dello scenario non si inizierà a delineare con maggiore precisione.

Tutto ciò per dire che, nonostante si debba usare il condizionale, l’attuale situazione, alla luce anche degli ultimi eventi, non è necessariamente destinata a trasformarsi in qualcosa di negativo per i mercati. Certo la volatilità continuerà ad essere protagonista finché qualche elemento dello scenario non si inizierà a delineare con maggiore precisione.

Le nostre linee di gestione sono riuscite a chiudere la settimana positivamente avvantaggiandosi del buon andamento dei mercati sia azionari che obbligazionari.

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Analisi dei mercati del 28.09.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana caratterizzata da debolezza diffusa sia sui mercati azionari che obbligazionari a spread, mentre su quelli governativi abbiamo assistito ad un restringimento dello spread dell’Italia in un contesto di generalizzato calo dei rendimenti. Sul fronte valutario il dollaro si è comportato da valuta risk-off rafforzandosi contro euro. Il movimento del dollaro ha, poi, determinato un calo dell’oro e delle materie prime in generale.

Le cause della debolezza sono da imputarsi, inizialmente, a notizie pesanti sul settore bancario e poi dal tema di fondo che pesa sui mercati ultimamente, ovvero lo stallo della politica fiscale americana e le dichiarazioni degli esponenti della Fed (Powell in primis) che hanno più volte sottolineato come sia proprio la politica fiscale a dover agire ora più di quella monetaria.

Partendo dal primo punto, ovvero la debolezza del settore bancario di inizio settimana, sembra che questa sia stata innescata dai timori su HSBC, la più grossa banca europea (il cui prezzo di borsa ha toccato i minimi dal 1996) per due motivi: dal China Global Times risulta che la Cina la voglia includere nella cosiddetta “unreliable entity list” che ha l’obiettivo di punire le aziende/organizzazioni/privati che rappresentano un rischio per la sicurezza nazionale, in questo modo la strategia di espansione in Cina, sulla quale HSCB ha basato la propria strategia, verrebbe messa in discussione; inoltre, in un’inchiesta giornalistica dell’International Consortium of Investigative Journalists (noto in passato per la diffusione dei Panama Papers), figura fra le banche che hanno tratto profitto da attività criminali e di riciclaggio di denaro di evidente sospetta provenienza con entità ritenute pericolose tra il 1999 al 2017. Le banche stesse avevano segnalato come sospette le transazioni (per oltre 2.000 miliardi di dollari) ma evidentemente i controlli non hanno poi funzionato. Fra le 90 istituzioni finanziarie coinvolte figurano anche DB, JPM, Standard Chartered, Bank of New York Mellon, Barclays, State Street Corporation e Commerzbank; fra le banche italiane qualche transazione sospetta sembra passata da Unicredit, Intesa e Ubi ma circa la metà del totale sembra transitata dalla piccola BCC Pianfei e Rocca de Baldi (di Cuneo). Ricordiamo che, ad esempio, DB aveva già dovuto pagare una sanzione pari a 258 milioni di dollari agli Stati Uniti per avere violato le sanzioni contro l’Iran; ora sembra che nonostante ciò la banca abbia continuato a movimentare denaro legato all’Iran.

Circa lo stallo della politica fiscale americana l’attenzione dal tema (sul quale non sono giunte neanche questa settimana buone notizie) è stata deviata dalle tensioni fra Repubblicani e Democratici per la scelta del giudice che dovrà sostituire Ruth Bader Ginsburg alla Corte Suprema Americana: alla fine, disattendendo le ultime volontà della giudice (che aveva chiesto di essere sostituita dopo il risultato delle elezioni presidenziali), Trump ha nominato Amy Coney Barret alla Corte Suprema: si tratta della più giovane di sempre ed è considerata ultra-conservatrice. Trump ha voluto sostituirla immediatamente in modo da avere maggiori possibilità di vittoria in caso di contestazione del voto.

Durante la settimana c’è stata la testimonianza di Powell alla Commissione Servizi Finanziari del Congresso: se da un lato è stata confermata, nuovamente, la disponibilità della Fed a fare tutto il possibile per favorire la ripresa, dall’altro è stata ribadita la necessità che anche il Congresso faccia di più per sostenere le imprese più colpite e i disoccupati.

Per quanto riguarda la forza del biglietto verde, oltre alla sua natura di risk-off currency, la giustificazione può anche essere cercata nelle dichiarazioni di un membro della Fed (Kaplan) che ritiene che un dollaro forte sia preferibile in quanto garantisce sottoscrizioni dell’ingente, e in crescita, debito americano: infatti, in caso di debolezza, il rischio sarebbe quello di una salita dei tassi legata alla richiesta di un maggiore rendimento da parte degli investitori a fronte di un maggiore rischio percepito derivante dalla debolezza della valuta. Inoltre, a favorire la debolezza dell’euro è intervenuto il capoeconomista della BCE Lane che ha ribadito, ancora una volta, che un euro troppo forte impedisce il raggiungimento dell’obiettivo di inflazione.

Per quanto riguarda lo scenario macro-economico, dalla pubblicazione dei dati PMI in settimana è emerso un quadro misto: in area euro, mentre il comparto manifatturiero continua a fornire segnali positivi (aiutato dalla ripresa della domanda estera) quello dei servizi cala sotto la soglia del 50 (e deludendo le aspettative degli analisti); in aggregato il PMI manifatturiero preliminare di settembre segna un 53.7 (massimo di 25 mesi, vs 51.7 di agosto), grazie soprattutto al contributo della Germania, mentre quello relativo ai servizi scende a 47.6 (minimo di quattro mesi, da 50.5 precedente e attese per 50.6), probabilmente a causa della ripresa dei contagi; il dato composite, quindi, ne risente e passa a 50.1 (da 51.9). Negli Stati Uniti la situazione è, invece, sostanzialmente stabile con il dato composite a 54.4 (da 54.6) e sia la componente manifatturiera (53.5 da 53.1) che quella servizi (54.6 da 55) sono in linea con le aspettative degli analisti.

In Germania è stato pubblicato l’IFO che passa da 92.5 di agosto a 93.4 di settembre (leggermente meno delle stime, 93.8).

Sul fronte vaccini Johnson&Johnson annuncia che è pronta per la fase 3 i cui risultati potrebbero arrivare entro la fine dell’anno o l’inizio del prossimo. Nel 2021 potrebbero esserne prodotte un miliardo di dosi la cui somministrazione richiede una singola iniezione a differenza delle due richieste da quelli rivali di Moderna, Pfizer e AstraZeneca. Con questo i vaccini per Covid19 in fase 3 sono arrivati a nove (oltre alle società citate abbiamo Novovax, CureVac, GSK/Sanofi, Arcturus e Merck).

Sulla disponibilità di un vaccino a breve si gioca anche la campagna elettorale: infatti Trump ha dichiarato che con un ordine presidenziale potrebbe andare contro alla disposizione della FDA (Food and Drug Administration) che invita ad attendere risultati certi dei test anche oltre la data di novembre.  

In Italia l’esito del referendum e delle elezioni sembrerebbe avere allontanato i timori sulla tenuta del governo (forse fino a fine legislatura, ovvero al 2023) e gli effetti li abbiamo visti sullo spread (intorno ai 140 bps) e, quindi, sui rendimenti dei BTP: il trentennale, ad esempio, ha toccato i minimi storici in termini di rendimento a scadenza (1.77%).

Ci sono altri due elementi che possiamo considerare positivi per il movimento dei titoli di stato italiani: 1) asta TLTRO3 (i prestiti al tasso agevolato di -1% che la BCE eroga periodicamente alle banche che ne fanno richiesta): nell’operazione di giugno la partecipazione era stata consistente (circa 1.300 miliardi di euro) ora invece sono stati assegnati 174.5 miliardi a 388 banche (parte alta delle attese degli analisti) segno che il sistema bancario ha, al momento, abbondante liquidità e che le tensioni finanziarie si sono attenuate. L’effetto positivo sui BTP deriva dal fatto che le banche, per partecipare all’asta, devono consegnare alla BCE i BTP come garanzia e quindi li comprano sul mercato qualche giorno prima. L’operazione per la banca è profittevole dato che si indebita ad un tasso negativo (-1%) e ottiene tassi positivi dai BTP acquistati. Fra le banche italiane hanno partecipato BancoBPM (per 1 miliardo) e Bper (per 2.71 miliardi). Le prossime aste sono previste per dicembre e marzo; 2) altro elemento di favore le attese di un potenziale incremento del programma di acquisti PEPP alla luce del peggioramento della situazione dei contagi in Europa.

Ora che in il referendum e le elezioni regionali sono alle spalle, il governo italiano deve affrontare il tema legato alla privatizzazione del Monte dei Paschi di Siena: il primo dicembre, su richiesta della BCE, la banca dovrà essere ricapitalizzata per circa un miliardo a fronte della cessione ad Amco (la bad bank italiana) di crediti deteriorati per circa 8.1 miliardi. Il Tesoro risulta essere il primo azionista con una quota pari al 68.5% del capitale ottenuta dopo la partecipazione all’aumento di capitale avvenuto nel 2017 per circa 7 miliardi (attualmente BMPS capitalizza 1.5 miliardi) ed entro maggio 2022 la banca deve essere privatizzata come da impegni presi con la UE. Il problema è essenzialmente legato alla contropartita che verrebbe richiesta dal potenziale acquirente: avendo come precedente quello di IntesaSanPaolo, che nel 2017 per rilevare le banche venete (Popolare di Vicenza e Veneto Banca) ottenne dallo stato 4.98 miliardi, perché l’operazione diventi neutrale dal punto di vista dell’impatto sul capitale, si ipotizza una cifra di circa 4 miliardi al fine di mantenere un ratio patrimoniale CET1 sopra il 13%. Fra le papabili risulta Unicredit, che tuttavia ha negato di essere interessata ad acquisizioni, BancoBPM che potrebbe avere la necessità di aumentare dimensionalmente per non essere preda di acquisizioni (come successo ad UBI), ma anche BPER. Il titolo BMPS ovviamente si muove sui rumors.

Interessante l’indiscrezione secondo la quale Credit Agricole starebbe valutando acquisizioni in Italia tra le banche di piccola/media dimensione: la reazione si è vista soprattutto su BancoBPM e Creval che trattano parecchio a sconto rispetto al valore di libro (P/BV) e, quindi, risultano particolarmente appetibili. Attualmente Credit Agricole detiene il 5% di Creval e fra le due c’è “un’ottima collaborazione” (a detta dell’AD di Creval Luigi Lovaglio). BancoBPM, invece, è attraente perché è posizionata nelle aree più strategiche del paese ed è a tutti gli effetti una public company con un azionariato molto diffuso (quindi nessun azionista ha una posizione sufficiente per governare l’impresa) inoltre, ha dichiarato di essere aperta a valutare possibili aggregazioni.

Sempre sul fronte bancario, ma questa volta fintech, in settimana è stata annunciata la prima operazione di consolidamento industriale in Italia nell’Open Banking; si tratta di una JV tra il gruppo Sella e Illimity (la banca fondata da Corrado Passera) che vedrebbe Hype, precedentemente controllata al 100% da Fabrick (la società del gruppo Sella specializzata nell’Open Banking) passare per il 50% a Illimity attraverso la sottoscrizione di aumento di capitale riservato pari a 30 milioni. Fabrick conferirebbe azioni Hype in cambio di azioni Illimity (di nuova emissione) pari al 7.5% del capitale. Fabrick potrebbe ottenere un ulteriore 2.5% di Illimity, al raggiungimento di determinati target di redditività nel periodo 2023/2024, mentre Banca Sella Holding riceverà un ulteriore 2.5% di Illimity in cambio della sottoscrizione (cash) di 16.5 milioni e salirebbe al 10% di Illimity. L’obiettivo dell’operazione è favorire la crescita di Hype, che attualmente ha 1.3 milioni di clienti, grazie alle soluzioni Open Banking di Illimity e al conferimento cash che consente di finanziare il piano industriale di Hype.

Passando al tema degli investimenti sostenibili, la BCE ha annunciato che dal primo gennaio fra i titoli accettati come collaterale e quelli privilegiati del suo piano di acquisti ci saranno non solo quelli i cui proventi sono destinati a tematiche “green” ma soprattutto quelli che hanno una struttura delle cedole legata al raggiungimento di determinati target di sostenibilità. Un esempio ne sono i sustainability-linked bond (a 5 e 10 anni) che il gruppo francese del lusso Chanel sta collocando sul mercato: le cedole sono collegate al raggiungimento di determinati obiettivi prefissati dal gruppo in tema di sostenibilità ambientale e sociale. I bond in questione non avendo rating non potrebbero essere acquistati dalla BCE ma, in base alla nuova direttiva di cui sopra, da gennaio potranno esserlo.

Il previsto summit UE è stato posticipato al 10 ottobre a causa di un caso di coronavirus all’interno dello staff del presidente Michel.

Sul CME (mercato delle materie prime di Chicago) verrà quotato entro l’anno il primo future sul prezzo dell’acqua. L’obiettivo è consentire a chi utilizza l’acqua nella propria attività produttiva di coprirsi dal rischio di oscillazioni del prezzo. Ovviamente, verrà poi usato anche da investitori e speculatori per scommettere sul prezzo dell’acqua. La società britannica Veles è riuscita a creare un indice di prezzi utilizzando i dati degli acquisti nei mercati delle acque superficiali della California che è il principale mercato americano. I contratti avranno regolamento cash e quindi non si incorrerà nel caso visto sul WTI questo anno quando per i problemi di stoccaggio il petrolio ha raggiunto prezzi negativi.

QUESTA SETTIMANA

I casi di Covid19 nel mondo hanno superato la soglia dei trenta milioni con circa 1 milione di morti: alcuni paesi, come sta avvenendo in Europa, stanno inasprendo le misure di contenimento nella speranza di evitare un altro lockdown, mentre altri, come la Cina, stanno allentando le restrizioni ai confini, a New York i ristoranti consentiranno di mangiare all’interno. Ovviamente è importante che la situazione non sfugga di mano anche se si ritiene, ragionevolmente e auspicabilmente, che difficilmente potremo rivivere le difficoltà sanitarie incontrate da marzo in poi.

Le negoziazioni sulla Brexit tra UK e EU vedranno l’ultimo round di negoziazioni e il Parlamento britannico voterà l’Internal Market Bill. Alcune aziende si stanno portando avanti in via precauzionale: ad esempio, in settimana JPM ha annunciato che sposterà circa 230 miliardi di dollari di asset in Germania oltre a banker e impiegati, stessa cosa GS che intende ricollocare nel resto d’Europa i suoi dipendenti, mentre altre aziende stanno facendo scorta di prodotti di produzione inglese. Se consideriamo che l’Unione Europea è destinataria di circa il 43% dell’export britannico e che il Regno Unito importa per il 51% della UE è facile rendersi conto di quanto sia importante la questione. Ricordiamo che il termine stabilito da Boris Johnson per arrivare ad un accordo è il 15 ottobre ma la posizione di Bruxelles si è irrigidita dopo che il premier britannico ha rimesso in discussione gli accordi prestabiliti relativi al confine fra le due Irlande.

Martedì negli Stati Uniti si terrà il primo dibattito tra l’attuale presidente Donald Trump e il candidato democratico Joe Biden: si tratterà di un dibattito a due della durata di 90 minuti all’Università di Cleveland. Intanto, a pesare su Trump la notizia pubblicata dal New York Times (già dichiarata “fake” da Trump) che accusa il presidente di non avere pagato in dieci anni dei 15 precedenti al 2017 alcuna tassa federale sul reddito pur avendo ricevuto 427.4 miliardi di dollari fino al 2018 in proventi diversi.

In settimana la presidente della BCE Christine Lagarde terrà un discorso davanti al Parlamento Europeo.

Fra i dati macro in uscita segnaliamo i seguenti:

  • in US: la terza stima del GDP per il secondo trimestre (attesa la conferma di -31.7% trimestre/trimestre annualizzato), il dato sull’inflazione PCE (attesa a +1.2% anno/anno), l’ISM manifatturiero di settembre (atteso a 56) ma, soprattutto, il report sul mercato del lavoro (l’ultimo previsto prima delle elezioni di novembre) e dal quale ci si attende che i nuovi occupati salgano, per il quinto mese consecutivo, di altre 900.000 unità e il tasso di disoccupazione scenda a 8.2% (da 8.4%) con un’inflazione salariale sostanzialmente stabile a  +4.8% anno/anno;
  • in Eurozona: la pubblicazione dei dati PMI definitivi di settembre (con il dettaglio anche per l’Italia e la Spagna che non pubblicano le anticipazioni) e quelli sull’inflazione di settembre (attesi in larga parte negativi);
  • in Cina: dati PMI calcolati sia dall’agenzia governativa che dalla privata Caixin.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Lo stallo nella formulazione del terzo pacchetto di supporto fiscale all’economia, come abbiamo più volte detto è fra le possibili cause della turbolenza sui mercati di questo periodo.

Se da un lato non vi è la volontà politica, per motivi elettorali, di trovare un accordo fra Democratici e Repubblicani, dall’altro vi è la più volte ribadita volontà, da parte di Powell, di non intervenire ulteriormente finché la politica fiscale non si muove nella giusta direzione.

Powell, che già viene accusato di avere salvato Wall Street (quindi la finanza) e non Main Street (l’economia reale) non intende immettere nel sistema ulteriore liquidità se non per finanziare una maggiore spesa governativa quando questa verrà deliberata. Il presidente della Fed sostiene che gli interventi fiscali, tra l’altro, consentirebbero a più aziende di soddisfare i criteri di solvibilità e quindi di accedere ai prestiti previsti che per ora non sono stati totalmente utilizzati (proprio per la mancanza dei requisiti di solvibilità).

La Fed vuole, quindi, mettere pressione sul governo affinché vari il pacchetto di aiuti a Main Street e per questo lascia intendere che non immetterà ulteriore liquidità nel sistema.

Quello che gli investitori giustamente temono è che un ulteriore intervento da parte della Fed (e delle banche centrali in generale) avvenga solo a fronte di un peggioramento della situazione economica o sanitaria (quindi in uno scenario non proprio brillante) e, in mercati drogati dalla liquidità, questo elemento è pesantemente negativo.

Poiché i principali elementi di incertezza attualmente sono la diffusione del coronavirus e la Brexit per l’Europa e il pacchetto fiscale e le elezioni in US, è inevitabile che qualunque notizia relativa a questi temi muova il mercato.

Consideriamo anche, ma questo è puramente un fattore tecnico e non fondamentale, che ci stiamo avvicinando alla scadenza di fine trimestre ovvero a quel momento i cui i fondi bilanciati fanno i ribilanciamenti e quindi muovono pesantemente le asset class a seconda della performance relativa del periodo. Nel trimestre che si sta concludendo i ribilanciamenti trimestrali porterebbero ad alleggerimenti della parte azionaria e incrementi di quella obbligazionaria. Sembra, inoltre, che a livello geografico il più grande fondo sovrano al mondo (quello norvegese) stia ribilanciando la componente azionaria a favore dei mercati americani e a scapito di quelli europei.

Settimana un po’ difficile per le nostre linee di gestione dato che tutte le asset class hanno riportato performance negative. Unico contributo positivo viene dall’esposizione, ove presente, al dollaro americano.

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Analisi dei mercati del 21.09.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIME DUE SETTIMANE

Andamento dei mercati piuttosto contrastato quello che ha caratterizzato le ultime due settimane: indice azionario globale MSCI World in calo a causa soprattutto dei listini americani all’interno dei quali il settore tecnologico non sembra ancora trovare stabilità. Per contro, i mercati europei (settore bancario a parte) e quelli emergenti e asiatici hanno mostrato una certa resilience. Sul fronte valutario decisamente stabile il cambio eur/usd mentre l’incertezza sulla Brexit pesa sulla sterlina; il rafforzamento dello Yen segnala la volontà degli investitori di coprire le posizioni di rischio.

Queste due settimane sono state caratterizzate dagli appuntamenti delle banche centrali: tutte hanno mantenuto tassi invariati e si sono dichiarate proattive circa il supporto della crescita economica.

La prima è stata la BCE che, nella prima riunione dopo la pausa estiva, ha lasciato invariati i tassi e l’attuale politica monetaria (come si attendeva il mercato). Il messaggio chiave che possiamo trarre dalle parole della Lagarde è che, nonostante il miglioramento dell’outlook (il Pil è, infatti, stato rivisto a -8% da -8.7%), l’intenzione della banca centrale è di restare pronta a fare di più qualora la situazione lo richieda dato che i rischi di peggioramento sono maggiori di quelli di miglioramento. Il programma PEPP (che ricordiamo essere il Pandemic Emergency Purchase Programme, ovvero il programma di acquisto titoli da parte della BCE finalizzato a supportare l’economia in crisi per il coronavirus), del quale i nostri BTP sono i principali beneficiari, probabilmente verrà utilizzato integralmente (si tratta di 1.350 miliardi in totale) a meno di sorprese particolarmente positive dell’economia così come l’APP (Asset purchase programme attraverso il quale la BCE attua il Quantitative Easing) che rimarrà attivo ben oltre il momento in cui si deciderà di agire al rialzo sui tassi. L’inflazione è stata confermata allo 0.3% per il 2020 e all’1% per il 2021 (la debolezza è da imputarsi essenzialmente all’andamento del prezzo del petrolio ma i rischi di deflazione sono diminuiti); nonostante ci sia consapevolezza che un cambio forte potrebbe rendere complesso perseguire il mandato della stabilità dei prezzi, non sono stati annunciati “ufficialmente” interventi per agire sul tasso di cambio che infatti si è riportato temporaneamente, per questo motivo, e per il miglioramento dell’outlook, sopra il livello di 1.19. La Lagarde ha semplicemente detto che gli sviluppi del tasso di cambio verranno valutati per le implicazioni a medio termine sull’inflazione. Il giorno seguente anche il capo economista Lane ha nuovamente ribadito che un apprezzamento della divisa unica rende più complesso il raggiungimento del target di inflazione facendo quindi, in qualche modo, intendere che la BCE è pronta ad agire se necessario. Stesso messaggio ribadito anche dall’esponente della BCE francese Villeroy.

Anche la riunione della Fed si è conclusa con tassi invariati così come il programma di acquisto titoli. La Banca Centrale si è impegnata a non rialzare i tassi prima del 2023 (la c.d. “forward guidance”) e, comunque, finché l’inflazione non andrà oltre il 2%. Fra le previsioni economiche è stata ipotizzata al 3.7% la contrazione dell’economia americana (invece del -6.5% stimato a giugno), ma l’incertezza rimane straordinariamente elevata e tale da giustificare una Fed disponibile ad utilizzare l’intero arsenale di strumenti a disposizione per sostenere l’economia. I rendimenti governativi sul mercato dovrebbero rimanere ancorati grazie agli acquisti della Fed che aumenterà il proprio bilancio per finanziare l’aumento del debito pubblico. La prossima riunione è prevista il 5 novembre, due giorni dopo le elezioni presidenziali.

Anche la BOJ (Bank of Japan) si è allineata alla Fed dichiarando che, oltre a monitorare i dati sull’inflazione, valuterà anche la crescita dell’occupazione al fine di orientare la propria politica monetaria. La politica rimane ultra-espansiva anche se le condizioni generali dell’economia sono state riviste leggermente in miglioramento. Il target di inflazione è stato confermato al 2% e dato che attualmente l’inflazione “core” è ancora negativa facile immaginare che il lavoro della BOJ sia ancora molto lungo.

La BOE (Bank of England) che ha deciso che per ora mantiene i tassi al 0.10% ma nel quarto trimestre comincerà a valutare l’ipotesi di tassi negativi. Quest’ultimo punto ha pesato parecchio contribuendo alla debolezza della sterlina.

Sulla sterlina, come avevamo detto, hanno impattato negativamente anche le notizie provenienti da UK relative alla Brexit. Il premier Johnson ha dichiarato che sta lavorando per annullare una parte dell’accordo relativa all’Irlanda del Nord. L’Internal Markets Bill, il disegno di legge di Boris Johnson che secondo la UE non rispetta affatto l’accordo firmato lo scorso ottobre (prevedendo decisioni unilaterali sui controlli delle merci che dalla Gran Bretagna arrivano in Irlanda del Nord), ha superato il primo test in Parlamento. Il rischio è che il 15 ottobre UK esca dalla UE senza un’intesa.

In area euro il Pil finale del secondo trimestre è uscito meglio della stima precedente e passa a -11.8% trimestre/trimestre (-14.7% anno/anno). Il terzo trimestre dovrebbe migliorare grazie alla graduale rimozione del lockdown.

Anche l’OCSE, nel suo Outlook di settembre, ha rivisto leggermente al rialzo le stime di crescita per il 2020 prevedendo una contrazione economica mondiale pari al -4.5% (a giugno la stima era di -6%). Per l’Area Euro la contrazione è prevista pari a -7.9% (da -9.1%) e in US pari a -3.8% (da -7.3% precedentemente).

Dalla Cina continuano ad arrivare segnali di miglioramento economico anche grazie alla crescita della produzione industriale (+5.6% anno/anno, al massimo da otto mesi) e delle vendite al dettaglio (+0.5 anno/anno) che, per la prima volta quest’anno, mostrano un progresso.

Rimanendo in Asia segnaliamo che in Giappone il partito di maggioranza LDP ha indicato come nuovo premier, dopo le dimissioni di Shinzo Abe, Yoshihide Suga che dovrebbe garantire la continuità della politica economica intrapresa da Abe.

Il petrolio ha tratto beneficio dalle dichiarazioni dell’OPEC circa un possibile meeting straordinario per il mese di ottobre lasciando intendere che sono possibili tagli alla produzione in caso di debolezza del prezzo dell’oro nero.

In Italia il tesoro ha annunciato l’emissione di un BTP ventennale via sindacato per 10 miliardi che il mercato ha accolto favorevolmente con ordini che hanno superato gli 84 miliardi (circa 77% in mano agli investitori esteri). Tasso 1.80% e scadenza 1/3/2041. In questo modo il Tesoro ha raggiunto l’80% della raccolta prevista per il 2020. Era parecchio che l’Italia non emetteva titoli ventennali.  Vediamo come si muoverà lo spread in occasione delle elezioni del 20/21 settembre

Dopo la fusione italiana tra IntesaSanpaolo e Ubi Banca, il risiko bancario si sposta in Spagna con l’ok del premier spagnolo Sanchez alla fusione tra Bankia e CaixaBank con nuova sede a Valencia. La fusione porterebbe alla nascita della prima banca del paese con asset per 600 miliardi di euro e una quota di mercato superiore al 20%, la copertura territoriale sarebbe ampia essendo Bankia di Madrid e CaixaBank della Catalogna. La quota dello stato in Bankia, pari al 61.8% (frutto del salvataggio del 2011 attraversi un’iniezione di liquidità pari a 24 miliardi), potrebbe scendere al 14% della nuova entità.

Sempre in tema di banche sono uscite indiscrezioni, decisamente positive, sulla BCE che potrebbe rimuovere il divieto di pagare dividendi l’anno prossimo.

Vane le aspettative di un’inclusione di Tesla nell’S&P500: il titolo viene inizialmente penalizzato, in un momento in cui tutto il comparto tech è sotto attacco, per poi rimbalzare ma senza tornare sui livelli massimi raggiunto a fine agosto.  

AstraZeneca ha fatto un po’ temere sul fronte della ricerca di un vaccino annunciando che risultati anomali hanno comportato la sospensione dei test in corso; la notizia ha, inizialmente, pesato sul titolo e sul sentiment di mercato. Fortunatamente, dopo una settimana, i test sono stati ripresi e questo insieme all’annuncio, da parte dell’americana Pfizer, del fatto che il suo vaccino sarà pronto per fine anno hanno riportato speranza. Tuttavia, i dati sulla diffusione dei contagi continuano a destare parecchie preoccupazioni.

Forte salita per il titolo azionario Nexi (fornitore di servizi di pagamento elettronico) dopo l’annuncio dell’ingresso di CDP e l’aggregazione con Sia.

Nota di colore: negli Stati Uniti per la prima volta nella storia una donna guiderà una delle prime sei grandi banche di Wall Street ovvero Citigroup. L’attuale AD, in carica da otto anni, andrà in pensione e cederà il comando a Jane Fraser che attualmente ricopre la carica di presidente.

QUESTA SETTIMANA

Anche questa settimana gli occhi degli investitori restano puntati sui dati relativi alla diffusione del Covid19 dopo che Israele ha imposto nuovamente il lockdown (unico paese per ora) e New York ha posticipato nuovamente la riapertura delle scuole al primo di ottobre. I dati in Europa non sembrano confortanti e vanno monitorati. In UK si sta decidendo su ulteriori restrizioni visto l’aumento dei casi riscontrato. Un’ipotesi simile in altri paesi europei sarebbe preoccupante.

Proseguono i contatti informali tra UK e UE per le negoziazioni sulla Brexit. Di nuovo il barometro della situazione sarà la sterlina.

Di Brexit si parlerà anche giovedì 24 e venerdì 25 durante il summit UE in cui i vari leader discuteranno anche delle strategie industriali per affrontare le conseguenze del Covid19 e delle tensioni con la Turchia e la Russia oltre alle relazioni con la Cina.

Fra i dati macro segnaliamo la pubblicazione dei dati PMI preliminari in US ed Eurozona oltre al dato IFO (dato di fiducia delle aziende tedesche) per settembre: è importante che tali dati confermino la ripresa in corso e non diano brutte soprese; l’andamento relativo dei dati fra US e Europa potrebbe avere un impatto sul cambio EUR/USD.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La volatilità sui mercati, come previsto, è aumentata recentemente sia per l’avvicinarsi delle elezioni presidenziali americane, previste per il 3 novembre, il cui esito rimane altamente incerto, sia per l’aumento dei dati di diffusione del coronavirus che fa temere altre forme di restrizione che, inevitabilmente, peserebbero sulla ripresa economica.

Sul tema Covid19 se, da un lato, un vaccino potrebbe essere disponibile in tempi relativamente brevi, dall’altro permangono i dubbi sia sulla reale efficacia (e quindi sulla capacità di immunizzare completamente i soggetti vaccinati) sia sulla volontà della popolazione di sottoporsi a vaccinazione. Per ottenere il risultato desiderato (ovvero la c.d. immunità di gregge) il vaccino deve essere somministrato ad un numero abbastanza elevato di persone: fra contagiati e vaccinati la percentuale della popolazione “coperta” si stima debba aggirarsi intorno al 60-70%. Ovviamente è poi indispensabile che l’immunità sia abbastanza forte da evitare ricadute (nei già contagiati) e malattia (nei vaccinati).

L’altro fattore che pesa sui mercati riguarda l’incertezza circa l’esito del voto in US e il rischio che si possa, successivamente, contestare il risultato con la conseguenza di un prolungamento ulteriore dell’incertezza (che i mercati non amano affatto) e un ritardo nella decisione sul pacchetto fiscale ritenuto necessario per superare la crisi.

Infatti, negli Stati Uniti deve essere ancora deciso il terzo giro di stimoli fiscali e si teme che nulla verrà fatto prima delle elezioni dato che ai Democratici conviene non avvantaggiare Trump autorizzando una spesa che tornerebbe a suo favore nei sondaggi.

Al netto di questi due temi, guardando solo gli indicatori economici, possiamo ritenere di essere verso la fine della recessione. I dati macro stanno uscendo in miglioramento e, generalmente, sopra le aspettative degli analisti. Ripetiamo, per l’ennesima volta, che le banche centrali sono estremamente di supporto e in queste due settimane lo hanno dimostrato e dichiarato apertamente. Tuttavia, di solito, nelle prime fasi di un ciclo al rialzo la volatilità è elevata e gli “stop&go”, citati anche la scorsa volta, sono inevitabili; in questi mesi che ci separano dalla fine dell’anno di motivazioni per passare dal pessimismo all’ottimismo ce ne sono parecchie,  quindi resta importante mantenere la calma, seguire attentamente le evoluzioni dei mercati e le motivazioni che le hanno determinate per decidere l’azione più opportuna.

Sostanzialmente stabili, nel periodo, le performance delle nostre linee di gestione. Fra quelle azionarie segnaliamo il proseguimento del recupero della ITA e un inevitabile ritracciamento della Chronos parecchio esposta al mercato americano.

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Analisi dei mercati del 7.09.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Dopo che il mese di agosto ha avuto la migliore performance degli ultimi 40 anni, la prima settimana di settembre si è conclusa con una decisa correzione dei mercati azionari scatenata proprio dal settore che ne aveva fatto da traino ovvero la tecnologia americana.

Non ci sono particolari catalyst che giustifichino il movimento se non un principio di rotazione settoriale innescata da prese di profitto sui titoli che avevano meglio performato nell’ultimo periodo e diventati improvvisamente protagonisti negativi (vedi Apple e Tesla). Il Nasdaq 100, dopo avere raggiunto un nuovo massimo, ha quindi perso circa sette punti in due soli giorni. Il peso rilevante della tecnologia nell’S&P500 ha trascinato al ribasso anche l’indice globale.

Segnaliamo che Tesla, dopo lo stock split che le ha fatto guadagnare il 70% dall’annuncio dell’11 agosto e il 12% il giorno dell’evento, ha corretto sulla comunicazione relativa all’aumento di capitale di 5 miliardi che intende fare e della riduzione della posizione di un grosso investitore internazionale.

Mentre proseguono a passo spedito le ricerche di un nuovo vaccino contro il Cov-Sars2 il virologo Anthony Fauci, famoso per i ricorrenti “screzi” con il presidente Trump, ha dichiarato che qualora i risultati delle sperimentazioni dovessero risultare inequivocabilmente positivi, la FDA (Food and Drug Administration) avrebbe il potere (e dovere) di interrompere i test per organizzare una campagna vaccinale su larga scala. Questa buona notizia compensa i timori di una seconda ondata legata alla riapertura delle scuole e alle maggiori attività al chiuso nella stagione autunnale/invernale.

Sul fronte macro sono buoni i dati PMI europei: il dato finale di agosto per il comparto manifatturiero rimane stabile a 51.7 con una buona performance dell’Italia (53.1 da 51.9); il dato relativo al comparo dei servizi sale a 50.5 grazie al contributo della Germania. Negli Stati Uniti in salita l’ISM manifatturiero che passa da 54.2 a 56 con una componente “new orders” (quindi più forward looking) a 67.6 da 61.5.

Buoni anche i dati sul mercato del lavoro americano che vede il tasso di disoccupazione (di agosto) scendere oltre le aspettative degli analisti: 8.4% vs attese di 9.8% e dato di luglio pari a 10.2%

Dal Beige Book della Fed (elaborato ogni sei settimane sulla base delle informazioni raccolte nei 12 distretti della banca centrale) viene la conferma di un’attività economica che cresce “ad un ritmo modesto” e che non ha ancora recuperato i livelli pre-covid.  Sia sul fronte dell’attività manifatturiera che dei servizi e consumi qualcosa si sta muovendo nella giusta direzione ma le incertezze e i rischi legati alla pandemia rimangono.

Il corona virus è riuscito a mandare anche l’Australia in recessione dopo 30 anni di espansione economica: il Pil del secondo trimestre è sceso del 7% rispetto al -0.3% del primo trimestre dell’’anno.

La Francia, in settimana, ha annunciato l’atteso piano di rilancio da cento miliardi al quale l’Unione Europea contribuirà per 40 miliardi. Per non rendere più difficile la ripresa non sono previste nuove imposte ma il governo stima di rientrare dal maggiore indebitamento pubblico a partire dal 2025 attraverso l’impatto positivo sulla crescita delle nuove misure. I pilastri sui quali si baserà il piano riguardano la transizione ecologica (attraverso il rinnovamento energetico), la maggiore competitività del paese (attraverso riduzione delle imposte sulla produzione, finanziamenti alle imprese e sussidi per la rilocalizzazione delle industrie) e la coesione sociale (attraverso investimenti sulla sanità, sui giovani e sulla formazione).

In settimana il cambio EUR/USD è salito sopra la soglia di 1.20 per la prima volta da maggio 2018. Determinante per il movimento il cambio di policy della Fed che ha confermato un differenziale di tassi fra Europa e Stati Uniti non più a favore di quest’ultimo. La maggiore offerta di moneta e il QE della Fed, insieme all’atteso maggiore deficit fiscale per gli Stati Uniti sono alla base della debolezza del biglietto verde. Il rientro dal livello di 1.20 è avvenuto grazie al commento del capo economista della BCE Lane che ha dichiarato che, sebbene l’istituto europeo non abbia nel suo mandato l’obiettivo del cambio, il cross EUR/USD a questi livelli non aiuta l’economia. Inoltre, la pubblicazione dei dati deludenti sull’inflazione dell’area Euro hanno alimentato le aspettative di un ulteriore intervento di stimolo da parte della BCE.

Tornano le emissioni di green bond: questa settimana Mediobanca debutta nel mondo “green” emettendo un bond da 500 milioni di euro (durata sette anni, cedola 1%, spread di 135bps sopra il tasso midswap) per finanziare progetti green e il mercato ha accolto decisamente bene l’offerta con ordini pari a 3.5 miliardi di cui l’80% dall’estero. Anche il governo tedesco ha dato mandato di vendere un titolo decennale per finanziare progetti ambientali, emissione per 6.5 miliardi e richieste per 33 miliardi a fronte di un rendimento pari a -0.463% (quindi negativo!). Un’altra emissione è prevista nel quarto trimestre con un totale per l’anno di circa 11 miliardi di euro. Il Tesoro italiano dovrebbe emettere BTP green in autunno. L’interesse per le emissioni green è evidente e ricordiamoci che è stata scatenata dall’intenzione della BCE di acquistarli e pure il fondo pensione della BCE lo ha già fatto. Inoltre, il Recovery Fund da 750 miliardi potrà destinare risorse anche a investimenti legati a tecnologie e infrastrutture più green che aiutino il continente a raggiungere la neutralità climatica entro il 2050 come programmato.

Si torna a parlare della casa di gestione H20 con il comunicato relativo alla sospensione di otto fondi per circa quattro settimane per “incertezze sulla valorizzazione” di titoli non quotati e legati al finanziere tedesco Lars Windhorst. Mentre l’autorità di controllo dei mercati finanziari francesi aveva chiesto la sospensione di tre fondi, H2O ha deciso di procedere per otto fondi dichiarando che si tratta di una misura provvisoria per un tempo (quattro settimane) che permetterà alla società di gestione di separare gli asset incriminati e trasferirli in un nuovo fondo.

QUESTA SETTIMANA

Oggi, lunedì, il mercato americano è chiuso per “Labor day”.

L’evento principale della settimana lo avremo giovedì 10 settembre con la prima riunione della BCE dopo la pausa estiva. Non sono attese variazioni all’attuale politica monetaria ma ci sarà parecchia attenzione sulle nuove previsioni di crescita e inflazione che la BCE renderà note. Da queste potranno emergere gli orientamenti della banca centrale e i prossimi step che intraprenderà anche, e soprattutto, alla luce del cambio di strategia della Fed. Sottolineiamo che un apprezzamento dell’euro conseguente alle decisioni della Fed potrebbe impattare sull’inflazione e rendere più complesso il raggiungimento del target stabilito dalla banca centrale.

Fra i dati macro previsti in settimana segnaliamo quelli sul Pil del secondo trimestre (finale) per l’eurozona (atteso -15% anno/anno) e i dati di inflazione (al consumo e alla produzione) negli Stati Uniti riferiti al mese di agosto.

In UK riprendono i negoziati sulla Brexit. Il premier britannico Johnson intende fissare per il 15 ottobre la deadline per un accordo oltre la quale, in caso contrario, si prenderà atto dell’impossibilità di trovare punti in comune e ognuno “andrà avanti per proprio conto”. La sterlina diventerà il barometro della situazione.

Questa settimana il Congresso americano dovrà finalizzare i dettagli della legge sulla spesa in quanto il 30 settembre termineranno i finanziamenti in essere e occorre scongiurare il rischio “shutdown”, ovvero il blocco delle attività amministrative che si ha quando non viene approvata la legge di bilancio per il finanziamento delle attività amministrative.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Il cambio di strategia della Fed, che mette l’obiettivo di inflazione a servizio di quello della piena occupazione, dovrebbe avere aperto la strada ad un nuovo periodo di reflazione finanziaria durante il quale tutte le banche centrali, a meno che non vogliano vedere la propria moneta rivalutarsi nei confronti della divisa americana, dovranno mantenere a lungo tassi bassi. Abbiamo avuto la conferma di questo potenziale atteggiamento dalle dichiarazioni di Lane (capo-economista BCE) e di Saunders (membro del board della BOE) e vedremo, in settimana, se e come la BCE affronterà il tema. Questo, ripetiamo, rimane il principale elemento a favore dei mercati finanziari.

Ovviamente, come abbiamo visto la scorsa settimana e come abbiamo più volte sottolineato in passato, il percorso dei mercati non è quasi mai lineare, ci sono inevitabili stop&go legati a prese di profitto su temi che hanno fatto particolarmente bene (vedi tech) o brutali riallineamenti alla realtà; si tratta di momenti caratterizzati da un incremento della volatilità che può dare occasioni di realizzo o di acquisto a seconda della posizione di partenza e della propria visione.

A proposito di volatilità, ricordiamo che le elezioni americane del 3 novembre sono, ad oggi, l’elemento di incertezza più noto e, non a caso, la curva del Vix (indicatore di volatilità dell’S&P500) segna un massimo in prossimità di ottobre (36 vs un valore ad oggi di 30) per poi riscendere gradualmente a livelli sotto quelli attuali.

L’altro tema che guida il mercato, ribadiamo, sono le aspettative di uno o più vaccini prodotti e disponibili su larga scala magari entro la fine dell’anno (quindi prima delle tempistiche normali): questa attesa porta gli investitori a prezzare una maggiore crescita che si può riflettere sia su un “irripidimento” della curva dei rendimenti (con quelli a lunga scadenza in salita) sia su una rotazione settoriale a favore dei settori più penalizzati e finanziata da prese di profitto su quelli che sono più saliti, come avvenuto nella settimana che si è appena conclusa.

Il consueto sondaggio di Bank of America (che spesso è più da intendere come le intenzioni future che il reale posizionamento degli investitori) vede un aumento del peso dell’Europa nei portafogli a scapito degli Stati Uniti il che significa non necessariamente che Wall Street sia vista in discesa ma solo che la potenzialità dei mercati Europei (che esprimono anche una composizione settoriale più ciclica) sono maggiori. Per la maggior parte degli intervistati è iniziata una nuova fase rialzista dei mercati che sarà accompagnata da un aumento degli utili legato all’uscita dell’economia dalla recessione.

Questa positività che emerge dalla survey non vuole dire che il mercato sia privo di rischi. Gli investitori ne sono consapevoli e infatti le posizioni in opzioni sono aumentate così come la protezione acquistata attraverso i contratti sulla volatilità (Vix).

Le nostre linee di gestione con componente azionaria hanno, ovviamente, sofferto la fase correttiva dei mercati ad eccezione della linea ITA che recupera circa 3 punti percentuali grazie al titolo Tiscali che è salito parecchio (61% in un solo giorno) dopo la firma del memorandum of understanding con Tim per definire l’accordo sullo sviluppo della banda ultralarga. Si è, pertanto, deciso di prendere profitto vendendo la posizione con un utile del 160% circa dai prezzi di carico.

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Analisi dei mercati del 31.08.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Record storico anche per l’indice mondiale (MSCI World) grazie agli Stati Uniti e al settore tecnologico che continua a trainare i listini.

I motivi principali del movimento rialzista dei mercati sono da ricercarsi soprattutto nelle aspettative sul simposio di Jackson Hole (in particolare sull’intervento del presidente della Fed tenutosi giovedì), nella fiducia circa la produzione di un vaccino contro Cov-Sars 2 e in un non peggioramento dei rapporti fra Cina e Stati Uniti.

Nel suo discorso, in occasione del simposio di Jackson Hole, il presidente della Fed ha annunciato la revisione della strategia della banca centrale americana che è stata approvata all’unanimità dal FOMC. Per quanto riguarda il primo obiettivo, ovvero l’inflazione, l’azione di politica monetaria non deve più tendere ad un’inflazione puntuale del 2% ma ad una “media” del 2%, in questo modo verranno tollerati periodi con un livello più alto purché si arrivi ad avere la media intorno al 2%. Non viene indicato l’orizzonte temporale di riferimento ma si adotterà un approccio flessibile. Considerato l’attuale e persistente livello basso di inflazione i mercati si aspettano almeno due o tre anni di tassi estremamente bassi. Per l’altro obiettivo della Fed, ovvero l’occupazione, non è stato indicato un valore numerico preciso ma la Fed dovrà tenere conto della spinta inflattiva creata e contrastare solo gli “shortfall” dai massimi livelli. La politica monetaria deve quindi subordinare l’obiettivo dell’inflazione a quello dell’occupazione. Non si è parlato di controllo della curva dei tassi (l’altro argomento di discussione per i mercati) e dovremo aspettare almeno il prossimo meeting ufficiale del 18 settembre per avere notizie al riguardo.

Le aspettative di tassi di interesse a breve termine ancorati a livelli bassi per un periodo prolungato unitamente al possibile e auspicabile impatto positivo sulla crescita hanno portato ad un irripidimento delle curve dei rendimenti governativi con i rendimenti dei decennali in rialzo.

Per quanto riguarda i dati macroeconomici usciti segnaliamo i seguenti:

  • Pil tedesco per il secondo trimestre: -9.7% trimestre/trimestre (da -10.1% precedente). Analizzando le componenti si nota il contributo positivo della spesa pubblica e, ovviamente, quello fortemente negativo dei consumi. Il governo tedesco ha deciso di prorogare i sussidi di disoccupazione fino alla fine del 2021 anche attraverso i fondi Sure europei;
  • seconda revisione del dato sul Pil americano del secondo trimestre che è uscito leggermente migliore a -31.7% trimestre/trimestre annualizzato (rispetto a -32.9% precedente) ovvero -9.1% anno/anno.

Parziali segnali di distensione fra Cina e Stati Uniti dopo che i rispettivi funzionari, al termine di un colloquio telefonico, si sono detti positivi circa la risoluzione delle questioni relative alla fase uno dell’accordo firmato a gennaio. TikTok invece ha fatto causa all’amministrazione americana per il divieto sulle transazioni che è stato imposto. Ricordiamo che l’amministrazione americana ha imposto a ByteDance Ltd (la parent company di TikTok) di vendere gli asset americani entro metà settembre.

In Europa si comincia a pensare all’ipotesi di una bad bank: il prossimo 25 settembre si discuterà presso la Commissione Europea tra diverse istituzioni (vertici europei, BCE, asset management company, Eba, etc…) per valutare la costituzione di una bad bank europea che abbia l’obiettivo di ripulire i bilanci delle banche dai crediti deteriorati (soprattutto quelli generati dalla pandemia) che verrebbero ceduti a prezzi di mercato (quindi non scontati). Si vorrebbe evitare di arrivare a fallimenti di società con le conseguenti implicazioni sul mercato del lavoro.

In Giappone si dimette per problemi di salute il primo ministro Shinzo Abe al governo da otto anni. Il mercato il giorno stesso ha corretto sulla notizia e lo Yen si è rafforzato. I cambiamenti apportati all’economia e al mercato giapponese dal leader del partito LDP nell’ambito di quello che viene definito Abenomics probabilmente sono talmente radicati che rimarranno in essere: fra i principali citiamo la nuova politica monetaria (dopo che Kuroda è stato nominato presidente della BOJ), la minore tassazione alle imprese, la maggiore partecipazione al mercato del lavoro (soprattutto femminile), la maggiore immigrazione e il miglioramento della governance e redditività delle aziende.

A proposito di Giappone, è di oggi la notizia che Warren Buffet ha deciso di investire pesantemente proprio sulle trading companies giapponesi ritenute convenienti in termini valutativi e con un alto potenziale di dividendo.

Prezzi del petrolio in aumento dopo che alcune delle tempeste vicine al golfo del Messico si stavano trasformando in uragani. La zona è soggetta agli uragani ma la peculiarità attuale è che per la prima volta si tratta di due uragani gemelli (chiamati Marco e Laura!) che potrebbero arrivare a poca distanza l’uno dall’altro. I timori sono per la potenziale distruzione delle infrastrutture e per le attività di estrazione che verrebbero interrotte come già sta avvenendo in Texas e Louisiana. L’uragano Laura, avviatosi verso categoria 5, rischiava di superare quello Katrina del 2005 e diventare il peggiore uragano della storia ma raggiunta la terra giovedì scorso è stato poi classificato come livello 4.

In fermento il settore delle telecomunicazioni italiano. Il governo ha dato il via libera alla creazione di un’unica società di gestione della banda larga in Italia partecipata da Tim (50.1%) e CDP. L’infrastruttura dovrà essere integrata con quella di Open Fiber mentre al nuovo veicolo FiberCop verrà trasferita la rete secondaria di Tim, la partecipazione del fondo Kkr Infrastructure e le attività di FlashFiber (la JV tra Tim e Fastweb). La parte infrastrutturale sarà separata in una società controllata da Tim ma con una forte presenza di Cdp. Il progetto dovrà essere approvato dai CdA delle varie società coinvolte e infine ottenere il via libera dell’autorità antitrust.

QUESTA SETTIMANA

Questa mattina sono stati pubblicati i dati PMI cinesi che, pur in leggerissima discesa rispetto alla rilevazione di luglio, si mantengono sopra la soglia di espansione (PMI manifatturiero 51, servizi 55.2 e composite 54.5) confermando il cammino di ripresa intrapreso dalla Cina.

In settimana verranno pubblicati anche i PMI finali dell’Eurozona per il mese di agosto e PMI e ISM per gli Stati Uniti dove verranno monitorati con particolare attenzione i consueti dati sul mercato del lavoro (sussidi di disoccupazione) che ci si auspica proseguano nel trend di discesa intrapreso. La pubblicazione del Beige Book della Fed potrebbe dare ulteriori informazioni sulla forza del mercato del lavoro che potrebbe essere confermata venerdì 4 dai dati, riferiti al mese di agosto, sui nuovi occupati e da quello sulla disoccupazione atteso in calo a 9.8% da precedente 10.2%.

In Francia atteso l’annuncio di un piano da 100 miliardi per il 3 settembre.

Ricordiamo che oggi, lunedì 31 agosto, sono previsti gli stock split di Apple e Tesla: gli azionisti di Apple si ritroveranno con 4 azioni ogni 1 posseduta e conseguentemente il prezzo di riferimento sarà ¼ di quello di venerdì, mentre per Tesla il rapporto sarà di 5 azioni ogni una ricevuta. Gli stock split sono spesso utilizzati dalle società per aumentare la liquidità sul titolo rendendo il prezzo più accessibile a tutti. L’indice Dow Jones, che è un indice in cui la ponderazione dei titoli è in base al prezzo e non alla capitalizzazione di mercato (come invece avviene per la maggior parte degli indici), aveva come primo titolo Apple (circa 12%). Con lo stock split il peso di Apple scenderà (a circa 2.8%) così come il peso della tecnologia nell’indice. La società S&P Dow Jones Indices, leader globale della creazione di indici azionari, ha pertanto deciso di modificare la composizione del DJI sostituendo tre titoli (Pfizer, Exon e Rateyon) con Angen, Salesforce.com e Honeywell International. Con questi cambiamenti il peso della componente tech scende meno. Exon è un componente del Dow Jones dal 1928, ovvero da quando il numero dei titoli è passato da 20 a 30.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Come ogni tanto accade ripartono i confronti fra l’attuale crisi e quella del 2008. La differenza fondamentale che emerge è che all’epoca, a fronte di manovre monetarie espansionistiche, si sono susseguite misure fiscali di austerità che ne hanno quindi compensato gli effetti positivi. Attualmente, invece, le politiche fiscali sono molto pro-cicliche quindi abbiamo entrambe le leve dell’economia che agiscono nella stessa direzione. Ovviamente, all’auspicabile effetto positivo sulla crescita fa da contraltare un potenziale impatto sull’inflazione.

A tal proposito, dopo il simposio di questa settimana di Jackson Hole, i mercati si sono potuti tranquillizzare perché, dopo tanti rumors, è finalmente arrivata la conferma dell’obiettivo “simmetrico” di inflazione da parte della Fed e quindi del proseguimento della cosiddetta “repressione finanziaria”. I tassi dovrebbero rimanere fermi per ancora due o tre anni ma qualcuno arriva addirittura a sbilanciarsi parlando di tassi “perma-zero” o comunque vicino a zero per i prossimi 5-7 anni. Resta il fatto che la politica monetaria americana è ormai al servizio dell’obiettivo di occupazione e quindi, pur di raggiungerlo, è disposta a tollerare il rischio di una maggiore inflazione.

Torna quindi a guidare i mercati il tema della liquidità abbondante fornita dalle banche centrali: la conferma la troviamo nel fatto che a fronte di una capitalizzazione mondiale di circa 90 mila miliardi di dollari l’offerta di moneta complessiva (ovvero i vari M2) è pari a circa 89 mila miliardi.

Inoltre, se ci concentriamo sulla borsa americana, possiamo notare come la market cap sia ormai il doppio rispetto al Pil a dimostrazione di come sia stata sostenuta, soprattutto da marzo, dall’enorme liquidità riversata nel sistema (misurata dall’aggregato monetario M2). Appare evidente, ancora una volta, la disconnessione tra economia reale e mercati finanziari e il fatto che la famosa relazione market cap/gdp, individuata da Warren Buffet come uno dei principali indicatori di valutazione del mercato, non sia assolutamente stata presa in considerazione dagli investitori che hanno continuato a comprare le azioni di un’economia in rallentamento/recessione.

Questo elemento unitamente all’avvicinarsi della produzione di un vaccino efficace contro il corona-virus mantiene il buon sentiment sui mercati finanziari.

Positive le performance delle nostre linee di gestione con ancora la Chronos che spicca avendo una maggiore esposizione al mercato e al settore trainante da un po’ di tempo a questa parte, ovvero la tecnologia americana.

Sulle linee con componente azionaria in settimana è stata aumentata l’esposizione all’Europa, e in particolare al settore industriale, acquistando l’ETF SPDR MSCI Europe Industrials. In questo modo l’esposizione azionaria è stata avvicinata ulteriormente a quella dei benchmark di riferimento. Sulla linea Chronos sono state apportati dei cambiamenti alla composizione di portafoglio prendendo parzialmente profitto sui titoli della tecnologia e inserendone altri per ottenere una maggiore diversificazione settoriale.

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Analisi dei mercati del 03.08.2020

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana si è chiusa con mercati azionari nel complesso invariati ma con una forte differenziazione geografica dato che gli Stati Uniti (in particolare in Nasdaq con +4%) hanno sovraperformato l’Europa che ha sofferto soprattutto sul settore bancario (Eurostoxx Banks -9%). Poche variazioni sui rendimenti obbligazionari governativi mentre sono positive le performance dell’obbligazionario a spread. Ancora in ascesa il prezzo dell’oro che si avvicina ai 2000 dollari/oncia. E’ proseguita la debolezza del dollaro che è arrivato vicino a 1.18 contro euro.

L’andamento dei mercati è stato condizionato da un mix di dati macro (GDP) non particolarmente belli e da trimestrali che hanno penalizzato alcuni settori (es. energy).

Ma andiamo con ordine.

La Fed, come atteso, ha deciso di lasciare la politica monetaria invariata in quanto la situazione rimane “straordinariamente” incerta in termini di evoluzione della pandemia e impatto sulla ripresa economica. Eventuali modifiche verranno valutate in autunno quando la situazione sanitaria sarà auspicabilmente più chiara e i provvedimenti presi a sostegno della ripresa potranno avere dato gli effetti. E’ stato ribadito che si farà qualunque cosa sia necessaria per supportare l’economia (di nuovo una sorta di “whatever it takes”) e i tassi rimarranno a questi livelli (0%-0.25%) per tutto il tempo necessario. La forward guidance è stata mantenuta e se ne ridiscuterà a settembre.

La conferma della fase difficile attraversata dagli Stati Uniti la abbiamo avuta anche dalla pubblicazione del Pil del secondo trimestre: -32.9% trimestre/trimestre annualizzato (-8.25% se calcolato trimestre/trimestre) verso attese di -34.5%. Si tratta del peggiore dato della storia, per un valore distrutto pari all’intera economia tedesca! Molto negativo (-34.6%) anche il dato sui consumi personali.

Anche in Europa i dati sul Pil sono stati negativi: l’economia tedesca ha visto un Pil in calo del 10.1% trimestre/trimestre (vs aspettative di -9%) nel secondo trimestre e si tratta del peggiore dato dall’inizio della serie statistica (1970), quello francese è sceso del 13.8% (meglio delle attese di -15.2%), quello spagnolo del 18.5% (peggio delle attese di -16.6%) e quello italiano del 12.4% (meglio delle attese di -15.5%). Nel complesso l’eurozona ha visto una contrazione economica del 12.1% nel trimestre.

In Cina è stato pubblicato il dato sul PMI di luglio calcolato dall’agenzia governativa: in salita il dato complessivo (52.8 da 51.2) grazie al settore manifatturiero che si porta ai massimi da marzo (51.1 vs precedente di 50.9). E’ il quinto mese consecutivo di espansione, un buon segnale della ripresa dell’attività.

Il settore bancario europeo ha subito negativamente la decisione della BCE che, come anticipato la settimana scorsa, ha esteso a tutto il 2020 l’invito alle banche a non distribuire dividendi cash (solo eventualmente scrip dividend, ovvero attribuzione di azioni proprie), né riacquistare azioni proprie, ma aumentare, invece, le riserve di liquidità. La decisione verrà poi rivista nel quarto trimestre. La motivazione risiede negli stress test condotti dalla Bce che hanno misurato l’impatto di un eventuale ulteriore crisi pandemica sui ratio di capitale: secondo Andrea Enria (presidente del consiglio di vigilanza) lo scenario base (Pil area Euro in discesa dall’8.7% nel 2020 e rimbalzo del 5.2% e 3.3% rispettivamente nel 2021 e 2022) prevede un impatto sul capitale dell’1.9% con il Cet1 che scenderebbe a 12.6% da 14.5%, quindi gestibile dall’attuale situazione patrimoniale delle banche, invece, in caso di scenario peggiore, l’impatto sarebbe del 5.7% (Cet1 all’8.8%) e alcune banche avrebbero difficoltà a rispettare i requisiti minimi di capitale.

Rimanendo sul settore bancario segnaliamo che si è, finalmente, conclusa l’operazione ISP-UBI che ha fatto nascere un colosso da 5 miliardi di utili (atteso per il 2022), 1.1 trilioni di risparmio, 21 miliardi di ricavi e 460 miliardi di impieghi. Il settimo gruppo europeo per utili per ricavi dopo Santander, BNP Paribas, Bbva, Bpce, SocGen e DB, e terzo per market cap con 48 miliardi (dopo Bnp Paribas e Santander).

Le adesioni hanno raggiunto il 90.21% del capitale. In questo modo, superando il limite della maggioranza qualificata di 2/3 si può procedere alla fusione vera e propria e cedere, come previsto, 532 sportelli a Bper. Chi è rimasto ancora con le azioni Ubi le potrà cedere a Intesa (17 azioni ISP ogni 10 UBI più 0.57 euro per azione) o potrà richiedere il cambio in denaro ad un prezzo pari alla media del valore del titolo nelle ultime cinque chiusure di Borsa.

Lunedì il CdA di Ubi guidato da Victor Massiah dovrà approvare la semestrale, poi si deciderà per le eventuali dimissioni dato che a settembre dovrebbe arrivare il nuovo CdA nominato dall’assemblea ordinaria. Probabilmente nella primavera del 2021 verrà convocata quella straordinaria per la fusione.

Adesso il risiko bancario si sposta su MPS dalla quale il Tesoro (che ha il 68% del capitale) deve uscire entro il 2021 e si parla di una fusione prima tra Bper (che alle spalle ha Unipol con il 20%) e Banco Bpm dopodiché si procederebbe ad inglobare MPS.

L’altro elemento che ha causato un po’ di volatilità sui mercati è stata la reporting season che, con dati misti sulle trimestrali, conferma che alcuni settori sono stati molto penalizzati mentre altri addirittura avvantaggiati dal particolare trimestre che si è concluso: P&G, ad esempio, ha chiuso l’anno fiscale con il record di ricavi dal 2006, grazie al massiccio acquisto di prodotti per la cura della casa, mentre il settore energy ha parecchio sofferto il calo del prezzo del petrolio. Eni, ad esempio, ha tagliato il dividendo e il titolo ha corretto di oltre il 7% sulla notizia. Male anche il settore automotive.

Negli Stati Uniti hanno riportato, nel complesso bene, i big del tech:

  • Apple batte le stime e annuncia uno stock split (4 azioni ogni 1) per rendere accessibili le azioni ad un maggior numero di investitori: i ricavi sono saliti ad un risultato record di 59.7 miliardi di dollari (+11%) così come gli utili che salendo del 18% hanno superato le attese. Le vendite online hanno compensato la chiusura degli Apple Store. Secondo Cook dopo il crollo di aprile le vendite sono risalite a maggio e giugno grazie al lancio dell’iPhone SE;
  • anche per Amazon utili da record grazie alle vendite online. I ricavi sono saliti del 40% rispetto ad un anno fa e gli utili sono stati record nonostante i maggiori costi legati alle assunzioni e alle misure di sicurezza che ha dovuto implementare;
  • Facebook ha battuto le attese degli analisti sia in termini di fatturato che di profitti che di utenti. Stima un aumento del fatturato nel terzo trimestre del 10% anche se potrebbe rallentare nelle regioni in cui le restrizioni da covid vengono allentate;
  • Alphabet invece ha subito il primo declino di ricavi della storia (-2%) a causa del taglio dei budget pubblicitari delle imprese colpite dalla pandemia. Anche gli utili sono diminuiti. Sia fatturato che utili hanno però battuto le stime degli analisti.

Le big del tech (Apple, Amazon, Facebook e Google) sono state chiamate in audizione davanti alla commissione Giustizia della Camera per discutere di temi legati all’Antitrust. I timori sono che un’eccessiva crescita di queste società porti ad effetti anticoncorrenziali. I ceo delle quattro aziende sostengono di dovere affrontare una dura concorrenza che li porta a servire sempre meglio i clienti e innovare in continuazione. Se è vero, da un lato, che i potenziali entranti vengono spesso acquisiti (vedi Instagram o Whattsapp) è anche vero, dall’altro che si assiste ad una continua discesa dei prezzi di alcuni servizi che talvolta sono diventati addirittura gratuiti.

Il peso che tali società hanno sugli indici di borsa e sul Pil americano è tale che eventuali misure restrittive rischierebbero di avere impatti sui listini e sull’economia, cosa non particolarmente benvenuta durante questo anno elettorale.

A proposito delle elezioni americane di novembre il presidente Trump ha chiesto un rinvio a causa del dilagare dell’epidemia.

QUESTA SETTIMANA

Inizia il mese di agosto che statisticamente è caratterizzato da una diminuzione della liquidità e da una maggiore vulnerabilità del mercato ad eventi e notizie forti.

Fra i dati macro della settimana segnaliamo:

  • Cina: pubblicato oggi il dato su Caixin PMI manifatturiero di agosto in ripresa a 52.8 da 51.2.

Mercoledì 5 verranno pubblicati anche il dato sui servizi e aggregato composite;

  • Eurozona: questa mattina sono stati pubblicati i dati PMI manifatturieri riferiti al mese di luglio che vedono un rimbalzo del dato aggregato a 51.8 da 51 con un forte contributo positivo da Italia (51.9 da 47.5) e Spagna (53.5 da 49) che si riportano sopra la soglia di espansione;

Mercoledì 5 sarà la volta dei PMI servizi e composite attesi in linea con il dato precedente (54.8) ma un rimbalzo, come per i manifatturieri, per Italia e Spagna (che a differenza di Francia e Germania non pubblicano i dati preliminari);

  • Stati Uniti: lunedì pomeriggio verranno pubblicati i dati di fiducia ISM e mercoledì 5 quelli PMI servizi e complessivo. Importanti, venerdì 7, i dati sul mercato del lavoro americano per i quali si attende una crescita dei nuovi occupati per il terzo mese consecutivo con un tasso di disoccupazione che dovrebbe passare dall’11.1% al 10.5%.

In generale, una prosecuzione della ripresa nei dati di fiducia delle imprese e nel mercato del lavoro americano sarebbe importante per contrastare l’eventuale debolezza delle trimestrali e/o peggioramenti dei dati sui contagi.

Negli Stati Uniti l’attenzione sarà rivolta al Congresso dove si sta discutendo il quinto pacchetto di misure di stimolo fiscale in sostituzione delle misure che vanno verso la scadenza: ricordiamo che si parla di manovra da 1-1.5 trillioni di dollari.

Giovedì si riunirà la Bank of England: non sono attese particolari modifiche all’attuale politica monetaria (tassi fermi a 0.1%).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Talvolta può succedere che il mercato prenda improvvisamente atto della difficile situazione economica e ritracci nella componente azionaria con flussi verso quella obbligazionaria governativa (“flight to quality”).

A metà della settimana appena trascorsa è successo esattamente così: il trigger della correzione sono stati i dati macroeconomici relativi soprattutto al Pil del terzo trimestre e qualche trimestrale particolarmente deludente.

Sappiamo bene che si tratta di dati riferiti ad un trimestre passato (quindi “backward looking”) e sappiamo anche che il mercato tende a scontare invece eventi futuri che, magari, si possono dedurre dai dati di fiducia delle imprese PMI (quindi “forward looking”).

Ma, come abbiamo già scritto in questa sede, quando il mercato tende a discostarsi troppo dai fondamentali ci sono dei momenti in cui si decide di fare il punto della situazione e cerca di riallinearsi alla dura realtà, da qui le correzioni (anche violente).

La stagionalità, ripetiamo, non è certamente favorevole dato che la liquidità tende a ridursi in agosto ed ogni notizia rischia di scatenare una reazione oggettivamente esagerata.

Agosto, infatti, statisticamente è stato un periodo in cui si sono verificati eventi particolarmente negativi (ad esempio la crisi finanziaria russa del 1998 o, più recentemente, la svalutazione del Renmimbi nel 2015) e gli investitori possono ritenere opportuno non prendere particolari rischi e magari mettere il portafoglio più in sicurezza.

Questo giustificherebbe il movimento di consolidamento di fine luglio così come il movimento dell’oro e del dollaro.

E’ importante, ribadiamo, mantenere una propria idea e impostazione di fondo per poi essere in grado di sfruttare le opportunità che il mercato crea. E’, però, altrettanto importante monitorare gli eventi per modificare tale impostazione di fondo, qualora si verifichi qualcosa che impatta sulle assunzioni alla base della costruzione del portafoglio e ne determina dei cambiamenti.

Le nostre linee di gestione hanno beneficiato, questa settimana, così come in tutto il mese di luglio, del forte movimento dell’oro e, ancora, del mercato azionario americano soprattutto nella componente tecnologica. La parte obbligazionaria ha proseguito nel suo recupero. Elementi di disturbo sono stati il dollaro, e in generale la diversificazione valutaria, e il settore bancario europeo.

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Analisi dei mercati del 20.07.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Prosegue il rialzo dei mercati azionari anche nella settimana che si è appena conclusa (MSCI World +1.5%). La differenza rispetto alle scorse è che questa volta il rialzo è stato guidato non dai titoli tecnologici americani (Nasdaq -1.76%), ma dai paesi e settori che erano rimasti più indietro: settore bancario europeo (Eurostoxx Banks +2.3%), small cap americane (Russell2000 +3.56%) e Italia (FtseMib +3.3%). Le aspettative circa un buon esito dei negoziati UE hanno portato ad un leggero restringimento dello spread BTP-Bund, sceso a 169bps, e ad un discreto apprezzamento dell’euro rispetto alle principali valute.

Il Consiglio Europeo, in riunione da venerdì per definire il pacchetto di misure a sostegno dell’economia dell’eurozona post pandemia (il c.d. Next Generation EU), durante gli incontri del week-end non ha prodotto alcun risultato. Il presidente Charles Michel, nel tentativo di avvicinare le richieste, aveva proposto una leggera modifica nel rapporto sussidi/prestiti: la proposta originaria prevedeva 500 miliardi di sussidi e 250 miliardi di prestiti, la modifica di Michel portava la quota di sussidi a 450 e di prestiti a 300 ma sembra che, neanche così, i paesi “frugali” (ai quali si è unita anche la Finlandia) capeggiati dal premier olandese Mark Rutte siano soddisfatti dato che non intendono concedere sussidi oltre i 390 miliardi e addirittura vorrebbero ridurre il pacchetto a 700 miliardi.

Sul fronte della pandemia se da un lato continuano a peggiorare i dati sui contagi, specialmente in alcuni paesi, è anche vero che si fanno progressi sulla ricerca del vaccino: l’americana Moderna, ad esempio, ritiene che il suo vaccino, che si basa sostanzialmente su un innalzamento del numero di anticorpi, sembra stia dando ottimi risultati e il 27 luglio entrerà nella fase finale dei test clinici, la cosiddetta fase 3, che coinvolgerà 30.000 persone e che vedrà la conclusione a ottobre. Teniamo conto del fatto che l’aumento degli anticorpi più provocare effetti collaterali e questo è il fattore che più spaventa la gente che, forse, non correrà in massa a farsi vaccinare fintanto che non ci saranno maggiori certezze su tutti gli effetti. Anche AstraZeneca, collaborando con l’Università di Oxford, sembra a buon punto e potrebbe avviare la produzione di massa già a settembre. E’ importante che tante aziende siano coinvolte nello sviluppo del vaccino per garantire un’adeguata numerosità delle dosi disponibili.

La reporting season americana è partita abbastanza bene: con il 10% delle società dell’S&P500 che ha pubblicato i numeri del secondo trimestre la discesa degli utili si attesta a -19%, meglio delle attese degli analisti di circa il 17%. Le banche, fra le prime a riportare, hanno beneficiato dell’ottimo andamento dell’attività di trading ma sono state penalizzate dall’attività tipica bancaria a causa dei maggiori accantonamenti sui crediti che raggiungono i livelli del 2008 (segnale, forse, di scarso ottimismo sul futuro). Mentre Citigroup, JPM, Wells Fargo e BofA hanno una tipologia di business più orientata ai consumatori e al ramo commerciale (quindi più tipicamente bancaria) ed hanno, di conseguenza, sofferto dei default di qualche cliente e degli accantonamenti precauzionali, Goldman Sachs e Morgan Stanley (più investment banks) hanno battuto le previsioni degli analisti grazie all’intensa attività di trading che ha caratterizzato il periodo del lockdown. Bank of America, ad esempio, la seconda banca più grande degli Stati Uniti, è risultata estremamente sensibile all’andamento dell’economia e ha riportato un crollo di utili pari al 52%; per contro Morgan Stanley ha visto utili in aumento del 45% grazie alla divisione trading (soprattutto obbligazionario). Anche da questo punto di vista si nota il distaccamento di Wall Street (indici sui massimi e banche esposte che ben riportano) rispetto a Main Street (economia reale che soffre la recessione e banche commerciali, di conseguenza, in crisi).

Anche J&J pur riportando meglio delle attese ha visto i ricavi ridursi dell’11% e gli utili del 35%.

Fra i dati macroeconomici principali segnaliamo in Cina numeri, nel complesso, buoni anche se con ampi spazi di miglioramento:

  • GDP secondo trimestre: +11.50% trimestre/trimestre, meglio delle attese (+9.6%) e con una crescita che si attesta a 3.2% anno/anno (dopo il -6.8% del trimestre precedente);
  • produzione industriale di giugno: in miglioramento a +4.8% anno/anno dal +4.4% di maggio;
  • vendite al dettaglio di giugno: ancora negative a -1.8% (rispetto ad attese di +0.5%).

A sorpresa, dopo un CdA straordinario venerdì sera, IntesaSanPaolo ha alzato l’offerta per UBI aggiungendo 0.57 euro in cash per ogni azione (per un totale di 652 milioni in più). Dopo che anche l’Antitrust ha dato il via libera all’operazione l’AD Messina, al termine di una serie di negoziazioni con gli azionisti principali (che chiedevano 1 euro in più cash), ha deciso di aumentare l’appeal dell’offerta in modo da ottenere il 66.7% delle adesioni che consentirebbe una fusione senza troppi problemi. Il premio, rispetto ai prezzi del 14 febbraio quando è stata lanciata l’operazione, passa dal 28% al 44.7%. Nei prossimi giorni si riunirà il CdA di Ubi per valutare la nuova offerta (ricordiamo che la vecchia era stata respinta in quanto si riteneva sottovalutasse Ubi di circa 1.1 miliardi di euro).

Per rispettare quanto richiesto dall’Antitrust entro sei mesi ISP dovrà vendere 532 sportelli ex Ubi a Bper e, qualora non dovesse riuscirci, avrà altri sei mesi di tempo per affidarsi ad un intermediario indipendente. Dovesse l’operazione passare con almeno il 2/3 del capitale (66.67%) Ubi non potrebbe sollevare contestazioni alla vendita del ramo d’azienda e sarebbe tutto più semplice.

Le fondazioni CR Cuneo e Banca del Monte di Lombardia hanno già dichiarato che intendono aderire all’offerta con il loro 10%. Considerando anche Cattolica e il Sindacato azionisti di Ubi, si arriverebbe ad un’adesione superiore al 20%. I fondi hanno in mano circa il 40% delle azioni e dovrebbero accettare lo scambio di azioni dopo il rilancio. Sembra quindi facilmente raggiungibile la quota del 50% ma adesso il traguardo è diventato i 2/3 del capitale per la convocazione di un’assemblea straordinaria che approvi la fusione. Ricordiamo che c’è tempo fino al 28 luglio per aderire.

Sul tema ASPI viene meno la minacciata revoca della concessione autostradale ad Atlantia ma si apre invece lo scenario di un aumento di capitale che consentirà a CDP di entrare nella compagine azionaria con una quota del 33% andando, di fatto, a diluire Atlantia (quindi la famiglia Benetton). Si parla di un investimento di CDP fra i 3 e i 4 miliardi di euro con una valutazione implicita di ASPI fra 6 e 8 miliardi (secondo gli analisti di Banca Imi dovrebbe invece valere circa 11 miliardi). La quota di Atlantia scenderebbe sotto il 10% di ASPI ma non dimentichiamo che Atlantia ha in pancia, tra le tante partecipazioni, anche Abertis (che gestisce all’estero il triplo della rete di ASPI) e Telepass (per la quale è attesa la quotazione).

Dalla riunione dei produttori di petrolio è emerso che l’OPEC+ intende aumentare di 1 milione di barili al giorno la produzione a partire dal mese di agosto. I tagli che erano stati fissati a 9.6 milioni di barili la scorsa primavera dovrebbero quindi scendere anche se meno di quanto si ipotizzava nei giorni precedenti all’accordo.

QUESTA SETTIMANA

La principale variabile da monitorare continua ad essere la diffusione della pandemia e quindi i dati sui contagi in quanto il rischio principale per l’economia, ed i mercati, è una seconda ondata (considerato che alcuni stati non sono ancora usciti dalla prima) che metterebbe a serio rischio la debolissima ripresa che si intravede dai dati macro anticipatori.

Negli Stati Uniti, inoltre, l’incapacità di mettere sotto controllo il virus avrebbe una ripercussione negativa sui sondaggi elettorali a sfavore di Trump. Nessun presidente uscente riesce ad essere riconfermato se il paese sta attraversando una recessione e per quanto Trump addossi la colpa alla Cina (e talvolta alla Fed) gli americani gli attribuiranno la responsabilità della gestione inefficiente della pandemia in US.

Lunedì 20 luglio alle ore 16 proseguirà il vertice tra i leader UE per trovare un accordo sul Recovery Fund, in caso contrario potrebbe essere preso un altro mese di tempo. Secondo Christine Lagarde un piano di emergenza ambizioso è preferibile ad un accordo a tutti i costi in tempi rapidi. Sul tavolo ci sono circa 1800 miliardi (di cui 750 per il Recovery Fund) e sarebbe una cifra assolutamente eccezionale e ritenuta indispensabile per una crisi così profonda. L’Olanda vorrebbe entrare nel merito delle politiche di riforma dei paesi UE ma, soprattutto Italia e Spagna, ritengono la richiesta inaccettabile.

La reporting season vedrà protagoniste società pari al 24% dell’S&P500 (per il mercato US) e al 17% dello Stoxx600 (per il mercato europeo). Fra le società che riporteranno i dati del secondo trimestre segnaliamo martedì UBS e mercoledì Tesla.

Giovedì 23 in US verrà pubblicato il dato settimanale sulle richieste di sussidi di disoccupazione (jobless claims), le attese sono per 1.280.000 di richieste da 1.3 milioni della settimana precedente. Gradualmente il dato si sta riducendo: per avere un’idea, dopo essere stato per anni in un intorno di 200.000 richieste alla settimana, a inizio aprile, con il lockdown, è esploso a quasi 6.9 milioni di richieste, adesso sta lentamente ridimensionandosi.

La settimana vedrà la pubblicazione dei dati preliminari PMI per le varie regioni e relativi al mese di luglio: ci si attende una continuazione della ripresa. Negli Stati Uniti le stime portano i numeri sopra la soglia del 50 (punto di demarcazione fra espansione e contrazione economica) sia per il comparto manifatturiero che per quello dei servizi; stessa cosa in Eurozona dove però il dato per il comparto manifatturiero, a causa della Germania, è in ripresa ma rimane inferiore al 50.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Come anche Jamie Dimon (CEO e chairman di JPM) fa notare, la recessione è molto particolare e l’azione di contenimento e stimolo di Fed e Governo sono state in grado per ora di tamponarne gli effetti che quindi non si sono visti nell’immediato. Il rischio è che se questo non dovesse bastare oltre ad avere un enorme danno nel settore privato avremmo anche una voragine in quello pubblico. Da qui l’aspettativa dei mercati di un intervento sempre presente e massiccio almeno fintanto che non si è sicuri di essere definitivamente fuori dalla crisi.

L’importante ruolo delle banche centrali nel recente rally dei mercati, sia obbligazionari che azionari, è sottolineato anche in un interessante articolo del Il sole 24 ore uscito in settimana. Invece di parlare di bolla (il cui scoppio è temuto da tutti) si dovrebbe parlare di “inflazione finanziaria”: la prima di solito segue un percorso classico (aspettativa di rialzi à contagio/avidità di chi non vuole perdere l’occasione à testardaggine di chi nega che si tratti di una bolla à scoppio della bolla quando sorgono i primi dubbi sulla sostenibilità dei prezzi) ma non prevede come principale attore le banche centrali. Queste ultime di solito non partecipano alla formazione di bolle ma ne causano lo scoppio. Chi invece di solito crea le bolle sono il cosiddetto “parco buoi”. Ma, lasciando per un attimo da parte il mercato azionario, siamo sicuri che il parco buoi abbia partecipato al rally di quello obbligazionario? Siamo sicuri che la gente stia comprando il bund con il rendimento negativo?

Quello che qualcuno definisce bolla ma che l’articolo ritiene si debba considerare inflazione finanziaria deriva dalla liquidità iniettata nel sistema dalle banche centrali. (Le banche centrali acquistano bond (inflazionandone il valore) e immettono nel sistema della liquidità che cerca un parcheggio remunerativo: i bond (soprattutto governativi) sono quasi ai massimi storici (con conseguenti rendimenti ai minimi), le materie prime (vicine ai minimi dagli ultimi 20 anni) sono estremamente legate al ciclo economico ancora debole e così entrano in gioco le azioni che beneficiano ancora della mancanza di alternative (ricordiamoci dell’acronimo coniato l’anno scorso, TINA – There is no alternative). Fintanto che le banche centrali rimarranno impegnate nel sistema (e come detto sopra lo faranno ancora a lungo) i mercati dovrebbero rimanere supportati sia sul lato obbligazionario (con rendimenti minimi) sia su quello azionario (con rendimenti maggiori potenzialmente ma anche più volatili).

La buona performance della maggior parte delle asset class ha consentito alle nostre linee di gestione di guadagnare anche questa settimana. L’unica a soffrire, andando a consolidare una performance comunque molto buona, è la linea Chornos per la maggiore esposizione al mercato americano (soprattutto tech) e al dollaro.

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Analisi dei mercati del 15.06.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana di correzione per i mercati a partire dal “giovedì nero”. Le motivazioni sembrano risiedere nei timori di una possibile seconda ondata pandemica, dopo un’impennata dei dati sui contagi in alcuni stati americani (Texas, Florida e California) e nelle considerazioni post riunione della Fed di mercoledì.

Per quanto riguarda la riunione della Fed, che ha lasciato i tassi invariati a 0-0.25%, durante la conferenza stampa Powell ha affermato che il mercato del lavoro potrebbe avere toccato i minimi nel mese di maggio e qualche miglioramento economico dopo la fine del lockdown si dovrebbe vedere, tuttavia i rischi rimangono e la Banca centrale rimane molto accomodante e pronta ad intervenire ulteriormente qualora ce ne fosse la necessità. Il FOMC non ha nessuna intenzione di alzare i tassi che rimarranno stabili fino al 2022: guardando alla Dot Plot (ovvero la rappresentazione grafica delle opinioni dei singoli membri della Fed sul livello dei tassi in futuro) emerge unanimità su tassi invariati fino al 2022, solo in quello che viene definito “longer term” sono previsti tassi più alti la cui mediana si posiziona a 2.50%. Il FOMC non solo non sta pensando di alzare i tassi, ma non sta neanche “pensando di pensare” di alzare i tassi, come ha affermato Powell. Per quanto riguarda il QE la Fed proseguirà nel programma di acquisti pari a 80 miliardi al mese di Treasury e 40 miliardi di MBS (mortgage backed securities, ovvero titoli basati su mutui come sottostante) e si sta valutando se inserire anche titoli del settore no-profit. Non si è deciso nulla circa il controllo della curva dei rendimenti, come il mercato ipotizzava, ma se ne è semplicemente parlato e non è escluso che lo si attui in futuro.

Dal punto di vista della decisione, quindi, il giudizio rimane molto positivo. Quello che forse ha spaventato di più i mercati sono state le previsioni di crescita parecchio disperse all’interno del board e soprattutto il fatto che esse siano legate ad una potenziale seconda ondata. Le proiezioni della Fed sono state riviste al ribasso: si parla di un calo del Pil pari al -6.5% nel 2020. Riviste al ribasso anche le stime sul mercato del lavoro con un tasso di disoccupazione previsto a 9.3% a fine anno (ricordiamo che era stabile al minimo degli ultimi 50 anni prima della pandemia ovvero 3.5%).

Le minori aspettative di crescita e una ripresa dei contagi hanno portato i mercati a posizionarsi in modo più conservativo e ritracciare dai livelli elevati raggiunti.

Sempre in tema di crescita economica in settimana è stato pubblicato il dato sul Pil dell’Eurozona per il primo trimestre: -3.6% trimestre/trimestre e -3.1% anno/anno (leggermente meglio delle attese di -3.8% e -3.2% rispettivamente). Buona parte del calo è da imputare ad un collasso dei consumi delle famiglie e degli investimenti.

Molto brutto, invece, il dato sul Pil di aprile del Regno Unito che segna un -20.4% mese/mese (vs attese di -18.7% e dato precedente -5.8%), stesso trend per la produzione industriale che ad aprile è calata di 20.3% mese/mese.

Oltre alle previsioni della Fed in settimana anche la World Bank e l’OCSE hanno pubblicato le proprie stime relative alla crescita mondiale: la prima per il 2020 si attende la recessione più profonda dalla seconda guerra mondiale (-5.2%) dovuta essenzialmente alle economie avanzate (-7%) mentre i paesi emergenti rallenterebbero “solo” del 2.5%, mentre l’OCSE stima una contrazione del Pil mondiale del -6% che potrebbe diventare di -7.6% qualora ci fosse una seconda ondata pandemica.

A fronte di brutti dati macroeconomici abbiamo avuto la conferma di politiche monetarie molto accomodanti. Oltre alla decisione della Fed, già commentata sopra, a inizio settimana Christine Lagarde, davanti al Parlamento Europeo, ha ribadito che la BCE rimarrà aggressiva sui mercati e che le decisioni sono “proporzionate” ai rischi legati alla pandemia. Ha anche aggiunto che l’istituto centrale potrà acquistare i bond emessi dalla Commissione UE nell’ambito del Recovery Fund e ha invitato i vertici ad adottarlo velocemente (a tal proposito non sembra sia emersa una visione comune da parte dei ministri delle finanze europei riunitisi per discutere del Recovery Fund, soprattutto sia sul tema della size sia della quota di sussidi e prestiti). Inoltre, in merito alla questione della Corte tedesca, la BCE fornirà qualsiasi supporto e aiuto affinché la Bundesbank dimostri che il QE del 2015 non è stato sproporzionato.

La BCE confermando la sua proattività per favorire la ripresa, raccomanda all’Italia di sfruttare l’attuale situazione di crisi per trasformare e riformare il paese. Per quanto riguarda gli acquisti di BTP da parte della BCE nell’ambito del programma PEPP, secondo uno studio di Unicredit, questi potrebbero addirittura superare le emissioni nette del Tesoro anche qualora venissero usati i criteri di capital key.

Ancora novità sui BTP da parte del tesoro: si sta pensando ad una nuova tipologia di titoli destinati interamente ai retail e chiamati BTP Futura. Si tratta di titoli i cui proventi serviranno per finanziare la ripresa e sono caratterizzati da rendimenti che crescono nel tempo (meccanismo di step-up, tipo i buoni fruttiferi postali) i cui dettagli verranno comunicati il 3 luglio, e premio fedeltà (per chi detiene il titolo fino a scadenza) legato alla crescita del Pil e che potrà variare dall’1% al 3%. La durata sarà compresa fra gli 8 anni e i 10 anni (decisione il 19 giugno) e le cedole saranno semestrali. Da lunedì 6 luglio la prima emissione. L’appeal dipenderà, ovviamente, dal rendimento che si otterrà raffrontato al BTP di pari scadenza.

L’obiettivo rientra in quello dichiarato qualche tempo fa ovvero aumentare la quota di titoli detenuti dalle famiglie: attualmente i retail hanno meno del 4% del debito pubblico, decisamente poco rispetto ad anni fa (gli anni 90) quando la quota era superiore al 10%. Intanto, le emissioni del tesoro hanno raggiunto quota 280 miliardi da inizio anno (contro i 200 dello stesso periodo dell’anno scorso).

Per quanto riguarda il settore bancario ricordiamo che c’è ancora in ballo la questione relativa alla sospensione dei dividendi fino al primo di ottobre. In settimana l’autorità per i rischi sistemici (Esrb) collegata ma separata dalla BCE, ha suggerito di estendere la sospensione fino a fine anno per l’intero settore finanziario (non solo banche).

Secondo la valutazione preliminare dell’Antitrust non è possibile esprimere un giudizio favorevole alla fusione Intesa-Ubi in quanto “idonea a produrre la costituzione e/o il rafforzamento della posizione dominante” di Intesa che si appella al fatto che l’autorità, nella sua analisi, non considera la cessione di 400-500 sportelli a Bper, ai quali potrebbero esserne aggiunti altri 100. Entro questa settimana le parti dovranno fornire ulteriore documentazione e il 18 giugno è prevista l’audizione finale. Entro 30 giorni poi ci sarà il parere non vincolante dell’Ivass e entro la seconda metà di luglio si dovrebbe arrivare alla conclusione e decisione finale. Il rischio è che l’OPS slitti a settembre.

La settimana si è conclusa, quindi, con mercati azionari in ribasso, complessivamente del 4.5% (MSCI World), indicatori di volatilità in rialzo (Vix e Vstoxx tornati in area 40) e con un “flight to quality” che ha premiato i governativi “core” (Germania e USA) ma non ha particolarmente penalizzato gli altri (rendimenti stabili), considerato anche le emissioni che ci sono state. Correzione per le commodities energetiche (Brent e WTI in calo dell’8%) e flussi verso l’oro.

QUESTA SETTIMANA

Considerata la parziale ripresa dei contagi negli Stati Uniti, che tanto ha traumatizzato i mercati, ci sarà molta attenzione anche ai dati europei man mano che i lockdown vengono rilasciati: ci si auspica che eventuali focolai rimangano circoscritti. Di questa mattina la notizia di un aumento dei contagi (36 nuovi casi) a Pechino dove alcuni quartieri sono stati messi in quarantena.

Oggi in Cina sono stati pubblicati i dati sulla produzione industriale e le vendite al dettaglio per il mese di maggio: la produzione industriale ha mostrato un incremento per il secondo mese consecutivo leggermente inferiore alle aspettative (+4.4% anno/anno vs +5% atteso) mentre le vendite al dettaglio sono calate del 2.8% anno/anno più delle attese ma meno del mese precedente. I dati misti rafforzano le aspettative di nuovi interventi sia di politica monetaria che fiscale. In Cina l’intervento del Governo sì è concentrato soprattutto sugli investimenti e l’incremento di produzione dell’acciaio, dell’energia elettrica e l’attività di raffinazione del petrolio ne sono un segnale evidente.

Dopo la pubblicazione dei buoni dati sul mercato del lavoro in US sarà importante monitorare segnali di ripresa anche nei dati sulle vendite al dettaglio (attese a +7.4% mese/mese dopo il -16.4% di aprile) e la produzione industriale (attesa a +3% mese/mese dopo -11.2% di aprile) relativi al mese di maggio, in uscita martedì 16: ci si attende un rimbalzo che confermerebbe la fase di ripresa.

Giovedì 18 e venerdì 19 il Consiglio Europeo si dovrebbe riunire per discutere il pacchetto di stimoli (750 miliardi) proposto dalla Commissione Europea. Abbiamo detto più volte che la politica fiscale è essenziale in questa fase e che la proposta della Commissione Europea era molto valida e aggressiva. Speriamo non venga ridimensionata.

Fra le riunioni delle banche centrali segnaliamo:

  • Martedì 16 comunicazione delle decisioni della Bank of Japan: attesi tassi invariati a -0.1% e conferma del target di rendimento sul JGB (titolo di stato giapponese) a 10 anni pari a zero (la c.d. “yield curve control”);
  • Giovedì 18 si riunirà la Bank of England: il governatore Bailey deve fronteggiare la crisi legata alla pandemia e un possibile non accordo con la UE in merito alla Brexit. Attesa un’espansione del programma di acquisti di bond (da 645 miliardi a 745 miliardi). Possibile discussione su tassi negativi;
  • Sempre giovedì 18 riunione della Swiss National Bank: attesi tassi invariati negativi e tentativo di controllare il franco.

In settimana è in programma un’asta TLTRO3 alla quale ci si attende una buona partecipazione da parte del sistema bancario, si parla potenzialmente di 1.400 miliardi di euro.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La convinzione dei mercati sul fatto che la recessione iniziata a marzo potesse essere sì la più profonda dalla crisi del 1929 ma anche la più breve sì è indebolita a fronte dell’atteggiamento particolarmente cauto della Fed e del timore che una nuova ondata pandemica possa tornare negli Stati Uniti e nel resto del mondo.

Se è vero che una seconda ondata è possibile, anche se nessuno la può prevedere, possiamo affermare che, a differenza della prima, ora sappiamo che, da un punto di vista monetario e soprattutto fiscale, le autorità sono pronte ad intervenire. Questo fa decisamente la differenza: prima i timori erano di un esaurimento del potenziale monetario e di un’inerzia di quello fiscale, adesso sappiamo che ci sono ancora strumenti a disposizione e che l’aspetto fiscale si è decisamente sbloccato. Inoltre, il sistema sanitario non si troverebbe così impreparato come la prima volta sia perché la medicina, pur non arrivando ancora alla formulazione di un vaccino, ha fatto notevoli passi in avanti nella cura, sia perché i sistemi di contenimento e di tracciamento adesso esistono. Potrebbe essere quindi evitato un altro stop all’economia: lo stesso Segretario di Stato americano ha affermato che anche in caso di ripresa della pandemia non sono previsti lockdown.

Per quanto riguarda la reazione dei mercati che, come ci eravamo detti, erano saliti oltre quanto i fondamentali macroeconomici potessero giustificare (anche Powell ha parlato di possibile bolla finanziaria), ci sta che ogni tanto possano ritracciare e questo di norma avviene quando qualche evento mette davanti agli occhi la realtà (ad es. una Fed più cauta del previsto) o qualche rischio che ancora sussiste (es. la ripresa dei contagi), oppure al verificarsi di qualche tecnicalità, tipo aumento della volatilità o vendite forzate.

A tale proposito è interessante un’analisi di Borsa Italiana dalla quale emerge che, nel mese di maggio, gli scambi sono saliti del 10% rispetto allo stesso mese dell’anno scorso: sono state rilevate più transazioni ma di importo minore, che può essere giustificato da maggiore presenza di investitori retail rispetto a quelli istituzionali. Alla stessa conclusione si arriva analizzando la piattaforma di Fineco che ha attratto molti nuovi clienti (maggiore trading on-line?) e quella di IWBank che ha visto aumentare il trading retail dell’80% nei mesi di febbraio e marzo. Una motivazione di questa esplosione di attività (che si registra anche in altri paesi, Stati Uniti compresi dove parecchi broker hanno azzerato le commissioni e l’attività di trading dei privati è esplosa) può essere legata alla forzata inattività per il lockdown. Questa massiccia entrata di nuovi investitori sembra essere alla base dell’ultima gamba di rialzo vista sui mercati mentre gli investitori istituzionali restano più cauti.

Come leggere questo fattore? Se vogliamo vederla positivamente la considerazione da fare è legata all’altra tipologia di investitori: gli istituzionali, che sono stati molto più cauti (perché più pessimisti sulla ripresa) e hanno mantenuto alti livelli di cash senza quindi partecipare completamente al rally, a fronte di una ripresa dei mercati così forte (guidata dai retail) possono considerare troppo il “pain trade” ed essere portati ad approfittare delle correzioni per rientrare su mercati che, se non guidati dai fondamentali, sono sicuramente supportati dalle politiche in atto. Se invece vogliamo leggerla negativamente dobbiamo considerare che l’investitore retail è generalmente più inesperto e meno basato su fondamentali, le motivazioni degli acquisti possono essere poco solide e se i mercati non si muovono nella direzione auspicata, soprattutto se gli acquisti sono fatti a leva, le piattaforme di trading prevedono i cosiddetti “margin call” che portano a vendite forzate con reazioni più o meno violente.

Una dicotomia fra Wall Street e Main Street, ovvero fra mercati finanziari e situazione macro, ha senso in questa fase ed è legata, come sempre ripetiamo, alla tendenza delle borse ad anticipare eventi futuri ma anche all’enorme liquidità presente nel sistema che tende a reflazionare gli asset finanziari. Ovvio che anticipare eventi futuri significa fare delle stime e ogni qual volta si verifica qualcosa che modifica queste previsioni i mercati sono pronti a riprezzare il nuovo scenario talvolta in modo un po’ violento.

In calo le performance delle nostre linee di gestione che subiscono, in parte, il calo dei mercati, soprattutto quelle con maggiore componente azionaria. La diversificazione valutaria ha contribuito a contenere le perdite così come l’esposizione all’oro.

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Analisi dei mercati del 25.05.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Inizio di settimana spumeggiante con tutti gli indici in forte rialzo trainati dalla notizia di un potenziale vaccino della società americana biotech Moderna Inc. (quotata al Nasdaq) contro il Covid19: tale vaccino avrebbe dato ottimi risultati su un campione di otto volontari ottenendo una reazione immunologica simile a quella riscontrata nei pazienti guariti dal Covid19. Lo studio è ancora in prima fase e il campione evidentemente ristretto ma entro luglio, quando l’azienda conta di arrivare alla fase tre, verrà esteso. Parecchie società farmaceutiche stanno lavorando assiduamente sulla scoperta di un vaccino e in Cina molte sono già alla fase due. Si ritiene, comunque, che la produzione su larga scala di un vaccino possa avvenire solo a inizio 2021.

Ottimismo anche per la riapertura delle economie e il contenimento del contagio che si registra finora. La maggiore circolazione delle persone potrebbe fare aumentare un po’ i numeri ma l’importante è che rimangano sotto controllo.

Altro motivo di ottimismo è rappresentato dalla proposta della cancelliera tedesca Merkel e del presidente francese Macron circa un “recovery fund” europeo di 500 miliardi di euro, finanziato da emissioni di debito congiunte da parte della UE (durata 25 anni), per consentire di erogare non prestiti ma aiuti a fondo perduto ai paesi più colpiti dalla pandemia. La Lagarde ha apprezzato la proposta definendola “ambiziosa e mirata”. Per contro, Austria, Danimarca, Svezia e Olanda (definiti i “frugal four”) si dichiarano contrari e intendono presentare una contro-proposta. Ricordiamo che è necessario l’assenso di tutti i 27 paesi membri della UE affinché il progetto vada avanti.

A rovinare, in parte, la festa l’escalation delle tensioni fra Cina e Stati Uniti. Il presidente Trump continua ad attribuire la corresponsabilità della diffusione della pandemia a Cina e OMS. Nei confronti di quest’ultima ha nuovamente minacciato di congelare permanentemente i finanziamenti se l’organizzazione non si impegnerà ad apportare miglioramenti procedurali entro 30 giorni.

Ad alimentare le tensioni con la Cina l’approvazione, da parte dal Senato americano, dalla norma rivolta a tutte le società straniere quotate a Wall Street (ma evidentemente soprattutto a quelle cinesi) che impone alle aziende di aderire agli standard normativi e di audit americani (fra i quali la certificazione dei bilanci degli ultimi tre anni) e dimostrare che non sono possedute o controllate da un governo straniero. Si passa quindi ad azioni non legate all’imposizione di dazi.

Inoltre, gli Stati Uniti hanno minacciato forti ritorsioni qualora il parlamento cinese approvi la nuova legge che impone a Hong Kong l’adozione della legislazione nazionale sulla sicurezza. Tale legislazione comprende misure volte a contenere eventuali azioni di secessione o interferenza straniera o terrorismo nell’ex colonia britannica. Inevitabili, nel week-end, le proteste dei cittadini di Hong Kong che temono, nuovamente, un’eccessiva intromissione della Cina.

Le ripercussioni delle tensioni nelle relazioni fra Cina e Stati Uniti si sono viste sul cambio fra Renmimbi e dollaro US che è stato fissato, questa mattina, a 7.1209, livello che non si vedeva dalla crisi finanziaria dal 2008.

Per la prima volta dal 1990 in Cina il Primo Ministro, durante il Congresso del partito, non ha fissato un obiettivo esplicito di crescita del Pil a causa dell’incertezza nell’economia globale. Da una survey di Bloomberg la crescita stimata per il 2020 sarebbe pari a 1.8%, la peggiore dal 1970. Il premier ha annunciato un aumento degli stimoli fiscali per contrastare la crisi che si stima porterà il rapporto deficit/Pil al 15,2% (come riferimento nel 2019 era 9.9% e 14.2% nel 2009). Il budget deficit salirà del 3.6% ad un livello superiore di quello raggiunto nel 2008/2009. L’obiettivo diventa quello di mantenere l’occupazione (e infatti verrà fissato un target di creazione di posti di lavoro) e sostenere gli investimenti attraverso un importante piano infrastrutturale (che comprende anche maggiori investimenti in tecnologia e trasformazione digitale).

Per quanto riguarda le banche centrali in settimana segnaliamo:

  1. l’annuncio, il 20 maggio, della prima operazione di finanziamento del programma “PELTRO” (Pandemic LTRO): si tratta in totale di sette operazioni (l’ultima sarà a dicembre) che assegneranno fondi con scadenza tra il 29 luglio e il 30 settembre 2021. La prima delle sette operazioni è partita in sordina con l’assegnazione di 851 milioni di euro alle 19 banche richiedenti. Si tratta di una richiesta inferiore alle aspettative che segnalerebbe che, per ora, le banche non hanno bisogno del sostegno BCE. Le prossime operazioni saranno il 29 giugno e il 5 agosto;
  2. venerdì 22 si è tenuto un meeting straordinario BOJ durante il quale i tassi sono stati confermati a -0.1% e l’obiettivo per il rendimento del decennale a 0%. Sono stati introdotti nuovi finanziamenti a favore delle piccole e medie imprese e si sta pensando ad un pacchetto di stimolo per le imprese equivalente a quasi 1000 miliardi di dollari;
  3. dalla pubblicazione dei verbali della Fed è emerso che la ripresa si prospetta più lenta e difficile e quindi si stanno cercando misure di sostegno migliori. Si pensa ad una sorta di controllo della curva dei rendimenti (sullo stile di quello che fa la BOJ) con linee guida più dettagliate per il percorso dei tassi a breve termine e un tetto a quelli a lungo termine. Non sono invece stati menzionati i tassi negativi.

In settimana sono stati pubblicati i dati di fiducia delle imprese PMI preliminari per il mese di maggio: l’ottimismo circa la riapertura dell’attività economica si manifesta nel miglioramento dei numeri relativi soprattutto al comparto dei servizi. In Eurozona il dato composite passa da 13.6 a 30.5 soprattutto grazie al miglioramento dei servizi (il cui dato passa da 12 a 28.7); negli Stati Uniti il dato composite passa da 27 a 36.4 (anche in questo caso grazie al comparto dei servizi che passa da 26.7 a 36.9).

Nel mese di marzo, secondo le statistiche di Bankitalia, ci sono stati disinvestimenti esteri dai BTP per circa 51 miliardi (6.5% dei titoli detenuti dai non residenti) paragonabili al sell-off avvenuto a metà 2018 quando si è insediato il primo governo Conte (“giallo-verde”).

Per contro, è risultata ottima l’accoglienza da parte degli investitori della nuova emissione di BTP Italia (la sedicesima) che ha racconto domande da parte dei retail per più di 14 miliardi (si tratta della maggiore partecipazione dal 2012, quando fu lanciata la prima emissione) e da parte degli istituzionali per 19 miliardi (assegnati 8.3 miliardi), la raccolta complessiva è stata, quindi, di 22 miliardi, record di sempre. Visto il restringimento dello spread nei giorni precedenti l’emissione non è stato rivisto il tasso, confermato all’1.4%. Il pick-up di rendimento rispetto all’equivalente BTP nominale pari scadenza è di circa 25 bps. Al rendimento a scadenza si deve sommare il “premio fedeltà” pari a 0.80% (circa 16bps l’anno).

A conferma che l’Italia resta uno dei pochi paesi in Europa che remunera i prestiti, segnaliamo l’ultima emissione di Gilt da parte del governo inglese che, per la prima volta, ha un rendimento negativo (-0.003%). La domanda è stata doppia rispetto all’offerta di 3.75 miliardi di sterline. Quanto successo riapre il dibattito sui tassi negativi: il governatore Bailey ha dichiarato che non esclude a priori di seguire l’esperienza di altre banche centrali ma prima intende valutare l’effetto dell’ultimo taglio che ha portato i tassi a 0.10%.

L’ottimismo generato dalla ripresa dell’attività economica ha portato i mercati azionari nel complesso in rialzo di circa il 3% (MSCI World) con una sovraperformance di quelli che avevano recuperato meno (es. Eurostoxx Banks +4.9% e Russell 2000 +7.8%). Ottima la performance anche delle commodities più cicliche (soprattutto il petrolio che beneficia in misura maggiore della rimozione del lockdown e dei tagli alla produzione sia dei paesi OPEC sia da parte degli altri produttori) mentre corregge leggermente l’oro. Bene anche il comparto obbligazionario a spread. Sul fronte governativo generale ribasso dei rendimenti e riduzione degli spread fra periferia e Germania.

QUESTA SETTIMANA

Lunedì il mercato americano e quello inglese sono chiusi per festività quindi i volumi sono minori e i movimenti meno significativi.

Proseguono le rimozioni dei vari lockdown in giro per il mondo e sarà importante il monitoraggio della curva epidemiologica per scongiurare altre chiusure.

Dopo che nel week-end Pechino ha dichiarato che siamo alle soglie di una nuova guerra fredda ci sarà molta attenzione a quanto succede sia ad Hong Kong che da parte dell’amministrazione americana. La Cina, indicando che sta cercando investimenti più remunerativi per le sue riserve valutarie velatamente sta minacciando gli Stati Uniti di volere ridurre i Treasury in portafoglio. Come sempre barometro della tensione il cambio Yuan/USD.

Mercoledì 27 maggio l’Eurogruppo dovrà procedere all’approvazione del recovery fund o formulare una proposta definitiva. Ricordiamo che il piano franco-tedesco prevede sussidi a fondo perduto per 500 miliardi di euro ma Olanda, Austria, Svezia e Danimarca propendono per dei finanziamenti.

Giovedì 28 verrà pubblicata la stima preliminare del dato sul Pil americano per il primo trimestre: le attese sono per -4.8% trimestre/trimestre annualizzato.  

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Le attese dell’impatto della pandemia su Pil e utili sono di un forte calo per il 2020 e una forte ripresa nel 2021 ma non sufficiente da tornare ai livelli pre-crisi. I numeri sono talmente grandi che non ha senso ragionare per singoli anni ma per il biennio in aggregato ed è quello che i mercati stanno facendo andando a fattorizzare i dati stimati per l’anno prossimo.

Il recupero dai minimi di marzo è stato repentino, come abbiamo commentato più volte, ma analizzando il sondaggio periodico di Bank of America sui fund manager, emerge un certo scetticismo da parte degli investitori che mantengono la massima esposizione al cash e all’oro. Infatti, solo il 10% prevede una ripresa a V ma piuttosto una ripresa molto lenta (U) o alternata a ricadute (W) e tra i principali rischi vengono indicati il riemergere dell’epidemia, un elevato tasso di disoccupazione e una disgregazione dell’area euro. Sono, quindi, privilegiati i settori difensivi (soprattutto farmaceutico) a scapito di quelli ciclici. A livello geografico risulta privilegiato di gran lunga il mercato americano rispetto a quello europeo (preferenza relativa maggio.

Questo tipo di posizionamento difensivo, e il fatto che il rally è stato in gran parte guidato da strumenti derivati (tipo futures che sono velocemente “tradabili”), giustificano le violente ricoperture appena escono buone notizie sul fronte dei possibili vaccini. La scoperta di un vaccino consentirebbe una più rapida ripresa economica ed eliminerebbe un fattore di incertezza notevole, che ancora frena gli investitori, e determinerebbe un riposizionamento più aggressivo e pro-ciclico.

La guerra commerciale è sì importante ma in un qualche modo sembra che il mercato la abbia metabolizzata. Non è nulla di nuovo e c’è la consapevolezza che rimarrà presente per molto tempo perché la rivalità fra le due potenze non si risolve velocemente. Ovviamente non deve degenerare oltre certi livelli. Come più volte detto probabilmente serve come capro espiatorio per deviare l’attenzione da un eventuale fallimento dei modi con cui si è affrontata la pandemia e le sue conseguenze socio-economiche.

Altro tema importante per l’Europa è rappresentato dagli interventi a supporto dell’economia decisi a livello di comunità europea: lo shock provocato dalla pandemia è stato simmetrico (tutti i paesi impattati) ma la reazione asimmetrica dato che alcuni paesi ne sono stati più colpiti (da un punto di vista sanitario) e i punti di partenza macro erano diversi (e quindi diverso l’impatto economico). Sono, pertanto, necessari interventi finalizzati a livellare gli effetti ed evitare un aumento delle divergenze macroeconomiche. Se da un lato le attese sono basse (pochi ormai sperano in una sorta di mutualizzazione del debito) dall’altro c’è il rischio che si crei tensione politica e soprattutto che l’Europa rimanga indietro rispetto al resto del mondo anche questa volta.

La settimana positiva ha consentito alle nostre linee di gestione di conseguire notevoli guadagni. Segnaliamo che la Chronos con questa settimana riporta il territorio leggermente positivo la performance da inizio anno.

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Analisi dei mercati del 18.05.2020

INDICI DI MERCATO

Settimana un po’ “agitata”, quella che si è appena conclusa, sui mercati finanziari essenzialmente per tre motivi: incertezza sulla rimozione del lockdown, tensioni commerciali fra Cina e USA e dichiarazioni delle banche centrali:

  1. negli Stati Uniti le opinioni circa la riapertura dell’economia sono divise (Trump favorevole e Fauci cauto) e richiamano un po’ le considerazioni fatte la settimana scorsa, ovvero il trade-off tra il rischio di una ripresa dei contagi, per un’apertura prematura, e il rischio di un peggioramento della recessione in atto, per un’apertura tardiva. Fauci accettando che una ripresa provocherà un aumento dei casi ritiene che questo non debba sfuggire di mano e quindi occorre essere sicuri che si è pronti da un punto di vista medico. Per contro, Bullard, membro della Fed, dichiara che un proseguimento del lockdown provocherebbe una recessione peggiore di quella della Grande Depressione del 1929. Intanto, il governatore di New York Cuomo prolunga il lockdown al 13 giugno;
  2. nell’ambito dei negoziati fra Cina e Stati Uniti se, da un lato, le dichiarazioni di Trump non sono particolarmente felici (non intende rivedere l’accordo relativo alla fase 1 e accusa la Cina di non importare quanto stabilito), dall’altro, la Cina mostra, per ora, un atteggiamento più distensivo e decide di sospendere i dazi su 79 prodotti importati dagli Stati Uniti fino a maggio 2021 (oltre alle misure di sospensione già decise a febbraio relative alla sospensione delle tariffe su 696 prodotti americani).

    Venerdì le headlines uscite riguardo alla disputa con Huawei hanno creato un po’ di tensione sui mercati: l’amministrazione Trump intende bloccare le forniture di semiconduttori dei global chipmakers a Huawei. Si riapre lo spettro della guerra commerciale.
  3. Infine, per quanto riguarda le banche centrali, segnaliamo due eventi:

a. in Europa ha parlato il capo economista della BCE Lane secondo il quale occorre muoversi rapidamente per affrontare la crisi e quindi l’istituto centrale è pronto a modificare la sua politica se necessario ma aggiunge anche, riferendosi a Germania e Olanda, che è molto importante il potere che avrebbe un’azione congiunta a livello europeo di innalzamento del debito facendo evidentemente riferimento ai Corona bond. Vediamo se qualcuno coglierà il messaggio;

b. più determinanti per i mercati le parole del presidente della Fed Jerome Powell che, ribadendo che la Fed avrebbe fatto quanto in suo potere per contrastare la debolezza economica che gli Stati Uniti stanno attraversando, ha anche escluso in modo diretto il ricorso a tassi negativi per sostenere la liquidità, come invece hanno fatto altri istituti e come stanno in parte scommettendo i mercati guardando ai futures sui Fed Fund nel 2021. La situazione economica è seria e potrebbe portare ad una recessione della durata di qualche anno, soprattutto a causa dell’alto livello di disoccupazione destinato a rimanere tale per parecchio tempo, pertanto è necessario un ulteriore supporto fiscale (giudicando insufficienti i 3mila miliardi messi in campo finora dall’amministrazione Trump). Powell ritiene che non si potrà parlare di vera ripresa fino alla scoperta di un vaccino. Ritiene sia altrettanto importante evitare che vada fuori controllo la situazione sanitaria e su questo aspetto si allinea a Fauci. Abbiamo quindi da un lato Fauci cauto sulla riapertura, Trump aggressivo e possibilista e Powell che bilancia i due aspetti e garantisce pieno supporto della politica monetaria e incentiva un utilizzo massiccio di quella fiscale.

In indebolimento la sterlina inglese a causa sia delle dichiarazioni del Governo che, oltre a non avere intenzione di estendere il periodo di transizione oltre dicembre, non intende neanche scendere a compromessi nelle negoziazioni commerciali con la UE, sia per le diverse posizioni all’interno del comitato della BOE: da un lato il governatore Bailey ritiene non contemplata l’ipotesi di tassi negativi, dall’altra il capo economista Andy Haldane sostiene si stiano esaminando misure non convenzionali di politica monetaria, inclusi i tassi negativi. Il mercato, però, incorpora già aspettative di tassi negativi: il rendimento del Gilt (titolo di stato inglese) a due anni, infatti, è sceso per la prima volta in territorio negativo. L’economia britannica sta evidentemente affrontando un periodo difficile che porta il Governo ad intraprendere consistenti piani di stimoli i cui finanziamenti sono più semplici con tassi bassi.

Per quanto riguarda i dati macro per il mese di aprile segnaliamo, in Cina, i buoni numeri sulla produzione industriale (+3.9% anno/anno, in crescita e superiore alle aspettative) e quelli deludenti sulle vendite al dettaglio (-7.5% anno/anno). Il messaggio è che la graduale ripresa sta dando i primi risultati ma i consumatori sono ancora cauti. Il rischio è un accumulo di scorte se la domanda non riesce a stare al passo con l’offerta.

Anche negli Stati Uniti sono stati pubblicati i dati su vendite al dettaglio e produzione industriale: i primi sono stati parecchio deludenti (-16.4% anno/anno). Si tratta di un numero particolarmente brutto ma che potrebbe rappresentare un floor dato che, comunque, un minimo di riapertura sta avvenendo (in 42 stati) e nei prossimi mesi è atteso un rimbalzo. Il dato sulla produzione industriale, invece, è uscito in linea con le aspettative a -11.2% anno/anno, evidente l’impatto della chiusura delle fabbriche.

L’azione delle banche centrali continua ad essere imponente e senza precedenti: la Fed ha acquistato per la prima volta ETF obbligazionari (HYG – iShares iBoxx High Yield Corporate Bond e LQD – iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond) per un ammontare di 305 milioni di dollari in due giorni. Anche la ECB è intervenuta sul mondo corporate bond con acquisti pari a 2.575 miliardi di euro nella settimana dell’8 maggio. Oltre l’80% delle banche centrali già a febbraio era in fase accomodante tagliando i tassi. Citigroup calcola che entro fine anno le banche centrali compreranno titoli per 5 mila miliardi di dollari riversando, quindi, un’enorme quantità di liquidità sul mercato.

La differenza di performance fra listini americani e listini europei (evidente anche questa settimana) ha diverse giustificazioni:

  1. la diversa composizione settoriale avvantaggia più gli Stati Uniti: sull’S&P500 oltre il 40% della market cap appartiene ai settori Tech e Pharma, mentre sull’Eurostoxx600 pesano di più i finanziari e settori ciclici quali gli industriali e i consumer discretionary. Tale differenza si riflette anche sui dati della reporting season che sta volgendo al termine: la discesa degli utili per l’S&P500 è pari a circa -7% mentre per l’Eurostoxx600 è pari a -23%. Oltre alla composizione settoriale, in questo caso, ha avuto una notevole influenza anche lo sfasamento temporale nell’implementazione del lockdown;
  2.  l’azione più incisiva delle autorità americane sia a livello di politica monetaria che fiscale. La maggiore potenza e determinazione nell’agire, oltre ad avere una maggiore possibilità di controbilanciare gli effetti economici negativi della pandemia, rende più ottimisti gli investitori.

Martedì è in scadenza il contratto di giugno del future su WTI. Qualche movimento è possibile anche se, viste le misure intraprese dai vari ETF che hanno scalettato le posizioni su più scadenze, non ci si aspetta di vedere quanto accaduto il mese scorso con i prezzi del petrolio in negativo. Inoltre, il regolatore americano CFTC (Commodity Futures Trading Commission) ha lanciato un avvertimento, rivolto soprattutto al CME (che gestisce il Nymex), al fine di prevenire e gestire il ripetersi di situazioni analoghe. Di questa mattina la notizia che la domanda di petrolio da parte della Cina è tornata ai livelli pre-crisi.

Curioso quanto successo all’oro: al contrario di quanto avvenuto sul petrolio il prezzo spot del metallo giallo è andato ad un livello superiore a quello dei contratti futures con scadenza ravvicinata portando la curva in “backwordation”. Il fenomeno si è verificato in quanto il lockdown ha comportato la chiusura delle attività di estrazione e quindi una temporanea limitazione dell’offerta. Ultimamente l’oro risulta parecchio richiesto da coloro che lo utilizzano come copertura e quindi gli acquisti sono prevalentemente da parte di ETC. Bisognerà vedere come sarà l’impatto su domanda e offerta della ripresa dell’attività economica.

Lunedì 18 si aprono le sottoscrizioni per la nuova emissione del BTP Italia. Il tasso minimo garantito è stato fissato a 1.4% (potrà essere rivisto solo al rialzo il 21 maggio prima dell’apertura delle sottoscrizioni degli istituzionali). La durata sarà di cinque anni e la cedola, semestrale, potrà godere di un aumento legato all’eventuale inflazione del semestre. Per coloro che manterranno il titolo fino alla scadenza è previsto un “premio fedeltà” di 0.8% (doppio rispetto allo 0.4% delle altre edizioni). I retail possono sottoscrivere l’emissione fino a mercoledì 20 senza il rischio di una chiusura anticipata in quanto verranno accolte tutte le richieste, eventualmente si ridurrà la parte destinata agli investitori istituzionali. La sedicesima edizione del BTP Italia servirà per coprire gli 80 miliardi dello scostamento di bilancio relativi ai decreti Cura Italia e Rilancio. Il Tesoro punta a raddoppiare, in qualche anno, la quota di governativi in mano ai privati per costituire un “argine” domestico contro le possibili fibrillazioni dei BTP sui mercati internazionali. Si parla di emissioni per il 2020 intorno ai 500 miliardi di euro.

QUESTA SETTIMANA

Occhi sempre puntati sulla curva epidemiologica e su un’eventuale ripresa dei contagi post graduale rimozione del lockdown.

Da martedì, in Italia verrà rimosso il divieto sulle vendite allo scoperto. La Consob ritiene la progressiva normalizzazione delle condizioni generali di mercato idonea a sospendere il divieto ma dichiara che continuerà a mantenere monitorato l’andamento dei mercati.

Ricordiamo che parecchi titoli del FtseMib staccheranno i dividendi e questo impatterà sulla performance dell’indice in settimana.

C’è molta attesa, in Europa, per la presentazione del progetto sul recovery fund. La data prevista è mercoledì 20 maggio. Le speranze sono di un intervento incisivo e immediato ma le probabilità non sono molte.

Sono previsti, in settimana, altri interventi di membri delle banche centrali: avremo la testimonianza al Congresso di Powell e del segretario del tesoro Mnuchin circa il CARES Act report. In Europa il capo economista della BCE Philip Lane terrà un Webinar dal titolo “Euro Area Outlook and Monetary Policy”.

Mercoledì 20 saranno pubblicate le minute della Fed relative al meeting del 28-29 aprile e, il giorno seguente, quelle della ECB.

Venerdì 22 Si terrà in Cina l’annuale National People’s Congress: solitamente è l’occasione in cui vengono annunciati i cambi di policy e un eventuale reshuffle delle persone di riferimento.

In Argentina, venerdì 25, scatterà il termine per l’approvazione del piano di ristrutturazione di 65 miliardi di dollari di obbligazioni. Un eventuale fallimento dell’accordo, e un mancato pagamento dei 500 milioni di dollari di interessi (scade la proroga), porterà ad un default del paese, il nono in 200 anni. Come riferimento indichiamo che il valore dei bond in scadenza ad aprile 2021 è intorno a 39.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Come abbiamo più volte discusso, il mercato si sta muovendo tra l’euforia di una ripresa, legata alla fine del lockdown, e il pessimismo legato alla presa di coscienza che non sarà proprio tutto come prima e si dovranno presto fare i conti con i danni subiti.

A confondere ulteriormente le idee è Il posizionamento degli investitori: in una prima fase, le vendite determinate dal panic selling (nell’immediato si prezza lo scenario peggiore) e, talvolta, dai sistemi di risk management (che impongono di vendere gli asset più volatili), hanno provocato un crollo violento e veloce degli indici, successivamente, appena si è visto un minimo di luce in fondo al tunnel e gli indicatori di volatilità sono rientrati a livelli più ragionevoli, si sono viste le ricoperture che hanno portato ad un altrettanto veloce recupero di parte delle perdite.

La reazione finora è stata la più forte e veloce mai vista sia nella fase della discesa che in quella della salita. Cosa giustifica questo repentino cambio di atteggiamento?

Ribadiamo, ancora una volta, che economia e mercati finanziari sono, ovviamente, correlati ma, evidentemente, sfasati da un punto di vista temporale: possiamo dire che l’economia è in “tempo reale”, gli effetti del lockdown si vedono immediatamente sui dati (ad esempio, relativi alle vendite al dettaglio o alla produzione industriale) mentre i mercati finanziari sono anticipatori, non aspettano la pubblicazione dei dati ma ne fattorizzano subito la previsione.

Oltre a ciò dobbiamo ricordarci che questa crisi non nasce come una crisi finanziaria legata a qualche eccesso. Se osserviamo i tassi reali (che si ottengono sottraendo da quelli nominali l’inflazione) notiamo che sono negativi: non si è mai avuta una recessione con tassi reali negativi. La presenza di tassi reali negativi, o comunque estremamente bassi, rende difficile applicare le normali strategie per uscire dalla crisi e ciò crea incertezza.

A questo punto vengono spontanee due riflessioni: una sui tassi base negativi e una sulle aspettative di inflazione.

Parecchie banche centrali hanno adottato tassi nominali negativi da tempo ma la Fed questa settimana si è dichiarata contraria ritenendoli inutili (anche se il mercato li sconta già). La forza di stimolo dell’economia con tassi negativi è effettivamente dubbia e lo abbiamo visto in Europa, inoltre se la domanda è artificialmente bloccata e le imprese non hanno fiducia sulla ripresa economica i tassi negativi non stimolano molto.

Il problema, come sottolinea anche l’autorevole Fugnoli, è che se i tassi nominali non si muovono (al ribasso), con le aspettative di inflazione in diminuzione si rischiano di avere tassi reali in aumento e cioè esattamente l’opposto di quanto servirebbe all’economia.

Per quanto riguarda le aspettative di inflazione ci sono parecchie variabili che agiscono in diverse direzioni. Oltre ai già presenti fattori strutturali (tipo l’invecchiamento della popolazione e l’efficienza produttiva) che agiscono a sfavore, si sommano quelli scatenati dalla pandemia, ovvero il crollo della domanda e la forte discesa del prezzo del petrolio (passato dai 60$ di inizio 2020 agli attuali 30$). Per contro, a favore di un aumento dell’inflazione, avremo i maggiori costi che le imprese sosterranno (ad es. per i DPI – dispositivi di protezione individuali) e che potranno passare ai consumatori, oppure i maggiori prezzi dei beni e servizi necessari che le aziende dovranno richiedere per compensare i cali dell’attività provocati dalle normative sul distanziamento sociale (es trasporti, ristoranti…). Quanto tutto questo si rifletterà sui dati di inflazione dipenderà essenzialmente dalla domanda e da quanto gli interventi a supporto saranno stati efficaci nel mantenerla viva.

Il dibattito sulla possibilità di vedere tassi e negativi in US, e ancora più negativi nei paesi che li hanno già adottati, è molto acceso. Alcuni modelli economici vedono, come risultato dell’attuale crisi, la necessità di applicare tassi fortemente negativi (anche a doppia cifra) ma, ovviamente, nella mente della gente, l’idea di pagare (e non essere pagati) per finanziare un’impresa e/o uno stato, o di essere pagati (e non pagare) per accendere un mutuo, ad esempio, è difficile da accettare.

Al di là della bontà o meno dei tassi negativi, come giustamente sottolinea Fugnoli, i mercati spesso hanno bisogno di sapere che le armi a disposizione ci sono, in caso di emergenza e non necessariamente che verranno utilizzate.

Ovviamente il migliore scenario che, però, possiamo ipotizzare è che la ripresa avvenga grazie alle misure che sono state adottate e che si stanno adottando in modo da generare crescita e aspettative di inflazione tali da evitare di entrare in un mondo nuovo al quale non è facile adattarsi e che, inevitabilmente, creerà confusione e volatilità.

La correzione dei mercati ha comportato performance negative per le nostre linee di gestione nell’ultima settimana. La differente reazione dei mercati europei e americani si è riflessa sui numeri delle due linee azionarie pure con la Chronos (fortemente investita sul Nasdaq) che sovraperforma ancora la AI (azionario europeo).