Analisi dei mercati del 26.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Mercati altalenanti, in settimana, per i seguenti motivi: 1) aumento contagi in Europa e principi di lockdown (finora circoscritti); 2) ancora nulla di fatto sul pacchetto fiscale americano, con le parti che si accusano vicendevolmente di non volere arrivare ad un compromesso; 3) risalita di Trump nei sondaggi: il rischio, ricordiamo, non è tanto legato a chi vince ma alle contestazioni in caso di vittoria con poco margine.

Nel complesso i mercati azionari hanno chiuso leggermente negativi (-0.40% MSCI world) con Giappone e Mercati Emergenti positivi. Il “mood” negativo, legato ai rischi per la crescita economica, ha coinvolto anche le commodities con il petrolio che è sceso del 3% circa (WTI). Generalizzata salita dei rendimenti governativi con l’Italia, soprattutto, che ha temuto una revisione negativa da parte di S&P (che poi non c’è stata). L’euro si è rafforzato contro le principali valute, soprattutto verso dollaro con il cross eur/usd che chiude a 1.1860.

L’ultimo dibattito Trump-Biden con, questa volta, la possibilità di mettere in “mute” uno dei due in caso di voci sovrapposte, ha avuto toni più pacati ma non ha evitato, ancora, numerosi attacchi personali reciproci. Oggetto di discussione il coronavirus (che Trump sostiene se ne stia andando e bisogna riaprire il paese, mentre Biden accusa l’avversario di avere gestito male la situazione sanitaria) e le accuse di corruzione al figlio di Biden (per le attività in Ucraina e Cina) e quelle di evasione fiscale di Trump (si parla di possibili conti in Cina).

L’evento non ha avuto particolari ripercussioni sui mercati che, invece, hanno più sofferto del continuo rinvio del piano fiscale. Ormai gli investitori sembrano rassegnati ad attendere, fino a dopo le elezioni, per potere vedere qualcosa di concreto.

In Europa Christine Lagarde, presidente della BCE, ha ribadito che la seconda ondata della pandemia e le conseguenti nuove restrizioni stanno aggiungendo incertezza e pesando sulla ripresa. Ha poi aggiunto, citando il suo predecessore Mario Draghi, che l’euro è irreversibile e gli strumenti a disposizione per sostenere la tenuta dell’eurozona non sono esauriti e verranno sicuramente usati, se necessario.

Intanto, martedì ha debuttato sul mercato obbligazionario l’Unione Europea con le prime due obbligazioni (a 10 anni e a 20 anni) per finanziare il fondo Sure (la Casa integrazione europea). La risposta del mercato è stata decisamente positiva con una richiesta record di 233 miliardi di euro (14 volte superiore rispetto all’offerta!). La tranche con scadenza 10 anni, pari a 10 miliardi e cedola 0%, è stata piazzata con un rendimento negativo di -0.238%, mentre la seconda con scadenza 2040, pari a 7 miliardi e cedola 0.10%, è stata piazzata con un rendimento di +0.131%.

Ripetiamo, come già sottolineato nei commenti scorsi, che questo tipo di bond, avendo un rating elevato (AAA), rappresenta una valida alternativa al Bund tedesco e l’interesse degli investitori ha esattamente dimostrato questo. Consideriamo, ad esempio, che il decennale collocato a -0.238% di rendimento è, comunque, meglio del Bund tedesco che rende -0.59%. Questi bond rappresentano la forma embrionale degli eurobond ovvero emissioni di debito comuni europee. L’UE ha come obiettivo l’emissione fino a 100 miliardi di obbligazioni per il fondo Sure (richiesta italiana pari a 27.4 miliardi) e fino a 750 miliardi per il recovery fund (fino al 2026): sommando queste cifre l’UE potrebbe diventare il più grande emittente sovranazionale al mondo (superando la BEI che, ad oggi, ha circa 434 miliardi di euro sul mercato ed emissioni annue pari a 50/66 miliardi).

In Italia il Tesoro è tornato a parlare della seconda emissione di BTP futura (la prima tipologia di titolo di stato dedicata esclusivamente agli investitori retail) che avverrà fra il 9 e il 13 novembre e i cui proventi finanzieranno le spese legate all’emergenza covid19. A differenza dell’emissione precedente (che aveva raccolto 6 miliardi) la durata sarà più breve (8 anni invece di 10) ma ci sarà sempre il premio garantito pari all’1% (che potrà arrivare fino al 3% a seconda della dinamica del Pil); le cedole saranno ancora crescenti ma il primo rialzo è previsto dopo tre anni (invece dei quattro della prima emissione). I tassi minimi delle cedole saranno comunicati venerdì 6 novembre e, al termine del collocamento, si sapranno quelli definitivi.

È interessante l’osservazione de Il sole 24 ore che pubblica un’analisi ABI dalla quale emerge che, a settembre, il valore dei depositi bancari in Italia era pari al Pil ovvero 1.682 miliardi (come riferimento ricordiamo che il Pil 2019 è stato pari a 1.787 miliardi mentre quello del 2020 è stimato pari a 1.647 miliardi) e questo soprattutto a causa delle incertezze legate al Covid che spinge le aziende e le famiglie a parcheggiare la liquidità in banca. Il fenomeno è, ovviamente, collegato direttamente all’aumento del tasso di risparmio delle famiglie a cui stiamo assistendo. È esattamente questa la liquidità che il Tesoro vorrebbe, in parte, intercettare con l’emissione del BTP futura.

In settimana il Tesoro italiano ha messo a segno un’operazione straordinaria acquistando quasi dieci miliardi di titoli a breve scadenza (2021, 2023, 2025) e sostituendoli con otto miliardi di BTP a 30 anni (scadenza 2051) con cedola di 1.7% ottenendo, così, di allungare la vita del debito e risparmiare sulle cedole. La domanda è stata record, pari a 90 miliardi di euro e il rendimento è il più basso mai registrato su questa scadenza (1.763%).

Il Tesoro finora ha collocato 471 miliardi (circa il 90% del programma 2020) mentre per l’intero 2019 ne aveva collocato circa 414 miliardi.

L’agenzia di rating S&P venerdì sera, a mercati chiusi, è intervenuta sul rating sovrano dell’Italia: a sorpresa ha rivisto l’outlook a “stabile” da “negativo” mantenendo invariato il giudizio BBB; il miglioramento dell’outlook viene giustificato dall’intervento della BCE e dalle risorse del Recovery Fund che aiuteranno l’Italia nella ripresa anche se difficilmente, la stessa S&P sostiene, il Pil potrà tornare a livelli pre-covid prima del 2023. Prossimi appuntamenti venerdì 30 ottobre con DBRS e il 6 novembre con Moody’s (attuale giudizio Baa3 e rating stabile) dalle quali non sono attese modifiche.

La deadline sulla Brexit si è spostata alle prime settimane di novembre, entro tale termine si dovrà formulare un accordo sul quale si esprimerà il Parlamento Europeo il 23 novembre. Per fine anno si avrà l’accordo definitivo in assenza del quale si applicheranno le regole WTO.

I dati di fiducia delle imprese PMI preliminari di ottobre per l’eurozona, usciti venerdì, sono stati positivi per il comparto manifatturiero e hanno deluso, come atteso, per quello dei servizi: in aggregato il PMI manufacturing è salito a 54.4 (da 53.7 e attese per 53) e quello servizi è sceso a 46.2 (da 48 e attese di 47) con il composite che scende a 49.4 (da 50.4 e attese di 49.2); molto buono il dato tedesco che, sulla componente manifatturiera, sale a 58 (vs precedente di 46.4 e attese di 55) segno che l’economia sta beneficiando del recupero del commercio mondiale.

Gli stessi dati PMI per gli Stati Uniti sono usciti in miglioramento: l’aggregato composite a 55.5 (precedente 54.3) mentre la sotto-componente manifatturiera a 53.3 (vs 53.2 precedente e attese per 53.5) e quella servizi 56 (vs 54.6 precedente).

Sul risiko bancario italiano le ultime notizie sono le seguenti: il governo ha autorizzato la cessione di crediti deteriorati per 8.1 miliardi di euro di MPS ad AMCO ed è quindi aperta ufficialmente la strada alla privatizzazione da realizzare entro il 2022 (il Tesoro detiene il 68% dell’istituto senese). Il prossimo passo sarà il collocamento di un bond AT1 di circa 700 milioni di euro che dovrà andare, almeno per il 30% ad investitori privati. Considerando che sembra sempre più fattibile l’aggregazione fra BancoBPM e Credit Agricole, perde probabilità il matrimonio tra BancoBPM e MPS. A questo punto restano Unicredit e BPER fra i candidati acquirenti ma il nodo rimane sempre il “bonus” che dovrà essere corrisposto (forse 3 miliardi) a fronte dei rischi legati alle cause accumulate dall’istituto e che pesano parecchio, nonostante gli accantonamenti pari a oltre 500 milioni di euro (possibili altri accantonamenti per 500-700 milioni).

Mentre i casi di contagi da covid19 nel mondo superano i 43 milioni vengono fatti passi avanti negli studi sui vaccini: anche Moderna dichiara, infatti, che se i test di novembre andranno a buon fine a dicembre chiederà alla FDA l’autorizzazione e potrà iniziare la somministrazione negli Stati Uniti già a dicembre. Intanto sia Astrazeneca che J&J riprenderanno, dopo la sospensione, i trial questa settimana. La stessa Astrazeneca comunica che il suo vaccino sembra dimostrarsi molto efficace anche nella fascia più anziana e potrebbe essere consegnato per la distribuzione già a novembre.

Per quanto riguarda la reporting season segnaliamo i risultati deludenti di Netflix, che evidenziano un numero di nuovi abbonati per il terzo trimestre minore delle aspettative (difficoltà a mantenere i clienti guadagnati durante la pandemia), deludenti anche le guidance del management di un utile inferiore rispetto alle attese. Il titolo è stato già penalizzato in after market (-6%).

Tesla, invece, riporta buoni risultati con utili in crescita (ma soprattutto “utili” per il quarto mese consecutivo) e ricavi migliori delle stime. Le auto vendute sono in aumento (139.000 da luglio a settembre) e la società stima di consegnarne un totale di 500.000 questo anno nonostante il generale calo del mercato automobilistico.

Buoni anche i risultati di UBS che raddoppia gli utili del trimestre grazie sia al positivo andamento dei ricavi (saliti del 42%) che agli incassi derivanti dalla vendita per 600 milioni della piattaforma per transazioni sui fondi di investimento a Clearstream (controllata da Deutsche Bank). Secondo il CEO uscente Sergio Ermotti, UBS è in grado di affrontare i vari scenari possibili legati all’incertezza della pandemia.

Si torna a parlare di criptovalute con Paypal che annuncia che, da inizio 2021, si potranno utilizzare per fare acquisti nei negozi appartenenti alla sua rete di pagamenti globale: nelle transazioni i negozi incasseranno la valuta fiat (dollari, euro o yen) e Paypal si assumerà il rischio della conversione. Le criptovalute ammesse saranno bitcoin, ethereum e litecoin. Sulla notizia il bitcoin ha guadagnato l’8% superando quota 13.000 dollari.

QUESTA SETTIMANA

Aumentano i casi positivi di Covid19 e sempre più si temono restrizioni alla mobilità e lockdown vari. In alcuni paesi la situazione si sta normalizzando (vedi Singapore o anche il Giappone), altri paesi tentano di arginare i contagi con chiusure circoscritte e altri, come la Slovacchia, punta ad effettuare i test sull’intera popolazione per avere uno screening completo (coloro che non si sottoporranno al test dovranno stare 10 giorni in quarantena). Negli Stati Uniti la terza ondata si sta avvicinando alla seconda come numero di casi. Ovviamente tutti i dati sono da mettere in un contesto di numero di test al giorno che non ha confronti rispetto ai mesi precedenti.

La data più importante di tutta la settimana sarà giovedì 29 ottobre quando avremo la riunione della BCE e la pubblicazione dei risultati di due colossi del tech americano (Apple e Amazon).

Per quanto riguarda la BCE la Lagarde si troverà ad affrontare un quadro economico destinato a peggiorare a causa degli aumenti dei casi e delle restrizioni che vengono via via introdotte. Ne è perfettamente consapevole e, infatti, ha preannunciato che le previsioni economiche potrebbero essere riviste al ribasso ufficialmente a dicembre. Ci potrà essere l’annuncio di qualche ulteriore misura di stimolo monetario.

Fra le altre banche centrali giovedì si riunirà la BOJ dalla quale ci si attende un taglio dei target di crescita per Pil e inflazione per quest’anno (attualmente rispettivamente a -4.7% e -0.5%) ma non sono attese nuove manovre di politica monetaria.

Negli Stati Uniti la deadline sull’accordo tra Repubblicani e Democratici continua ad essere spostata in avanti. Certo mancano ormai meno di dieci giorni alle elezioni presidenziali e il tempo tecnico per decidere il da farsi diventa sempre più scarso. La situazione è complessa perché nessuno vuole avvantaggiare l’avversario nei sondaggi ma tutti vogliono prendersi il merito.

Sempre negli Stati Uniti verrà pubblicata la prima lettura del Pil del terzo trimestre che dovrebbe essere il più forte dopo il crollo del secondo trimestre: le attese sono per un +32% dopo il -31.4% del Q2 con la componente sui consumi personali a +38.9% dopo il crollo di -33.2% del Q2. Attesa anche una ripresa della componente inflattiva a +4% trimestre/trimestre dopo un dato negativo precedente.

In Germania questa mattina è stato pubblicato l’indice IFO (indice di fiducia delle imprese) per il mese di ottobre: come atteso è uscito in peggioramento per la componente legata alle aspettative e al “business climate” mentre la componente “current assessment” è leggemente salita (più delle aspettative). In generale un dato coerente con l’ultima lettura dei PMI.

Dopo S&P venerdì 30 ottobre si pronuncerà l’agenzia di rating di DBRS che attualmente ha un rating di BBB (high) e outlook negativo.

Proseguono le negoziazioni in UK con l’obiettivo, questa volta, di arrivare ad un accordo entro la metà di novembre.

In Cina il 26 prende il via il Plenum del Partito Comunista Cinese, il più importante, nel quale si pianifica lo sviluppo economico per i successivi cinque anni con l’obiettivo di una crescita agevolata dalle riforme. Sul fronte valutario la Cina si pone il traguardo di una maggiore flessibilità del Renminbi e minori restrizioni al suo utilizzo.  

Continua la reporting season con dati che in generale, ad oggi, mostrano un forte miglioramento rispetto al secondo trimestre dell’anno battendo anche il consenso degli analisti. Questa settimana riporteranno, oltre alle citate Apple e Amazon, anche Facebook, Twitter, Alphabet, il settore farmaceutico e energetico.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Nella prima parte di questo documento abbiamo citato l’abbondante liquidità detenuta da famiglie e imprese sui conti correnti per i timori sulla situazione economica e pandemica. Il problema è che se i privati non spendono e le aziende non investono si crea un circolo vizioso che inevitabilmente impatta sulla crescita e non aiuta il recupero del Pil.

Sono, quindi, essenziali due cose: 1) la spesa pubblica (che compensi quella privata e anzi la vada a stimolare) e 2) evitare il blocco generale dell’attività produttiva e/o degli spostamenti con dei lockdown.

E’, quindi, di estrema importanza che venga ristabilita la fiducia sulla tenuta del sistema economico e sanitario e non il contrario.

Un interessante articolo di oggi di Federico Rampini (giornalista italiano naturalizzato statunitense che ha vissuto parecchi anni in Cina) cita Keynes per sostenere l’importanza dei consumi nella ripresa economica: una paralisi dei consumi genera recessione, quindi disoccupazione, quindi minori redditi, quindi minori consumi in un circolo vizioso che sarebbe bene non innescare.

Infatti, gli Stati Uniti, noti per avere generalmente una maggiore propensione al consumo, tendono a riprendersi più velocemente proprio perché agiscono sul volano dei consumi. E questo spiega perché i piani di supporto americani siano finalizzati soprattutto ai consumatori (attraverso distribuzione di assegni ai cittadini, stile il famoso “helicopter money”).

La Cina, e in generale i paesi asiatici, sono decisamente più risparmiatori: qui i governi, per rilanciare la crescita, si pongono sempre come obiettivo l’incremento dei consumi, ma consci della difficoltà, affiancano notevoli incrementi della spesa pubblica (es. infrastrutturale).

L’Europa è più vicina al modello asiatico che a quello americano per l’alta propensione al risparmio e bassa ai consumi e, per questo motivo, occorre cercare sicuramente di non bloccare i consumi (ristabilendo la fiducia, come scrivevamo sopra, e non seminando il panico) ma anche agire sulla leva della spesa pubblica, nota dolente del nostro continente ma che questa volta potrebbe essere sfruttata, anzi dovrebbe essere sfruttata.

La discesa dei rendimenti dei titoli obbligazionari governativi aiuta sicuramente questo secondo aspetto. Sottolineiamo, però, che il livello raggiunto dai tassi oltre a mettere in discussione la convenienza del MES per alcuni paesi, come indicato la scorsa settimana, mette in discussione anche il ricorso ai fondi del Recovery Fund: infatti, è di questa settimana la notizia che la Spagna avrebbe intenzione di richiedere solo i finanziamenti a fondo perduto e non i prestiti legati al recovery fund.

L’importante è comunque che si decida di spendere e lo si faccia nel modo più opportuno e coerente con una ripresa economica immediata ma anche duratura.

Per quanto riguarda gli Stati Uniti, che per tanti motivi sono il traino dei mercati globali, avvicinandosi alle elezioni e, auspicabilmente, superandole senza particolari intoppi, possiamo ragionevolmente ritenere che i mercati saranno supportati dalle notizie sugli incentivi fiscali e dallo sblocco delle politiche monetarie a supporto di quelle fiscali. Questo rimane il principale driver.

Infine, una considerazione sull’inflazione che ogni tanto citiamo: pur sapendo che nell’immediato potrebbe non essere un problema è bene, comunque, tenere sotto controllo alcuni indicatori. La Cina, ad esempio, è la protagonista di una domanda molto forte di commodities sia agricole (es. mais e soia) che industriali/energetiche (es. rame e petrolio) e non sembra che questo sia legato solo alla fase 1 degli accordi commerciali con gli Stati Uniti. La Cina potrebbe, invece, avere deciso di prepararsi con anticipo alla fase reflazionistica (che prima o poi porterà ad un aumento generalizzato dei prezzi) che verrebbe innescata dal massiccio piano di incentivi fiscali e alla fase post-Covid. Food for thought.

Un po’ in sofferenza le nostre linee di gestione che risentono della fase di debolezza dei mercati e il non beneficio della diversificazione valutaria (l’euro si è rafforzato contro le principali valute) e solo in minima parte dell’oro.

Analisi dei mercati del 19.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana interlocutoria sui mercati, la volatilità leggermente in aumento è coerente con indici azionari e obbligazionari a spread poco mossi ma con i rendimenti governativi in calo e valute da “risk-off” (Yen giapponese e Franco svizzero) in rialzo verso euro.

In ambito azionario solo il settore tecnologico americano, soprattutto a inizio settimana, si è mosso particolarmente bene grazie alle ricoperture degli investitori, che avevano scaricato posizioni nel mese di settembre, e alle aspettative sulla reporting season in corso. Il resto del mercato soffre, da un lato il peggioramento della situazione pandemica in Europa, dall’altro il continuo rimbalzo di responsabilità fra Democratici e Repubblicani negli Stati Uniti circa la formulazione del piano di stimolo fiscale.

Sui governativi segnaliamo che l’asta dei nuovi BTP è stata decisamente bene accolta: l’emissione della scadenza a tre anni con cedola zero è stata prezzata con un rendimento negativo di -0.14%, la domanda è stata di 5.24 miliardi a fronte di un’offerta pari a 3.75 miliardi. Nuovo record storico di rendimento per il decennale che raggiunge lo 0.649% (nuovo minimo storico). La continua discesa dei rendimenti dei nostri titoli di stato, e la conseguente riduzione del costo del debito per il Tesoro, comincia a erodere la convenienza all’utilizzo del MES come, giusto o sbagliato che sia, qualcuno inizia a fare notare. La vera questione, a questo punto, diventa come utilizzare efficientemente i soldi che in un modo o nell’altro lo Stato ha a disposizione.

Il generale buon andamento dei governativi europei si deve anche alle continue dichiarazioni dei veri membri della BCE: questa settimana il capo economista della BCE Lane ha dichiarato che, come avviene negli Stati Uniti da parte della Fed, anche in eurozona la banca centrale sarà aggressiva consentendo all’inflazione di superare l’obiettivo del 2% per un certo periodo di tempo. Tuttavia, sembra che alcuni membri del consiglio siano restii all’adozione di questo obiettivo di inflazione media perché legherebbe le mani alla banca centrale dando luogo ad aspettative irrealistiche sulla dinamica dei prezzi.

Le nuove stime di crescita economica del Fondo Monetario Internazionale sono leggermente migliorate passando da -5.2% (stima di giugno) a -4.4% per il 2020 e +5.2% per il 2021. Per l’Italia la contrazione attesa del Pil è pari a -10.6% (vs -12.8% stima precedente). Per la crescita globale si tratta della contrazione maggiore dalla Grande Depressione del ’29 e la situazione rimane a rischio fintanto che l’epidemia continua a diffondersi rendendo complicato il ritorno dell’attività economica ai livelli pre-covid19. A livello geografico, i paesi emergenti reagiscono meglio (-3.3% verso -5.8% di quelli sviluppati) grazie al contributo della Cina (Pil atteso +1.9% per il 2020 e +8.2% per il 2021).

La conferma del ciclo economico positivo che la Cina ha intrapreso l’abbiamo avuta dal dato sulle importazioni superiori alle attese e salite al ritmo più rapido di questo anno (soprattutto grazie alla componentistica elettronica e comparto auto). La Cina sembra riuscire ad evitare, per ora, la seconda ondata (anche se qualche focolaio c’è ma viene abilmente circoscritto) e ciò è molto importante perché agevolando la ripresa economica crea un’immagine della Cina migliore giusto prima della pubblicazione del piano quinquennale previsto per fine ottobre.

Per quanto riguarda i negoziati per la Brexit, Boris Johnson minaccia di chiudere le trattative se la UE non accetta compromessi seri, mentre la UE ritiene si debba e possa andare avanti con le trattative. UK vorrebbe adottare il modello canadese (ricordiamo che nel 2016 l’accordo tra UE e Canada ha eliminato il 98% delle tariffe sulle merci) che consente a Londra di non allinearsi alle regole europee né prevede contributi finanziari, ma questa ipotesi è stata scartata da Bruxelles. Londra avanza, successivamente, l’ipotesi di modello Australia che comporta però delle tariffe, basandosi su regole WTO (Organizzazione Mondiale del commercio).

Della reporting season americana segnaliamo i risultati molto buoni di Blackrock, che batte considerevolmente le stime dei profitti grazie a maggiori asset in gestione, così come le banche in generale che pubblicano risultati sopra le attese grazie ai proventi legati alle attività di trading e i minori accantonamenti a riserva.

Johnson&Johnson riporta risultati del terzo trimestre migliori delle attese e guidance per l’anno al rialzo. La società è stata penalizzata martedì dalla notizia che i test sul suo farmaco per Covid19 sono stati stoppati a causa di un’inaspettata malattia di un partecipante allo studio. Qualche problema anche per Eli Lilly che sta cercando di produrre uno dei due farmaci (anticorpi monoclonali) contro il covid e che ieri, per problemi di controllo qualità in uno stabilimento, ha dovuto sospendere le sperimentazioni del trattamento

Apple ha presentato i nuovi iPhone 12. La Cina ha impedito la visione dell’evento in streaming e sappiamo quanto sia importante il mercato cinese per le vendite di Cupertino, tuttavia sembra che le ordinazioni del nuovo smartphone da parte dei consumatori taiwanesi siamo andate decisamente bene.

QUESTA SETTIMANA

Sebbene al di là di qualche movimento giornaliero i mercati non hanno reagito in maniera esagerata all’aumento dei casi di coronavirus nel mondo è comunque opportuno continuare a monitorarne la diffusione perché è essenziale evitare che la situazione porti le autorità a deliberare degli ulteriori lockdown.

I driver principali del mercato rimangono, quindi, l’evoluzione dei contagi (soprattutto in Europa) e gli sviluppi sul fronte americano (soprattutto per l’attesa di nuovi stimoli).

In Cina oggi è stato pubblicato il dato relativo al Pil del terzo trimestre: +4.9% anno/anno (vs attese di 5.5% e dato precedente di 3.2%). Sebbene sia leggermente inferiore alle attese segnala comunque un’economia in crescita. Molto buoni i dati sulla produzione industriale di settembre (+6.9% vs attese di 5.8% e dato di settembre di 5.6%) e sulle vendite al dettaglio (+3.3% vs attese di +1.6% e dato precedente 0.5%).

In settimana verranno pubblicati i dati PMI preliminari relativi al mese di ottobre per Europa e Stati Uniti: non sono attesi particolari stravolgimenti ma dati, al margine, leggermente inferiori rispetto al mese precedente soprattutto in Europa dove si potrebbero vedere gli impatti negativi dell’aumento dei contagi

Dopo che il tampone di Trump è risultato negativo, la campagna elettorale è ripresa e giovedì 22 ottobre è previsto il dibattito finale, prima delle elezioni, fra Trump e Biden in Nashville (Tennessee). Si deve anche cercare di arrivare ad un accordo sul pacchetto fiscale e sia Democratici che Repubblicani non hanno interesse ad arrivare completamente a mani vuote all’appuntamento elettorale.

Proseguono gli interventi dei vari esponenti delle banche centrali: i mercati cercano sempre segnali di ulteriori misure espansive di politica monetaria.

I tentativi di arrivare ad un accordo tra UK e UE andranno avanti con l’Europa che vuole trovare un compromesso e alcuni parlamentari britannici (Tory) che sembra stiano cercando di aggiustare le clausole volute da Johnson che trovano tanta opposizione in Europa.

Prosegue la stagione degli utili: in settimana fra le varie società che riporteranno i risultati del terzo trimestre segnaliamo Procter&Gamble, UBS, Tesla, Intel, Amex, IBM, Netflix. Ricordiamo che per l’S&P500 la stima degli utili è per un calo del 21% anno/anno (rispetto al 30.6% del secondo trimestre) e un calo del fatturato del 4.4%. Per l’Europa, che parte un po’ dopo con la reporting season, ci si attende un calo degli utili del 35.6% dopo il 50.6% del secondo trimestre.

A fine settimana, venerdì 23 ottobre, l’agenzia di rating S&P aggiornerà il giudizio sul debito italiano. Il 6 novembre seguirà Moody’s e il 4 dicembre Fitch. Segnaliamo che la Francia, nel frattempo, ha perso la tripla A dopo che DBRS ha ritenuto che l’aumento del debito pubblico la rende vulnerabile a possibili aumenti dei tassi e UK è stata downgradata a Aa3 per i rischi connessi alla Brexit.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Man mano che ci si avvicina alla fine dell’anno si avvicina anche il momento in cui si avrà chiarezza sulla politica americana e si avrà qualche notizia in più sulla disponibilità ed efficacia dei vaccini; si avrà quindi minore incertezza sui temi fonte di volatilità per i mercati.

Sul fronte dei vaccini, alla fine di ottobre/inizio novembre AstraZeneca dovrebbe portare i risultati della fase 3 e le vaccinazioni potrebbero iniziare prima di Natale. Pfizer ha annunciato nel weekend che il suo vaccino potrebbe essere pronto, negli Stati Uniti, per l’uso di emergenza entro la fine dell’anno (prima dei tempi previsti). Per BioNtech si parla di inizio anno per le vaccinazioni e per Moderna nel primo trimestre.

Per quanto riguarda il tema elettorale i mercati hanno cambiato l’approccio e ne abbiamo evidenza dal fatto che reagiscono in maniera positiva quando i sondaggi si sbilanciano verso una vittoria netta dei Democratici con Biden alla presidenza e anche Senato democratico. Il motivo risiede nel fatto che, sebbene la spesa pubblica aumenti in entrambi i casi (ne abbiamo parlato la scorsa settimana delle differenze principali dei due programmi), quello che ai mercati piace è che in caso di “clean sweep” democratico o “blue wave” (entrambe le espressioni indicano che sia congresso che presidente sono democratici) il risultato sarà netto e meno soggetto a contestazioni. Si ridurrebbe quindi il rischio di ulteriori ritardi nelle decisioni di politica economica.

La scorsa settimana, con la prima emissione di BTP a tre anni con cedola zero e rendimento negativo, è tornato il tema delle obbligazioni con yield negativo: se diamo uno sguardo all’ammontare totale di queste obbligazioni a livello mondiale notiamo che ci stiamo rapidamente avvicinando alla soglia massima raggiunta a inizio 2019 (maggiore di 17mila miliardi di dollari) avendo raggiunto i 16.2 mila miliardi.

Sappiamo che la causa di tutto ciò sono le attuali politiche monetarie espansive. Le banche centrali che acquistano sul mercato in base ai vari programmi di Quantitative Easing contribuiscono a tener bassi i tassi di interesse e questo ha dato origine ad un boom di emissioni sia pubbliche (per finanziare lo stimolo fiscale e per contrastare i danni della pandemia) che private (per assicurarsi la liquidità necessaria per affrontare la crisi).

Si stima che sommando i debiti emessi da Stati, banche, imprese e famiglie si arrivi a 258mila miliardi di dollaro ovvero il 331% del Pil mondiale, un livello superiore a quelli toccati prima della crisi finanziaria del 2008. Consideriamo che la parte consistente di questo debito dovrà essere rimborsato o rifinanziato entro il 2025 e si tratta di circa 4 mila miliardi i debiti societari (di cui l’84% ad alto rating).

Questo, andando avanti, è la principale incognita dei mercati, soprattutto obbligazionari (ma di riflesso anche azionari) ed è bene tenerlo presente. Oggi, però, è ancora prematuro parlare di possibile exit strategy o taper tantrum (come nel 2013) perché le banche centrali faranno di tutto, nell’immediato, per impedire ai rendimenti di aumentare.

Il vero possibile problema, ad oggi, è che in caso di aumento dell’inflazione se i rendimenti nominali vengono artificialmente compressi delle banche centrali quelli reali diventano ancora più negativi per gli investitori e quindi comprare asset “difensivi” diventa oneroso (si paga per avere titoli difensivi dato che i rendimenti reali sono negativi).

Quello che conta adesso, però, è che i fondamentali non si deteriorino in misura tale da mettere in discussione i rimborsi e il servizio del debito. Consideriamo che lo spread che il comparto high yield paga ora è sì inferiore ai livelli raggiunti a marzo ma comunque superiore a quelli pre-covid.  E’, quindi, di fondamentale importanza, che la situazione non precipiti nuovamente (con lockdown estesi) per evitare di tornare ad una contrazione del ciclo economico che richiederebbe un intervento ancora più imponente delle banche centrali per evitare default aziendali con tutte le conseguenze che si genererebbero.

Tornando al tema della spesa pubblica e dell’importanza dello stimolo fiscale che tanto stressiamo in questa sede, vale la pena citare un raffronto fra la crisi attuale e la Global Financial Crisis: se la somma dei pacchetti fiscali e dei meccanismi di stabilizzazione automatica nel 2008 portò ad un deficit del  4.6% nei paesi sviluppati, questa volta si parla di una percentuale intorno al 12%, quindi un livello mai visto e che rappresenta il principale motivo di ottimismo sulla crescita e sulla ripresa inflattiva.

Settimana abbastanza positiva per le nostre linee di gestione fatta eccezione per la Ita che soffre ancora la debolezza del mercato italiano. Per contro la linea Chronos, con una maggiore esposizione al mercato americano e alla tecnologia, porta la performance da inizio anno superiore al 10%. Buono il contributo dell’esposizione al dollaro americano e alle valute emergenti.

Analisi dei mercati del 12.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana positiva per gli asset di rischio: i mercati azionari hanno chiuso con un rialzo complessivo pari al 3.6% (MSCI World) che ha trainato anche il comparto obbligazionario a spread. Buono il restringimento dello spread fra la periferia dell’eurozona e il bund tedesco. Rimbalzo deciso anche per le commodities grazie al balzo del prezzo del petrolio.

Il presidente americano Donald Trump esce dall’ospedale, dopo tre giorni di terapia per il Covid19, torna alla Casa Bianca e i mercati tirano un respiro di sollievo. Tutto finché lo stesso presidente, in uno dei suoi tweet, non afferma che i negoziati con i Democratici sono stati interrotti e quindi il pacchetto fiscale è sospeso fino a dopo le elezioni. Poi, però, rimedia al danno affermando che, comunque, si sta lavorando a singole misure, quindi provvedimenti mirati che comprendono nuovi assegni per i consumatori (si parla di 1200$) da rilasciare prima delle elezioni e aiuti al settore aereo. Il tira e molla è proseguito nella settimana con Nancy Pelosi che si dichiara contraria a singoli provvedimenti ma vorrebbe un serio pacchetto di aiuti o nulla.

L’indecisione sullo stimolo fiscale, con Democratici e Repubblicani che stentano a trovare un punto di accordo, contrasta ancora una volta con le dichiarazioni del numero uno della Fed Powell che ribadisce i rischi di una ripresa economica incompleta ovvero che potrebbe innescare dinamiche recessive; ripete che non è il momento di abbassare la guardia e la politica fiscale, soprattutto, deve fare la sua parte perché in questo momento è meglio correre il rischio di fare troppo che troppo poco.

Sulla campagna elettorale americana in settimana c’è stato il faccia a faccia tra i due vice candidati Kamala Harris (vice Biden) e Mike Pence (vice Trump): il primo ha puntato il dito contro la gestione della pandemia mentre il secondo ha usato la leva delle maggiori tasse che i Democratici intendono introdurre. I sondaggi si sono mossi di poco e continuano ad avvantaggiare Biden.

Trump che dichiara che non intende fare il prossimo dibattito da remoto e risponde alle polemiche, circa un trattamento medico privilegiato nei suoi confronti dichiarando che l’anticorpo monoclonale utilizzato per la sua terapia (il Regeneron, un trattamento sperimentale a base di anticorpi sintetici prodotto da Eli Lilly) sarà disponibile gratuitamente per tutti gli americani.

La Lagarde (presidente della BCE) continua con le dichiarazioni “dovish” affermando che la ripresa potrebbe essere più lenta a causa della seconda ondata di Covid19 e, quindi, la politica monetaria deve rimanere a disposizione ed essere pronta a varare nuovi stimoli. La ripresa, invece della auspicata forma a V, potrebbe essere una sorte di W allontanando così il ritorno ai livelli pre-Covid19. Anche il capo economista Lane ribadisce che la politica monetaria sarà sufficientemente accomodante da assicurare il raggiungimento dell’obiettivo di inflazione anche dopo il possibile superamento dei danni legati alla pandemia.

L’accondiscendenza delle banche centrali emerge anche dai verbali delle ultime riunioni: da quelli della BCE, relativi al meeting di settembre, è emerso che un approccio “a mano libera” da parte di Francoforte è assolutamente preso in considerazione per contrastare i danni provocati dalla pandemia, non si escludono ulteriori tagli dei tassi o modifiche alle attuali condizioni dei prestiti. L’andamento dell’euro e l’impatto sull’inflazione vengono costantemente monitorati.

Per quanto riguarda le minute della Fed emerge un board spaccato su quali metodi utilizzare per applicare i nuovi principi (facendo riferimento probabilmente anche alla “forward guidance”) ma un’uniformità di vedute sul fatto che sia necessario mantenere i tassi vicino allo zero finché non si avrà nuovamente la piena occupazione nel mercato del lavoro e quindi, ipoteticamente, fino al 2023/2024.

Evidente il sostegno della BCE sui nostri titoli di stato con il BTP che ha visto restringere ancora lo spread verso il Bund (arrivato a 121bps) e scendere in termini di rendimento a nuovi minimi storici (il decennale ha chiuso la settimana a 0.72%). Il Tesoro ne sta approfittando per emettere nuovi titoli e/o sostituire quelli già in circolazione. Questa settimana è prevista la prima emissione di un BTP a tre anni con cedola zero!

Un interessante articolo de Il sole 24 ore riporta una tabella con i costi medi delle emissioni per i vari anni dal 2000 ad oggi: per ora il 2020 si colloca a 0.69% e sarebbe ottimo se, da qua a fine anno, il Tesoro riuscisse ad abbassare ulteriormente questo livello (il minimo è stato raggiunto nel 2016 ed era pari a 0.55%).

Qualche analista sottolinea come il livello al quale sono arrivati i rendimenti dei nostri BTP potrebbe creare dei problemi alle compagnie assicurative italiane: nei prossimi quattro anni, infatti, scadranno circa la metà dei titoli detenuti che attualmente hanno una cedola media nell’ordine del 4.4% e, dovessero essere sostituiti oggi, il rendimento si ridurrebbe drasticamente allo 0.8% circa. Le assicurazioni dovranno cercare alternative più remunerative (tipo le azioni) che però richiedono maggiori assorbimenti di capitale in base alla normativa europea Solvency II.

Anche il comparto obbligazionario governativo spagnolo si è mosso bene in settimana grazie all’annuncio di un taglio di 15 miliardi di euro al programma di emissioni nette per il 2020.

La Commissione Europea, in settimana, ha annunciato che dalla seconda metà di ottobre partirà il programma Sure (“Support mitigating Unemployment Risks in Emergency” ossia la cassa integrazione europea) e verranno emesse le prime obbligazioni ESG (quindi che rientrano nel piano di acquisti della BCE) per finanziare il progetto. Ricordiamo che la capienza del programma è di 100 miliardi e quindi le emissioni di bond arriveranno massimo fino a questo ammontare. Ad oggi le richieste sono state per 87.4 miliardi e i fondi verranno trasferiti sotto forma di prestiti (l’Italia ne ha richiesti 27.4 miliardi); gli stati dovranno poi rendicontare circa l’utilizzo dei fondi. Se la raccolta dei finanziamenti inizia a metà ottobre (quindi un mese oltre il previsto) si stima che gli aiuti non verranno erogati prima della fine del 2021. Da notare che man mano che la Commissione Europea si finanzierà sul mercato obbligazionario per finanziare progetti di questo tipo le obbligazioni emesse rientreranno nel panorama degli emittenti più sicuri e potranno rappresentare un’alternativa al Bund tedesco, considerato oggi il “risk-free” in eurozona.

Citiamo spesso, in questa sede, il mondo dei green bond: è di questa settimana la notizia che le emissioni hanno superato il triliardo di dollari di cui solo 200 miliardi emessi nel 2020. È evidente come le società stiano cavalcando questa onda che è anche alimentata dalle dichiarazioni della BCE e della Commissione Europea che stanno e intendono continuare ad acquistare questa tipologia di obbligazioni.

In ripresa il prezzo del petrolio per i rumors sui possibili tagli dell’OPEC e per due fattori transitori ovvero l’uragano Delta in arrivo sul Golfo del Messico (categoria 4), che ha fatto stoppare il 92% della produzione dell’area, e lo sciopero nel settore Oil&Gas in Norvegia.

In settimana, Borsa Italiana è stata venduta dal LSE (London Stock Exchange), che la aveva acquistata nel 2007 per 1.6 miliardi, ad Euronext per circa 4.3 miliardi di euro. Sebbene Euronext non possa ancora essere considerata la Borsa della UE (in quanto quella di Madrid è stata acquisita un anno fa dalla Borsa di Zurigo e quella di Francoforte e altri paesi minori non sono comprese) diventa ora la maggiore piazza azionaria di Europa, con circa 1800 società quotate, comprendendo le borse di Parigi, Amsterdam, Bruxelles, Lisbona, Oslo e Dublino. Borsa Italiana apporterà l’MTS (Mercato telematico dei titoli di stato) facendo diventare Euronext leader nella negoziazione all’ingrosso dei titoli di Stato. Fra gli azionisti italiani di Euronext figurano IntesaSanpaolo con l’1.3% e CDP con il 7.3%.

Approvata dall’autorità Antitrust la fusione fra Sia e Nexi che farebbe nascere uno chi dei grandi player europei dei pagamenti digitali del valore di 15 miliardi di euro, presenza in quattro continenti e 50 paesi e ricavi pari a oltre 1.8 miliardi di euro: Sia (la ex CartaSi partecipata da IntesaSanpaolo al 10%) si fonderebbe per incorporazione con Nexi (controllata da CDP) con un azionariato diviso fra Nexi al 70% e Sia al 30%; CDP avrà circa il 25% della nuova entità. La firma dell’accordo è prevista per dicembre.

QUESTA SETTIMANA

Nel mondo siamo arrivati a più di 37 milioni di persone contagiate dal coronavirus e i decessi superano il milione. Secondo l’Organizzazione Mondiale della Sanità si stima che il 10% della popolazione globale potrebbe avere contratto il virus. I vari paesi stanno cercando di correre al riparo con chiusure mirate. Ripetiamo che è essenziale che non si arrivi ad un nuovo lockdown.

Oggi il mercato obbligazionario americano sarà chiuso per il Columbus Day.

La PBOC (Banca centrale cinese) ha ufficializzato oggi la decisione di azzerare (dal 20% precedente) il coefficiente di riserva obbligatoria per le istituzioni finanziarie nel trading di contratti valutari nell’ottica di alleviare la pressione al rialzo per la valuta (lo Yuan aveva raggiunto venerdì i livelli di inizio 2019 contro dollaro). Il coefficiente del 20% era stato introdotto due anni fa quando la valuta si era indebolita troppo superando la soglia di 7 contro dollaro e aveva lo scopo di rendere più costoso scommettere contro la valuta cinese.

Oggi, lunedì 12, la presidente delle ECB Christine Lagarde presenzierà al meeting annuale dell’IMF e della World Bank e il giorno successivo l’IMF pubblicherà il World Economic Outlook che darà un’idea dello stato di salute delle principali economie alla luce della pandemia.

Martedì 13 Apple annuncerà i nuovi quattro iPhone con il 5G, migliori fotocamere e un maggiore range di schermi. Ricordiamo che l’iPhone genera circa la metà dei ricavi di Apple.

Il 15 ottobre è previsto il secondo dibattito fra Trump e Biden, potrebbe essere virtuale anche se Trump si è opposto.

Sempre il 15 ottobre era prevista la deadline per la Brexit: durante il summit si spera che le parti trovino un accordo. Indiscrezioni di Reuters parlano di progressi tra Londra e Bruxelles che potrebbero protrarre le negoziazioni fino a metà novembre.

Inizia ufficialmente la reporting season americana con le varie società che pubblicheranno gli utili per il terzo trimestre: come sempre le prime saranno le banche (JPM, Citigroup, GS, MS, Wells Fargo e Bank of America). I risultati di Alcoa (leader mondiale dell’alluminio) ci aiuteranno ad avere il polso dell’attività economica. In generale sono attesi utili in calo anno/anno del 20% circa ma in rialzo rispetto al secondo trimestre del 19% circa.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Anche questa settimana abbiamo avuto due conferme: 1) in questo periodo gli Stati Uniti sono al centro dell’attenzione degli investitori e guidano il resto dei mercati; 2) i mercati dipendono ancora molto dai supporti monetari e fiscali.

Le correzioni, infatti, tendono ad avvenire o quando il mercato prende atto che la Fed non si muoverà fintanto che non lo farà il Congresso americano, o quando aumenta l’incertezza sulla scena politica americana, mentre le risalite si hanno esattamente nei casi opposti ovvero quando si ipotizza che la Fed possa muoversi prima, o quando si percepisce che il pacchetto fiscale si fa sempre più concreto, o quando si delinea con maggiore precisione lo scenario politico.

Riguardo alle elezioni, a prescindere da quale sarà il prossimo presidente americano la sua capacità di portare avanti la propria agenda politica dipenderà fortemente dal sostegno del Congresso, motivo per cui sarà importante vedere se i Democratici riusciranno a prendere anche il controllo del Senato.

Ripetiamo che i principali elementi che impatteranno i mercati, e che dipendono dalle elezioni americane, sono: a) la tassazione: se, ad esempio, ipotizziamo che gli utili dell’S&P500 siano stimati in crescita del 21% per il 2021, qualora dovesse vincere Biden la maggiore tassazione potrebbe eroderli del 9.2% (stima di Bofa) e impattare negativamente soprattutto i settori tech, telecom e dei consumi non discrezionali mentre settori come quello delle energie rinnovabili o delle infrastrutture sarebbero avvantaggiati; b) il pacchetto fiscale: consideriamo che, a prescindere dal vincitore, verrà deliberato un pacchetto fiscale ingente che per l’effetto moltiplicativo potrebbe tradursi in una cifra anche vicina ai 5.000 miliardi di dollari. In caso di vittoria dei Repubblicani l’aumento della spesa sarebbe ridotto ma in compenso non verrebbero introdotte nuove tasse, in caso di una vittoria Democratica a fronte di un consistente aumento della spesa pubblica si avrebbe anche un aumento della tassazione (da 21% a 28%).

Alla fine, “net net” ci sarebbe comunque un considerevole aumento della spesa pubblica e a quel punto la Fed si muoverebbe per finanziarlo e potremmo quindi cominciare a parlare di MMT (Modern Monetary Theory) e fare anche ipotesi sulla possibile evoluzione dell’inflazione, tema ad oggi abbastanza ignorato dei mercati.

Settimana decisamente positiva per le nostre linee di gestione che traggono vantaggio soprattutto dal buon andamento dei listini azionari e degli obbligazionari high yield.