Analisi dei mercati del 10.03.2020

Le misure sempre più stringenti che stanno prendendo i vari paesi e il diffondersi del virus ormai ovunque (con le ovvie incertezze sui reali numeri, soprattutto negli Stati Uniti) hanno caratterizzato una settimana che si è chiusa ancora negativamente per alcuni mercati e leggermente positivamente per Wall Street. La volatilità è stata notevole infatti a giorni molto positivi si sono alternati giorni molto negativi.

Ancora “flight to quality” verso governativi “core”, tipicamente Germania e USA, che hanno portato i rispettivi rendimenti ai minimi storici.

Sul piano valutario segnaliamo un forte calo del dollaro americano (giustificato da un differenziale di tassi che tende a muoversi verso una direzione che agevola l’indebolimento della valuta americana) e della Sterlina (per le difficoltà sulle negoziazioni con la UE, e in parte, per un maggiore spazio di manovra da parte della Bank of England). Mentre si rafforza il Franco Svizzero come valuta rifugio. Nell’ambito dei risk-off trades, oltre al Franco Svizzero, è tornato a funzionare l’oro che si è riportato vicino i 1700 dollari/oncia.

La prima banca centrale ad aver agito in settimana è stata quella australiana (RBA) che ha tagliato i tassi di interesse anticipando un possibile intervento coordinato delle banche centrali del G7. Si tratta del quarto taglio in meno di un anno che porta il tasso a 0.50%, livello minimo storico.

Ma la mossa che ha suscitato scalpore, perché decisa fuori dai meeting ufficiali, è avvenuta martedì quando il FOMC si è riunito in una sessione straordinaria e ha votato, all’unanimità, per un taglio di 50 bps dei tassi, che passano così a 1% – 1.25%. Dopo un’iniziale reazione positiva da parte del mercato quello che ha lasciato perplessi gli investitori è stata la decisione di procedere al taglio prima del meeting ufficiale del 17-18 marzo. Le motivazioni indicate da Powell durante la conferenza stampa riguardano i rischi che il corona virus pone per le prospettive dell’economia. La Fed interviene infra- meeting (ovvero fra due sedute di politica monetaria) solo in casi di particolare emergenza (l’ultima volta è stato nel 2008 durante la crisi finanziaria globale). I rendimenti governativi hanno subito prezzato una possibile azione coordinata da parte delle banche centrali scendendo considerevolmente ovunque.

Nel 1998, in occasione della crisi LTCM, la Fed ha prontamente neutralizzato il taglio “di emergenza” qualche mese dopo, adesso invece il mercato si aspetta che l’easing prosegua come durante la Global Financial Crisis del 2008. Attualmente i futures sui Fed Funds prezzano circa 3 tagli da 25bps (0.75%) durante il meeting del 18 marzo con un tasso implicito di 0.31%!

Questa convinzione deriva dal fatto che si ipotizza che la Fed abbia dei contatti, soprattutto attraverso le banche regionali, che le consentono di ottenere informazioni sul reale stato dell’economia prima del mercato.

La mattina successiva anche l’autorità monetaria di Hong Kong è intervenuta con un taglio di uguale misura (per mantenere il peg HKD/USD in piedi dal 1984) che ha portato i tassi all’1.50%.

Mercoledì è toccato alla Bank of Canada: anche in questo caso taglio di 50bps a 1.25% e disponibilità ad intervenire ulteriormente qualora si rivelasse necessario.

Secondo Reuters la BCE sta studiando delle misure volte a fornire liquidità alle imprese colpite dalle ripercussioni economiche del Covid19.

Nella riunione G7 convocata martedì i paesi membri hanno ribadito l’impegno a intraprendere ogni iniziativa per salvaguardare l’economia globale.

Negli Stati Uniti hanno approvato un pacchetto fiscale da 7.8 miliardi di dollari pari allo 0.2% del Pil di un trimestre.

Il governo italiano intende chiedere al Parlamento di alzare il target sul rapporto deficit/Pil per il 2020 dal 2.2% al 2.4% per tenere conto delle misure a sostegno della crescita pari a 7.5 miliardi (dai 3.6 miliardi previsti inizialmente). Approvazione questa settimana. Bruxelles valuterà la richiesta di flessibilità sulle regole di bilancio avanzata dall’Italia.

Fra le misure a sostegno il ministro dello Sviluppo economico Patuanelli fa rientrare il potenziamento dell’ecobonus con detrazioni anche fino al 100% per interventi volti a migliorare l’efficienza energetica;

si parla di nuova rottamazione nel settore automobilistico e di interventi alle infrastrutture per la diffusione delle auto elettriche, taglio Ires e taglio del lavoro agendo sugli oneri previdenziali.

Intanto negli Stati Uniti durante il “Super Tuesday”, l’appuntamento chiave durante il quale in 14 stati americani si decide quale sarà lo sfidante di Trump alle elezioni del 3 novembre, Joe Biden ha conquistato nove stati mentre Barnie Sanders ha conquistato il più importante ovvero la California. Joe Biden (ex vice di Obama) è, fra i candidati democratici, il preferito dal mercato in quanto esponente dell’ala moderata del partito a differenza di Sanders che ha un programma socialista decisamente troppo radicale per i mercati. Intanto Michael Bloomberg, non uscendo bene dal Super Tuesday, ha deciso di ritirarsi e fare l’endorsement a Joe Biden.

I dati sui PMI in Europa non sono stati brutti, ma avendo condotto la survey prima del peggioramento delle notizie negative, l’interpretazione è che non siano molto significativi.

Stessa considerazione per il mercato del lavoro americano: disoccupazione scesa marginalmente da 3.6% a 3.5%, molto buoni i dati sui nuovi occupati, inflazione salariale stabile. Ma si tratta di dati riferiti al mese di febbraio che quindi non incorporano assolutamente i recenti eventi.

Riguardo alla questione Intesa UBI, mentre si aspetta di capire quanti soci si allineeranno alle posizioni dei vari patti di sindacato, vale la pena ricordare che qualora l’adesione fosse superiore al 50% consentirebbe ad ISP di avere il controllo di Ubi ma non la facoltà di incorporarla e di realizzare eventuali operazioni che richiedano un particolare quorum deliberativo.

La gestione non sarebbe quindi facile. Per ora il fronte di chi si oppone all’offerta è arrivato a pesare il 19% del totale.

Sempre in ambito bancario italiano in settimana la terza banca ovvero BancoBPM ha illustrato il piano industriale quadriennale (invece dei classici tre anni) promettendo agli azionisti un payout ratio di 40% con obiettivi ambiziosi sia di redditività (7.2%) che di crescita attraverso la specializzazione dei servizi per la clientela private e imprese e il wealth management (in coordinamento con Banca Aletti).

QUESTA SETTIMANA

Il sentiment del mercato, messo già a dura prova dalle misure restrittive imposte dal governo italiano nel week-end, ieri mattina è stato minato dalla notizia di un non accordo fra Russia e Arabia Saudita che ha fatto crollare il prezzo del petrolio del 34% questa mattina, il WTI è passato dalla chiusura di venerdì pari a 41$ circa al minimo di questa mattina intorno a 28$ con le ovvie ripercussioni sui titoli del settore energetico.

Si tratta di uno shock lato offerta che non ha precedenti che porta il prezzo del petrolio al livello inferiore a quello raggiunto durante la crisi del 2008 e poco distante dalla crisi del 2015. Certo l’impatto sulle aziende del settore, già messe a dura prova da una domanda che si è ridotta per la paralisi del sistema produttivo, non è positivo ma, se cerchiamo di vedere l’impatto sull’economia in generale, forse riusciamo a vederne l’aspetto positivo. In una situazione estremamente critica per la domanda e che fa parlare di recessione globale una discesa del petrolio di 20 dollari circa è migliore di una salita di pari misura che avrebbe provocato un’inflazione da offerta con il rischio di una stagflazione dell’economia difficilmente affrontabile.

Guardando alla settimana che abbiamo davanti possiamo dire che l’evento più importante lo avremo giovedì 12 marzo con la BCE: il mercato fino a settimana scorsa si attendeva 10 bps di taglio del tasso sui depositi e un incremento degli acquisti mensili di bond di circa 20 miliardi di euro.

Adesso ci si aspetta un “bazooka” che possa dare un segnale forte. Importante, per non penalizzare troppo le banche, che si alzi il limite relativo alla non applicazione dei tassi negativi dall’attuale 6 volte la riserva obbligatoria (si parla di 10 volte). Ci si attende una modifica delle capital key per quanto riguarda il QE e un’estensione della TLTRO, soprattutto per le aziende medio piccole più impattate dal rischio di liquidità.

In Germania si discuterà delle possibili misure di stimolo a fronte del corona virus.
Anche se i dati macroeconomici in uscita nel mondo sono da considerarsi (soprattutto quelli backward looking) poco significativi in questo periodo segnaliamo che in Cina dovrebbero essere pubblicati quelli relativi alla bilancia commerciale, i dati sull’inflazione e quelli sugli aggregati monetari: anche negli Stati Uniti verranno pubblicati i dati sull’inflazione mentre In Eurozona verrà pubblicato il dato finale sul GDP dell’ultimo trimestre del 2019.

Le considerazioni da fare oggi sono parecchio complesse: dall’Italia sembra tutto complicato e avere una visione negativa è più facile che averne una positiva.

Però dobbiamo cercare di ragionare diversamente e in modo più “asettico”.

Dopo la settimana peggiore dalla crisi finanziaria del 2008 a Wall Street, lunedì scorso, abbiamo assistito alla migliore seduta dal 2008 (Nasdaq). Il mercato è chiaramente schizofrenico e in preda al newsflow. Ricordiamo che gli algoritmi e gli investimenti passivi muovono attualmente gran parte del mercato e tendono ad esasperare i movimenti. Inoltre, il mercato azionario, per la sua maggiore liquidità, tende ad essere preso di mira prima. Lo stesso indicatore di volatilità, il VIX, oggi fa fatica a fare prezzo per le continue interruzioni del mercato (essendo legato alle opzioni su S&P) per cui chi lo utilizzava, attraverso contratti futures (tipicamente i trader) per hedgiare le posizioni non ha uno strumento disponibile e agisce vendendo ciò che riesce a scambiare, generalmente le azioni. Attualmente si attesta intorno al valore di 60, superiore a quello raggiunto nelle crisi precedenti e inferiore solo al valore di 90 raggiunto nel picco della crisi finanziaria del 2008. Segnala, pertanto, un livello di panico parecchio alto che talvolta, magari non nell’immediato, segnala anche i punti di minimo del mercato.

Il tema della scorsa settimana era seguente: il taglio della Fed è un palliativo? Ha senso in una situazione di crisi non generata da crisi di liquidità intervenire con manovre monetarie tanto forti? Non è che ci si brucia le munizioni e non si avranno più armi quando la crisi intaccherà veramente il mondo reale? Ha indotto il panico il taglio inaspettato infra- meeting? Queste erano le domande che gli investitori si ponevano. Adesso, con il progredire dei dati sulla situazione sanitaria, si sta prezzando un quadro macro molto brutto che necessita di interventi massicci di politica monetaria e fiscale.

Quando in passato abbiamo parlato di possibili cause di interruzione del ciclo economico citavamo errori di policy o eventi esogeni. Quello attuale è chiaramente un evento esogeno, il “cigno nero” imprevedibile ma potenzialmente distruttivo.

Rimaniamo dell’idea che se la crisi rimane confinata temporalmente a questo trimestre con strascichi nel secondo allora possiamo ipotizzare due trimestri di crescita negativa e quindi quello che si chiama “recessione tecnica”. La recessione fondamentale, invece, dovrebbe essere provocata da eccessi sul mercato (es. i mutui subprime che hanno causato la Global Financial Crisis del 2008) e avrebbe durata maggiore e potrebbe essere correttamente affrontata con stimoli monetari.

Come avverte l’OMS (Organizzazione mondiale della Sanità) l’epidemia può essere contenuta solo con una risposta concertata di tutti i governi.

Se prendiamo come esempio la situazione cinese, prescindendo dalle teorie complottistiche e facendo un atto di fede (come ovunque, del resto) sulla bontà delle statistiche notiamo due cose: 1) le misure severe di blocco totale imposte (in modo molto rigoroso) dalle autorità hanno permesso al virus di rimanere confinato essenzialmente nella provincia di Wuhan (al di fuori i numeri sono molto minori) e di ridurre gradualmente l’intensità tanto che sembra che l’OMS ha abbassato il livello di gravità dell’epidemia in Cina; 2) il mercato azionario, a settimana scorsa, aveva totalmente recuperato le perdite, vuoi per gli acquisti del governo, vuoi per le politiche monetaria, ma soprattutto fiscali espansive segno che gli investitori hanno avuto fede nelle capacità di Pechino di sostenere i costi della crisi e della ripresa. Cosa che andrebbe fatta anche in Europa.

In questi giorni si leggono le opinioni più disparate: il problema è che, come scrivevamo la settimana scorsa, tutto si basa su quanto devastante è, e potrà essere, questo virus, quindi sul primo degli elementi che avevamo individuato, ovvero quello sanitario. Quanto tempo richiederà il contenimento del virus, ma soprattutto, quanto reggeranno le strutture sanitarie prima di arrivare al collasso non lo sa nessuno, possiamo fare tutte le ipotesi che vogliamo ma valgono tutte allo stesso modo. Per cui dire che tutto crollerà perché l’attività economica si paralizzerà a lungo e andremo in recessione o dire che tutto si risolverà presto perché tutto sommato “è poco più di un’influenza” ha esattamente la stessa valenza, è come tirare la monetina.

Nessuno può con certezza dire quanto la crisi andrà avanti ma si possono solo fare congetture più o meno realistiche. È a questa estrema incertezza che i mercati (che alla fine sono guidati da investitori) reagiscono nel peggior modo possibile, con schizofrenia e panico.

Quello che sappiamo è che le banche centrali hanno e continueranno ad agire fornendo liquidità ai mercati e i governi, in modo più o meno coordinato e più o meno organizzato, agiranno con misure a supporto dell’economia.

Sarà sufficiente? Di sicuro un po’ gli effetti negativi verranno attenuati. Se poi la situazione critica sanitaria, anche in virtù delle drastiche misure prese, dovesse rientrare l’effetto positivo sarà di avere finalmente smosso una politica fiscale che si era bloccata, soprattutto in Europa.

Spesso si dice che dalle crisi nascono le opportunità: nella situazione che stiamo vivendo attualmente dobbiamo cercare di capire che il corona virus ha sicuramente dato una bella “shakerata” al sistema, si sono scardinati e si stanno scardinando modi di pensare che altrimenti non sarebbero mai cambiati (ad esempio le aziende si sono dovute attrezzare per lo smart working, anche quelle che meno ci credevano). Come tutte le cose passerà, come tutte le crisi verrà superata anche questa. Le modalità ci sono, gli esempi da seguire ci sono. Poi quando tutto sarà risolto il mondo magari un po’ sarà cambiato, ci sarà più consapevolezza di certi problemi e di certe criticità del sistema.

Intanto incrociamo le dita e speriamo che l’allarme sanitario rientri in modo da poterci presto girare indietro e notare, ancora una volta, che il momento di maggior panico è coinciso con il punto di minimo dei mercati e che le economie sono, in virtù delle misure di stimolo intraprese, su un sentiero di crescita più solido del precedente.