Analisi dei mercati del 06.07.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana di consolidamento sui mercati: gli indici azionari avanzano di poco più di un punto percentuale grazie, soprattutto, alla tecnologia americana e ai mercati emergenti (guidati dalla Cina, che come indicato la settimana scorsa ha scatenato l’entusiasmo degli investitori retail).

Se da un lato continuano a destare preoccupazione i dati sulla pandemia, dall’altro il fronte macro-economico sembra dare buoni segnali.

Negli Stati Uniti peggiorano i numeri dei contagi: in settimana a Miami sono stati chiusi nuovamente bar e ristoranti. Il numero uno della Fed di Atlanta Bostic sostiene che la ripresa è messa seriamente in pericolo dal recente numero dei contagi e l’amministrazione risponde con un possibile nuovo pacchetto di stimolo fiscale che potrebbe comprendere ancora assegni ai cittadini.

Anche in Australia si isola Melbourne in lockdown e si chiudono i confini tra i due stati più popolosi ovvero Victoria e il Nuovo Galles del Sud per la prima volta dopo l’influenza spagnola del secolo scorso (Apple intende chiudere tutti i negozi nello stato di Victoria). La Banca centrale, vista la situazione ancora delicata, mantiene i tassi al minimo storico di 0.25%.

Per quanto riguarda i dati macroeconomici che indicano un miglioramento sia in Europa che negli Stati Uniti segnaliamo i seguenti: positivo, anche se minore delle aspettative, il dato sulla produzione industriale tedesca di maggio che sale del 7.8% mese/mese (vs attese di +11.1%); forte il dato su ISM non manufacturing americano che passa da 45.4 a 57.1 in un rialzo di entità mai vista. Buona anche la composizione.

La Commissione Europea mantiene, tuttavia, un atteggiamento prudente rivedendo al ribasso le stime di crescita e dichiarando che la recessione in corso è “la più profonda e con più ampie divergenze” di sempre: per l’Eurozona si attende un calo dell’8.7% con l’Italia, peggiore fra tutti i paesi, vista in calo dell’11.2%.

Nell’ultimo commento abbiamo citato il ritorno delle emissioni di Green Bond: la scorsa settimana è stato pubblicato un interessante articolo sull’FT dal titolo “Lagarde puts green policy top of agenda in ECB bond-buying”: in sostanza la Lagarde si impegna ad introdurre nel suo programma di acquisto (2.8 trilioni di euro) strumenti volti a combattere il cambiamento climatico. La BCE diventa così la prima banca centrale a perseguire obiettivi green attraverso i propri acquisti. La Bank of England ci sta pensando seriamente, mentre la Fed non ne ha mai discusso.

L’inaugurazione del semestre tedesco di presidenza della UE è stata ricca di parecchie dichiarazioni della Merkel che invita l’Unione Europea alla coesione e a raggiungere l’accordo sul Recovery Plan entro l’estate dato che l’Europa sta affrontando una delle maggiori sfide della sua storia. Anche la Merkel ha richiamato il “Green Deal” definendolo fondamentale come soluzione globale.

Per quanto riguarda le tensioni fra Cina e Stati Uniti questi ultimi stanno pensando di colpire il peg (cambio fisso) fra Hong Kong dollar e US dollar come rappresaglia a fronte delle recenti mosse della Cina ritenute limitative della libertà politica dell’ex colonia britannica: ridurre la capacità delle banche di Hong Kong di comprare USD di fatto minerebbe l’esistenza del peg. Si tratta solo di una discussione perché alcuni ritengono che alla fine si danneggerebbero solo le banche di HK e gli Stati Uniti e non la Cina.

Oro ancora sugli scudi: analizzando il mondo degli ETF emerge che nel primo semestre del 2020 quelli che investono sul metallo giallo hanno registrato flussi in ingresso pari a 40 miliardi di dollari, equivalenti a circa 734 tonnellate di oro (104 tonnellate solo nel mese di giugno) pari a circa il 45% della produzione globale del primo semestre. L’associazione delle imprese minerarie (World Gold Council) parla di 3621 tonnellate in custodia nei caveau delle varie banche, pari a circa 200 miliardi di dollari, più di quanto tutte le miniere di oro ne hanno prodotto l’anno scorso. Gli altri driver “fondamentali” del prezzo dell’oro sembrano deboli o fermi: i consumi fisici per la gioielleria non si sono ancora ripresi (domanda ridotta del 30% in Cina e India, fra i grandi acquirenti) mentre gli acquisti da parte delle banche centrali stanno rallentando parecchio. Secondo uno studio di UBP in base alla correlazione con la massa monetaria degli Stati Uniti l’oro potrebbe valere intorno ai 2.100 dollari. Il record storico da superare è del 2011 ed è pari a 1921 dollari.

Sempre nell’ambito delle commodity segnaliamo il prezzo del rame che ha raggiunto i massimi da un anno apprezzandosi del 40% dai minimi raggiunti a marzo. Normalmente, quello che in gergo viene chiamato “Doctor Copper”, è considerato un indicatore dello stato dell’economia in quanto un prezzo in rialzo può essere legato a maggiori investimenti e quindi ad una domanda in ripresa. Questa volta, invece (e purtroppo), la motivazione principale è legata ad una produzione che si sta riducendo sempre più per effetto delle chiusure di miniere in Perù e Cile legate ai contagi covid in America Latina.

L’emissione dei BTP Futura si è chiusa, come previsto venerdì, con una richiesta pari a 6.13 miliardi di euro (contro i 22 miliardi, 14 retail e 8 istituzionali, del BTP Italia di maggio), circa il 60% dei sottoscrittori non aveva partecipato al BTP Italia contribuendo ad allargare la platea dei detentori del debito italiano. Oltre a quanto già detto nei commenti scorsi aggiungiamo che, sebbene il rendimento a scadenza sia di poco superiore a quello di un equivalente BTP decennale) il vantaggio risiede nella “scalettatura” dei rendimenti (confermati ai livelli inizialmente fissati, ovvero 1.15% primi quattro anni, 1.30% successivi tre anni, 1.45% ultimi tre anni) che lo dovrebbero rendere meno negativamente impattato da un rialzo dei tassi di interesse rispetto ad un decennale normale.

Il ministro italiano dell’economia Roberto Gualtieri conferma l’uscita dello Stato dall’azionariato di Monte dei Paschi entro il 2021 (come da accordi presi nel 2017 con la Commissione Europea che autorizzò la ricapitalizzazione precauzionale dell’istituto senese) del quale detiene una quota pari al 68%. Il processo di derisking ha portato alla scissione di un ramo d’azienda con otto miliardi di crediti deteriorati ceduto a AMCO (la bad bank del Tesoro), in questo modo MPS è diventata la seconda banca più “pulita” in Italia.  Sebbene il ministro non si sia espresso esplicitamente, il mercato punta a Banco BPM come potenziale acquirente (il cui presidente, Massimo Tononi, ha parlato di “assoluta infondatezza delle voci relative ai contatti tra i due istituti”). Un’ipotesi di questo tipo agevolerebbe l’acquisizione di UBI da parte di ISP in quanto toglierebbe UBI dall’idea di essere un potenziale aggregatore per un terzo polo bancario.

L’adesione all’OPS di ISP su UBI è ancora molto limitata (circa 1% del capitale) ma è normale che gli investitori, avendo tempo fino al 28 luglio, temporeggino fino all’ultimo nella speranza che arrivi un rilancio dell’offerta, come potrebbe fare ipotizzare il movimento di prezzo di UBI rispetto a ISP (a premio del 2% circa rispetto al concambio fissato). Cattolica Assicurazioni (con una quota pari all’1%) potrebbe decidere di aderire all’offerta (abbandonando, quindi, il patto di sindacato Car) per monetizzare la propria partecipazione alla luce dell’aumento di capitale da 500 milioni che è stato richiesto dall’Ivass.  

Nella serata di venerdì l’agenzia di rating Fitch si è espressa sul rating sovrano italiano non modificandolo. Non erano attese variazioni dopo che a fine aprile, in piena pandemia, il giudizio era stato tagliato, a sorpresa, a BBB- da BBB modificando anche l’outlook a stabile da negativo.

Mentre il Nasdaq non interrompe la sua corsa e raggiunge nuovi massimi l’oracolo di Omaha, Warren Buffet, decide di puntare sul business tradizionale dei gasdotti acquisendo le attività di stoccaggio e trasporto di gas naturale di Dominion Energy per 9.7 miliardi di dollari. Si tratta della prima acquisizione di Buffet dopo lo scoppio della pandemia e dopo alcune riduzioni di posizioni presenti in Berkshire Hathaway (tipo Goldman Sachs e le airlines).

Non si ferma neanche la corsa di Tesla che da inizio mese ha guadagnato circa il 50% anche grazie ai dati sulle consegne di nuovi veicoli pari a 90.650 (rispetto ad attese di 72.000). Abbiamo già scritto che la capitalizzazione di mercato ha superato quella di Toyota, aggiungiamo che l’incremento del valore delle ultime cinque sedute è pari al valore di mercato di GM, Ford e FCA messe assieme. Solo in un giorno ha aumentato la capitalizzazione di 14 miliardi pari a quanto capitalizza FCA. Tesla continua l’espansione aumentando le fabbriche in giro per il mondo con l’obiettivo di arrivare a consegnare un milione di veicoli all’anno. Il suo fondatore, Elon Musk che ne detiene una quota pari a circa il 20%, supera così Warren Buffet nella classifica degli uomini più ricchi al mondo stilata da Bloomberg, agguantandosi il settimo posto. Una nota di colore: ai fondi hedge che scommettevano sul ribasso del titolo, Musk ha dedicato gli “short shorts” ovvero dei pantaloncini (shorts) chiamati così per richiamare il gergo finanziario di chi scommette al ribasso (andare short), e venduti a 69,420 dollari (69.42$) perché 420$ era il prezzo al quale Musk, in un tweet del 2018, ha dichiarato che avrebbe ricomprato il titolo (evento che gli causò una multa da 20 milioni da parte della Sec). La salita del prezzo dell’azione è l’obiettivo principale del suo CEO che non percepisce un normale stipendio (come i CEO di altre società) ma pacchetti di azioni man mano che si raggiungono certi risultati finanziari (che, di conseguenza, si traducono in apprezzamenti del titolo).

QUESTA SETTIMANA

L’evento principale della settimana lo avremo il 17/18 luglio quando si riunirà l’Eurogruppo per decidere su Recovery Fund: ricordiamo che la proposta è di uno stanziamento pari a 750 miliardi di euro di cui 500 a fondo perduto e ribadiamo che, se accolto senza particolari stravolgimenti, potrebbe essere un “game changer” per l’Europa. L’elemento che crea divisioni fra gli stati membri riguarda la forma dei finanziamenti, se sussidi (quindi a fondo perduto) o prestiti. Si discuterà anche dell’eventuale emissione di obbligazioni comuni, una sorta di mutualizzazione del debito alla quale sono tanto avversi i c.d. “Frugal Four”.

Negli Stati Uniti, martedì 14, entra nel vivo la reporting season: fra le principali società riporteranno le banche (fra le quali segnaliamo JPM, BofA, Wells Fargo, GS e Citigrpup, MS), Blackrock, J&J, Netflix, Microsoft…

Secondo uno studio di Facset durante I primi sei mesi del 2020 gli analisti hanno rivisto al ribasso le stime sugli utili per l’S&P500 di circa il 28.6%; analizzando la serie storica che parte dal 1996 (da quando Facset ha iniziato a raccogliere i dati), una revisione simile si era vista solo nel 2009 quando aveva raggiunto il -24.4%. La revisione riguarda soprattutto i settori energy (-104.4%), consumer discretionary (-60.8%) e Industrial (-56%). Le revisioni sono avvenute soprattutto fino a maggio, poi si sono stabilizzate.

Uno studio analogo, ma questa volta di Reuters e per l’indice Stoxx Europe 600, prevede per il 2020 un calo degli utili pari al 33%: settori più penalizzati quello energetico (-126.5%), industriale (-93.4%) e relativo alle materie prime (-66.4%).

Non sorprenderanno risultati brutti ma saranno importanti due elementi: di quanto sorprenderanno le attese (già molto basse) e le guidance che le società rilasceranno per i prossimi trimestri (per lo più cancellate lo scorso trimestre a causa della scarsa visibilità).

Giovedì 16 luglio ci sarà la riunione della BCE: non sono attesi annunci di particolari interventi ma l’attenzione degli investitori rimarrà sul programma di acquisto di bond e sul discorso della Lagarde che probabilmente farà qualche riferimento all’imminente riunione dell’Eurogruppo.

Fra i dati macro segnaliamo per gli Stati Uniti la pubblicazione dei dati sulla produzione industriale per il mese di giugno (attesa +4.3% da +1.4% di maggio) e sulle vendite al dettaglio (+5% da +17.7% di maggio): sarà interessante vedere l’impatto della ripresa della pandemia in alcuni stati della Sun Belt per farsi un’idea dell’attitudine alla spesa dei consumatori americani fra le riaperture e l’incremento dei casi di Covid19.

Per l’Europa segnaliamo lo ZEW tedesco (indice di fiducia delle imprese) per il mese di luglio.

Giovedì 16 la Cina rilascerà i dati sul Pil del secondo trimestre e i principali indicatori economici (produzione industriale e vendite al dettaglio) di giugno: dopo il marcato calo del primo trimestre (-6.8%) il GDP del secondo trimestre è atteso in risalita del 2.2%, la produzione industriale dovrebbe proseguire nel sentiero di ripresa (+4.8% da +4.4% di maggio) e le vendite al dettaglio dovrebbero finalmente leggermente riprendersi con un’attesa di +0.5% (da -2.8% precedente).

L’OPEC, che in settimana pubblicherà l’oil market report (che comprende le stime di domanda e produzione OPEC) mercoledì 15 si riunirà (nella versione OPEC+) per decidere se estendere i tagli alla produzione che attualmente sono fissati in 9.6 milioni di barili al giorno, fino ad agosto o ridurli come inizialmente previsto a 7.7 milioni di barili alla fine di luglio.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Abbiamo detto più volte che il rally dei mercati nel secondo trimestre dell’anno è stato uno dei meno “partecipati” da parte degli investitori professionali.

Il motivo principale risiede nel fatto che era, ed è ancora, difficile farsi un’idea di quello che potrebbe accadere perché non si è trattato di una recessione “standard”, derivante da eccessi di mercato sfociati in bolle poi scoppiate, ma di una sorta di “coma farmacologico” indotto dai governi per arrestare la pandemia. Quindi, anche la ripartenza del ciclo può non essere come quella che si studia nei libri di testo.

Se, da un lato, ciò che ha causato la recessione (virus) non è ancora passato e/o può ripresentarsi e provocare un altro blocco, è pur vero che rispetto alla crisi del 2007-2008, dopo la quale la ripresa non ha mai riportato la crescita sul sentiero precedente (a causa del massiccio deleverage del settore privato), anche se la correzione è stata molto forte (e un ulteriore potenziale lockdown potrebbe ingigantirla ulteriormente), le misure intraprese da autorità monetarie e fiscali sono state talmente potenti e coordinate da poter essere in grado di fare tornare la crescita in linea con quella precedente.

Quanto sopra si concilia con la tesi di Alessandro Fugnoli il quale, nell’ultimo Il Rosso e il Nero, sostiene che, più che avere visto la fine di un ciclo e assistere ora ad un rimbalzo da bear market (che rappresenta uno scenario possibile ma di coda), siamo o in una continuazione del ciclo precedente (che ha semplicemente avuto un vuoto d’aria) o già in un nuovo ciclo. Al di là del tipo di azioni da avere a seconda dello scenario (growth nel primo, cicliche nel secondo) continua ad avere senso rimanere investiti sull’equity mantenendo la pazienza in mercati che si potrebbero muovere lateralmente fino a fine anno.

Le azioni “growth” (soprattutto settore tecnologico) hanno il vantaggio che cavalcano temi che con la pandemia si sono rafforzati e hanno accelerato la tendenza, quelle “value” (es. settore finanziario europeo) hanno il vantaggio che beneficiano solitamente delle prime fasi di ripresa del ciclo economico.

Sulle nostre linee di gestione in settimana si è partecipato al collocamento del BTP Futura (per Moderata, Rivalutazione, Ladder ed Eurocoupon) e, nei portafogli della linea High Yield, si è inserita una posizione sul bond di Autostrade per l’Italia scadenza 2023, cedola 1.625% che tratta abbondantemente sotto la pari.

Buona la performance delle nostre linee di gestione fra le quali spicca la linea Chronos che beneficia in misura maggiore del settore tecnologico americano. Continua ad essere positivo il contributo della posizione sull’ETF Gold mantenuto a protezione dei portafogli con componente azionaria.

Analisi dei mercati del 06.07.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Il secondo semestre dell’anno è iniziato positivamente soprattutto grazie al proseguimento del recupero dei dati macroeconomici, quali gli indici di fiducia delle imprese e il mercato del lavoro americano.

I dati di fiducia delle imprese finali per il mese di giugno hanno, infatti, confermato la fase di riduzione della contrazione per alcuni paesi (indici in risalita ma ancora minori di 50) e vera e propria espansione per altri (indici maggiori di 50):

  • Eurozona: in rialzo il PMI manifatturiero da 46.9 a 47.4 (superiore alle aspettative) con la Francia che si mantiene in fase di espansione (52.3); in rialzo anche il comparto servizi che passa da 47.3 a 48.3, anche in questo caso di distingue la Francia, che si conferma in fase di espansione a 51.7 e, a sorpresa, la Spagna che passa da 27.9 a 50.2;
  • Stati Uniti: l’ISM manifatturiero passa in territorio di espansione arrivando a 52.6 (da 43.1 precedente e verso attese di 49.8) con un forte rialzo sia dei “new orders” (56.4 da 31.8) che dei “prices paid”;
  • Cina: sia il PMI calcolato dal governo che quello calcolato dalla privata Caixin riportano numeri superiori alla soglia dell’espansione: il comparto manifatturiero arriva a 50.9 (da 50.6 maggio e 50.4 attese), quello dei servizi a 54.4 (da 53.6 maggio). Deboli gli “export order”, segno che la domanda estera è ancora debole;
  • Giappone: in rialzo l’indice PMI servizi elaborato dal Jibun Bank che passa da 26.5 di maggio a 45 di giugno; solo in leggero aumento invece quello manufatturiero che sale da 37.8 a 40.1.

Decisamente forti anche i dati sul mercato del lavoro americano per il mese di giugno: sono stati creati nuovi posti per 4.8 milioni (verso i 2.7 precedenti e 3 attesi) e il tasso di disoccupazione è sceso a 11.1%, da 13.3% precedente (e attese per 12.5%). Ricordiamo che, nel solo mese di aprile, negli Stati Uniti sono stati persi circa 21 milioni di posti di lavoro e negli ultimi due mesi ne sono stati recuperati circa 7.5 milioni. L’aspetto positivo è che ci sono state assunzioni nel settore privato.

Per quanto riguarda Covid19, è uscita la notizia che il farmaco ritenuto più efficace per la cura, il Remdesivir di Gilead, avrebbe un costo pari a 2.340 dollari per un trattamento di 5 giorni e sembra che gli Stati Uniti stiano cercando di garantirsi le scorte per tre mesi. Intanto Pfizer e BioNTech annunciano buoni risultati dagli studi sul potenziale vaccino mRNA-based. Il virologo americano Fauci sembra essere positivo sia su cure che vaccino. Tuttavia, il numero dei casi aumenta e l’OMS dichiara che il peggio deve ancora arrivare!

Il supporto dei governi all’economia continua ad emergere dalle dichiarazioni dei vari esponenti sia negli Stati Uniti che in Europa.

All’audizione davanti alla commissione servizi finanziari della Camera, infatti, Jerome Powell ha definito “molto incerto” il futuro dell’economia americana a causa del coronavirus e, subito dopo, il segretario del Tesoro Steve Mnuchin ha annunciato che il governo sta studiando nuove misure a sostegno dell’economia. Anche dai verbali della Fed, relativi alla riunione di giugno, emerge che il focus è ormai solo sulle modalità per fornire nuovi stimoli se necessario.

Intanto, il primo luglio è cominciato il semestre di presidenza dell’Unione Europea a guida tedesca: ultimamente Angela Merkel sta facendo discorsi e rilasciando dichiarazioni (tipo “l’Europa ha bisogno di noi, tanto quanto noi abbiamo bisogno dell’Europa”) più possibiliste e flessibili rispetto al rigore che caratterizzava la Germania fino a prima della pandemia. Già al vertice previsto per il 17-18 luglio, il primo sotto la presidenza tedesca, si vedrà quanto la cancelliera saprà dimostrare la volontà di mettere in sicurezza l’Europa nella crisi più grave della sua storia gestendo l’opposizione dei c.d. Frugan Four (Olanda, Austria, Danimarca e Svezia) che temono il fenomeno del “moral hazard” da parte dei paesi periferici del sud (dai quali, invece, vorrebbero che venissero imparate le lezioni). Insieme a Ursula Von der Leyen, che invita i paesi membri a guardare oltre gli interessi ristretti ma verso i vantaggi dell’Unione, c’è la volontà di raggiungere a breve un accordo sul Recovery Plan Europeo che rappresenta il vero “game changer”.

Finalmente sembra archiviata la questione relativa alla richiesta, da parte della Corte Costituzionale tedesca, di dimostrare la legittimità e proporzionalità degli acquisti di titoli di stato da parte della BCE nell’ambito del programma PSPP. Il ministro delle finanze tedesco, Olaf Scholz, ha infatti inviato una lettera al presidente del Bundestag Schaeuble con la quale afferma che l’intervento era proporzionato e quindi non si può parlare di trattamento privilegiato. La partecipazione della Bundesbank al programma è quindi mantenuta.

Durante la settimana la Cina approva la legge sulla sicurezza nazionale ad Hong Kong (e subito scatta il primo arresto) e gli Stati Uniti prima annullano lo status di partner commerciale privilegiato ad HK e poi approvano alla Camera un provvedimento volto a sanzionare le banche che hanno rapporti di affari con chi è in qualche modo coinvolto nella imposizione della legge ad HK. Anche il Regno Unito, ritenendo che la legge non rispetta gli accordi sull’autonomia stabiliti nel 1997 e in vigore fino al 2037, irrita Pechino offrendo tre milioni di visti ai cittadini di HK con la prospettiva di ottenere un passaporto britannico.

In US, a livello societario, segnaliamo le seguenti notizie, ritenute più rilevanti:

  1. la banca Wells Fargo ha dichiarato che intende tagliare il dividendo (di 51 centesimi) per preservare la liquidità a fronte degli effetti della pandemia. Sarebbe la prima volta in dieci anni. La nuova cedola verrà annunciata in sede della pubblicazione dei conti il 14 luglio. Sebbene il settore bancario si trovi in una situazione migliore rispetto alla crisi dei mutui sub-prime del 2007-2008, l’outlook incerto ha portato la Fed a chiedere almeno di non aumentare le cedole in quanto, nel peggiore dei casi, le perdite sui prestiti erogati potrebbero raggiungere i 700 miliardi di dollari. Le altre banche americane, per ora, non hanno fatto dichiarazioni simili e intendono mantenere i dividendi prefissati;
  2. Facebook ha iniziato la settimana negativamente perchè alcuni inserzionisti importanti (tipo Coca Cola, Starbucks, Unilever, North Face…) potrebbero ritirarsi in seguito alla polemica circa i post razzisti che circolano sul social. La campagna #StopHateForProfit accusa il mondo dei social di fare poco per contrastare l’odio online. Il titolo dopo avere corretto di circa il 15% si è riportato quasi sui massimi;
  3. Tesla ha superato, per market cap, Toyota ed è diventata il primo produttore di auto al mondo, pur producendo solo il 4% delle auto rispetto a Toyota.

Qualche settimana fa la Fed aveva annunciato che avrebbe cominciato ad acquistare single bond nel suo programma di quantitative easing: guardando la composizione del suo portafoglio, infatti, si evince che la Fed ha acquistato l’equivalente di 428 milioni di dollari da circa 86 emittenti e fra questi figurano le farmacie Walgreens, Berkshire Hathaway Energy, At&t, Comcast, Microsoft, Ford, McDonald’s, Pepsi, IBM e General Electric. Il programma si concluderà il 30 settembre. La lista verrà presentata da Powell alla commissione finanza della camera e le polemiche potrebbero riguardare l’utilità di comprare bond di società solide che potrebbero finanziarsi direttamente sul mercato e il fatto che in questo modo si tutelano più i gestori di fondi obbligazionari (che vedono una maggiore liquidità negli asset che detengono) più che le compagnie stesse interessate. Qualcuno critica l’assenza di criteri di sostenibilità dato che nel portafoglio compaiono pure Philip Morris e Exxon Mobil.

A proposito di investimenti sostenibili, la scorsa settimana, il Parlamento Europeo ha fissato i criteri in base ai quali un investimento può essere considerato sostenibile, tra questi rientrano la riduzione dei gas serra, protezione delle acque, sostegno alle attività circolari e prevenzione dell’inquinamento. Negli ultimi mesi le emissioni di green bond erano state sostituite da emissioni di obbligazioni sociali e sostenibili legate all’emergenza Covid19, adesso invece se ne torna a parlare con due annunci:

  • la Germania è pronta a lanciare la prima emissione il prossimo settembre. Si tratta di un Bund con scadenza 10 anni (agosto 2030) e cedola pari a zero al quale ne seguirà un altro con scadenza cinque anni. Il totale delle emissioni è fra gli 8 e i 12 miliardi di euro. Ricordiamo che la BCE ha annunciato di volere inserire i green bond nel programma di acquisti. La Germania con queste emissioni intende finanziare parte del programma di riduzione di emissioni di carbonio;
  • Generali ha annunciato il riacquisto di tre serie di titoli subordinati, per un totale nominale di 600 milioni di euro (con rimborsi anticipati compresi tra febbraio 2022 e dicembre 2022), che verranno sostituiti con un’emissione di nuovi subordinati Tier 2 green e con scadenza 2031. Si tratta del secondo green bond emesso da Generali.

In Italia si sta pensando di porre le basi di un Fondo sovrano sul modello norvegese. In Norvegia il fondo è alimentato dai proventi del petrolio, in Italia potrebbe essere alimentato dal risparmio degli italiani. La proposta prevede che sul conto corrente del “Patrimonio destinato CDP” che sostiene la società italiane, possano affluire le disponibilità liquide dei contribuenti che intendono usufruire dei benefici fiscali previsti per i Pir, ovvero esenzione fiscale per cinque anni e tetto di 150mila euro. Verrebbero inoltre coinvolte le SGR italiane. Non ci sono ulteriori dettagli.

L’oro, nonostante il rialzo dei mercati, rimane stabile vicino alla soglia di 1800 dollari/oncia. Ripetiamo le motivazioni a supporto del metallo giallo: 1) i bassi tassi di interesse rendono meno “costoso” detenere un asset che di fatto non ha rendimento (tipo cedola) e, anzi, ha un costo di detenzione, 2) offerta limitata: non si può stampare come la moneta (come stanno facendo tutte le banche centrali che accrescono la base monetaria) che tende, quindi, a perdere valore, 3) è considerato un bene rifugio da sempre, ovvero un asset adatto a fungere da hedge (copertura) dei portafogli, 4) in base alla seconda considerazione è adatto in caso di alta inflazione.

La settimana si è quindi conclusa in modo decisamente positivo per i mercati azionari (soprattutto americani) e, in generale, per tutti i “risky assets”. Deciso rialzo del prezzo del petrolio, che trascina con sé l’indice generale delle commodities (CRB). Valute sostanzialmente stabili.

QUESTA SETTIMANA

Questa mattina il mercato ha aperto in maniera decisamente euforica trainato dagli indici cinesi locali: il CSI300 (l’indice che raggruppa 300 titoli quotati alle borse di Shanghai e Shenzhen) ha guadagnato il 5.8%. Si tratta del maggiore rialzo dal 2015 che porta quello dei 5 giorni al 14%. L’entusiasmo degli investitori locali cinesi è legato ad un editoriale pubblicato sul Securities Times nel quale si afferma che la promozione di un “salutare” bull market dopo la pandemia è ora più che mai importante per l’economia. Il mercato si attende, quindi, ulteriori interventi a supporto.

Intanto, avendo superato ormai gli 11.4 milioni di casi e 534.000 decessi nel mondo ci sarà ancora molta attenzione ai dati con l’auspicio che nella Sun Belt americana la situazione non degeneri e che non si creino focolai in altre parti del mondo, o che per lo meno vengano contenuti come sinora è stato fatto. Negli Stati Uniti si registra il 25% dei casi mondiali e, negli ultimi 40 giorni, il numero dei casi accertati e delle vittime è raddoppiato. Secondo Anthony Fauci il virus è fuori controllo e sarebbe opportuno introdurre misure di distanziamento sociale, oltre all’obbligo delle mascherine, per evitare che i casi salgano ulteriormente.

Lunedì 6 luglio inizia il collocamento di BTP futura (ISIN IT0005415283), riservato agli investitori retail, che terminerà il 10 luglio (salvo chiusura anticipata mercoledì 8): durata 10 anni, tasso fisso per i primi 4 (pari a 1.15%), poi salirà per i successivi tre (a 1.30%) e ancora per gli ultimi tre (a 1.45%). Le cedole saranno semestrali. Il premio fedeltà sarà pari ad un minimo di 1% fino ad un massimo di 3% per chi manterrà il titolo fino a scadenza e varierà a seconda della media del tasso di crescita annuo del PIL nominale italiano (considerando, quindi, anche l’eventuale inflazione) nei dieci anni di durata del titolo.  Alla fine del periodo di collocamento il tasso dei primi quattro anni rimarrà invariato mentre quelli per i successivi potranno essere rivisti, ma solo al rialzo. Ricordiamo che, come per tutti i BTP, la tassazione è pari al 12.50% e sono esenti dalle imposte di successione. Le risorse saranno interamente dedicate alle spese legate alla pandemia. Il rendimento a scadenza diventa del l’1.25-1.28% quindi qualche centesimo in più del rendimento dell’attuale BTP decennale (non considerando il “premio fedeltà”).

Sui BTP diversi investitori istituzionali si sono dichiarati positivi a partire da Blackrock, che li considera gli unici governativi attraenti in Europa, e Commerzbank, che li considera interessanti finché lo spread rispetto al Bund non scenderà sotto i 150 bps (dagli attuali 170 circa). Il supporto della BCE è senza precedenti e, fintanto che non tornerà l’inflazione, difficilmente gli stimoli monetari verranno ritirati, quindi anche il rapporto debito/pil italiano è considerato sostenibile.

Lunedì 6 luglio parte anche l’OPS di Intesa su UBI che si chiuderà il 28 luglio. La BCE, dando di fatto la sua benedizione a questa operazione, ha ribadito l’orientamento favorevole verso il processo di consolidamento del settore bancario chiarendo che le fusioni non comportano necessariamente aumenti di capitale. Sembra che alcuni grossi azionisti stiano “ammorbidendo” la loro posizione rispetto al deal ma si auspicano un miglioramento dell’offerta. Il CdA di Ubi, invece, venerdì ha dichiarato che l’offerta di Intesa non riflette il valore reale della banca e penalizza gli azionisti di Ubi non prevedendo un corrispettivo per cassa. Il CdA ritiene che l’operazione abbia come fine solo quello di eliminare un concorrente, invece sarebbe più utile creare un terzo polo e, infatti, si stanno esplorando operazioni societarie da portare in discussione entro la fine dell’anno.  L’operazione da un punto di vista puramente economico ha senso ma, come sempre, ci sono spesso altre logiche che intervengono nel processo decisionale. Ricordiamo che l’OPS prevede lo scambio di 17 azioni di Intesa ogni azione UBI con un premio implicito, al momento dell’annuncio dell’operazione, del 27.6%.

La reporting season americana è cominciata anche se il grosso delle società pubblicherà i dati dalla metà di luglio: è attesa una contrazione degli utili del 43% nel secondo trimestre e del 25% nel terzo. Vedremo se in questa occasione verranno rilasciate delle guidance (ritirate invece nel trimestre scorso).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

I mercati continuano a “surfare” fra le buone notizie, che li portano verso l’alto, e le cattive notizie che li fanno correggere. Le escursioni, tuttavia, non sono di fatto molto ampie e la motivazione risiede, come detto la settimana scorsa, nel paracadute delle banche centrali che, con i tassi mantenuti bassi e le dichiarazioni di poter intervenire ulteriormente, proteggono i mercati e ne limitano il “downside”.

Secondo uno studio di Unicredit la BCE quest’anno comprerà 740-845 miliardi di euro in titoli di stato dell’eurozona. Si tratta di circa il 70-80% delle emissioni totali (che ammonterebbero a circa 1.100 miliardi di euro al netto dei titoli in scadenza) e in alcuni casi potrebbero essere superiori alle emissioni nette. Come nel caso dell’Italia che, nonostante un inevitabile e prevedibile aumento del debito pubblico, ha visto negli ultimi tempi scendere i rendimenti (il rendimento del BTP decennale è passato dal 2.4% di marzo all’attuale 1.2%). In generale, la sostenibilità del debito è aiutata dal fatto che i tassi di interesse reali (ovvero quelli nominali al netto delle aspettative di inflazione) saranno inferiori ai tassi di crescita delle economie.

Se guardiamo agli indicatori di volatilità del mercato azionario (Vix per quello americano, Vstoxx per quello europeo) notiamo che si sono decisamente ridimensionati rispetto ai picchi di marzo ma rimangono nella parte alta del range degli ultimi anni. Questo fattore riflette la costruzione dei portafogli che si devono “caricare” di rischio azionario ma che vogliono mantenere delle protezioni in caso di eventi avversi (vedi contratti sulla volatilità o oro).

Gli eventi avversi “noti” riguardano una ripresa violenta della pandemia che si porti dietro un peggioramento delle variabili macroeconomiche. Ad oggi, nonostante gli avvertimenti dell’OMS, la situazione sanitaria sembra ancora sotto controllo e ciò si riflette sui dati macroeconomici. Se guardiamo, infatti, agli Economic Surprise Index (indicatori che misurano la “sorpresa” dei dati rispetto alle aspettative) notiamo che hanno recuperato in modo deciso dai minimi raggiunti a fine aprile e, nel caso degli Stati Uniti, sono ampiamente positivi.

E’ proprio questo l’elemento ha consentito a Wall Street di chiudere il migliore trimestre dal 1998 esattamente quando l’OMS (Organizzazione Mondiale della Sanità) ha dichiarato che “il peggio deve ancora arrivare”!

Positive le performance delle nostre linee di gestione durante la settimana. Vista la overperformance del mercato americano, non c’è da stupirsi se la Chronos risulta la migliore linea della settimana con una performance YTD che arriva a 4.65%.

Analisi dei mercati del 29.06.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana ha avuto un andamento molto altalenante: dopo un inizio positivo è prevalso il pessimismo e gli indici azionari hanno ritracciato, arrivando a chiudere negativamente (MSCI Word -2.3%). Più stabile il comparto obbligazionario con la parte governativa che ha visto un leggero abbassamento dei rendimenti e la parte a spread che ha sofferto nella componente High Yield. In correzione anche le materie prime mentre l’oro si è avvantaggiato del clima da risk-off ed è arrivato vicino ai livelli massimi raggiunti nel periodo 2011-2012.

Prima di capire come mai la settimana ha svoltato analizziamo gli elementi positivi che avevano aiutato i mercati i primi giorni e partiamo con i dati macro.

In settimana sono stati pubblicati i PMI preliminari per il mese di giugno (ovvero gli indici di fiducia delle imprese, in particolare dei direttori acquisti, che sopra il livello di 50 segnalano positività):

  • Eurozona: deciso rimbalzo del dato “composite” che passa da 31.9 a 47.5, con entrambe le componenti (servizi e manifattura) in ripresa. Molto buoni i dati francesi che si portano sopra la soglia del 50 (che indica espansione) mentre quelli tedeschi, pur in rialzo e migliori delle attese, rimangono sotto il 50;
  • Giappone: il dato aggregato sale da 27.8 a 37.9 con la componente servizi che rimbalza parecchio (da 27.8 a 37.9) mentre quella manifatturiera scende leggermente (da 38.4 a 37.8);
  • UK: in rialzo il dato aggregato che passa da 29 a 47 con il comparto manifatturiero che, nonostante le incertezze della Brexit, riesce a portarsi leggermente sopra il 50:
  • US: dati migliori dei precedenti ma leggermente inferiori alle aspettative. Il dato composite passa da 37 a 46.8 con la componente manifatturiera che raggiunge il livello di 49.5 e quella relativa ai servizi che sale al 46.7.

Inoltre, in Germania è stato pubblicato l’indice IFO (indice di fiducia delle imprese sia relativo alla situazione attuale che a quella prospettica) di giugno: salito da 79.7 a 86.2 segnala un ulteriore miglioramento in entrambe le componenti.

Martedì sono circolate indiscrezioni circa un nuovo assegno da mille dollari che l’amministrazione americana potrebbe staccare alle famiglie in difficoltà, per il mese di luglio. Avevamo scritto che a luglio sarebbero scaduti un po’ di ammortizzatori sociali in US e sembra che il Congresso stia valutando quali rinnovare. Certo è vero che con le elezioni che si avvicinano è importante per Trump supportare la base di consenso.

Fra i dati da monitorare avevamo citato anche quelli americani relativi a “personal income” e “personal spending” del mese di maggio: il primo esce in calo (-4.2%), ma meno delle aspettative, mentre il secondo rimbalza (+8.1%) ma, anche in questo caso, meno delle aspettative. I consumi sono stati sostenuti dalle spese per beni durevoli e le auto che hanno compensato il calo, inevitabile, di spese discrezionali (quali quelle relative al tempo libero).

I dati macro, quindi, hanno dato la conferma che la ripresa economica è in corso e lasciano sperare sul fatto che il peggio sia alle spalle e, in US, l’amministrazione ha confermato di volere mantenere il piede sull’acceleratore.

Cosa ha poi rovinato il clima positivo sui mercati?

Un mix di fattori a partire da quello più monitorato dagli investitori, ovvero la situazione dei contagi, per passare a qualche tensione sul commercio internazionale ed arrivare alle nuove stime di crescita dell’IMF. Ma andiamo con ordine.

La situazione dei contagi sembra in peggioramento in alcuni stati americani (dove si parla di seconda ondata) con le terapie intensive che si stanno nuovamente affollando. Curioso come Trump stia pensando di porre fine ai finanziamenti federali per i test del coronavirus.  Alcuni stati stanno pensando all’introduzione di nuove restrizioni di social distancing, l’Europa intende limitare l’ingresso di chi proviene dagli USA, mentre Microsoft vuole chiudere tutti gli stores in giro per il mondo (la settimana scorsa, ricordiamo, Apple aveva annunciato la chiusura di qualche negozio). Alcuni paesi emergenti (vedi Russia, India e Brasile) non sembrano ancora fuori dalla prima ondata con dati in peggioramento così come, in Europa, la Svezia che non ha mai adottato alcun lockdown e non riesce ad arrivare ad un appiattimento della curva. Altri focolai sembrano, invece, circoscritti e gestibili, per ora, come quello nel mattatoio in Germania.

Per quanto riguarda le tensioni commerciali c’è stata un po’ di confusione sui rapporti tra Cina e Stati Uniti con, prima, Peter Navarro, consigliere di Trump, che ha dichiarato che l’accordo commerciale non esisteva più a causa del coronavirus (ovvero di come la Cina ha gestito la vicenda) e, successivamente, Trump che corregge il tiro affermando che, invece, l’accordo è intatto.

L’amministrazione americana, inoltre, sembra intenzionata (sono state avviate le consultazioni) ad applicare dazi per 3.1 miliardi di dollari su beni prodotti dall’Europa (sia UE che UK). Il motivo è sempre legato ai risarcimenti della questione Boeing-Airbus. L’Europa ha sempre in ballo la digital tax sui colossi tech americani.

A tutto ciò si è poi aggiunto l’IMF (Fondo Monetario Internazionale) che, alla luce dell’evoluzione della pandemia, ha tagliato le stime di crescita globale da -3% (di aprile) a -4.9%: l’Eurozona passa a -10.2% da -7.5% (con l’Italia a -12.8% da -9.1%), US a -8% (da -5.9%) e le economie emergenti a -3% (solo per la Cina è prevista una crescita a +1%). Il problema per l’Italia è che il famoso rapporto debito/pil passerebbe a 166%. Nel 2021 la situazione dovrebbe gradualmente rientrare ma per il recupero occorrerà attendere fino al 2023.

Come le spese per affrontare la crisi stiano risvegliando le agenzie di rating lo ha dimostrato Fitch che, martedì, ha tagliato il rating del Canada da AAA a AA+ con Outlook stabile. Ovvio che non si tratta di un cambio radicale ma segnala che si va in quella direzione.

Il generale basso livello dei tassi di interesse ha fatto tornare l’appetito per i bond matusalemme: questa settimana l’Austria ha emesso un’obbligazione a cento anni (scadenza 2120) con cedola 0.85% e le richieste sono stati consistenti, pari a oltre 17.7 miliardi di euro. Tre anni fa era stato collocato un titolo simile, sempre da parte di Vienna, il cui prezzo è salito di circa l’85%. La ricerca di rendimenti positivi e le aspettative basse di inflazione hanno consentito al governo austriaco di reperire risorse a costi davvero contenuti.

Scandalo in Germania per quella che viene definita la “Parmalat” tedesca. Wirecard, che era addirittura entrata nel Dax al posto di Commerzbank, è una società fintech che si occupa di pagamenti elettronici che è stata accusata di truffa contabile (che coinvolge anche le autorità di controllo e i revisori) in quanto gli 1.9 miliardi di euro mancanti dal bilancio non esistono sui conti delle banche alle quali la società si appoggia. Il CEO Marcus Braun si è dimesso ed è stato arrestato martedì. Le azioni sono crollate di circa l’85% in cinque giorni (attualmente il crollo è del 97%, da 104 euro a 3.10 euro) così come i bond che trattano a livello di default (con Moody’s che ha ritirato il rating). Bank of China sta valutando di chiudere un’importante linea di credito che metterebbe in difficoltà la continuità aziendale. Non essendo in grado di onorare due prestiti in scadenza per 800 milioni (30/6) e 500 milioni (1/7) ha presentato la domanda di apertura della procedura di insolvenza presso il tribunale di Monaco. I debiti totali ammontano a circa 3.5 miliardi di euro e gran parte degli asset sono intangibili in quanto la clientela corporate ne sta uscendo e i depositi, che erano pari a circa 1.7 miliardi lo scorso settembre, sono di conseguenza crollati.

Per quanto riguarda la fusione ISP-UBI, dopo che è stato aumentato il numero delle filiali di UBI che passerebbero a Bper (532), è arrivato il via libera della Consob e così l’OPS dovrebbe partire lunedì 6 luglio per concludersi il 24 luglio o il 31. Questa settimana il CDA di UBI si esprimerà in merito. Tra i grandi soci di UBI ricordiamo che il patto di sindacato (chiamato CAR) si è espresso in modo contrario all’operazione. Attualmente i valori delle azioni delle due banche si sono mossi in conformità al rapporto di concambio fissato il giorno in cui è stata comunicata l’operazione, ovvero 17 azioni di ISP ogni 10 di UBI. Nell’eventualità in cui l’operazione non dovesse andare a buon fine si parla di un interessamento di Banco BPM, che sembra essere in cerca di deal (forse Popolare di Sondrio, interessante anche per BPER, o la privatizzazione di Mps), a dimostrazione che il risiko bancario non è finito.

Sempre in ambito finanziario si parla di un’altra operazione: Generali, con 300 milioni, acquisirà il 25% circa di Cattolica Assicurazioni (la quinta compagnia assicurativa italiana) diventandone socio di riferimento. Con l’acquisizione Cattolica dovrà abbandonare lo status cooperativo (che ha da 124 anni) e trasformarsi in SpA. Ad oggi il principale azionista di Cattolica è Warren Buffet che, attraverso Berkshire Hathaway, detiene il 9% del capitale. Decisamente positiva la reazione del titolo che, sull’annuncio, guadagna il 38%.

QUESTA SETTIMANA

E’ ormai chiaro quali sono i fattori che il mercato guarda con più attenzione in questo periodo.

I dati epidemiologici vengono quotidianamente monitorati al fine di poter fare delle stime sui tempi della ripresa economica e dell’uscita dalla crisi. Fra un paio di settimane inizierà la stagione delle trimestrali, i dati delle aziende relativamente al trimestre che si sta concludendo daranno una prima idea di quale è stata la reazione dell’economia ad un inizio di rimozione del lockdown. Certo poi saranno importanti le guidance che le varie società rilasceranno per il resto del 2020 per capire quale visibilità hanno.

Durante la settimana avremo diverse testimonianze da parte di esponenti delle banche centrali che daranno una ulteriore conferma al supporto che la politica monetaria sta dando e continuerà a dare. Mercoledì verranno pubblicate le minute della Fed dalle quali potrà emergere un eventuale dibattito sul tema del controllo della curva dei rendimenti.

Giovedì, in anticipo di un giorno (venerdì viene festeggiato il giorno dell’indipendenza e la borsa è chiusa), consueto appuntamento con i dati mensili sul mercato del lavoro per il mese di giugno: attesi 3 milioni di nuovi posti di lavoro (da 2.5 precedente) e tasso di disoccupazione in calo al 12.4% (da 13.3%).

Sempre negli Stati Uniti verrà pubblicato i dati di fiducia delle imprese ISM attesi in miglioramento soprattutto nella componente relativa ai nuovi ordini.

In Russia è previsto il voto finale alla modifica della Costituzione che consentirebbe al presidente Putin di rimanere al potere per altri due mandati da sei anni quindi fino al 2036. Se ciò avvenisse Putin diventerebbe il leader rimasto più a lungo alla guida del paese dai tempi di Stalin.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

I mercati sono in una fase altalenante e di consolidamento da un paio di settimane.

Abbiamo già discusso della tipologia di investitori protagonista dell’ultima parte del rally. Questa settimana aggiungiamo un’ulteriore considerazione legata al periodo dell’anno. E’, infatti, opportuno segnalare che siamo vicini alla fine del semestre, ovvero il momento in cui i grossi investitori (tipo fondi pensione o fondi sovrani) ma anche semplicemente i fondi bilanciati, effettuano dei ribilanciamenti nei portafogli con componente azionaria e obbligazionaria, mentre per quelli che devono rendicontare si potrebbe avere il fenomeno del cosiddetto “window dressing”: gli investitori istituzionali, visto il forte recupero dei mercati azionari, potrebbero dover ribilanciare le componenti equity/bond riducendo la prima a favore della seconda mentre il fenomeno del “window dressing”, invece, potrebbe portare i gestori che devono rendicontare ai clienti, a fare vedere che nel portafoglio ci sono i titoli/settori/paesi vincenti. Il primo fattore potrebbe avere un peso maggiore visto il consistente peso della categoria di investitori tuttavia la debolezza che si genererebbe sui listini creerebbe delle opportunità di ingresso agli investitori (non retail) che ancora sono rimasti fuori dal mercato.

Si prospetta quindi un terzo trimestre dell’anno all’insegna della volatilità che continuerà ad essere protagonista soprattutto per il mercato azionario che, a differenza di quello obbligazionario di fatto controllato dalle banche centrali, è lasciato più libero di muoversi.  

Ovviamente rimane sempre valido quanto ripetiamo sempre, ovvero che in un momento in cui si teme un riemergere della pandemia, che metterebbe a rischio i già deboli consumi, diventa di vitale importanza l’intervento monetario e fiscale, in US dove la prima ondata non sembra ancora terminata, ma soprattutto in Europa, dove è necessaria una svolta che potrebbe essere determinante per il re-rating della regione.

La presenza, quindi, di banche centrali accomodanti e governi “attivi” rappresenta sicuramente una sorta di paracadute per il mercato (il cui “downside” dovrebbe essere limitato) ma non tutelerà completamente dalle innumerevoli fonti di disturbo che ci sono. Fra le principali e note citiamo: 1) le politiche protezionistiche che potrebbero essere attuate nell’inevitabile processo di de-globalizzazione che la pandemia ha comportato e ne abbiamo avuto un assaggio con il ritorno di minacce di introduzione di nuovi dazi in parecchi paesi; 2) le elezioni americane, e i relativi sondaggi, con uno scenario di rischio qualora il Senato passasse a democratici, a causa del probabile aumento della tassazione (delle imprese e delle persone fisiche con alto reddito) e del probabile ritorno della regolamentazione (dopo 3 anni di deregolamentazione con Trump).

La volatilità, però, non è di per sé necessariamente negativa ma permettere all’investitore attivo di approfittare dei movimenti di mercato di breve per posizionarsi in modo consono alla propria idea e strategia di più lungo termine.

In calo le performance delle nostre linee obbligazionarie che risentono della fase di risk-off. Positivo il contributo dell’esposizione all’oro.

Analisi dei mercati del 15.06.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana di correzione per i mercati a partire dal “giovedì nero”. Le motivazioni sembrano risiedere nei timori di una possibile seconda ondata pandemica, dopo un’impennata dei dati sui contagi in alcuni stati americani (Texas, Florida e California) e nelle considerazioni post riunione della Fed di mercoledì.

Per quanto riguarda la riunione della Fed, che ha lasciato i tassi invariati a 0-0.25%, durante la conferenza stampa Powell ha affermato che il mercato del lavoro potrebbe avere toccato i minimi nel mese di maggio e qualche miglioramento economico dopo la fine del lockdown si dovrebbe vedere, tuttavia i rischi rimangono e la Banca centrale rimane molto accomodante e pronta ad intervenire ulteriormente qualora ce ne fosse la necessità. Il FOMC non ha nessuna intenzione di alzare i tassi che rimarranno stabili fino al 2022: guardando alla Dot Plot (ovvero la rappresentazione grafica delle opinioni dei singoli membri della Fed sul livello dei tassi in futuro) emerge unanimità su tassi invariati fino al 2022, solo in quello che viene definito “longer term” sono previsti tassi più alti la cui mediana si posiziona a 2.50%. Il FOMC non solo non sta pensando di alzare i tassi, ma non sta neanche “pensando di pensare” di alzare i tassi, come ha affermato Powell. Per quanto riguarda il QE la Fed proseguirà nel programma di acquisti pari a 80 miliardi al mese di Treasury e 40 miliardi di MBS (mortgage backed securities, ovvero titoli basati su mutui come sottostante) e si sta valutando se inserire anche titoli del settore no-profit. Non si è deciso nulla circa il controllo della curva dei rendimenti, come il mercato ipotizzava, ma se ne è semplicemente parlato e non è escluso che lo si attui in futuro.

Dal punto di vista della decisione, quindi, il giudizio rimane molto positivo. Quello che forse ha spaventato di più i mercati sono state le previsioni di crescita parecchio disperse all’interno del board e soprattutto il fatto che esse siano legate ad una potenziale seconda ondata. Le proiezioni della Fed sono state riviste al ribasso: si parla di un calo del Pil pari al -6.5% nel 2020. Riviste al ribasso anche le stime sul mercato del lavoro con un tasso di disoccupazione previsto a 9.3% a fine anno (ricordiamo che era stabile al minimo degli ultimi 50 anni prima della pandemia ovvero 3.5%).

Le minori aspettative di crescita e una ripresa dei contagi hanno portato i mercati a posizionarsi in modo più conservativo e ritracciare dai livelli elevati raggiunti.

Sempre in tema di crescita economica in settimana è stato pubblicato il dato sul Pil dell’Eurozona per il primo trimestre: -3.6% trimestre/trimestre e -3.1% anno/anno (leggermente meglio delle attese di -3.8% e -3.2% rispettivamente). Buona parte del calo è da imputare ad un collasso dei consumi delle famiglie e degli investimenti.

Molto brutto, invece, il dato sul Pil di aprile del Regno Unito che segna un -20.4% mese/mese (vs attese di -18.7% e dato precedente -5.8%), stesso trend per la produzione industriale che ad aprile è calata di 20.3% mese/mese.

Oltre alle previsioni della Fed in settimana anche la World Bank e l’OCSE hanno pubblicato le proprie stime relative alla crescita mondiale: la prima per il 2020 si attende la recessione più profonda dalla seconda guerra mondiale (-5.2%) dovuta essenzialmente alle economie avanzate (-7%) mentre i paesi emergenti rallenterebbero “solo” del 2.5%, mentre l’OCSE stima una contrazione del Pil mondiale del -6% che potrebbe diventare di -7.6% qualora ci fosse una seconda ondata pandemica.

A fronte di brutti dati macroeconomici abbiamo avuto la conferma di politiche monetarie molto accomodanti. Oltre alla decisione della Fed, già commentata sopra, a inizio settimana Christine Lagarde, davanti al Parlamento Europeo, ha ribadito che la BCE rimarrà aggressiva sui mercati e che le decisioni sono “proporzionate” ai rischi legati alla pandemia. Ha anche aggiunto che l’istituto centrale potrà acquistare i bond emessi dalla Commissione UE nell’ambito del Recovery Fund e ha invitato i vertici ad adottarlo velocemente (a tal proposito non sembra sia emersa una visione comune da parte dei ministri delle finanze europei riunitisi per discutere del Recovery Fund, soprattutto sia sul tema della size sia della quota di sussidi e prestiti). Inoltre, in merito alla questione della Corte tedesca, la BCE fornirà qualsiasi supporto e aiuto affinché la Bundesbank dimostri che il QE del 2015 non è stato sproporzionato.

La BCE confermando la sua proattività per favorire la ripresa, raccomanda all’Italia di sfruttare l’attuale situazione di crisi per trasformare e riformare il paese. Per quanto riguarda gli acquisti di BTP da parte della BCE nell’ambito del programma PEPP, secondo uno studio di Unicredit, questi potrebbero addirittura superare le emissioni nette del Tesoro anche qualora venissero usati i criteri di capital key.

Ancora novità sui BTP da parte del tesoro: si sta pensando ad una nuova tipologia di titoli destinati interamente ai retail e chiamati BTP Futura. Si tratta di titoli i cui proventi serviranno per finanziare la ripresa e sono caratterizzati da rendimenti che crescono nel tempo (meccanismo di step-up, tipo i buoni fruttiferi postali) i cui dettagli verranno comunicati il 3 luglio, e premio fedeltà (per chi detiene il titolo fino a scadenza) legato alla crescita del Pil e che potrà variare dall’1% al 3%. La durata sarà compresa fra gli 8 anni e i 10 anni (decisione il 19 giugno) e le cedole saranno semestrali. Da lunedì 6 luglio la prima emissione. L’appeal dipenderà, ovviamente, dal rendimento che si otterrà raffrontato al BTP di pari scadenza.

L’obiettivo rientra in quello dichiarato qualche tempo fa ovvero aumentare la quota di titoli detenuti dalle famiglie: attualmente i retail hanno meno del 4% del debito pubblico, decisamente poco rispetto ad anni fa (gli anni 90) quando la quota era superiore al 10%. Intanto, le emissioni del tesoro hanno raggiunto quota 280 miliardi da inizio anno (contro i 200 dello stesso periodo dell’anno scorso).

Per quanto riguarda il settore bancario ricordiamo che c’è ancora in ballo la questione relativa alla sospensione dei dividendi fino al primo di ottobre. In settimana l’autorità per i rischi sistemici (Esrb) collegata ma separata dalla BCE, ha suggerito di estendere la sospensione fino a fine anno per l’intero settore finanziario (non solo banche).

Secondo la valutazione preliminare dell’Antitrust non è possibile esprimere un giudizio favorevole alla fusione Intesa-Ubi in quanto “idonea a produrre la costituzione e/o il rafforzamento della posizione dominante” di Intesa che si appella al fatto che l’autorità, nella sua analisi, non considera la cessione di 400-500 sportelli a Bper, ai quali potrebbero esserne aggiunti altri 100. Entro questa settimana le parti dovranno fornire ulteriore documentazione e il 18 giugno è prevista l’audizione finale. Entro 30 giorni poi ci sarà il parere non vincolante dell’Ivass e entro la seconda metà di luglio si dovrebbe arrivare alla conclusione e decisione finale. Il rischio è che l’OPS slitti a settembre.

La settimana si è conclusa, quindi, con mercati azionari in ribasso, complessivamente del 4.5% (MSCI World), indicatori di volatilità in rialzo (Vix e Vstoxx tornati in area 40) e con un “flight to quality” che ha premiato i governativi “core” (Germania e USA) ma non ha particolarmente penalizzato gli altri (rendimenti stabili), considerato anche le emissioni che ci sono state. Correzione per le commodities energetiche (Brent e WTI in calo dell’8%) e flussi verso l’oro.

QUESTA SETTIMANA

Considerata la parziale ripresa dei contagi negli Stati Uniti, che tanto ha traumatizzato i mercati, ci sarà molta attenzione anche ai dati europei man mano che i lockdown vengono rilasciati: ci si auspica che eventuali focolai rimangano circoscritti. Di questa mattina la notizia di un aumento dei contagi (36 nuovi casi) a Pechino dove alcuni quartieri sono stati messi in quarantena.

Oggi in Cina sono stati pubblicati i dati sulla produzione industriale e le vendite al dettaglio per il mese di maggio: la produzione industriale ha mostrato un incremento per il secondo mese consecutivo leggermente inferiore alle aspettative (+4.4% anno/anno vs +5% atteso) mentre le vendite al dettaglio sono calate del 2.8% anno/anno più delle attese ma meno del mese precedente. I dati misti rafforzano le aspettative di nuovi interventi sia di politica monetaria che fiscale. In Cina l’intervento del Governo sì è concentrato soprattutto sugli investimenti e l’incremento di produzione dell’acciaio, dell’energia elettrica e l’attività di raffinazione del petrolio ne sono un segnale evidente.

Dopo la pubblicazione dei buoni dati sul mercato del lavoro in US sarà importante monitorare segnali di ripresa anche nei dati sulle vendite al dettaglio (attese a +7.4% mese/mese dopo il -16.4% di aprile) e la produzione industriale (attesa a +3% mese/mese dopo -11.2% di aprile) relativi al mese di maggio, in uscita martedì 16: ci si attende un rimbalzo che confermerebbe la fase di ripresa.

Giovedì 18 e venerdì 19 il Consiglio Europeo si dovrebbe riunire per discutere il pacchetto di stimoli (750 miliardi) proposto dalla Commissione Europea. Abbiamo detto più volte che la politica fiscale è essenziale in questa fase e che la proposta della Commissione Europea era molto valida e aggressiva. Speriamo non venga ridimensionata.

Fra le riunioni delle banche centrali segnaliamo:

  • Martedì 16 comunicazione delle decisioni della Bank of Japan: attesi tassi invariati a -0.1% e conferma del target di rendimento sul JGB (titolo di stato giapponese) a 10 anni pari a zero (la c.d. “yield curve control”);
  • Giovedì 18 si riunirà la Bank of England: il governatore Bailey deve fronteggiare la crisi legata alla pandemia e un possibile non accordo con la UE in merito alla Brexit. Attesa un’espansione del programma di acquisti di bond (da 645 miliardi a 745 miliardi). Possibile discussione su tassi negativi;
  • Sempre giovedì 18 riunione della Swiss National Bank: attesi tassi invariati negativi e tentativo di controllare il franco.

In settimana è in programma un’asta TLTRO3 alla quale ci si attende una buona partecipazione da parte del sistema bancario, si parla potenzialmente di 1.400 miliardi di euro.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La convinzione dei mercati sul fatto che la recessione iniziata a marzo potesse essere sì la più profonda dalla crisi del 1929 ma anche la più breve sì è indebolita a fronte dell’atteggiamento particolarmente cauto della Fed e del timore che una nuova ondata pandemica possa tornare negli Stati Uniti e nel resto del mondo.

Se è vero che una seconda ondata è possibile, anche se nessuno la può prevedere, possiamo affermare che, a differenza della prima, ora sappiamo che, da un punto di vista monetario e soprattutto fiscale, le autorità sono pronte ad intervenire. Questo fa decisamente la differenza: prima i timori erano di un esaurimento del potenziale monetario e di un’inerzia di quello fiscale, adesso sappiamo che ci sono ancora strumenti a disposizione e che l’aspetto fiscale si è decisamente sbloccato. Inoltre, il sistema sanitario non si troverebbe così impreparato come la prima volta sia perché la medicina, pur non arrivando ancora alla formulazione di un vaccino, ha fatto notevoli passi in avanti nella cura, sia perché i sistemi di contenimento e di tracciamento adesso esistono. Potrebbe essere quindi evitato un altro stop all’economia: lo stesso Segretario di Stato americano ha affermato che anche in caso di ripresa della pandemia non sono previsti lockdown.

Per quanto riguarda la reazione dei mercati che, come ci eravamo detti, erano saliti oltre quanto i fondamentali macroeconomici potessero giustificare (anche Powell ha parlato di possibile bolla finanziaria), ci sta che ogni tanto possano ritracciare e questo di norma avviene quando qualche evento mette davanti agli occhi la realtà (ad es. una Fed più cauta del previsto) o qualche rischio che ancora sussiste (es. la ripresa dei contagi), oppure al verificarsi di qualche tecnicalità, tipo aumento della volatilità o vendite forzate.

A tale proposito è interessante un’analisi di Borsa Italiana dalla quale emerge che, nel mese di maggio, gli scambi sono saliti del 10% rispetto allo stesso mese dell’anno scorso: sono state rilevate più transazioni ma di importo minore, che può essere giustificato da maggiore presenza di investitori retail rispetto a quelli istituzionali. Alla stessa conclusione si arriva analizzando la piattaforma di Fineco che ha attratto molti nuovi clienti (maggiore trading on-line?) e quella di IWBank che ha visto aumentare il trading retail dell’80% nei mesi di febbraio e marzo. Una motivazione di questa esplosione di attività (che si registra anche in altri paesi, Stati Uniti compresi dove parecchi broker hanno azzerato le commissioni e l’attività di trading dei privati è esplosa) può essere legata alla forzata inattività per il lockdown. Questa massiccia entrata di nuovi investitori sembra essere alla base dell’ultima gamba di rialzo vista sui mercati mentre gli investitori istituzionali restano più cauti.

Come leggere questo fattore? Se vogliamo vederla positivamente la considerazione da fare è legata all’altra tipologia di investitori: gli istituzionali, che sono stati molto più cauti (perché più pessimisti sulla ripresa) e hanno mantenuto alti livelli di cash senza quindi partecipare completamente al rally, a fronte di una ripresa dei mercati così forte (guidata dai retail) possono considerare troppo il “pain trade” ed essere portati ad approfittare delle correzioni per rientrare su mercati che, se non guidati dai fondamentali, sono sicuramente supportati dalle politiche in atto. Se invece vogliamo leggerla negativamente dobbiamo considerare che l’investitore retail è generalmente più inesperto e meno basato su fondamentali, le motivazioni degli acquisti possono essere poco solide e se i mercati non si muovono nella direzione auspicata, soprattutto se gli acquisti sono fatti a leva, le piattaforme di trading prevedono i cosiddetti “margin call” che portano a vendite forzate con reazioni più o meno violente.

Una dicotomia fra Wall Street e Main Street, ovvero fra mercati finanziari e situazione macro, ha senso in questa fase ed è legata, come sempre ripetiamo, alla tendenza delle borse ad anticipare eventi futuri ma anche all’enorme liquidità presente nel sistema che tende a reflazionare gli asset finanziari. Ovvio che anticipare eventi futuri significa fare delle stime e ogni qual volta si verifica qualcosa che modifica queste previsioni i mercati sono pronti a riprezzare il nuovo scenario talvolta in modo un po’ violento.

In calo le performance delle nostre linee di gestione che subiscono, in parte, il calo dei mercati, soprattutto quelle con maggiore componente azionaria. La diversificazione valutaria ha contribuito a contenere le perdite così come l’esposizione all’oro.

Analisi dei mercati del 04.05.2020

La settimana, iniziata molto positivamente per i mercati azionari, si è conclusa con un deciso ritracciamento che si è manifestato soprattutto sui mercati americani dato che quelli europei (escluso UK) venerdì sono stati chiusi per la festività del primo maggio.

Le notizie alla base della positiva partenza sono essenzialmente due:

  1. il Remdesivir di Gilead (antivirale sviluppato per Ebola) sembra essersi dimostrato efficiente nell’ottenere una ripresa rapida nei pazienti in rianimazione e diventerà la cura standard per Covid19. La FDA (Food and Drug Administration) sta lavorando con Gilead per rendere subito disponibile la medicina. Consideriamo che si tratta di un farmaco utilizzato in fase tre, ovvero nei pazienti in terapia intensiva e non di un vaccino;
  2. la Fed ha fatto capire che l’attuale politica monetaria accomodante verrà mantenuta fintanto che non si vedranno segnali di un’economia in grado di raggiungere gli obiettivi di occupazione e stabilità dei prezzi. Il mercato stima che questa “attesa” potrebbe durare fino al 2022 o 2023 e gradisce decisamente la “droga” che caratterizzerà i prossimi anni.

La Fed, infatti, pur lasciando i tassi a zero come da attese (consideriamo che ultimamente sta intervenendo al di fuori dei meeting ufficiali con provvedimenti molto radicali), ha ribadito che agirà con qualunque mezzo per limitare gli effetti di una crisi che pone “considerevoli rischi” nel breve e anche nel medio termine.

Queste notizie sono state in grado di fare “digerire” ai mercati i pesanti dati relativi al GDP del primo trimestre:

  • US -4.8%: si tratta del peggior calo dal 2008 e, se consideriamo che il paese è andato in lockdown nella seconda metà di marzo, il secondo trimestre potrebbe essere peggiore:
  • Eurozona -3.3%: il dettaglio geografico vede un dato di -5.4% per la Francia e -4.8% per l’Italia.

Neanche la decisione di Fitch ha particolarmente turbato i mercati: nella serata di martedì l’agenzia di rating ha, inaspettatamente (in anticipo rispetto alla data prevista del 10 luglio), tagliato il giudizio sul debito italiano a BBB- (da BBB) con outlook stabile (da negativo). Il debito italiano raggiunge così l’ultimo livello prima del “junk”. Le ragioni citate da Fitch riguardano l’alto livello di debito e deficit raggiunti con la crisi legata a Covid19. Per il 2020 si prevede una contrazione del Pil pari all’8% e un rapporto debito/pil pari al 156%. La reazione dei mercati è stata decisamente migliore di quanto ci si sarebbe potuti aspettare. Probabilmente la BCE ha, ancora una volta, fatto da paracadute.

Quello che ha rovinato un po’ la festa sono state le dichiarazioni “bellicose” di Trump nei confronti della Cina, accusata di avere avuto un ruolo attivo nella diffusione della pandemia. Il presidente americano ha minacciato di venire meno agli accordi di gennaio e imporre invece nuovi dazi facendo così riemergere il rischio geo-politico.

Anche la performance della BCE non è stata particolarmente apprezzata perché è mancata un po’ l’incisività nei commenti e nell’azione: i tassi di interesse sono stati lasciati invariati (come atteso), la banca centrale è intervenuta solo per migliorare la liquidità del sistema riducendo i tassi sul TLTRO e introducendo i PELTRO (Pandemic Emergency LTRO) a tassi agevolati ma non ha incrementato la dimensione del PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) né introdotto i titoli High Yield nel programma di QE.

Per quanto riguarda il petrolio segnaliamo qualche buona notizia che ha contribuito a fare assestare il prezzo del WTI intorno ai 18 dollari/barile:

  1. il famoso ETC americano (USO, US oil fund), con asset pari a tre miliardi di dollari, ha modificato la propria strategia di “rolling” delle posizioni sui futures vendendo la scadenza di giugno e posizionandosi su una maggiore porzione di curva (luglio 2020 – giugno 2021);
  2. le banche cinesi, dopo che parecchi clienti hanno perso molti soldi investendo sui prodotti strutturati legati al WTI, hanno deciso di sospenderne la vendita di ETC sul petrolio;
  3. l’Arabia sembra abbia accelerato con i tagli così come Kuwait, Algeria, Nigeria e Russia che hanno agito in anticipo rispetto alla data del primo maggio;
  4. in US sono stati chiusi parecchi impianti dopo che in Oklahoma è stata sospesa la legge che impone di continuare l’attività per mantenere la licenza di estrazione.

Quindi il venir meno di parecchi acquirenti (speculatori e non investitori), unito alla maggiore esposizione degli ETC su tutte le scadenze della curva, dovrebbe aiutare a “pulire” il mercato dagli eccessi irrazionali e renderlo un po’ più legato alle dinamiche di domanda e offerta. Lato offerta qualcosa si sta muovendo, anche se non ancora sufficiente per riequilibrare il disallineamento con la domanda, vedremo se il rilascio graduale del lockdown produrrà effetti visibili sui consumi.

Sul fronte della reporting season americana con il 56% delle società dell’S&P500 che ha riportato, il calo degli utili si attesta all’8.6%: come prevedibile gli unici settori che mostrano una crescita degli utili sono la tecnologia, il settore farmaceutico e le utilities.

Che l’attuale situazione stia accelerando trend già in atto lo dimostra Google che, deludendo sugli utili, ha sorpreso in positivo sul fatturato grazie al business del cloud (+52%) e Youtube (+34%) andati particolarmente bene in questo periodo.

In Europa siamo al 50% della reporting season per le società appartenenti all’Eurostoxx600 e i dati sono un po’ meno incoraggianti: il calo degli utili si attesta al 24.8%, anche in Europa si salvano solo il settore farmaceutico e quello legato alle utilities.

In fermento il settore bancario: DB ha riportato anticipazioni sulla trimestrale che mostrano un utile (vs perdita attesa) grazie all’attività di trading (come per alcune banche americane) e ricavi invariati. Accantonamenti a NPL minori delle attese.

Molto importante la dichiarazione di Messina di volere remunerare in maniera “significativa e sostenibile” gli azionisti con i dividendi. Come indicato dall’autorità il dividendo 2019 è stato accantonato a riserva ma si vocifera che in autunno ci potrebbe essere la distribuzione in via straordinaria grazie ad una disponibilità di 19 miliardi di capitale (consideriamo che negli ultimi 5 anni intesa ha distribuito 13.5 miliardi di dividendi e per il 2019 ne erano previsti 3.4 miliardi). Il settore bancario è stato parecchio penalizzato in Borsa dalla decisione di sospendere il pagamento dei dividendi.

Sul fronte fusione ISP-UBI l’assemblea di Intesa ha autorizzato l’aumento di capitale per finanziare l’acquisizione pari a

1.94 miliardi di nuove azioni (rapporto di cambio 17 azioni ISP ogni 10 azioni UBI) pari a 1.011 miliardi di euro, con il 52% del capitale complessivo favorevole (il 98% dei partecipanti). L’azionariato di Intesa si dimostra compatto nell’appoggiare una fusione che creerà un gruppo con ricavi superiori a 6 miliardi dal 2022 grazie a 730 milioni di sinergie per anno. L’AD di Intesa Messina ha evidenziato che il deal andrà avanti anche se le adesioni non raggiungeranno il 70% (soglia necessaria per procedere alla fusione vera e propria sviluppando le sinergie) ma saranno superiori al 50% +1.

Il tesoro ha reso noti i dettagli del nuovo BTP Italia in collocamento dal 18 maggio: si prevede una durata di 5 anni  (per la prima volta) e un premio fedeltà pari all’8 per mille (invece del solito 4 per mille) per coloro che manterranno il titolo fino a scadenza (2025). Le cedole rimangono semestrali e indicizzate al FOI (indice dei prezzi al consumo per famiglie di operai e impiegati, al netto dei tabacchi) con il recupero dell’inflazione maturata nel periodo ma tasso reale garantito. La scadenza di 5 anni è ritenuta adeguata sia per gli investitori (non troppo lunga) che per la gestione del debito da parte del Tesoro.

QUESTA SETTIMANA

Nella settimana in cui parecchi paesi stanno gradualmente rimuovendo il lockdown sarà importante verificare che non ci sia un’impennata dei contagi che costringa le autorità a rivedere le decisioni e ad introdurre nuovamente le restrizioni.

Lunedì 4 maggio la Commissione Europea, guidata da Ursula von der Leyen, discuterà l’impiego di 7.5 miliardi di dollari per finanziare lo sviluppo di un vaccino contro il corona virus; si riunirà nuovamente l’8 maggio per la pubblicazione delle Economic Forecasts (le prime rilasciate dopo il lockdown) e la discussione delle proposte relative al recovery fund. Martedì 5 la Reserve Bank of Australia comunicherà la propria decisione di politica monetaria (i tassi dovrebbero rimanere fermi al 0.25% – minimo storico) mentre giovedì 7 toccherà alla Bank of England (attesi tassi fermi allo 0.10% – minimo storico).

L’8 maggio si pronunceranno sul rating italiano le agenzie Moody’s e DBRS. Il Chief economist di Moody’s Mark Zandi ha detto che si aspettano una contrazione del Pil del 9.3% questo anno e una ripresa del 6.1% il prossimo.

Venerdì la settimana si concluderà con il report mensile (di aprile) relativo al mercato del lavoro americano: atteso il più serio deterioramento da quando è iniziata la serie storica (1939). I Non farm payrolls (nuovi assunti escluso il settore agricolo) sono attesi in calo di quasi 22 milioni da marzo con un tasso di disoccupazione che dovrebbe arrivare al 16% .

CONSIDERAZIONI FINALI

Con i mercati azionari che sono saliti complessivamente del 25% dai minimi di marzo tanta gente si domanda come ci possa essere una tale dicotomia tra l’andamento dell’economia (sia micro che macro) e le borse.

Sappiamo bene che il mercato tende ad anticipare gli eventi fattorizzandoli subito e posizionandosi in modo più o meno coerente con quello che si ritiene sarà il nuovo contesto. In presenza di una recessione la ripresa dei mercati di solito comincia ad avvenire a metà della recessione o comunque quando si individua il bottom per l’economia. Inoltre, se consideriamo che fra un anno gli utili saranno ad un livello più alto dell’attuale e li attualizziamo a tassi ancora più bassi dei precedenti (e che tali rimarranno per un bel po’), otteniamo valutazioni azionarie più attraenti. Magari non così attraenti come nei mesi scorsi (perché comunque gli utili non torneranno facilmente e velocemente agli stessi valori di prima) ma relativamente al mondo obbligazionario sì. Riguardo a quest’ultimo, inoltre, le banche centrali stanno dispiegando tutte le loro forze per comprare governativi (ultima la BOJ che ha dichiarato di volere fare acquisti illimitati) e per sostenere il credito, dandone implicita garanzia ed evitando possibili crisi di liquidità.

Possiamo ritenere che l’economia sarà ancora drogata dalla liquidità e dalla politica monetaria? Certamente, si sta facendo di tutto affinché la recessione sia semplicemente “tecnica” (due trimestri di crescita negativa) e che ci sia una qualche forma di recovery (sono state utilizzate tutte le lettere per ipotizzarne la forma..U.. V … N … J …e adesso hanno aggiunto anche lo “swoosh” della Nike!). Se si crede alla riuscita di questa impresa allora vale la pena cavalcare il trend e approfittare degli inevitabili stop&go per entrare.

Appurato che il danno all’economia lo possiamo abbastanza stimare dai dati sul GDP dei diversi paesi, possiamo considerare individuato il bottom dell’economia. Tutto sta ora nel capire quanto le politiche monetarie (ultra- accomodanti) e quelle fiscali (molto espansive) riusciranno a compensare i danni subiti e fare ripartire l’economia.

A conferma di quanto detto basta osservare la performance del mercato americano rispetto a quello europeo: da inizio anno ci sono circa 10 punti percentuali di differenza a favore del primo.

Gli Stati Uniti hanno subito scatenato la potenza di fuoco di una politica fiscale che non ha precedenti e una politica monetaria di gran lunga più attiva rispetto a quella europea. La Fed ha acquistato Treasury per circa 1.4 triliardi di dollari in circa due mesi mentre la BCE ha acquistato titoli di stato europei per circa 50 miliardi di euro (i dati sul PEPP non sono ancora disponibili). una notevole differenza che si è rispecchiata nella performance delle borse.

C’è da dire, anche, che il listino americano vede una maggiore presenza dei settori che beneficiano dell’attuale momento ovvero la tecnologia e il farmaceutico. Per questi due settori, soprattutto per il primo, la pandemia non ha fatto altro che accelerare delle tendenze già in atto.

Ovviamente i mercati, come sempre, possono esagerare in una direzione o nell’altra andando ad anticipare scenari troppo positivi o troppo negativi. Nel primo caso potrebbero esserci delusioni qualora la ripresa non fosse così forte terminato il lockdown o qualora una ripresa della curva dei contagi costringa a ulteriori stop all’economia. Nel secondo caso, invece, gli investitori sarebbero costretti ad entrare nel mercato spinti da dati migliori delle aspettative e dal timore di restare fuori dal mercato (il famoso FOMO – Fear Of Missing Out).

Speriamo che non si verifichi il solito “sell in may and go away”!

Analisi dei mercati del 20.04.2020

Il report dell’IMF sancisce una recessione globale causata dal lockdown e quindi dallo shock estremo che hanno subito sia domanda che offerta.

Il Pil globale è atteso in calo del 3% con un successivo recupero, nel 2021, del 5.8%. A livello geografico le previsioni IMF evidenziano che l’Asia si riprenderà meglio e prima rispetto all’America e soprattutto all’Europa. Il Pil USA è atteso in contrazione del 5.9% per il 2020 e in ripresa del 4.7% per il 2021; i numeri per l’area Euro sono -7.5% (2020) e +4.7% (2021) con l’Italia che riesce a distinguersi con una contrazione di -9.1% per il 2020 (a fine gennaio la stima era +0.5%) e un recupero del +4.8% nel 2021).

L’ipotesi di base per le stime sul 2021 è la scomparsa della pandemia nella seconda metà di questo anno con il conseguente rilascio delle misure di contenimento che consentiranno un rimbalzo dell’attività economica. Ovvio che qualora non dovesse verificarsi questo scenario, ovvero il lockdown durasse più del previsto e/o il virus continuasse a girare, i numeri sarebbero molto peggiori.

A fronte dei danni causati dalla pandemia il numero uno dell’IMF Kristalina Gerogieva annuncia che entro fine aprile il fondo concederà gli aiuti stanziati a 50 paesi (su un totale di 102) che ne hanno fatto richiesta. Anche il capo-economista segnala che servono misure fiscali espansive e auspica che si faccia di più soprattutto a livello di zona euro.

La BCE ha annunciato, giovedì sera, che i ratio patrimoniali per le banche della zona euro verranno ammorbiditi temporaneamente e rivisti fra sei mesi. La Lagarde dichiara, in una sorta di “whatever it takes” che la banca centrale farà tutto quanto è necessario e previsto dal suo mandato aggiustando sia la dimensione che composizione dei programmi di acquisti di bond a seconda degli obiettivi.

Sembra che piano piano il modello della Fed venga seguito anche in Europa. Consideriamo che da inizio marzo la BCE ha acquistato titoli per 131 miliardi di euro dei quali più di 100 in titoli di stato (di questi 30 sui BTP, più di quanto i capital key indicano). Prossimo step potrebbe essere l’acquisto di titoli non investment grade.

Anche la Bank of Canada ha annunciato, come la FED, l’estensione del programma di acquisti di corporate bond anche alle emissioni delle provincie, quindi bond di autorità locali.

L’atteso dato sul Pil cinese del primo trimestre è uscito peggio delle aspettative e in contrazione (-6.8%) per la prima volta da quanto è iniziata la serie. La produzione industriale di marzo (-1.1% anno/anno) ha sorpreso positivamente le aspettative (-6.2%) mentre le vendite al dettaglio (-15.8% anno/anno) hanno deluso.

La Banca Centrale cinese è intervenuta ancora con misure di politica monetaria tagliando i tassi di interesse a medio termine per le istituzioni finanziarie a 2.95% (da 3.15%), si tratta del tasso più basso mai applicato. Inoltre, è stata ridotta di 28 miliardi di RMB la quantità di moneta che le banche devono detenere come riserve.

Trump ha dato forza ai mercati comunicando un piano di riapertura del paese in tre fasi (“Opening Up America Again”): la prima fase può essere attuata solo se uno stato federale ha registrato un calo dei contagi per 14 giorni consecutivi, quindi alcuni stati possono già avviarla; idem per la Merkel che valuta un inizio di exit strategy con la riapertura, questa settimana, di alcuni piccoli negozi e, a inizio maggio, la riapertura delle scuole. Alcuni paesi europei, pur essendo entrati nella fase sanitaria critica dopo l’Italia stanno portandosi avanti nel programmare come uscire dal lockdown.

Il fatto che si parli di riapertura delle economie lascia ben sperare i mercati ma i differenti approcci fra paesi saranno determinanti nelle conseguenze economiche.

L’altra buona notizia che ha dato vigore ai mercati è stato l’annuncio, da parte di Gilead, dei buoni risultati riscontrati da un suo farmaco antivirale (il Remdesvir) nel trattamento di 125 casi di malati Covid19.

La reporting season del comparto finanziario americano mostra, nel complesso, forti cali degli utili e accantonamenti per NPL.

La stagione è stata inaugurata da JPM che ha riportato gli accantonamenti per futuri NPL (8 miliardi) maggiori dell’ultimo decennio: sono necessari per rafforzare il capitale a fronte di una crisi che si sta rivelando piuttosto severa. In calo l’utile per azione per la prima volta dal 2017.

Anche per Wells Fargo salgono gli accantonamenti (4 miliardi) e, considerato che si tratta di una banca rivolta ai consumatori e piccole medie imprese, è un valido indicatore dello stato dell’economia domestica. Gli utili sono stati quasi azzerati (solo 1cent).

Sulla stessa linea anche i risultati di GS, Citigroup e Bank of America che vedono un dimezzamento degli utili, rispetto al primo trimestre del 2019, e maggiori accantonamenti a riserva (quadruplicati rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente). L’aumento della volatilità nei mesi di febbraio e marzo ha aiutato la crescita del fatturato da attività di trading.

In Europa sempre più società ritirano l’outlook per il 2020 (per citarne qualcuna: Saipem, Volkswagen, ConocoPhilips) e dichiarano che le nuove guidance verranno rilasciate quando la situazione tornerà più stabile e ci sarà più visibilità sul futuro.

La crisi che stiamo attraversando ha scatenato le agenzie di rating nel rivedere i giudizi di parecchie società. Uno studio di Bank of America ha calcolato che, negli ultimi due mesi, il valore dei bond di aziende downgradate a junk è pari a circa 120 miliardi di dollari. La prima a subire la scure delle agenzie di rating è stata Ford che, già sotto esame, che con la chiusura degli stabilimenti per il lockdown è stata definitivamente downgradata. A Ford si sono aggiunti nomi importanti come Kraft Heinz, Renault e Occidental Petroleum.

Ricordiamo che la Fed, che per la prima volta nella storia, ha inserito nei titoli acquistabili dal programma di QE anche le obbligazioni High Yield e gli ETF che investono in HY al fine di supportare i bond dei cosiddetti fallen angels ovvero quelle società che sono state downgradate a non-investment grade. I bond rientranti nella categoria degli High Yield poi devono essere immediatamente venduti dai fondi che possono detenere solo titoli investment grade. Per questo motivo la Fed ha deciso di ampliare la sua “lista della spesa” inserendo anche corporate di rating più basso (condizioni: rating minimo BB e IG alla data del 22 marzo).

Le misure espansive della Fed e le attese di tassi bassi a lungo sono alla base dell’upgrade del target price dell’oro (a 1800 dollari l’oncia) da parte di UBS. Stesse motivazioni anche per Newmont Corp (uno dei tre principali produttori di oro al mondo) che proietta il target del metallo giallo a 2000 dollari l’oncia.

Fra i dati macro americani usciti in settimana segnaliamo quello sulle vendite al dettaglio del mese di marzo (-8.7% mese/mese) e quello sulla produzione industriale (-5.4%) entrambi negativi e inferiori alle aspettative con il primo penalizzato ovviamente dalle vendite della auto e il secondo che si rileva essere il peggiore calo dal dopoguerra. Salgono ancora le richieste di sussidi di disoccupazione (più di cinque milioni) che portano il totale del mese a circa 22 milioni e cancellano, così, i posti di lavoro creati negli ultimi 10 anni.

Questi dati sono compatibili con un tasso di disoccupazione che potrebbe superare il 10% (record raggiunto durante la grande depressione del 1929). Ricordiamoci, però, che il mercato del lavoro americano è molto flessibile quindi, una volta rimosso il lockdown, un rientro da questi eccessi è molto probabile.

Il presidente americano Donald Trump ha deciso di sospendere i finanziamenti all’OMS ritenendola colpevole di avere sottovalutato la gravità della situazione fidandosi delle autorità cinesi. Intanto si diffondono le teorie che attribuiscono la causa della pandemia in un errore commesso nei laboratori sui virus di Wuhan.

Non smette di fare parlare e discutere il petrolio. Ecco qualche notizia uscita in settimana:

-l’amministrazione Trump sta valutando un piano per pagare i produttori americani di shale oil al fine di non estrarre il petrolio che verrebbe, poi, considerato fra le riserve strategiche (tentativo di limitare l’offerta senza penalizzare i produttori);

-si ritiene che l’Arabia Saudita stia praticando forti sconti nelle vendite (forse all’Asia);

-il ribasso del prezzo del WTI, che si è distaccato parecchio dall’omologo europeo Brent, è legato anche a motivi tecnici ovvero il rollover del contratto futures in scadenza. Come spiegato anche la settimana scorsa, gli strumenti finanziari legati al prezzo del petrolio sono i futures che sono contratti forward con diverse scadenze. All’avvicinarsi della prima scadenza le posizioni vanno “rollate”, ovvero si deve vendere il contratto in scadenza e comprare quello o quelli successivi. Questo meccanismo crea una forte pressione al ribasso per il contratto in vendita e al rialzo per quelli successivi accentuando quello che si chiama “contango”, ovvero contratti futures superiori allo spot. Per avere un’idea, questa mattina, il contratto in scadenza valeva circa 14 dollari mentre il primo successivo circa 23. Le masse sugli ETC sono aumentate notevolmente e, di conseguenza, gli effetti delle scadenze tecniche vengono esasperati.

Affinché ci sia una ripresa del prezzo spot è importante che ripartano i consumi (e la fine del lockdown in questo senso aiuterebbe) dato che il graduale esaurirsi dei serbatoi porta ad un repentino incremento dei costi di stoccaggio.

In un mercato dei bond europei in piena crisi pandemica Cassa Depositi e Prestiti è riuscita a collocare un ammontare pari a un miliardo di un bond Social Responsible legato al Covid19 ottenendo richieste per 1.9 miliardi. In questo modo ottiene i fondi per sostenere imprese e pubblica amministrazione aiutandole ad affrontare la crisi e il rilancio in particolare finanziamenti al settore medicale e ospedaliero.

Si tratta di due tranche da 500 milioni, la prima con cedola pari a 1.5% e durata tre anni, la seconda con cedola di 2% e durata sette anni, spread rispettivamente di 40 e 45 bps. Il bond rientra fra quelli acquistabili dalla BCE. CDP ha seguito l’esempio dell’Austria che a marzo ha emesso un bond simile per un ammontare pari a quattro miliardi.

In arrivo (dal 18 maggio) anche la nuova edizione del BTP Italia i cui fondi saranno destinati all’emergenza corona virus. Si parla di durata fra 4 e 8 anni ma non sono disponibili ulteriori dettagli. L’annuncio è arrivato in anticipo per permettere agli investitori di organizzarsi tenendo conto che il 23 aprile è in scadenza una delle emissioni di BTP più grandi della storia (nel 2014 raccolse 20.6 miliardi). Dopo la metà di maggio sono in arrivo altri BTP destinati ai piccoli investitori per i quali si cerca di valutare come renderli più appetibili puntando, magari, su una fiscalità agevolata.

La settimana si è conclusa con una buona performance dei mercati azionari e obbligazionari a spread, soprattutto americani. Il Nasdaq beneficia della qualità delle aziende che lo compongono e del fatto che queste siano ben posizionate nell’attuale contesto. Il comparto obbligazionario a spread beneficia degli acquisti massicci della Fed.

Dopo che per settimane l’attenzione degli investitori è stata rivolta ai dati sui contagi e sui decessi da Covid19, adesso si passa a valutare le varie fasi due, ovvero come verrà rimosso gradualmente il lockdown nei diversi paesi. In questo modo si possono cominciare a fare delle ipotesi sui danni subiti e sui tempi della ripresa.

Questa mattina la Cina ha tagliato per la seconda volta il tasso benchmark a un anno (Loan Prime rate) di 20bps a 3.75% e quello a cinque anni di 10bps a 4.75%.

Importante appuntamento giovedì 23 quando è previsto, in video conference, il summit dell’Eurogruppo nel quale si dovrebbe decidere, definitivamente, il pacchetto di misure a sostegno dell’economia. Si discuterà tra le altre cose dei recovery bond in termini di dimensioni, tempistiche e legame con il bilancio dell’Unione Europea. Il budget finora è considerato insufficiente a gestire la crisi perché limitato all’1% del Pil UE. Secondo le indicazioni del ministro delle finanze francese la size del fondo dovrebbe essere di un trilione di euro e la durata di 20 anni. Il finanziamento del fondo avverrebbe tramite l’emissione di bond con garanzia degli stati membri in base al peso sul GDP e le risorse verrebbero distribuite in base all’entità dei danni subiti dalla pandemia. Sembrerebbe che anche paesi della periferia, quali Spagna, Portogallo, Irlanda e pure Grecia, siano favorevoli all’attivazione del Mes e questo isolerebbe ulteriormente l’Italia.

Ad oggi l’Eurogruppo ha già varato misure per 540 miliardi di euro che, però, sono considerate dal mercato ancora insufficienti. Sul Financial Times il presidente francese Macron ha fatto notare che l’Europa corre il rischio di vedere trionfare i partiti populisti (in Italia, Spagna e Francia) se Germania e Olanda (i paesi più rigoristi) non concederanno qualcosa. Macron fa riferimento al fondo per la ricostruzione ma il mercato si auspica anche una qualche forma di debito congiunto.

Il Parlamento italiano sarà chiamato a votare la nuova richiesta di aumento del deficit dopo la riunione del Consiglio dei Ministri prevista per mercoledì. Fonti governative italiane stimano che la recessione e l’insieme delle misure espansive adottate dal governo porteranno il disavanzo 2020 al 9%/10% del Pil.

Riprendono, intanto, i negoziati fra Michel Barnier (responsabile negoziatore della Commissione Europea) e la controparte inglese David Frost al fine di raggiungere un accordo commerciale anche alla luce degli effetti della pandemia.

La reporting season americana si comincia a spostare sul settore tecnologico con, fra gli altri, i dati di Intel, Texas Instruments, IBM e Netflix.

In generale la revisione degli utili da parte degli analisti è stata la più forte dalla crisi finanziaria del 2008: più benevola, però, per il mercato americano grazie ad un maggiore peso di settori “quality” (tecnologia e pharma) e ad una più incisiva azione della Fed e del governo.

Apple presenterà il nuovo iPhone SE, il primo low-cost smartphone dopo quattro anni. Il lancio ha anche lo scopo di dimostrare che la supply chain di Apple in Cina è tornata in un intorno della normalità.

L’annuncio della fine del lockdown in America è stato visto molto positivamente dai mercati: come ci siamo detti più volte, il venire meno di un elemento di incertezza (in questo caso la durata dello stop forzato all’economia) consente agli investitori di fare delle prime stime sull’effettivo impatto della crisi e cominciare a capire se il mercato sta prezzando correttamente gli asset finanziari.

Le varie case di ricerca e di investimento cominciano a sbizzarrirsi sulle previsioni per gli indici a fine anno. Per alcuni, quello a cui abbiamo assistito in queste settimane, si configura come un “bear market rally”, per altri invece la risalita dei corsi può proseguire ulteriormente. Come sempre la visione non è univoca e questo provoca le oscillazioni a cui stiamo assistendo.

Sappiamo bene che il mercato a volte si muove al di là dei fondamentali tuttavia pensare che il mercato possa velocemente tornare ai livelli pre-covid19 è abbastanza azzardato perché ci sono delle notevoli differenze sia in termini di GDP (prima la stima di crescita dell’economia era del 3% mentre ora è di segno opposto) che di utili (da una crescita positiva ad una contrazione) tra prima della crisi e oggi. Ovviamente ci sono settori o aziende che beneficiano dell’attuale contesto e che sono tornate sui massimi (alcuni titoli tech americani ad esempio), e questo giustifica anche la migliore performance del mercato americano più esposto a certi settori, ma affinché tutto il mercato possa tornare stabilmente ai livelli pre-crisi nell’immediato occorre un notevole miglioramento del quadro macro, o meglio, un notevole miglioramento delle stime di recupero dell’economia e dei risultati aziendali (perché i mercati si muovono in anticipo).

Certamente l’azione delle banche centrali nel mantenere bassi i tassi di interesse rende l’investimento sul mercato azionario relativamente più attraente rispetto a quello sul mercato obbligazionario: i rendimenti offerti dalle obbligazioni non sono, infatti, particolarmente interessanti (se si escludono i comparti più rischiosi degli high yield) ma i bond beneficiano degli acquisti delle banche centrali (che saranno tanto maggiori quanto la gravità della situazione lo richiederà) e questo, se da un lato comprime i rendimenti, dall’altro mantiene stabili i prezzi; i rendimenti delle azioni, invece, sono più difficili da valutare, visti gli attesi tagli di dividendi conseguenti all’impatto negativo sugli utili della crisi, tuttavia l’equity rappresenta l’asset class che meglio beneficerebbe di una ripresa economica e quindi più interessante in prospettiva. Importante entrarci nel momento corretto e, soprattutto, quando non sconta troppe buone notizie.

Positive, anche questa settimana, le performance delle nostre linee di gestione sia azionarie (soprattutto la Chronos, esposta parecchio al settore tecnologico e al dollaro) che obbligazionarie.

Analisi dei mercati del 23.03.2020

Durante il meeting straordinario del G7 di lunedì 16 è emersa la volontà di fare tutto il necessario per affrontare, in modo coordinato, la lotta al virus adottando misure di politica monetaria, ma soprattutto fiscale, per arginare l’emergenza e favorire la ripresa economica futura.

E così è stato fatto: durante la settimana si sono susseguiti interventi e dichiarazioni volte a cercare di arginare gli effetti economici negativi del corona-virus.

A sorpresa, la sera del 18, la BCE si è riunita in un meeting di emergenza e ha deliberato un programma di acquisto titoli (PEPP – Pandemic Emergency Purchase Programme) di 750 miliardi di euro portando gli acquisti programmati per questo anno a 1.100 miliardi. Sommando tutti i vari interventi la quantità di euro a disposizione delle BCE dovrebbe essere sufficiente a coprire i piani programmati di emissione dei singoli governi. Si stima che la cifra messa a disposizione sia circa il 5%/6% del GDP europeo, livelli simili a quanto stanno mettendo a disposizione gli Stati Uniti.

Gli acquisti di titoli del debito pubblico e privato dureranno almeno fino alla fine del 2020, termineranno solo quando la crisi legata alla pandemia sarà finita. Il programma comprenderà tutte le attività ammissibili (debito pubblico e corporate bond) e sarà esteso anche ai commercial paper, ovvero a quegli strumenti simili a cambiali a fronte dei quali le aziende ricevono denaro dalle banche per le esigenze di tesoreria di breve periodo. Il debito pubblico greco, finora escluso per merito di credito, sarà incluso.

Se comprare più corporate bond o titoli di stato è lasciato alla discrezione della BCE ma, per ora, le capital key rules (ovvero quanto acquistare di ogni stato in funzione di determinati parametri prestabiliti relativi alla partecipazione al capitale della BCE dei veri paesi) devono essere rispettate. Non è stata modificata, per ora, neanche la regola che pone al 33% il limite di detenzione del debito di ogni singolo stato.

La dichiarazione “tempi straordinari richiedono azioni straordinarie” si avvicina al “whatever it takes” di Mario Draghi.

Christine Lagarde ha, quindi, cercato di rimediare ai danni fatti aggiungendo che non ci sono limiti all’impegno della BCE per l’euro e che l’istituto è determinato ad usare il potenziale degli strumenti a disposizione nell’ambito del mandato. Significativo che anche Isabel Schnabel, membro tedesco del board (si ricorda che i tedeschi non si erano ancora pronunciati per correggere le parole della Lagarde di settimana scorsa), ha confermato che la BCE è pronta a fare tutto ciò che rientra nel mandato per contrastare la turbolenza dei mercati assicurando la trasmissione della politica monetaria. La decisione della BCE, tuttavia, non è stata presa all’unanimità.

Lagarde ha aggiunto che i lockdown imposti dai vari governi potrebbero causare un calo del Pil pari al 5% quest’anno per la zona euro.

A proposito di revisioni delle stime sulla crescita del GDP, tutti si apprestano a tagliare i numeri per i veri Paesi. Anche per la Cina, si parla di una crescita ad un livello mai visto dalla Rivoluzione Culturale del 1976. Il governo cinese si sta apprestando ad abbassare il target di crescita dal 6% indicato a dicembre al 5%. La Cina sappiamo che sta gradualmente riprendendo l’attività produttiva (si parla di 70% rispetto ai livelli pre-crisi) e sta intervenendo con stimoli fiscali che porteranno il budget deficit al 3.5% sul GDP ma finché non si riprenderà l’attività economica nel mondo difficilmente riuscirà ad arrivare a pieno regime.

Morgan Stanley chiama la recessione per il 2020 con un rimbalzo nel 2021.

IMF rivede il GDP dell’Italia a -0.6% per il 2020.

Un indicatore macro uscito in settimana, e abbastanza significativo perché preliminare di marzo, è l’IFO tedesco, indice di fiducia che raggiunge quasi i livelli del 2008.

Si è parlato più volte di chiusura dei mercati finanziari, per ora lo hanno fatto solo le Filippine per due giorni (!). Secondo il presidente di Borsa Spa, Raffaele Jarusalmi, se ci fosse una decisione a livello mondiale si potrebbe fare, ma a livello nazionale viene difficile. Anche perché occorre considerare le maggiori distorsioni che si rischierebbero di creare permettendo di operare solo su alcuni mercati. Secondo il presidente della borsa di New York si rischierebbe di aumentare l’ansia nel mercato. Quindi, per ora, su questo tema non sembra ci sia la volontà di intervenire.

In Italia Consob ha sospeso lo short selling (vendite allo scoperto) su tutte le quotate di piazza Affari e ha intenzione di mantenerlo per 90 giorni, altri paesi in Europa hanno seguito l’esempio o ci stanno pensando. Inoltre, è stato sospesa ogni forma speculativa ribassista anche effettuata attraverso derivati o altri strumenti finanziari (Etf compresi) a meno che non si tratti di posizioni a copertura (quindi non speculative).

Nel mondo il sistema bancario sta cercando continuamente di fornire liquidità all’economia. In Italia la Banca d’Italia sta intervenendo tramite il sistema europeo delle banche centrali (SECB) per assicurare condizioni ordinate negli scambi in modo da garantire la liquidità al sistema produttivo, consentire estensioni delle linee di credito e fornire capitale circolante alle aziende.

Il rafforzamento del dollaro a cui abbiamo assistito anche questa settimana è legato all’incredibile domanda di divisa americana richiesta dal sistema bancario per fare fronte alle linee di credito delle aziende.

A tal proposito, in US le otto principali banche, rappresentative del sistema finanziario, a cominciare da JPM, BofA e Citigroup hanno deciso di sospendere i buyback (acquisti di azioni proprie varati lo scorso giugno per un totale di 119 miliardi, da eseguire nell’arco dei quattro trimestri successivi) con l’obiettivo di preservare risorse e averle a disposizione per clienti e consumatori. Questa decisione dovrebbe liberare nell’immediato, tra la fine del primo trimestre e il secondo, circa 38 miliardi. Nessuna sospensione invece per i dividendi. Con i capitali a disposizione si potrebbero assorbire le perdite sui prestiti in sofferenza o rispondere a maggiori utilizzi di linee di credito da parte delle imprese in difficoltà per la sospensione del business.

La Fed ha, inoltre, cominciato ad utilizzare tutte le armi a disposizione per proteggere la liquidità e consentire il corretto funzionamento del settore bancario. Grazie alle garanzie del Tesoro pari a 10 miliardi ha riaperto una facility di emergenza per l’acquisto di commercial papers, ovvero strumenti di debito a breve (mercato che vale circa 1.100 miliardi), questo dovrebbe alleggerire le richieste alle banche. La necessità di immettere liquidità nel sistema continua imperterrita.

Venerdì la Fed ha inoltre annunciato un intervento coordinato fra le banche centrali di rafforzamento delle swap line.

Altre banche centrali sono intervenute in settimana:

  • la RBA (Banca centrale australiana) ha convocato un meeting di emergenza tagliando i tassi di 0.25bps (secondo taglio in un mese) e portandoli al minimo storico di 0.25%. Ha, poi, fissato il target di 0,25% per il tasso a tre anni impegnandosi a raggiungerlo tramite acquisti sul mercato secondario;
  • la Bank of England ha tagliato nuovamente i tassi a 0.1% (-15bps) e annunciato un programma di QE da 645 miliardi di sterline;
  • la Banca centrale norvegese ha tagliato i tassi di 75bps da 1% a 0.25%;
  • Bank of Thailand ha tagliato I tassi da 1% a 0.75%;
  • l’unica che si è mossa in controtendenza è la banca danese che ha alzato i tassi da -0.75% a -0.60% nel tentativo di frenare la discesa della valuta.

Passando agli interventi governativi e fiscali ci sono stati parecchi annunci in settimana:

  • la Svizzera ha annunciato un piano di supporto economico di 32 miliardi di franchi;
  • la Germania ha annunciato uno stimolo extra budget di almeno 100 miliardi di euro;
  • Trump, intanto, ha in programma un intervento pari a 1.2 trilioni di dollari con un progetto di “helicopter money” simile a quello adottato da Hong Kong (e commentato nelle settimane scorse): nel programma è inclusa la proposta di dare assegni da 1000 dollari ai cittadini americani (per un totale di 500 miliardi);
  • il decreto “Cura Italia” va nella direzione dell’”helicopter money” ma deve essere ancora perfezionato nelle modalità e negli ammontari.

Passando alle materie prime segnaliamo che il prezzo del petrolio continua a fare nuovi minimi relativi, siamo ai livelli visti 18 anni fa! A fronte di consumi che si riducono (per il blocco delle attività economiche) non si riduce l’offerta. Il petrolio che si estrae ma non si vende deve essere conservato e le capacità di stoccaggio stanno avvicinandosi all’esaurimento con costi che salgono.

Anche i noli delle navi di stoccaggio stanno aumentando, per questo motivo qualcuno si è azzardato a parlare di “prezzi negativi” anche per l’oro nero, quando le società dovranno pagare per liberarsene. Ma siamo veramente a scenari estremi.

Perché si inverta la tendenza, in generale, sulle materie prime è necessaria una ripresa dei consumi (e quindi la fine della pandemia) oppure, per il petrolio, un taglio alla produzione volontario. L’Iraq sta cercando di ricomporre l’Opec+ ma per ora senza successo. Altra ipotesi riguarda i produttori di shale oil in US che, a causa delle difficoltà finanziarie, potrebbero vedersi costretti a tagliare.

Il forte apprezzamento del dollaro, verso quasi tutte le altre valute lo notiamo nella performance del Dollar Index (paniere di valute con pesi ponderati per gli scambi commerciali) che in settimana guadagna più del 4%. Il maggiore guadagno si ha verso la sterlina, crollata ai minimi dal 1985, a causa sia del grosso deficit delle partite correnti del Regno Unito sia della difficoltà a raggiungere un accordo commerciale con la UE. Le valute emergenti soffrono, invece, di un deflusso di capitali (superiori a quelli del 2008) che si verifica, solitamente, quando ci sono tensioni finanziarie alle quali si aggiungono, ora, prezzi delle materie prime al ribasso e tagli dei tassi da parte dei paesi emergenti.

Forte movimento, durante la settimana, anche per il comparto obbligazionario governativo con un forte incremento dei rendimenti a metà settimana poi rientrato grazie agli interventi delle banche centrali.

Per quanto riguarda l’Italia e i BTP le forti tensioni hanno portato il decennale a raggiungere il 3% per poi rientrare abbastanza velocemente (attualmente siamo a 1.6%) grazie agli interventi della Banca d’Italia e alle dichiarazioni della BCE. Lo spread verso Bund ha toccato i 280 punti per poi ritracciare agli attuali 199.

L’arrivo prepotente del virus negli Stati Uniti e le conseguenti misure restrittive alla circolazione e all’attività economica hanno portato ad una violenta correzione degli indici azionari americani.

La settimana chiude con un bilancio pesante: indici azionari in ribasso complessivamente del 12% (solo Giappone e Svizzera sono rimasti positivi), obbligazionari a spread negativi complessivamente del 9% circa (peggio il segmento high yield) e governativi parecchio altalenanti.

QUESTA SETTIMANA

La settimana ha visto un’esplosione degli indicatori di volatilità che ha riguardato tutte le asset class: Vix e Vstoxx (relativi a S&P500 ed Eurostoxx) stazionano intorno a 70, quindi ai livelli della crisi del 2008; idem per la volatilità delle obbligazioni (MOVE) vicina ai livelli del 2008; anche le valute hanno visto un aumento della volatilità che si avvicina a quelli della Global Financial Crisis.

Di questa mattina la notizia che la Fed è disposta a fare qualunque cosa per supportare l’economia annunciando di fatto un QE senza limiti diventando un prestatore di ultima istanza su tutto. Saranno acquistati Treasury e titoli legati ai mutui (MBS – mortgage backed securitys) rispettivamente per 375 miliardi e 250 solo questa settimana. Forte determinazione nel fornire liquidità nel sistema senza limiti.

Settimana cruciale per le statistiche sui contagi Covid19: una curva che si appiattisce, evidenziando minori contagi/deceduti, lascerebbe ben sperare sulla bontà degli interventi di restrizione/limitazione all’attività economica e alla circolazione delle persone. Come più volte sottolineato occorre che si intraveda nei paesi “leading” (come lo è l’Italia che il 9 marzo ha quasi chiuso completamente il paese) un andamento positivo della crisi sanitaria che permetta di ipotizzarne una data di fine.

Martedì si riuniranno in video-conference i ministri degli esteri dei G7, il meeting era originariamente previsto per il 25 marzo ma poi è stato cancellato per il corona virus. Giovedì i leader dell’Unione Europea si riuniranno in video-conference per un summit di due giorni. C’è molta attenzione sugli interventi governativi a supporto dell’economia per evitare una recessione prolungata.

In settimana verranno pubblicati i dati di fiducia dei direttori di acquisto delle imprese (PMI) nei vari paesi relativi al mese di marzo: si tratta dei dati preliminari che incorporeranno l’impatto dell’epidemia. Per l’Eurozona le attese sono per dati composite pari a 38.8 (da 51.6 di febbraio), per gli USA siamo intorno a 43 (da 49.6 precedente), per UK le stime sono per un dato pari a 45 (da 53). Come riferimento vale la pena ricordare che in Cina i PMI di febbraio, che incorporavano la prima ondata dell’epidemia, erano crollati da 51.8 a 26.5.

Giovedì si riunirà la Bank of England che deciderà come agire dopo due tagli dei tassi di emergenza. Attualmente i tassi sono allo 0.1%.

Sforziamoci di continuare ad analizzare la situazione in base ai tre aspetti indicati negli scorsi commenti:

  • crisi sanitaria: gli interventi per frenare la diffusione del virus stanno andando, chi più chi meno, nella direzione di un lockdown che limita la circolazione delle persone e ferma qualunque attività ritenuta non essenziale. Importante come alcune aziende siano stata chiamate a riconvertire la produzione verso beni necessari per affrontare la crisi sanitaria; importante un rientro nel numero dei contagi;
  • crisi economica: questa settimana vedremo qualche dato macroeconomico, ma sembra evidente che per lo meno una recessione tecnica (due trimestri di crescita negativa del Pil) la avremo con un secondo trimestre pesantemente negativo. L’individuazione della fine della crisi sanitaria aiuterebbe a calcolare dei numeri attendibili sul reale impatto economico;
  • è, ormai, evidente che le banche centrali stanno facendo e faranno quanto necessario per fornire liquidità al sistema;
  • anche i vari governi si stanno muovendo in tal senso in modo tale da attenuare le conseguenze di un virus che oltre ai danni “umani” sta provocando parecchi danni economici;
  • crisi mercati: il movimento ribassista che abbiamo visto è forte ma decidere il timing di ingresso è difficile a causa dell’elevata volatilità. Si può ipotizzare che il picco dei contagi corrisponda al bottom dei mercati ma solo a fronte di politiche fiscali appropriate, soprattutto in Europa;
  • generalmente, in 12 mesi, discese di questo tipo sono opportunità di acquisto e infatti diverse case, a fronte di stime macroeconomiche negative, cercano di dare ottimismo agli investitori;
  • Kairos, in settimana, ha fatto circolare un messaggio positivo dicendo che stanno acquistando asset rischiosi perché, sia in caso di meltdown (scenario catastrofico) sia in caso di ripresa delle economie grazie ad interventi di supporto monetari e fiscali, gli attuali livelli degli indici azionari risultano estremamente interessanti prezzando picchi di stress che dovrebbero, comunque, garantire una certa protezione dato che in parecchi casi le azioni hanno prezzi inferiori al valore intrinseco;
  • un interessante report di strategia di Morgan Stanley sottolinea che, tipicamente, una recessione segnala la fine, e non l’inizio, di un bear market. Ciò che stiamo vivendo è abbastanza unico ma cercando di trarre lezioni dal passato a questi livelli ha senso accumulare un po’ soprattutto asset di qualità.

Ripetiamo che la volatilità ha raggiunto livelli visti nella crisi finanziaria del 2008 e, come giustamente anche il Wall Street Journal fa notare, la volatilità è un input di parecchi programmi e algoritmi che portano a vendite sul mercato che alimentano ulteriormente la volatilità. Alcuni fondi gestiti a VAR o con limiti di volatilità, o gli stessi risk parity, sono costretti in taluni casi a vendere, in altri non possono ancora comprare. Fondamentale quindi che i vari indicatori di volatilità rientrino per bloccare questo tipo di vendite forzate.

Occorre evitare che l’attuale crisi si trasformi in crisi finanziaria.

Negli Stati Uniti, dove il problema è evidentemente maggiore e riguarda il mercato interbancario, la Fed sta cercando di intervenire con ogni strumento a disposizione.

In Europa il tema è soprattutto legato agli spread: In settimana la BCE ha finalmente iniziato ad attingere più seriamente al suo arsenale. Ad oggi rimarrebbero ancora da utilizzare l’OMT e il MES ma, attenzione, perché per attivare quest’ultimo, a meno che non vengano rimosse le condizionalità, si rischia di perdere la sovranità del proprio debito per poi essere costretti a ristrutturarlo e questo non è esattamente ciò che serve al mercato italiano.

Ricordiamo che, infatti, un paese può beneficiare dell’OMT (Outright Monetary Transactions), ovvero l’acquisto di titoli di stato di paesi sotto pressione per importi praticamente illimitati da parte della BCE, se riceve un prestito dal fondo salvastati (MES); dovrebbe poi concordare un programma che potrebbe comportare misure restrittive e vincolanti difficilmente accettabili dall’opinione pubblica.

Quello che servirebbe per evitare problemi e crisi finanziarie in futuro riguarda il sostegno dell’economia europea attraverso emissioni di debito comune (eurobond o “coronanbond”, come si dice adesso) che finanziano i vari deficit locali senza impattare sugli spread. Se ne sta parlando sempre di più, speriamo che alle parole seguano dei fatti.

In Italia il calo dei listini sta mettendo in evidenzia il rischio che alcune aziende di qualità possano essere svendute. In generale crisi e tracolli rendono degli asset di qualità appetibili per il prezzo a cui arrivano a trattare; come successe anche dopo la Global Financial Crisis del 2008 quando aziende cinesi e giapponesi, ad esempio, acquisirono aziende americane ed europee.

Questo mese abbiamo assistito all’OPA su Molmed (azienda italiana specializzate nelle biotecnologie) da parte di una società giapponese…

La reazione immediata è la tendenza a volere nazionalizzare le aziende. Chiamiamoli aiuti di stato o no sta di fatto che lo stato si impegna per tenere in casa aziende considerate strategicamente importanti.

In Italia si sta pensando di considerare strategiche tutte le aziende quotate a Piazza Affari e di introdurre una Golden Power più forte (non solo nel settore energetico ma anche di banche e assicurazioni) che permetta a Cassa Depositi e Prestiti, a Invitalia e Poste di “costruire una diga di difesa dell’interesse nazionale”.

Infine, al di là delle teorie complottiste o meno, se proprio vogliamo paragonare la situazione che stiamo vivendo ad una guerra (che qualcuno definisce batteriologica…) bisogna ricordarsi che, di solito, dopo la guerra ci sono periodi di forte ripresa dell’attività economica e si crea una maggiore coesione fra le persone. Bisogna assolutamente puntare su questo e le autorità europee devono tenerlo in considerazione perché creare, in questo momento, coesione è indispensabile altrimenti si rischia di ottenere esattamente l’effetto opposto con conseguenze devastanti per l’Eurozona.

Analisi dei mercati del 16.03.2020

Quello che avevamo individuato come l’evento principale della settimana è stato a dir poco devastante: alla già difficile situazione sui mercati si è aggiunta una banca centrale europea poco reattiva e, soprattutto, delle dichiarazioni particolarmente infelici della governatrice Christine Lagarde. Piazza Affari ha registrato la peggiore chiusura della sua storia e gli indicatori di volatilità sono saliti ai livelli della crisi finanziaria globale, per non parlare poi del movimento sui BTP e conseguente allargamento dello spread verso la Germania. Wall Street era scesa più del 7% solo una volta dal 1987, durante la crisi finanziaria del 2008.

Cosa è avvenuto esattamente?

Non sono stati tagliati i tassi sui depositi come il mercato si attendeva, ma questa è la cosa meno grave. Come dicevano si sarebbe dovuto modificare il sistema di “tiering” per tutelare le banche e lo spazio di manovra sarebbe stato comunque veramente limitato.

È stato aumentato il programma di acquisto titoli (QE) per 120 miliardi fino a fine anno e questo ha deluso il mercato che si attendeva almeno 20 miliardi in più al mese (così sarebbero 15).

È stato annunciato un nuovo TLTRO di ammontare illimitato fino a giugno, a tassi agevolati (fino a 25bps sotto il tasso sui depositi) e questo va bene.

La capital key resterà in vigore ma con flessibilità.

Il mercato non ha reagito bene al mancato bazooka che invece ci si sarebbe aspettati, ma la cosa che ha decisamente non apprezzato è stata la frase della Lagarde, durante la Q&A session, circa il fatto che non è compito della BCE ridurre lo spread e lei non ha intenzione di replicare il “whatever it takes” del suo predecessore. La Lagarde poi ha cercato, in altra sede, di rimediare dicendo che è impegnata a evitare qualsiasi frammentazione in un momento difficile per la zona euro, aggiungendo che l’allargamento degli spread legato al corona virus compromette la trasmissione della politica monetaria, ma ormai il danno era fatto.

Sono piovute critiche da tutte le parti, pure dal presidente Mattarella, e nessuno è stato in grado di giustificare le sue parole.

La sera stessa la Fed è intervenuta sui mercati con un finanziamento di 1500 miliardi di dollari a breve termine giusto per fare notare la diversa incisività.

La mattina seguente la PBOC (banca centrale cinese) ha tagliato il coefficiente di riserva obbligatoria per le banche di 50- 100 a partire dal 16 marzo. Verranno rilasciati circa 550 miliardi di renminbi di liquidità a lungo termine per il sistema bancario.

Mercoledì la Bank of England, a sorpresa, ha tagliato i tassi di 50bps portandoli a 0.25% e ha annunciato una serie di misure per aiutare famiglie e imprese ad affrontare l’emergenza stanziando circa 30 miliardi di sterline.

Dopo avere tagliato i tassi al minimo storico anche l’Australia stanzia oltre 11 miliardi di dollari per cercare di fermare il virus che sta innescando la recessione.

Il tutto ha svegliato dal torpore anche la Germania: Scholz (ministro delle finanze) ha prima dichiarato che potrebbero implementare programmi di stimolo se necessario poi ha prontamente aggiunto che verrà aumentato il debito e non porrà limiti ai programmi di credito per le imprese. La cancelliera Merkel si aspetta che sarà contagiato il 70% della popolazione. L’attuale crisi viene considerata ancora più eccezionale di quella del 2008.

A questo si è aggiunta l’Unione Europea che ha di fatto autorizzato lo stimolo fiscale attivando le clausole di crisi: il limite del 3% di rapporto deficit/pil è temporaneamente sospeso.

La presidente della Commissione Europea Von der Leyen ha dichiarato che Bruxelles è pronta a varare un fondo di investimento da 25 miliardi di euro con uno sblocco immediato di 7.5 miliardi.

Atteso in US pacchetto di stimoli fiscali con, fra le altre misure, un taglio della tassazione sul lavoro, tipo taglio delle tasse per l’intero 2020.

QUESTA SETTIMA

Domenica sera alle 22 (ora nostra) la Fed ha dato avvio ad un intervento coordinato da parte delle banche centrali intervenendo, nuovamente, con una mossa a sorpresa (prima quindi la riunione ufficiale di questa settimana) tagliando i tassi di 100 bps portandoli nel range 0% – 0.25% e annunciando un pacchetto di stimoli legati alla ripresa del QE da 700 miliardi di dollari (500 miliardi per acquistare Treasury e 200 miliardi di MBS (mortgage-backed securities). Azzerati i requisiti di riserva obbligatoria per le banche.

Questa mattina anche la Bank of Japan è intervenuta prima del meeting ufficiale, annunciando di volere acquistare il doppio degli asset rischiosi (come gli ETF) da 6 a 12 trn di yen, commercial papers per sostenere i prestiti commerciali a breve termine e corporate bond fino a fine settembre. Ha, inoltre, dichiarando che sono possibili ulteriori tagli ai tassi già negativi.

La Bank of New Zealand ha tagliato i tassi di 75 bps ai minimi storici (0.25%) in un meeting di emergenza. La Bank of Australia, che aveva tagliato la settimana scorsa, ha immesso più liquidità nel sistema.

La PBOC ha nuovamente iniettato liquidità nel sistema, l’equivalente di 14 miliardi di dollari.

È evidente un intervento coordinato tra le banche centrali per offrire finanziamenti in dollari.

In Europa si continua a cercare di rimediare alla gaffe della Lagarde: Fabio Panetta, membro del board della BCE, ha dichiarato in un’intervista al Corriere della Sera che forti aumenti ingiustificati degli spread saranno contrastati con forza e la Banca Centrale è pronta ad ampliare il programma di acquisto dei titoli per fronteggiare le cadute del Covid19.
Oggi si terrà un vertice tra i ministri finanziari della zona euro in attesa dell’Ecofin di domani.

Questa settimana gli occhi saranno, come sempre, puntati su due aspetti:

1. I dati relativi alla diffusione del corona-virus per poter sperare di avere una stima di quando la pandemia supererà il picco e l’attività si avvierà verso la normalità;

2. Le misure a supporto dei vari governi, ora necessarie più che mai, sia per tentare di compensare il danno economico sia per evitare ulteriore panico.

Nel panico generale che sta invadendo i mercati (e non solo) diventa sempre più complesso mantenere la lucidità e aggrapparsi a considerazioni logiche e razionali senza rischiare di essere accusati di confondere la luce, che si cerca di vedere in fondo al tunnel, con il treno che ci sta venendo incontro!

Ma proviamoci comunque.

Il virus si sta chiaramente propagando da est a ovest e per questo motivo è utile analizzare quanto fatto da chi ci è passato per prendere esempio e poter fare ipotesi. Nei paesi asiatici, Cina in primis ma anche altri come Corea del Sud e Singapore, ad esempio, i governi sono intervenuti pesantemente paralizzando l’attività economica e i dati sembrano confermare un rallentamento dell’epidemia. In Cina, ad esempio, il picco della crisi sanitaria (misurata in termini di contagi dall’OMS) è stato raggiunto a metà febbraio quindi circa un mese dopo il blocco delle attività (avvenuto quasi in concomitanza con il capodanno cinese di fine gennaio). I dati macroeconomici, ovviamente, stanno uscendo male, ma gli interventi a sostegno sia di natura fiscale che monetaria hanno consentito al mercato di recuperare dai minimi (solo recentemente, anche in misura minore, gli indici locali si sono fatti contagiare dall’andamento di quelli globali).

Adesso in Cina stiamo rivedendo una ripresa dell’attività economica. La stessa Apple venerdì 13 ha annunciato la chiusura di tutti i negozi al di fuori del territorio cinese. Quelli in Cina stanno gradualmente riaprendo. Il governo è pronto a rimuovere le misure di contenimento del virus introdotte riaprendo scuole e attività produttive. Sempre Apple ha annunciato che il prossimo iPhone 5G probabilmente verrà annunciato con un mese di ritardo a causa dei problemi sulla catena di fornitura.

Così come Apple può essere presa in riferimento fra le aziende globali, in Europa l’Italia può essere considerata il cosiddetto “canary in the coal mine”: come sta reagendo l’Italia alla crisi sanitaria, i risultati che otterrà, faranno capire quanto tempo occorrerà agli altri paesi e gli impatti economici che si dovranno affrontare.

Si paragona spesso l’attuale crisi a quella del 2008 tuttavia, al di là degli impatti sugli indici azionari la principale differenza, ad oggi, è la tipologia della crisi. Nel 2008 era legata allo scoppio di una bolla (quella dei mutui sub-prime), attualmente è una crisi prima legata ad un blocco prima dell’offerta poi della domanda per ragioni di pandemia.

Reagire ad una crisi finanziaria è una cosa, reagire ad una crisi sanitaria è diverso e forse più complesso e soprattutto non ci sono modelli passati da seguire.

Quello che ora è importante è che l’attuale crisi non si trasformi in crisi finanziaria. Gli interventi delle banche centrali, soprattutto a partire da quello del week-end della Fed, hanno lo scopo di scongiurare che questo avvenga.

Ovviamente interventi così a sorpresa creano confusione e smarrimento fra gli investitori che ritengono che forse c’è ancora qualcosa che il mercato non sa ma di sicuro vanno nella giusta direzione.

Quello che serve ora è un intervento pesante, forte e deciso anche in ambito fiscale. Magari anche esagerato. Qualcuno ritiene esagerato il provvedimento italiano sulla chiusura totale di quasi ogni attività. Senza entrare nel merito della bontà o meno della decisione possiamo dire due cose: forse la decisione è stata presa in ritardo ma se applicata seriamente dovrebbe dare i suoi frutti in due settimane perché è decisamente drastica, quasi troppo per molti. Quasi troppo perché l’impatto sull’attività reale si sentirà eccome. Ma dovendo evitare l’intasamento del sistema sanitario si è deciso di andare giù pesantemente.

Esattamente come è stato fatto in ambito sanitario occorre andare pesante anche sull’intervento di supporto economico anche rischiando di esagerare. Ed è proprio questo che sta mancando e il mercato lo sente.

Il mercato ha confermato, durante la settimana scorsa, che reagisce in modo spropositato a notizie o dichiarazioni di esponenti governativi e non. Ovviamente è facile, ex post, dire che avremmo potuto evitare perdite, anche importanti, uscendo alle prime avvisaglie delle crisi ma questo avrebbe avuto come precondizione la conoscenza in anticipo di eventi e dichiarazioni che erano evidentemente imprevedibili. Muoversi in base alle percezioni o paure non sempre, allargando l’orizzonte temporale, è risultata una strategia vincente.

Adesso avendo completamente perso di vista i fondamentali sui quali si riescono a fare poche assunzioni la gente si affida all’analisi tecnica, all’individuazione di livelli di possibili supporti. Questo dimostra quanto si navighi a vista e quanto sia facile sbagliare e farsi male.

Analisi dei mercati del 10.03.2020

Le misure sempre più stringenti che stanno prendendo i vari paesi e il diffondersi del virus ormai ovunque (con le ovvie incertezze sui reali numeri, soprattutto negli Stati Uniti) hanno caratterizzato una settimana che si è chiusa ancora negativamente per alcuni mercati e leggermente positivamente per Wall Street. La volatilità è stata notevole infatti a giorni molto positivi si sono alternati giorni molto negativi.

Ancora “flight to quality” verso governativi “core”, tipicamente Germania e USA, che hanno portato i rispettivi rendimenti ai minimi storici.

Sul piano valutario segnaliamo un forte calo del dollaro americano (giustificato da un differenziale di tassi che tende a muoversi verso una direzione che agevola l’indebolimento della valuta americana) e della Sterlina (per le difficoltà sulle negoziazioni con la UE, e in parte, per un maggiore spazio di manovra da parte della Bank of England). Mentre si rafforza il Franco Svizzero come valuta rifugio. Nell’ambito dei risk-off trades, oltre al Franco Svizzero, è tornato a funzionare l’oro che si è riportato vicino i 1700 dollari/oncia.

La prima banca centrale ad aver agito in settimana è stata quella australiana (RBA) che ha tagliato i tassi di interesse anticipando un possibile intervento coordinato delle banche centrali del G7. Si tratta del quarto taglio in meno di un anno che porta il tasso a 0.50%, livello minimo storico.

Ma la mossa che ha suscitato scalpore, perché decisa fuori dai meeting ufficiali, è avvenuta martedì quando il FOMC si è riunito in una sessione straordinaria e ha votato, all’unanimità, per un taglio di 50 bps dei tassi, che passano così a 1% – 1.25%. Dopo un’iniziale reazione positiva da parte del mercato quello che ha lasciato perplessi gli investitori è stata la decisione di procedere al taglio prima del meeting ufficiale del 17-18 marzo. Le motivazioni indicate da Powell durante la conferenza stampa riguardano i rischi che il corona virus pone per le prospettive dell’economia. La Fed interviene infra- meeting (ovvero fra due sedute di politica monetaria) solo in casi di particolare emergenza (l’ultima volta è stato nel 2008 durante la crisi finanziaria globale). I rendimenti governativi hanno subito prezzato una possibile azione coordinata da parte delle banche centrali scendendo considerevolmente ovunque.

Nel 1998, in occasione della crisi LTCM, la Fed ha prontamente neutralizzato il taglio “di emergenza” qualche mese dopo, adesso invece il mercato si aspetta che l’easing prosegua come durante la Global Financial Crisis del 2008. Attualmente i futures sui Fed Funds prezzano circa 3 tagli da 25bps (0.75%) durante il meeting del 18 marzo con un tasso implicito di 0.31%!

Questa convinzione deriva dal fatto che si ipotizza che la Fed abbia dei contatti, soprattutto attraverso le banche regionali, che le consentono di ottenere informazioni sul reale stato dell’economia prima del mercato.

La mattina successiva anche l’autorità monetaria di Hong Kong è intervenuta con un taglio di uguale misura (per mantenere il peg HKD/USD in piedi dal 1984) che ha portato i tassi all’1.50%.

Mercoledì è toccato alla Bank of Canada: anche in questo caso taglio di 50bps a 1.25% e disponibilità ad intervenire ulteriormente qualora si rivelasse necessario.

Secondo Reuters la BCE sta studiando delle misure volte a fornire liquidità alle imprese colpite dalle ripercussioni economiche del Covid19.

Nella riunione G7 convocata martedì i paesi membri hanno ribadito l’impegno a intraprendere ogni iniziativa per salvaguardare l’economia globale.

Negli Stati Uniti hanno approvato un pacchetto fiscale da 7.8 miliardi di dollari pari allo 0.2% del Pil di un trimestre.

Il governo italiano intende chiedere al Parlamento di alzare il target sul rapporto deficit/Pil per il 2020 dal 2.2% al 2.4% per tenere conto delle misure a sostegno della crescita pari a 7.5 miliardi (dai 3.6 miliardi previsti inizialmente). Approvazione questa settimana. Bruxelles valuterà la richiesta di flessibilità sulle regole di bilancio avanzata dall’Italia.

Fra le misure a sostegno il ministro dello Sviluppo economico Patuanelli fa rientrare il potenziamento dell’ecobonus con detrazioni anche fino al 100% per interventi volti a migliorare l’efficienza energetica;

si parla di nuova rottamazione nel settore automobilistico e di interventi alle infrastrutture per la diffusione delle auto elettriche, taglio Ires e taglio del lavoro agendo sugli oneri previdenziali.

Intanto negli Stati Uniti durante il “Super Tuesday”, l’appuntamento chiave durante il quale in 14 stati americani si decide quale sarà lo sfidante di Trump alle elezioni del 3 novembre, Joe Biden ha conquistato nove stati mentre Barnie Sanders ha conquistato il più importante ovvero la California. Joe Biden (ex vice di Obama) è, fra i candidati democratici, il preferito dal mercato in quanto esponente dell’ala moderata del partito a differenza di Sanders che ha un programma socialista decisamente troppo radicale per i mercati. Intanto Michael Bloomberg, non uscendo bene dal Super Tuesday, ha deciso di ritirarsi e fare l’endorsement a Joe Biden.

I dati sui PMI in Europa non sono stati brutti, ma avendo condotto la survey prima del peggioramento delle notizie negative, l’interpretazione è che non siano molto significativi.

Stessa considerazione per il mercato del lavoro americano: disoccupazione scesa marginalmente da 3.6% a 3.5%, molto buoni i dati sui nuovi occupati, inflazione salariale stabile. Ma si tratta di dati riferiti al mese di febbraio che quindi non incorporano assolutamente i recenti eventi.

Riguardo alla questione Intesa UBI, mentre si aspetta di capire quanti soci si allineeranno alle posizioni dei vari patti di sindacato, vale la pena ricordare che qualora l’adesione fosse superiore al 50% consentirebbe ad ISP di avere il controllo di Ubi ma non la facoltà di incorporarla e di realizzare eventuali operazioni che richiedano un particolare quorum deliberativo.

La gestione non sarebbe quindi facile. Per ora il fronte di chi si oppone all’offerta è arrivato a pesare il 19% del totale.

Sempre in ambito bancario italiano in settimana la terza banca ovvero BancoBPM ha illustrato il piano industriale quadriennale (invece dei classici tre anni) promettendo agli azionisti un payout ratio di 40% con obiettivi ambiziosi sia di redditività (7.2%) che di crescita attraverso la specializzazione dei servizi per la clientela private e imprese e il wealth management (in coordinamento con Banca Aletti).

QUESTA SETTIMANA

Il sentiment del mercato, messo già a dura prova dalle misure restrittive imposte dal governo italiano nel week-end, ieri mattina è stato minato dalla notizia di un non accordo fra Russia e Arabia Saudita che ha fatto crollare il prezzo del petrolio del 34% questa mattina, il WTI è passato dalla chiusura di venerdì pari a 41$ circa al minimo di questa mattina intorno a 28$ con le ovvie ripercussioni sui titoli del settore energetico.

Si tratta di uno shock lato offerta che non ha precedenti che porta il prezzo del petrolio al livello inferiore a quello raggiunto durante la crisi del 2008 e poco distante dalla crisi del 2015. Certo l’impatto sulle aziende del settore, già messe a dura prova da una domanda che si è ridotta per la paralisi del sistema produttivo, non è positivo ma, se cerchiamo di vedere l’impatto sull’economia in generale, forse riusciamo a vederne l’aspetto positivo. In una situazione estremamente critica per la domanda e che fa parlare di recessione globale una discesa del petrolio di 20 dollari circa è migliore di una salita di pari misura che avrebbe provocato un’inflazione da offerta con il rischio di una stagflazione dell’economia difficilmente affrontabile.

Guardando alla settimana che abbiamo davanti possiamo dire che l’evento più importante lo avremo giovedì 12 marzo con la BCE: il mercato fino a settimana scorsa si attendeva 10 bps di taglio del tasso sui depositi e un incremento degli acquisti mensili di bond di circa 20 miliardi di euro.

Adesso ci si aspetta un “bazooka” che possa dare un segnale forte. Importante, per non penalizzare troppo le banche, che si alzi il limite relativo alla non applicazione dei tassi negativi dall’attuale 6 volte la riserva obbligatoria (si parla di 10 volte). Ci si attende una modifica delle capital key per quanto riguarda il QE e un’estensione della TLTRO, soprattutto per le aziende medio piccole più impattate dal rischio di liquidità.

In Germania si discuterà delle possibili misure di stimolo a fronte del corona virus.
Anche se i dati macroeconomici in uscita nel mondo sono da considerarsi (soprattutto quelli backward looking) poco significativi in questo periodo segnaliamo che in Cina dovrebbero essere pubblicati quelli relativi alla bilancia commerciale, i dati sull’inflazione e quelli sugli aggregati monetari: anche negli Stati Uniti verranno pubblicati i dati sull’inflazione mentre In Eurozona verrà pubblicato il dato finale sul GDP dell’ultimo trimestre del 2019.

Le considerazioni da fare oggi sono parecchio complesse: dall’Italia sembra tutto complicato e avere una visione negativa è più facile che averne una positiva.

Però dobbiamo cercare di ragionare diversamente e in modo più “asettico”.

Dopo la settimana peggiore dalla crisi finanziaria del 2008 a Wall Street, lunedì scorso, abbiamo assistito alla migliore seduta dal 2008 (Nasdaq). Il mercato è chiaramente schizofrenico e in preda al newsflow. Ricordiamo che gli algoritmi e gli investimenti passivi muovono attualmente gran parte del mercato e tendono ad esasperare i movimenti. Inoltre, il mercato azionario, per la sua maggiore liquidità, tende ad essere preso di mira prima. Lo stesso indicatore di volatilità, il VIX, oggi fa fatica a fare prezzo per le continue interruzioni del mercato (essendo legato alle opzioni su S&P) per cui chi lo utilizzava, attraverso contratti futures (tipicamente i trader) per hedgiare le posizioni non ha uno strumento disponibile e agisce vendendo ciò che riesce a scambiare, generalmente le azioni. Attualmente si attesta intorno al valore di 60, superiore a quello raggiunto nelle crisi precedenti e inferiore solo al valore di 90 raggiunto nel picco della crisi finanziaria del 2008. Segnala, pertanto, un livello di panico parecchio alto che talvolta, magari non nell’immediato, segnala anche i punti di minimo del mercato.

Il tema della scorsa settimana era seguente: il taglio della Fed è un palliativo? Ha senso in una situazione di crisi non generata da crisi di liquidità intervenire con manovre monetarie tanto forti? Non è che ci si brucia le munizioni e non si avranno più armi quando la crisi intaccherà veramente il mondo reale? Ha indotto il panico il taglio inaspettato infra- meeting? Queste erano le domande che gli investitori si ponevano. Adesso, con il progredire dei dati sulla situazione sanitaria, si sta prezzando un quadro macro molto brutto che necessita di interventi massicci di politica monetaria e fiscale.

Quando in passato abbiamo parlato di possibili cause di interruzione del ciclo economico citavamo errori di policy o eventi esogeni. Quello attuale è chiaramente un evento esogeno, il “cigno nero” imprevedibile ma potenzialmente distruttivo.

Rimaniamo dell’idea che se la crisi rimane confinata temporalmente a questo trimestre con strascichi nel secondo allora possiamo ipotizzare due trimestri di crescita negativa e quindi quello che si chiama “recessione tecnica”. La recessione fondamentale, invece, dovrebbe essere provocata da eccessi sul mercato (es. i mutui subprime che hanno causato la Global Financial Crisis del 2008) e avrebbe durata maggiore e potrebbe essere correttamente affrontata con stimoli monetari.

Come avverte l’OMS (Organizzazione mondiale della Sanità) l’epidemia può essere contenuta solo con una risposta concertata di tutti i governi.

Se prendiamo come esempio la situazione cinese, prescindendo dalle teorie complottistiche e facendo un atto di fede (come ovunque, del resto) sulla bontà delle statistiche notiamo due cose: 1) le misure severe di blocco totale imposte (in modo molto rigoroso) dalle autorità hanno permesso al virus di rimanere confinato essenzialmente nella provincia di Wuhan (al di fuori i numeri sono molto minori) e di ridurre gradualmente l’intensità tanto che sembra che l’OMS ha abbassato il livello di gravità dell’epidemia in Cina; 2) il mercato azionario, a settimana scorsa, aveva totalmente recuperato le perdite, vuoi per gli acquisti del governo, vuoi per le politiche monetaria, ma soprattutto fiscali espansive segno che gli investitori hanno avuto fede nelle capacità di Pechino di sostenere i costi della crisi e della ripresa. Cosa che andrebbe fatta anche in Europa.

In questi giorni si leggono le opinioni più disparate: il problema è che, come scrivevamo la settimana scorsa, tutto si basa su quanto devastante è, e potrà essere, questo virus, quindi sul primo degli elementi che avevamo individuato, ovvero quello sanitario. Quanto tempo richiederà il contenimento del virus, ma soprattutto, quanto reggeranno le strutture sanitarie prima di arrivare al collasso non lo sa nessuno, possiamo fare tutte le ipotesi che vogliamo ma valgono tutte allo stesso modo. Per cui dire che tutto crollerà perché l’attività economica si paralizzerà a lungo e andremo in recessione o dire che tutto si risolverà presto perché tutto sommato “è poco più di un’influenza” ha esattamente la stessa valenza, è come tirare la monetina.

Nessuno può con certezza dire quanto la crisi andrà avanti ma si possono solo fare congetture più o meno realistiche. È a questa estrema incertezza che i mercati (che alla fine sono guidati da investitori) reagiscono nel peggior modo possibile, con schizofrenia e panico.

Quello che sappiamo è che le banche centrali hanno e continueranno ad agire fornendo liquidità ai mercati e i governi, in modo più o meno coordinato e più o meno organizzato, agiranno con misure a supporto dell’economia.

Sarà sufficiente? Di sicuro un po’ gli effetti negativi verranno attenuati. Se poi la situazione critica sanitaria, anche in virtù delle drastiche misure prese, dovesse rientrare l’effetto positivo sarà di avere finalmente smosso una politica fiscale che si era bloccata, soprattutto in Europa.

Spesso si dice che dalle crisi nascono le opportunità: nella situazione che stiamo vivendo attualmente dobbiamo cercare di capire che il corona virus ha sicuramente dato una bella “shakerata” al sistema, si sono scardinati e si stanno scardinando modi di pensare che altrimenti non sarebbero mai cambiati (ad esempio le aziende si sono dovute attrezzare per lo smart working, anche quelle che meno ci credevano). Come tutte le cose passerà, come tutte le crisi verrà superata anche questa. Le modalità ci sono, gli esempi da seguire ci sono. Poi quando tutto sarà risolto il mondo magari un po’ sarà cambiato, ci sarà più consapevolezza di certi problemi e di certe criticità del sistema.

Intanto incrociamo le dita e speriamo che l’allarme sanitario rientri in modo da poterci presto girare indietro e notare, ancora una volta, che il momento di maggior panico è coinciso con il punto di minimo dei mercati e che le economie sono, in virtù delle misure di stimolo intraprese, su un sentiero di crescita più solido del precedente.

Analisi dei mercati del 3.03.2020

Settimana a dir poco drammatica sui mercati quella che si è appena conclusa: pesanti i ribassi degli indici azionari e degli obbligazionari a spread, soprattutto high yield ed emergenti. Il “flight to quality” premia i governativi tedeschi e americani, mentre la periferia dell’Europa (soprattutto l’Italia a causa del Covid19) vede spread in allargamento. Guardando ai flussi si sta assistendo, già da qualche settimana, ad un’uscita dal segmento High Yield e conseguente ingresso su quello IG e le performance lo riflettono.

Il pessimismo degli investitori ha ovviamente contagiato anche le commodity con il petrolio arrivato a toccare i 44$ al barile (WTI) e, cosa strana, pure l’oro che, dopo avere superato i 1650 dollari/oncia, venerdì ha ritracciato del 3.6% sorprendendo tutti quelli che lo consideravano un bene rifugio. Le motivazioni di questa discesa sono da ricercarsi nelle vendite forzate dai “margin call” scattati sui risky assets (soprattutto azioni) che hanno costretto a liquidare anche parte delle posizioni costruite sul metallo giallo.

La discesa violenta dei mercati azionari è stata ovviamente causata dalle notizie sul Covid19 riguardo il vertiginoso aumento dei contagi al di fuori del territorio cinese: ad oggi i casi sono quasi 90.000 con circa 3.000 deceduti e 45.000 ricoverati. Impressionante come l’Italia sia balzata al terzo posto in termini di contagi (dopo Cina e Corea del Sud) e al quarto in termini di deceduti (superata dall’Iran).

Lasciando stare le considerazioni sulle metodologie di calcolo e sulla determinazione dei diversi paesi nel prendere atto del problema, quello che condiziona e disorienta i mercati è la velocità di diffusione del virus e l’eventuale non capacità dei sistemi sanitari di stare dietro al problema. Qualcuno teme che i casi possano essere superiori a quelli dichiarati.

Cercando di vedere qualcosa di positivo in quanto sta accadendo, la scorsa settimana avevamo scritto che fra i potenziali effetti di una grave crisi, come quella che potrebbe diventare l’attuale, c’era lo sblocco mentale dei governi (soprattutto dell’eurozona) circa l’applicazione di stimoli fiscali espansivi.

Ad Hong Kong il governo sta pensando sia ad un taglio delle tasse che ad una sorta di “helicopter money” dando 10.000 HKD (circa 1.200 USD) ad ogni persona adulta residente in modo permanente della città. Il pacchetto di manovre di stimolo porterà il deficit fiscale al livello record di 4.8% sul Pil.

Nello stesso giorno in Germania ha annunciato che sta valutando di sospendere, almeno temporaneamente, il limite costituzionale al debito pubblico: mossa che porterebbe uno stimolo di bilancio all’Economia tedesca e dell’eurozona che la BCE richiede da tempo (non a caso Christine Lagarde ha accolto positivamente la notizia).

Infine, il vicepresidente dell’esecutivo europeo Dombrovskis ha ribadito che esiste già una clausola nel Patto di Stabilità prevista per far fronte a tutti i tipi di emergenze e quella relativa al coronavirus rientrerebbe a pieno titolo.

Certo la manovra di Hong Kong è decisamente più incisiva delle notizie provenienti dall’Europa, ma se qualcosa si muove già è buono.

Mentre il ministro Gualtieri ritiene che l’impatto sul Pil del coronavirus sarà limitato, l’agenzia di rating DBRS ritiene la stima del governo troppo ambiziosa e che l’Italia (con la crescita del Pil più debole in Europa) potrebbe risentire, in modo significativo, dell’impatto dell’emergenza sanitaria e tutto dipenderà dalle misure che il Governo metterà in campo.

Tornando al tema del risiko bancario, dopo che il patto Car (Comitato Azionisti di Riferimento che raccoglie il 17.7% del capitale) ha espresso la propria negatività circa l’offerta di Intesa anche il comitato direttivo del Patto dei Mille (che raccoglie l’1.6% del capitale rappresentato da investitori prevalentemente bergamaschi) ha deciso di respingere l’offerta ritenendo il concambio inadeguato rispetto alle prospettive reddituali della banca (offerta inferiore di 1.5-2 miliardi di euro rispetto al valore presunto che dovrebbe avere).

Più della metà delle azioni di UBI Banca è in mano a grandi asset manager e investitori istituzionali sia italiani che esteri. Saranno loro che decideranno le sorti della banca decidendo se avvicinarsi alla posizione dei patti e quindi ritenendo poco congrua l’offerta di Intesa Sanpaolo. Con i due terzi dei voti in assemblea favorevoli la fusione sarebbe automatica. Cattolica aderisce al piano.

Le notizie circa la diffusione del Covid19 continueranno ad essere al centro dell’attenzione degli investitori e saranno una continua fonte di volatilità.

Ieri e questa mattina in Cina sono stati pubblicati i dati PMI di febbraio: veramente notevole la contrazione, oltre le attese, che forse non incorporavano quanto sta succedendo. Il dato aggregato calcolato dall’istituto nazionale è passato da 53 a 28.9 mentre quello calcolato dalla privata Caixin è sceso da 51.1 a 40.3. Si tratta di un crollo che supera anche quanto avvenuto nel 2008. Sono partite le revisioni delle stime di crescita: GS ha indicato 2.5% anno/anno mentre BNP indica addirittura 0.5% anno/anno.

I mercati asiatici aprono comunque positivamente la settimana sulla fiducia che le pesanti misure a sostegno dell’economia attuate dalla PBOC e dal governo daranno i loro frutti.

Questa mattina l’OECD ha pubblicato l’Interim Economic Outlook aggiornando le stime di crescita globali: ci si attende una crescita che potrebbe precipitare ai livelli minimi dell’ultimo decennio a causa del Covid19, ritenuto il pericolo più grande dalla crisi finanziaria del 2008. La crescita globale è stimata scendere da 2.9% a 2.4% (livello più debole dal 2009). Per l’Italia atteso un Pil fermo.

Martedì la campagna elettorale in US si animerà in occasione del “Super Tuesday” quando si voterà in 12 stati per la scelta dell’antagonista democratico di Donald Trump alle prossime elezioni di novembre. Il coronavirus sta mettendo decisamente in secondo piano il tema elettorale americano che invece non dovrebbe assolutamente essere sottovalutato.

Mercoledì e giovedì a Vienna si riuniranno OPEC e OPEC+ per valutare come intervenire sulla produzione di petrolio, e quindi lato offerta, a fronte di una domanda che subisce l’impatto negativo del coronavirus: l’Arabia Saudita premerà per un ulteriore taglio della produzione.

QUESTA SETTIMANA

Intanto in Europa proseguono le negoziazioni tra Unione Europea e UK per la formulazione di un accordo. Boris Johnson ha minacciato di ritirarsi dalle negoziazioni qualora non si arrivasse ad una bozza di possibile accordo entro giugno.

In settimana verranno pubblicati i dati PMI e ISM in US per il mese di febbraio e l’Importante sarà vedere se terranno il livello di 50 che separa l’espansione dalla contrazione. Il dato ISM precedente era di 50.9 e le attese sono per 50.5, per quanto riguarda il comparto manifatturiero mentre quello dei servizi dovrebbe passare da 55.5 a 55.

Sempre negli Stati Uniti venerdì verrà pubblicato il report sul mercato del lavoro relativo al mese di febbraio: atteso tasso di disoccupazione stabile a 3.6% e aumento di salari di 3%.

Anche in Europa è prevista la pubblicazione dei dati PMI di febbraio. Vale la stessa considerazione fatta per gli USA: importante la tenuta del livello di 50 per il dato aggregato.

Martedì si riunirà la Reserve Bank of Australia: attesi tassi stabili a 0.75% anche se il mercato prezza con una probabilità del 15% un taglio di 25bps.

Estremamente difficile capire come posizionarsi con i portafogli, se è meglio stare alla finestra o se (e quando) approfittare della debolezza evitando il cosiddetto “catching the falling knife”.

Quello che in generale si legge in questo periodo sono le statistiche sui casi precedenti di epidemie e conseguenti correzioni dei mercati che, più o meno lunghe, sono state nell’ordine del 10-15%.

Sappiamo che le banche centrali, a maggior ragione ora, sono estremamente disponibili a mantenere condizioni monetarie accomodanti e, se c’è spazio, a renderle ancora più accomodanti. La Fed potrebbe tagliare anche nella prossima riunione del 18 marzo. Abbiamo visto, la scorsa settimana, che qualche intervento governativo a sostegno si comincia a intravedere (HK con una sorta di “helicopter money”, la Germania con una maggiore disponibilità a spendere). Tutti elementi estremamente positivi se destinati a proseguire, soprattutto in Europa, dove c’è una maggiore resistenza in tal senso.

È, però, fondamentale che la paralisi dell’attività produttiva non duri troppo a lungo. Si creerebbe un problema dal lato dell’offerta difficilmente affrontabile con politiche monetarie e/o fiscali.

Cercando di razionalizzare al massimo quanto sta succedendo, penso che dovremmo mantenere separati i ragionamenti in ambito sanitario, dalle conseguenze economiche e dalle reazioni sui mercati. Ovviamente sono tutti concatenati ma il “timing” e l’entità della reazione fanno la differenza.

Sul piano sanitario, non essendo esperti della materia, possiamo solo leggere e documentarci. Oltre a seguire l’evoluzione del numero di casi e del tasso di mortalità (variabili, per definizione, disponibili ex post) si deve cercare di essere lucidi e, in qualche modo, prendere una posizione. Sicuramente siamo di fronte a qualcosa di più di una semplice influenza, soprattutto per la velocità nella diffusione. Le autorità è giusto che cerchino di tutelare la parte della popolazione più vulnerabile (anziani e soggetti con patologie gravi), soprattutto in funzione della capacità delle strutture ospedaliere, cercando di limitare al massimo la diffusione.

C’è da dire, però, che il tasso di mortalità è basso e possiamo ipotizzare (e soprattutto sperare) che la situazione si risolva, o forse è meglio dire che il picco si superi, nel prossimo mese, magari con la fine della stagione fredda.

Sul piano economico è evidente, e le stime dell’OCSE di oggi lo confermano, che ci sarà un impatto notevole sui dati macroeconomici in uscita nei prossimi mesi, soprattutto quelli riferiti al primo trimestre (ne abbiamo avuto un assaggio oggi con i pessimi dati sui PMI cinesi). Qualora la situazione sanitaria non peggiori ulteriormente, tale impatto potrebbe essere limitato alla prima parte dell’anno (primo trimestre molto brutto, secondo meno) con una ripresa nella seconda parte dell’anno. Tutto dipende dalla durata delle misure a tutela della salute dei cittadini intraprese nelle zone più impattate (Cina ed Europa soprattutto) e dalla conseguente paralisi del sistema produttivo e della domanda.

Infine, viene il piano relativo ai mercati: le borse tendono prima a prezzare il peggio poi, analizzando bene la situazione e avendo maggiore visibilità sul futuro, si ricalibrano su livelli più coerenti con gli effettivi impatti.

Se guardiamo alla performance dei mercati dai massimi di metà febbraio notiamo che la correzione dell’MSCI World è nell’ordine del 13% per quasi tutti i mercati quindi in media con le correzioni precedenti post epidemie. Sul piano valutativo (anche se bisogna capire quanto gli analisti hanno rivisto le stime) i multipli si sono decisamente ridimensionati e qualcuno considera i livelli attuali coerenti con una crescita nulla dei profitti per il 2020 delle aziende americane (giusto per avere un’idea di quanto i mercati prezzano).

I mercati locali cinesi (vedi indice CSI300) hanno corretto prima degli altri (a metà gennaio) ed ora sono quasi tornati ai livelli pre-crisi, segno che il passaggio del picco (stimato) e gli interventi a supporto, sia monetari che fiscali, sono stati utili e ben accolti dagli investitori.

A questo punto viene da chiedersi se è il caso di approfittare della correzione per entrare sui mercati azionari globali o aspettare migliori punti di ingresso.

Negli ultimi Comitati Investimento di SCM Sim, tenutisi prima della diffusione del virus fuori dai confini cinesi, l’idea era di incrementare la componente azionaria dei portafogli (attualmente sottopeso) su eventuali marcate correzioni.

Quella a cui stiamo assistendo può essere considerata tale pertanto stiamo valutando quando entrare e in che misura. Solo ex-post è possibile identificare il punto di minimo dei mercati, quindi nessuno ha la presunzione di farlo. Si può solo cercare di ragionare e gestire con razionalità i portafogli andando ad accumulare quando si ritiene di essere in un intorno di un bottom.