Analisi dei mercati del 06.04.2021

INDICI DI MERCATO

LA SCORSA SETTIMANA

Settimana positiva per i principali listini azionari: nel complesso guadagnano il 2.10% (MSCI World), con una sovraperformance del settore tecnologico (+4.88% Nasdaq 100) e del comparto small-cap (+4.92% Russell 2000). Sul fronte obbligazionario, stabili i rendimenti dei titoli governativi, mentre la buona performance della componente corporate ha portato ad un restringimento degli spread. Per quanto riguarda le materie prime, la settimana ha visto un calo del prezzo del petrolio in conseguenza alla riunione OPEC+.

Sicuramente, il driver principale della settimana è stato rappresentato dal piano d’investimenti iderato dall’amministrazione Biden: si parla di investimenti per $2.25 trillion. Nel dettaglio, il piano dovrebbe essere attuato su un periodo di otto anni (quindi si ipotizza una rielezione democratica alla fine del primo mandato di Biden) e prevedere 620 miliardi per i trasporti, tra i quali un raddoppio dei fondi federali per il trasporto pubblico, 650 miliardi da investire per migliorare la qualità della vita dei cittadini americani (dal miglioramento della rete idrica, al miglioramento delle connessioni di rete). Altri 580 miliardi dovrebbero venire destinati al miglioramento e rafforzamento del settore manifatturiero a stelle e strisce (180 miliardi dovrebbero essere indirizzati a quello che è stato definito il più ambizioso progetto di ricerca e sviluppo industriale che non abbia uno scopo militare). Infine, 400 miliardi saranno destinati al potenziamento dei servizi di assistenza ad anziani e disabili.

Il governo americano, per poter finanziare questo ingente piano, starebbe ipotizzando di aumentare la tassazione alle imprese dal 21% al 28%, e di inserire una tassazione del 21% per gli utili d’impresa generati all’estero. Ovviamente le modalità con e quali il governo USA vorrebbe finanziare i progetti hanno fin da subito suscita aspre critiche dall’ala Repubblicana del Congresso, da sempre molto restia ad aumentare la tassazione ai privati.

Sul fronte della lotta alla pandemia, Pfizer e BionTech hanno annunciato che nella fascia d’età tra 12 e 15 anni il loro vaccino ha un’efficacia del 100% nel prevenire forme gravi dell’infezione; i risultati, se confermati da studi su campioni più ampi, permetterebbero di allargare la platea di persone vaccinabili, e di riprendere l’attività scolastica in presenza, allentando quindi ulteriormente le restrizioni in atto in diversi paesi.

Grazie alle dosi di vaccino ricevute e al continuo lavoro dei sanitari, molti stati americani stanno iniziando a somministrare le vaccinazioni anche alle fasce più giovani della popolazione (sotto i 55 anni). Le decisioni prese hanno portato l’amministrazione Biden a dichiarare che dal 19 aprile il 90% della popolazione adulta sarà ammissibile per i vaccini. Nonostante questi sviluppi positivi, però, il governo americano ha messo in guardia i cittadini sulla risalita dei contagi tra i non-vaccinati, soprattutto in quegli stati che hanno rilassato maggiormente le restrizioni.

Sull’altro lato dell’Atlantico, la Commissione Europea ha annunciato di essere riuscita a consegnare 100 milioni di vaccini ai paesi membri nel primo trimestre 2021, rispettando quindi l’obiettivo che si era prefissata nella fase preparatoria della campagna vaccinale.

L’ufficio di statistica britannico ha riportato che circa metà della popolazione inglese ha gli anticorpi contro COVID-19. Il report è una nuova iniezione di fiducia per il governo di Boris Johnson, alle prese con il graduale allentamento delle restrizioni.

Tra i paesi che hanno attuato una campagna di contenimento del virus senza lockdown ricordiamo sicuramente la Svezia: in settimana, il ministero della salute svedese ha consigliato di non ridurre il livello delle restrizioni attuali, poiché stanno registrando un aumento del numero dei contagi.

Tra i principali dai macroeconomici usciti la scorsa settimana ricordiamo che:

In Europa, mercoledì 31 marzo, è stato pubblicato il dato sull’inflazione dell’Eurozona: per il mese di marzo i prezzi dell’area a moneta unica sono cresciuti dell’1.3% anno su anno, in accelerazione rispetto allo 0.9% YoY del mese di febbraio. Il prezzo degli energetici ha avuto un impatto considerevole sull’accelerazione dell’inflazione, e ci si attende che ne abbia anche nei prossimi mesi. Tuttavia, si dovrebbe avere un fattore di attenuazione nella dinamica del prezzo dei prodotti alimentari, che la scorsa primavera, causa i lockdown generalizzati, aveva subito una brusca impennata.

L’indice di fiducia dei consumatori americani, pubblicato martedì 30, ha evidenziato un miglioramento delle prospettive per il mese di marzo, raggiungendo il valore più alto da oltre un anno. I consumatori si dicono fiduciosi sul futuro perché grazie alle vaccinazioni continue e agli stimoli governativi le imprese potranno tornare rapidamente operative, rafforzando la ripresa economica.

L’indice ISM Manufacturing, pubblicato negli Stati Uniti, ha raggiunto, nel mese di marzo 2021, il livello più alto dal 1983. Nel dettaglio l’indice che segnala la fiducia degli addetti agli acquisti delle imprese ha fatto registrare un valore di 64.7 da 60.8 del mese di febbraio. Le buone prospettive per il settore manifatturiero americano sono rappresentate anche in entrambe i sottocomponenti dell’indice ISM, nuovi ordini e produzione, che hanno fatto registrare il valore più alto dal 2004 ed evidenziano un’accelerazione della domanda sia da parte dei consumatori che delle imprese.

Infine, tra gli eventi più importanti accaduti nella scorsa settimana segnaliamo che:

La crisi del Canale di Suez, causata dall’incaglio di una nave cargo, si è risolta lunedì 29, quando i rimorchiatori sono riusciti a liberare la nave e a far riprendere il traffico attraverso l’importante snodo commerciale.

Il gruppo di produttori di petrolio OPEC+ si è riunito la settimana scorsa. I membri del cartello si sono detti fiduciosi in un recupero della domanda di greggio nel prossimo futuro, grazie ad un incremento dell’attività economica mondiale ed hanno quindi optato per un incremento graduale della produzione di oro nero nel mese di maggio. La decisione ha parzialmente sorpreso gli analisti che si attendevano l’estensione dei tagli anche per il mese di maggio.

Un segnale delle migliorate condizioni sanitarie, che stanno permettendo il ritorno all’attività è dato anche da un recente sondaggio effettuato negli Stati Uniti da parte dell’Associazione Nazionale del Caffè, che ha evidenziato come almeno metà dei lavoratori americani abbia già fatto ritorno in ufficio, e come sia cambiato il modo di consumare caffè, sempre più orientato agli ordini attraverso app e drive-through.

La controversia legata ad Archegos Capital Management ha continuato a interessare gli investitori e si è arricchita di nuovi particolari: le banche creditrici del family office aveva provato, senza successo, a trovare un compromesso che non causasse perdite significative.

Credit Suisse ha dichiarato che si attende miliardi di dollari di perdite dalle operazioni con Archegos Capital; la banca svizzera era finita recentemente sotto la lente d’ingrandimento degli investitori perché coinvolta nel fallimento del fondo di investimenti alternativi Greensill Capital.

I primi giorni di quotazione di Deliveroo hanno fatto segnare una performance -27.69%. La società è stata fortemente penalizzata perché diversi asset managers hanno deciso di non partecipare all’IPO in quanto criticano fortemente la politica di trattamento dei riders, perché non si allinea a nessun principio socialmente responsabile messo in atto dagli investitori. Questo fenomeno ha evidenziato come sempre più persone abbiano allargato lo spettro delle proprie valutazioni ESG, non concentrandosi più solamente sull’impatto ambientale dell’attività di un’impresa, ma approfondendo anche l’impatto sociale.

La società di pagamenti elettronici Paypal ha annunciato che inizierà a consentire, al momento in US, pagamenti anche tramite cryptovalute. I clienti che vorranno potranno convertire le loro cryptomonete in altre valute al momento del pagamento al fine di permettere l’utilizzo di una nuova forma di pagamento: gli utilizzatori non si scambieranno quindi cryptovalute, ma chi vorrà usarle per pagare dovrà effettuare una conversione in altra valuta. La scelta della conversione da crypto a valuta reale è dettata dalla necessità per i venditori di non detenere liquidità con un’alta volatilità.

QUESTA SETTIMANA

Il numero di contagi da coronavirus è tornato a salire nell’ultimo periodo, quindi gli investitori terranno un orecchio teso alle news riguardanti gli sforzi per contenere questa terza ondata, mentre continuano le campagne vaccinali e le varie economie riprendono l’attività economica che si è interrotta in questi mesi di lockdown.

Lunedì 5 aprile è iniziato il forum di primavera del Fondo Monetario Internazionale, a cui parteciperanno diversi presidenti di banche centrali e ministri dell’economia per discutere della nascente ripresa economica, e di lotta al cambiamento climatico. Durante il forum verranno anche presentate le ultime previsioni economiche redatte dal Fondo Monetario Internazionale.

Sempre lunedì 5, negli Stati Uniti, è stato pubblicato l’indice ISM dei servizi: come già avvenuto per la sua controparte manifatturiera, l’indice ha fatto registrare un dato record (questa volta dal 1997) e al di sopra delle attese del mercato, segnalando che anche il settore dei servizi americano è in buona salute, grazie al graduale calo delle restrizioni che permettono il riavvio dei settori maggiormente colpiti dalla pandemia.

Martedì 6 sono stati pubblicati i dati sulla disoccupazione nella Zona Euro e in Italia. Entrambi i dati hanno evidenziato una sostanziale stabilità rispetto ai valori di febbraio a causa delle recenti chiusure introdotte per contrastare l’aumento dei contagi dell’ultimo periodo.

Mercoledì 7 la Federal Reserve pubblicherà le minute della riunione di marzo, che potrebbero far luce su eventuali dissensi riguardanti l’attuale livello del programma di acquisti della banca centrale americana.

Sempre mercoledì, sul fronte dei dati macroeconomici, saranno pubblicati i dati PMI dei servizi per i paesi europei relativi al mese di marzo. Gli analisti si attendono una sostanziale stabilità, ancora in territorio di contrazione, dell’indice del settore dei servizi a causa dell’aumento dei contagi che sta comportando un inasprimento delle misure contenitive in diversi paesi dell’Eurozona.

Un dato importante per comprendere meglio il livello dell’attività economica globale potrebbe arrivare mercoledì con la pubblicazione delle esportazioni di rame da parte del Cile, uno dei principali produttori a livello mondiale del metallo industriale.

CONSIDERAZIONI FINALI

They can test us as much as they want.

Christine Lagarde ha dichiarato che la recente dinamica dei rendimenti governativi non è preoccupante, ma certamente i funzionari di politica monetaria sono pronti a mettere in campo ogni strumento che sarà ritenuto necessario per mantenere le attuali condizioni di finanziamento nell’area euro.

Questa è l’ennesima conferma che i banchieri centrali non stanno pensando di rialzare i tassi d’interesse, soprattutto perché condizioni di finanziamento accomodanti sono ritenute indispensabili per poter finanziare i piani d’investimento che i vari governi stanno approntando al fine di supportare la nascente ripresa economica.

Sotto questo punto di vista, gli investitori, ormai consapevoli che la campagna vaccinale sta progredendo incessante e permetterà la riapertura delle diverse economie, stanno spostando la propria attenzione proprio verso i piani di stimolo governativi: il piano d’investimento statunitense è ritenuto essenziale per permettere una rapida ripresa economica. Sul fronte europeo invece, gli investitori attendono di capire quali saranno i principali driver dei piani nazionali e come essi si collegano alle raccomandazioni della Commissione Europea riguardanti gli investimenti green e di lungo termine.

POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Anche a fronte delle recenti decisioni da parte dei principali governi riguardanti i piani di stimoli e d’investimenti che si stanno delineando sia in Europa che, soprattutto, negli Stati Uniti, può avere senso orientare parte dell’allocazione verso temi più mainstream.

Il trimestre appena conclusosi ha fatto registrare performance molto positive per tutte le linee di gestione.

La scorsa settimana, ultima del primo trimestre, si è conclusa con performance positive su tutte le linee di gestione. In particolare, la linea Chronos ha ridotto parte del divario che aveva subito con la linea aggressiva grazie al buon rimbalzo del settore tecnologico.

La SICAV SCM Stable Return continua la sua performance positiva e raggiunge il suo massimo storico a 108.91.

Analisi dei mercati del 29.03.2021

INDICI DI MERCATO

LA SCORSA SETTIMANA

Settimana che sembrava improntata al ribasso, ma nella giornata di venerdì abbiamo assistito ad un sostanzioso recupero che ha permesso ai principali listini di riportarsi vicino a nuovi massimi. Sostanzialmente stabile il comparto azionario (MSCI World +0.19%), mentre il settore tecnologico (Nasdaq 100 -0.82%) è stato ancora frenato dai timori di un rialzo dei tassi d’interesse. A livello geografico, invece, vi è stata una leggera sovraperformance dell’area europea (Eurostoxx 50 +1.06%) rispetto a quella americana (S&P 500 +0.86%). Stabile anche il comparto obbligazionario governativo, così come gli spread europei tra paesi “core” e periferici.

Durante la loro audizione al Senato degli Stati Uniti, il Segretario al Tesoro Janet Yellen e il presidente della Federal Reserve Jerome Powell hanno dichiarato che l’economia americana è sulla strada di una buona ripresa, ma le insidie lungo il percorso possono essere molteplici. Per entrambi, il controllo della pandemia attraverso la campagna vaccinale è essenziale per permettere all’attività economica a stelle e strisce di riprendere forza e un supporto decisivo arriverà anche dall’attuazione del Rescue Plan, il pacchetto di stimoli fiscali votato recentemente dal Congresso americano.

In un nuovo segnale di normalizzazione del sistema bancario americano, la Federal Reserve, in accordo con altri regolatori, ha comunicato che sta ipotizzando di rimuovere i limiti alla distribuzione di dividendi e al riacquisto di azioni che erano stati imposti al settore nel periodo di pandemia.

Powell ha anche dichiarato che è prevista una ripresa dell’inflazione per l’anno in corso, ma non causerà un cambiamento di politica monetaria, in quanto è considerata di modesto impatto e soprattutto di breve durata.

Una rassicurazione per gli investitori in questo senso è arrivata venerdì 26 con la pubblicazione del dato dell’indice dei prezzi delle spese per consumi personali (PCE Deflator): nel mese di febbraio 2021 l’indice ha fatto registrare una crescita di 1.6% rispetto a febbraio 2020. Il dato è molto importante in quanto si tratta dell’indice dei prezzi osservato e analizzato dalla Federal Reserve per prendere le decisioni di politica monetaria.

L’amministrazione Biden sta ipotizzando di permettere ai singoli stati di ridurre la propria tassazione, per stimolare ulteriormente l’attività economica. Tuttavia, dopo la crescente preoccupazione dell’ala Repubblicana del Congresso, il governo americano ha specificato che la riduzione delle tasse non dovrà prevedere l’uso dei fondi federali per compensare le ridotte entrate.

Per quanto riguarda la campagna vaccinale, siamo arrivati alla terza settimana in cui le vicende legate il vaccino Astrazeneca tengono in apprensione gli investitori e i governi. La querelle circa la sua efficacia si è arricchita ad inizio settimana quando il panel della FDA che sta esaminando il vaccino inglese ha dichiarato che esso ha un’efficacia preventiva del 79%, quindi sopra la soglia minima del 70% per poter procedere con l’approvazione. Successivamente, il 23 marzo, lo stesso panel di esperti è uscito con una nota di aggiornamento dichiarando che i dati ricevuti e su cui si basava la valutazione erano datati al 17 febbraio, spingendo molti a dubitare della reale efficacia del siero inglese. La nota ha fatto sì che Astrazeneca presentasse dati aggiornati che hanno evidenziato un’efficacia ridotta rispetto al 79% osservato all’inizio.

A causa del crescente numero di contagi nel paese e delle inefficienze da parte dei Land, la Cancelliera tedesca Angela Merkel ha dichiarato che è pronta a introdurre nuovamente un inasprimento del lockdown durante il periodo pasquale; inasprimento che è stato sospeso dopo le critiche arrivate al governo di Berlino da più parti del paese.

Sul fronte dei dati macroeconomici:

I dati preliminari riguardanti gli indici PMI europei, usciti in rialzo rispetto ai dati di febbraio e sopra le attese del mercato, evidenziano un miglioramento delle prospettive economiche segnalato dalle imprese.

Le migliorate prospettive sono segnalate anche dalla pubblicazione degli indici di fiducia di imprese ed investitori rilasciati in Germania e Italia. In particolare, nonostante le nuove restrizioni imposte in Germania per contrastare il recente aumento di contagi, le imprese si dicono fiduciose per il futuro, in quanto con il prosieguo della campagna vaccinale vedono le restrizioni solamente nel breve termine.

Tra gli eventi degni di nota accaduti la scorsa settimana trova posto l’incidente accaduto nel Canale di Suez, dove una nave cargo si è arenata. L’incidente ha causato il blocco della navigazione del canale comportando lo stop di tutte le navi che avrebbero dovuto transitare dall’importante snodo marittimo. Le operazioni di liberazione della nave dall’incaglio sono già iniziate, ma potrebbero durare alcuni giorni, comportando numerosi ritardi nello scambio di merci, tra cui i prodotti petroliferi.

Venerdì 26 marzo, nonostante il tono positivo dei mercati, si è assistito a un fenomeno di block trading intenso, per un controvalore di circa $20 miliardi, che ha interessato alcune società mirate (ViacomCBS, Discovery, Tencent Holding, e Baidu tra le più conosciute).

Le vendite sono state originate da un singolo family office, Archegos Capital Management, operante attraverso leva finanziaria, che è stato costretto a liquidare il proprio portafoglio in seguito all’impossibilità di presentare le garanzie richieste dalle banche creditrici.

Sebbene la vendita di consistenti quote societarie non sia un fenomeno inusuale, il numero di società oggetto, l’ammontare delle operazioni coinvolte e la loro simultaneità, hanno portato molti ad interrogarsi sulla bontà dell’investimento a leva e sull’impatto che può avere su chi finanzia questo tipo di attività.

Il proprietario del family office coinvolto era già noto alle cronache in quanto nel 2012 aveva patteggiato con la SEC una sanzione di $44 milioni per trading illegale.

QUESTA SETTIMANA

L’evolversi della pandemia e il progredire delle campagne vaccinali sono al centro dei pensieri degli investitori in quanto il miglioramento della situazione sanitaria è essenziale per permettere all’attività economica di prendere vigore.

Su questo fronte si segnala che lunedì 29 marzo, è terminato il periodo di lockdown duro in Gran Bretagna: si potrà quindi tornare a riunirsi in gruppi di sei persone, fare attività sportiva all’aperto, e il governo non imporrà più la raccomandazione di rimanere nelle proprie abitazioni, ma una più generale di non fare viaggi non necessari. Sono comunque vietati i viaggi strettamente non necessari al di fuori dei confini nazionali. Se le condizioni sanitarie lo permetteranno, il governo di Boris Johnson prevedrà di allentare ancora le limitazioni il 12 di aprile.

Il default di Archegos Capital Management ha comportato perdite consistenti per alcune delle banche creditrici, Nomura ha dichiarato una perdita per circa $2 miliardi mentre Credit Suisse deve ancora quantificarla, le cui azioni sono state colpite dalle vendite nella giornata di lunedì 29 marzo (Nomura ha registrato una performance di -16% dai prezzi di chiusura di venerdì).

Il primo di aprile si riunirà il gruppo OPEC+ per decidere se mantenere o ridurrei tagli alla produzione di petrolio. Nel mese di marzo, il cartello dei produttori di greggio aveva optato per mantenere i tagli in essere, tra i quali una ulteriore riduzione volontaria della produzione dell’Arabia Saudita, in quanto la domanda di greggio non permetteva un’espansione della produzione.

Venerdì 2 aprile sarà il giorno della pubblicazione del report sul mercato del lavoro USA per il mese di marzo. Le attese sono per un forte rimbalzo dei posti di lavoro creati, grazie alla campagna vaccinale che ha permesso di riaprire molte attività.

CONSIDERAZIONI FINALI

“All but fully recovered.”

Il messaggio dell’autorità monetaria americana è stato ribadito anche in un’intervista rilasciata dal presidente FED Jerome Powell, durante la quale ha dichiarato che il supporto della banca centrale da lui presieduta sarà ridotto solamente una volta che l’economia americana sarà tornata ai livelli pre-pandemici, e che per farlo ci vorrà qualche tempo, allontanando quindi la data di inizio di rialzo dei tassi d’interesse.

Al fine di rafforzare il messaggio Powell si è soffermato anche sulla portata inclusiva della ripresa economica, evidenziando come in essa vadano coinvolte tutte le fasce di popolazione, dunque anche le minoranze, che sono state maggiormente colpite dalla crisi.

Tutte le banche centrali si dichiarano perciò estremamente accomodanti ed evidenziano come il ruolo più importante, in questo momento, sia giocato dai governi e dagli stimoli che metteranno in campo.

Su questo tema, in Europa siamo alle prese con la presentazione dei piani governativi per accedere al Recovery Fund, con la Commissione Europea che preme per investimenti di lungo termine e legati alla transizione ecologica.

Negli Stati Uniti, invece, dopo l’approvazione del Rescue Plan da $1.9 trillion, l’amministrazione Biden sta già studiando un piano da $3 trillion di più ampio respiro che sia focalizzato sul rinnovamento infrastrutturale e la trasformazione green dell’economia.

Gli investitori, con il progredire delle vaccinazioni, sono sempre più focalizzati proprio sul supporto alla nascente ripresa economica da parte delle banche centrali, ma soprattutto dei governi, e qualunque ritardo di attuazione degli ingenti stimoli approvati potrebbe comportare un freno alle aspettative del mercato.

POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Buona la performance delle nostre linee di gestione, nonostante la settimana sostanzialmente cauta dei mercati. Le linee con componente azionaria hanno tratto beneficio dall’esposizione a settori più ciclici come quello finanziario statunitense e a quelli industriali, sia europei che americani.

La stock selection operata sulla linea Chronos ha permesso di ridurre al minimo l’impatto della discesa del settore tecnologico americano e di avere un contributo positivo dalle società appartenenti ai settori più ciclici.

Positive anche le linee obbligazionarie, che beneficiano del restringimento degli spread tra componente corporate e governativa.

La SICAV SCM Stable Return mantiene il suo trend positivo grazie alla diversificazione del portafoglio titoli e alla gestione attiva del cambio valutario Euro/Dollaro.

Analisi dei mercati del 22.03.2021

LA SCORSA SETTIMANA

La scorsa settimana è stata caratterizzata dalla volatilità sui mercati finanziari. Nel complesso il comparto azionario perde lo 0.92% (MSCI World), con l’area americana più penalizzata dagli investitori (-1.41% S&P 500, -1.65% Nasdaq 100, e -3.08% Russell 2000). I timori di un aumento dell’inflazione e le potenziali decisioni future delle banche centrali hanno comportato un calo dei corsi obbligazionari, con la componente statunitense che risente maggiormente della dinamica. Tra le commodities, brusco calo del petrolio, che perde circa il 6% facendo registrare la peggior settimana da ottobre.

L’evento più importante della scorsa settimana si è tenuto mercoledì 17 con la riunione della Federal Reserve. Come ipotizzato dagli investitori, e anticipato in diverse occasioni dai membri del direttivo della banca centrale di Washington, l’autorità monetaria statunitense non ha apportato modifiche al tasso d’interesse di riferimento e si mantiene sempre in un atteggiamento molto supportivo per l’economia.

Jerome Powell, presidente della Federal Reserve, ha ancora una volta ribadito che l’istituto monetario da lui presieduto non prevede di rialzare i tassi d’interesse fino a quando non ci saranno evidenti segnali che l’economia a stelle e strisce si è completamente ripresa dallo shock pandemico. Per rafforzare il proprio messaggio, il presidente FED ha dichiarato che l’eventuale inizio del processo di rialzo dei tassi di riferimento sarà comunicato con anticipo.

Sin qui tutto bene, se non fosse che la banca centrale americana ha deciso, in comune accordo con le autorità di vigilanza del sistema bancario USA, di ripristinare, dal primo aprile 2021, alcuni requisiti sul capitale delle banche americane, i quali erano stati sospesi con l’aggravarsi della situazione economica l’anno scorso. La FED ha motivato la decisione evidenziando le migliorate condizioni delle banche statunitensi.

Rimanendo sempre nel perimetro delle autorità monetarie, durante la settimana appena passata si sono riunite anche altre banche centrali:

Giovedì 18 è stato il momento della Bank of England con le sue decisioni di politica monetaria: come previsto da molti investitori, il governatore Andrew Bailey ha dichiarato che l’orientamento della banca centrale britannica rimane pienamente supportivo per l’economia. Il Comitato di Politica Monetaria della BoE ha infatti deciso di mantenere invariati il tasso d’interesse (che quindi rimane a 0.1%) e l’ammontare di titoli governativi acquistati a 875 miliardi di sterline.

Venerdì 19 è stato, invece, il turno della Bank of Japan. Anche in questo caso l’autorità monetaria del paese del sol levante ha ribadito la propria volontà di mantenere inalterato il proprio orientamento, con un tasso di riferimento a -0.1%, e, nonostante abbia mantenuto il target di rendimento del titolo governativo decennale allo 0.0%, il governatore della banca centrale Haruhiko Kuroda ha chiarito che sono tollerati movimenti del rendimento governativo decennale di 0.25% attorno al target, al fine di poter effettuare un controllo della curva più agevole.

Quello che ha sorpreso gli investitori sono però state le decisioni della BoJ riguardanti il programma di acquisti: da aprile, infatti, la banca centrale giapponese specificherà l’ammontare di obbligazioni che acquisterà ogni mese. Gli investitori sono stati colti ancor più di sorpresa dalla decisione di escludere dal programma di acquisti gli ETF che seguono l’andamento dell’indice Nikkei 225, concentrandoli invece su quelli che replicano il più generico indice Topix.

Per quanto riguarda l’area geografica emergente, durante il fine settimana, il presidente turco Erdogan ha licenziato il presidente della banca centrale turca dopo che quest’ultima aveva deciso un rialzo dei tassi d’interesse del paese anatolico. Per effetto della decisione la Lira turca si è deprezzata di circa il 15% nei confronti del dollaro statunitense.

Sul fronte della lotta alla pandemia, ha tenuto ancora banco il caso Astrazeneca: dopo la sospensione del suo vaccino in diversi paesi, l’Agenzia Europea dei Medicinali (EMA) ha rilasciato una nota in cui ne conferma la sicurezza e l’efficacia, portando alcuni governi europei, tra cui l’Italia, a riprenderne la somministrazione.

Per quanto riguarda i principali dati macroeconomici rilasciati durante la settimana:

Martedì 16, in Europa, è stato pubblicato l’indice di fiducia tedesco ZEW: nel sondaggio di marzo gli investitori tedeschi si dichiarano più ottimisti per il futuro (con l’indice che passa a 76.6 da 71.2, e fa meglio delle attese di 74.0). La maggior parte dei partecipanti al sondaggio si è detta fiduciosa che entro l’autunno oltre il 70% della popolazione tedesca sarà vaccinato permettendo di avere minori restrizioni.

Sulla sponda opposta dell’Atlantico, il dato settimanale sulle richieste iniziali di disoccupazione negli Stati Uniti, rilasciato giovedì 18, ha fatto registrare un aumento di 45’000 unità, evidenziando la persistenza di qualche frizione nel mercato del lavoro americano.

Sempre dagli Stati Uniti, l’indice della situazione Manifatturiera calcolato dalla Federal Reserve di Philadelphia ha fatto registrare il dato più alto dal 1973: 51.8 da 23.1. Entrambe i sottocomponenti del dato, situazione attuale e situazione futura, sono cresciute più delle attese evidenziando il positivo stato dell’economia americana. Le imprese segnalano però alcuni rallentamenti nella catena di approvvigionamento, che verranno riassorbiti nel tempo.

Tra gli altri eventi rilevanti si segnala l’andamento del titolo Volkswagen che mette a segno un +25% nell’ultima settimana, supportata dall’annuncio di voler intensificare gli investimenti nel comparto elettrico al fine di aumentare la propria quota di mercato.

La compagnia petrolifera Saudi Aramco, detenuta per il 98% dal governo dell’Arabia Saudita, nel fine settimana ha riportato utili in calo del 44% nel 2020, ma ha confermato un dividendo di 75 miliardi di dollari americani, fondamentale per il governo saudita per contrastare la recessione economica causata dalla pandemia.

QUESTA SETTIMANA

Prosegue la campagna vaccinale e il miglioramento dei numeri in questo senso rimane un tema di primaria importanza per gli investitori. Da segnalare, sempre su questo fronte, che il governo tedesco, dopo l’aggravarsi dei dati sui contagi, sta pensando di protrarre il lockdown in scadenza a fine marzo anche nel mese di aprile, ipotizzando anche l’introduzione di un coprifuoco.

Dopo la riunione FED della scorsa settimana, martedì 23 marzo il presidente Jerome Powell e il segretario al tesoro americano Janet Yellen saranno in audizione al Comitato per i Servizi Finanziari della Camera dei Rappresentanti, e il giorno seguente, mercoledì 24, al Comitato per le Attività Bancarie del Senato degli Stati Uniti.

Sempre mercoledì 24 marzo, tra i dati economici principali, verranno pubblicati da IHS Markit gli indici PMI manifatturieri per diversi paesi europei.

Giovedì 25 si riuniranno i capi di governo dell’Unione Europea per discutere della strategia di contrasto al virus, ma anche di cooperazione industriale tra i ventisette e delle relazioni con Turchia e Russia.

Venerdì 26 sarà, invece, la volta della pubblicazione di diversi dati sulla fiducia di imprese (sia in Germania con l’indice IFO, che in Italia), e consumatori (in USA e Italia).

Durante la settimana, diversi esponenti delle banche centrali, tra i quali il presidente FED Powell, la presidente della BCE Lagarde e quello della BoE Bailey, interverranno al forum organizzato dalla Banca dei Regolamenti Internazionali riguardante le innovazioni attuabili dalle banche centrali, tra le quali la digitalizzazione delle monete.

Deliveroo, la società inglese di food delivery, ha iniziato la propria IPO a Londra: la valutazione è tra i 7.6 e gli 8.8 miliardi di sterline. Il titolo verrà quotato dal 31 marzo.

CONSIDERAZIONI FINALI

Hear us out! Il messaggio lanciato dalle principali banche centrali è quello di una politica monetaria accomodante, che dia spinta ai primi segnali di ripresa che si intravedono. Per rafforzare questo messaggio, molte banche centrali hanno già cambiato paradigma: tollereranno un periodo di inflazione oltre il target prefissato se essa si rivelerà necessaria per far tornare le economie ai loro livelli pre-pandemici.

Il presidente FED Jerome Powell è arrivato a dichiarare che non sarà sufficiente un miglioramento nelle stime di crescita e di disoccupazione per iniziare a ipotizzare un rialzo dei tassi, ma ritiene, invece, necessario avere un miglioramento nei loro dati effettivi.

Nonostante i timori degli investitori circa una ripresa dell’inflazione, tutti i membri della Federal Reserve sono concordi nel prevedere che i tassi di riferimento rimarranno al livello attuale per tutto il 2021, e la maggior parte non ipotizza che vi sarà un rialzo prima della fine del 2023.

La correzione della scorsa settimana non è probabilmente dovuta alla tematica dell’inflazione quanto piuttosto alla decisione della FED di ripristinare il sistema di requisiti di capitale delle banche sospendendo le agevolazioni prese in periodo pandemico.

Durante il periodo di pandemia la Federal Reserve aveva comunicato alle banche americane che i treasury detenuti in portafoglio non erano considerati all’interno dei calcoli dei requisiti patrimoniali, permettendo di accantonare minor capitale a fronte degli assets presenti a bilancio. Con la decisione di terminare tale agevolazione, le banche americane avranno quindi un vantaggio ridotto nel detenere treasury, il che potrebbe portare una pressione al rialzo dei rendimenti governativi nel breve futuro.

Fig. 1 Federal Reserve’s Dot Plot: il grafico riporta le previsioni del livello del tasso di riferimento americano dei membri della Federal Reserve.

Vedremo se si tratterà di turbolenze passeggere, che andranno a scomparire con il miglioramento della situazione economica, oppure se saranno necessari ulteriori interventi, anche non convenzionali, da parte delle autorità monetarie.

POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La volatilità presente sui mercati ha impattato soltanto marginalmente le linee di gestione, anche quelle con maggior componente azionaria si sono mantenute pressoché stabili nell’ultima settimana.

La recente dinamica di rialzo dei rendimenti governativi, che ha comportato un calo della componente obbligazionaria corporate, ed in particolare di quella investment-grade, ha impattato marginalmente sulla performance delle linee obbligazionarie che hanno fatto registrare un lieve calo nell’ultima settimana.

La SICAV Stable Return, infine, conferma la performance positiva da inizio anno, grazie alla diversificazione all’interno del suo portafoglio e alla gestione tattica del cambio euro/dollaro.

Analisi dei mercati del 15.03.2021

INDICI DI MERCATO

LA SCORSA SETTIMANA

Settimana positiva sui mercati dove il comparto azionario ha fatto registrare +3.11% a livello aggregato (MSCI World), con il settore tecnologico che recupera più del mercato (+5.19% per l’indice Nasdaq 100, e +4.67% per l’indice MSCI World Information Technology). Nel mondo obbligazionario, in discesa i rendimenti governativi del Vecchio Continente, con l’area periferica che restringe gli spread con il rendimento tedesco.

Giovedì 11 la BCE ha comunicato le proprie decisioni di politica monetaria. Come si attendevano gli investitori, il tasso di rifinanziamento dell’Area Euro viene mantenuto a 0%, mentre quello di deposito presso la banca centrale viene mantenuto a -0.5%. Mentre l’ammontare totale di acquisti rimane invariato a €1.85 trilions, la BCE prevede che l’ammontare di acquisti mensili aumenti nei prossimi trimestri, in modo da mantenere le attuali condizioni di rifinanziamento.

Durante la consueta conferenza stampa, Christine Lagarde, presidente della Banca Centrale Europea, ha dichiarato che il recente rialzo dei rendimenti può comportare un effetto di tightening involontario; questo sviluppo è stato determinante per la decisione di accelerare gli acquisti di titoli governativi. Nel suo discorso, la presidente della BCE ha affermato che l’istituto di Francoforte si attende una ripresa dell’inflazione nei prossimi mesi, la quale però non avrà un impatto di lungo periodo, e quindi non ha portato a rivedere le previsioni di inflazione futura (con le aspettative di inflazione invariate a 1.4% YoY per il 2023).

Eurostat ha pubblicato il dato sul PIL dell’Eurozona per il quarto trimestre 2020: l’economia dei 17 paesi a moneta unica si è contratta del 4.9% rispetto allo stesso periodo dello scorso anno, e dello 0.7% rispetto al terzo trimestre 2020, evidenziando, una volta di più, l’impatto che le restrizioni stanno avendo sull’attività economica. Nel dettaglio, i consumi privati e gli investimenti sono calati rispettivamente del 7.6% e dell’8.7%, evidenziando l’impatto negativo dovuto alle restrizioni ai movimenti e alle attività, mentre la spesa pubblica, in conseguenza agli aiuti governativi, è cresciuta del 2.5%.

Martedì 9 marzo è stato pubblicato il dato sulla produzione industriale italiana per il mese di gennaio 2021: il comparto ha fatto segnare un -2.4% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente (facendo comunque meglio delle attese di -4.1%), ma crescendo dell’1.0% rispetto a dicembre 2020. Mercoledì è stata la volta della produzione industriale francese, che, nel mese di gennaio ha subito un calo di 0.2% anno su anno, ma è cresciuta del 3.3% rispetto a dicembre 2020. Venerdì è toccato, infine, alla produzione industriale dell’Eurozona: per il mese di gennaio 2021 il dato ha segnato un +0.8% su base mensile e +0.1% rispetto al gennaio 2020. Il dato annuale, facendo registrare una leggera crescita, ha battuto le stime che prevedevano un calo di 1.9%, segnalando che il comparto manifatturiero del Vecchio Continente, seppur convivendo con le restrizioni governative, si trova in un momento positivo.

In settimana, l’OCSE ha rivisto al rialzo le proprie previsioni di crescita del PIL global per il 2021, ipotizzando un ritorno ai livelli pre-pandemici già per la metà dell’anno in corso, grazie alla maggior resilienza mostrata dalle diverse economie globali nell’ultima parte del 2020. Altri tasselli fondamentali che hanno portato alla decisione di rialzare le prospettive di crescita sono legati all’efficacia dei vaccini, e, soprattutto, alle decisioni di spesa pubblica dei vari governi in giro per il mondo, non da ultimo il recente pacchetto fiscale approvato dal senato americano.

Nel dettaglio, l’OCSE prevede che il PIL globale crescerà del 5.6% nel 2021 (rivedendo al rialzo le precedenti aspettative di +4.2%). Come detto, uno dei traini principali, secondo l’organizzazione con sede a Parigi, sarà rappresentato dall’ingente pacchetto fiscale statunitense, il quale, oltre a portare ad un rialzo delle aspettative pe la crescita economica americana a +6.5% (raddoppiando le precedenti attese di +3.2%), creerà un impatto positivo per l’attività economica globale stimato in circa un punto percentuale.

Per quanto riguarda l’area asiatica, in Cina, durante la conferenza che ha concluso la riunione del National People’s Congress, il primo ministro Li Keqiang ha dichiarato che gli obiettivi principali per il 2021 saranno quello di una crescita economica stabile e la creazione di nuovi posti di lavoro. Rispondendo alle domande dei giornalisti, il premier ha poi ribadito che il target fissato del 6% di crescita del PIL per l’anno in corso non è un ridimensionamento delle aspettative, ma permette di evitare una forte variazione della crescita del PIL anno dopo anno, che inficerebbe sull’affidabilità delle autorità economiche cinesi.

L’area statunitense continua a fornire dati incoraggianti, in particolare, il dato di giovedì sulle richieste iniziali di sussidio di disoccupazione US è calato più delle aspettative ed ha raggiunto il valore più basso da novembre 2020. La diminuzione è ricollegabile alle graduali riaperture dell’attività in diversi stati (tra i più recenti Texas, Mississippi e Wyoming) con il progredire della campagna di vaccinazione.

Sempre nello stesso giorno, nella notte europea, a Washington, la Camera dei Rappresentanti statunitense ha approvato definitivamente il pacchetto di stimolo fiscale da $1.9 trilions. Il disegno di legge chiamato American Rescue Plan è passato con 220 voti favorevoli, tutti del partito democratico, contro i 211 contrari di un compatto partito repubblicano.

Continua a tenere banco il tema del ritorno dell’inflazione e le preoccupazioni riguardanti possibili scelte di rialzo dei tassi di riferimento da parte delle banche centrali.

Su questo fronte, mercoledì 10 è stato pubblicato il dato CPI US per il mese di febbraio: l’indice generale è cresciuto del 0.4% rispetto a gennaio 2021 (confermando le attese), ma, considerando il sottoindice che esclude le componenti più volatili come prezzi dell’energia e degli alimentari, esso è cresciuto dello 0.1% (sotto le attese di +0.2%). La stessa dinamica si è avuta anche nella variazione rispetto al febbraio 2020, l’indice generale è cresciuto dell’1.7%, mentre il sottoindice CPI ex Food ed Energy è cresciuto dell’1.3%, anche in questo caso sotto le attese di +1.4%.

Il successivo dato dell’Indice dei Prezzi ai Produttori (PPI), però, ha fatto segnare una crescita di +2.8% rispetto a febbraio 2020. Anche l’indice “core”, epurato dalle categorie volatili (energetici e alimentari), ha fatto registrare un aumento del +2.5% rispetto allo stesso periodo del precedente anno. Nel commento alla pubblicazione, diverse imprese hanno evidenziato come siano riuscite a trasferire l’aumento dei prezzi da loro pagati ai consumatori finali. Il dato, uscito venerdì 12, ha riacceso il dibattito sulla possibilità che tale dinamica sia di breve durata oppure, una volta assimilata dall’indice dei prezzi al consumo, diventi strutturale portando a modifiche dell’attuale orientamento monetario.

Nel mese di gennaio la produzione mineraria del Sud Africa, uno dei principali esportatori di materie prime al mondo, ha fatto registrare un calo di 6.2% (contro attese di -3.0%) rispetto allo stesso mese 2020, ma il dato è in crescita del 4.5% (meglio delle attese di +0.4%) se comparato con quello di dicembre 2020. Come segnalato anche nello scorso commento, l’aumento della domanda di materie prime, ma il non parallelo aumento dell’offerta/produzione, ha comportato un aumento del loro prezzo, favorendo il recente rialzo delle aspettative di inflazione.

Tra gli altri eventi rilevanti accaduti nella scorsa settimana, le società Tencent Holding e Baidu sono state multate dalle autorità finanziarie cinesi per accordi e acquisizioni di anni passati. Molti considerano le recenti sanzioni, iniziate nell’autunno scorso con Alibaba e la sua controllata Ant Group, come il tentativo delle autorità politiche di ridurre l’influenza delle società tecnologiche locali che negli ultimi anni hanno assunto un ruolo sempre più dominante.

QUESTA SETTIMANA

L’evoluzione della pandemia è un tema sempre presente nelle riflessioni degli investitori: da segnalare su tale fronte che se da un lato l’Agenzia Europea per i Medicinali (EMA) ha approvato l’utilizzo del vaccino Johnson&Johnson, dall’altro, diversi governi hanno deciso di sospendere la somministrazione del vaccino Astrazeneca per ragioni di sicurezza.

La stessa Astrazeneca ha dichiarato che durante il primo trimestre 2021 non riuscirà a consegnare il numero di vaccini concordato con la Commissione Europea, ma si è impegnata a sopperire a tale riduzione durante il secondo trimestre. Alla richiesta di spiegazioni da parte delle autorità europee, l’azienda inglese ha risposto che il blocco delle esportazioni imposto da diversi paesi extra-UE ha comportato una riduzione delle dosi disponibili per il blocco unico.

Per quanto riguarda il nostro paese, in considerazione dell’aggravarsi dei dati sui contagi, il governo ha deciso di procedere ad un inasprimento delle restrizioni per la maggior parte delle regioni: metà della penisola è diventata “zona rossa”, con la maggior parte delle attività economiche chiuse, mentre l’altra metà si troverà in “zona arancione”, quindi con severe restrizioni; fa eccezione la Sardegna che rimane “zona bianca”, dove la maggior parte delle restrizioni sono sospese.

Gli occhi degli investitori rimangono sicuramente rivolti alla riunione della Federal Reserve di mercoledì 17, nella quale verranno comunicate le decisioni di politica monetaria. Il mercato non si attende una modifica immediata al sostegno della banca centrale, ma guarderà con attenzione le previsioni di crescita economica, e, soprattutto, soppeserà le parole e i toni che utilizzerà il governatore Powell parlando della tematica dell’inflazione per meglio comprendere le mosse future dell’istituto monetario di Washington.

Martedì 16 marzo verrà pubblicato il dato ZEW sulla fiducia delle imprese tedesche; se, da un lato, il mercato si attende che il dato sulla situazione attuale sia ancora negativo, dall’altro, gli investitori si aspettano in un miglioramento del dato sulla situazione prospettica, in conseguenza dell’aumento del numero di vaccinati.

Sempre martedì verranno pubblicati i dati sulle vendite a pubblico per gli Stati Uniti, e sulla produzione industriale US per il mese di febbraio. Entrambi i dati sono molto importanti, specialmente in questo frangente, perché segnalano il livello dei consumi delle famiglie e l’attività delle imprese e pertanto il grado di riapertura dell’economia a stelle e strisce con il progredire della campagna vaccinale.

Giovedì 18 e venerdì 19 sarà invece la volta della Bank of England e della Bank of Japan di comunicare le proprie decisioni di politica monetaria. In entrambe le riunioni, gli investitori si attendono che le banche centrali mantengano l’attuale orientamento monetario al fine di supportare le rispettive economie ancora alle prese con i risvolti della pandemia.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

No news, good news! Dopo l’intervento di Christine Lagarde, ora gli investitori avranno gli occhi puntati su Jerome Powell. Un intervento in continuità con quanto affermato dalla presidente della BCE, volto a rafforzare il messaggio di una banca centrale pronta a supportare la ripresa economica, rappresenterebbe certamente un catalyst positivo.

Vedremo se la sola dialettica del presidente FED si rivelerà esauriente, e in grado di tranquillizzare per gli investitori o se più probabilmente, proprio al fine di rafforzare il suo messaggio, la Federal Reserve dichiarerà di voler intensificare gli acquisti sulle scadenze più lunghe della curva governativa.

Un miglioramento delle condizioni sanitarie, che permetterebbe di ridurre le restrizioni e di continuare la riapertura delle principali economie globali, unito alle decisioni di spesa da parte dei governi e alle rassicurazioni delle banche centrali sul perdurare del supporto monetario, sono fondamentali in questa prima fase di ripresa dell’attività economica e dare maggior fiducia agli investitori.

POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Ottima la performance delle linee di gestione, soprattutto di quelle con una maggiore componente azionaria, che recuperano quanto perso la settimana precedente e raggiungono il nuovo massimo da inizio anno. Anche la linea Chronos, che aveva perso terreno per via della maggiore esposizione al settore tecnologico americano ha recuperato il terreno perduto e di portarsi sui massimi da inizio anno.

Le linee obbligazionarie, grazie al restringimento degli spread tra titoli corporate e governativi, hanno avuto anch’esse una performance positiva, da rilevare, come fatto straordinario, la sovraperformance del segmento investment-grade rispetto al segmento high-yield

Infine, la SICAV SCM Stable Return mantiene un rendimento molto positivo e il NAV supera il livello di 108, supportata dalla gestione dell’esposizione al cambio Euro/Dollaro e alla diversificazione dei titoli in portafoglio.

Analisi dei mercati dell’ 08.03.2021

INDICI DI MERCATO

LA SCORSA SETTIMANA

La settimana passata è stata caratterizzata dai soliti eventi legati alla pandemia e dalle crescenti preoccupazioni per il riaffacciarsi sul mercato dell’inflazione.

Sul fronte dell’evoluzione della pandemia e del procedere delle campagne vaccinali, prima la Francia, e poi anche la Germania, dichiarano che il vaccino Astrazeneca può essere somministrato ai cittadini ultrasessantenni, basandosi su dati aggiornati provenienti dai paesi che non hanno mai limitato la somministrazione del vaccino inglese. La decisione avrà un effetto positivo sul numero di vaccinazioni al fine di garantire il prima possibile la copertura contro il virus per la maggior parte della popolazione e, conseguentemente, una più rapida uscita dai lockdown. Il governo italiano, per far fronte alle inefficienze riscontrate da più parti, ha deciso di cambiare i vertici della cabina di regia ideata per distribuire i vaccini.

L’agenzia europea per i medicinali (EMA), ha deciso di iniziare il processo di revisione del vaccino russo Sputnik, al fine di verificarne la sicurezza e l’efficacia prima di autorizzarne l’uso anche nei paesi della Comunità Europea. Nel frattempo, Slovacchia e Ungheria, che avevano iniziato trattative private con la Russia per il vaccino, hanno dichiarato di averne ricevuto le prime dosi; altri paesi comunitari, come Austria e Repubblica Ceca, hanno deciso di aprire un canale con la Russia per poter ottenere lo Sputnik prima del via libera dell’autorità UE ed accelerare le vaccinazioni.

Sempre sul fronte vaccini, l’amministrazione americana ha dichiarato che per la fine di maggio saranno disponibili dosi sufficienti per vaccinare tutta la popolazione adulta, grazie anche ad un accordo tra Merck e Johnson&Johnson, caldeggiato dal governo, per aumentare la produzione.

Sul versante dati macroeconomici, da sottolineare:

Sul versante Europeo i dati PMI Europei pubblicati da IHS Markit segnalano un timido miglioramento delle aspettative da parte delle imprese. Sebbene il dato composito europeo rimanga in territorio di contrazione (48.8 vs 47.8 del mese di gennaio, e attese di 48.1 per il mese di febbraio), raggiunge il valore più alto da due mesi. Il dato composito è pesato dalla componente dei servizi che si attesta a 45.7 nel mese di febbraio, confermando le difficoltà del settore a causa delle restrizioni imposte dai governi del Vecchio Continente per far fronte al riacutizzarsi dei contagi. Il dato manifatturiero, invece, si conferma in territorio di espansione a 57.9 vs 54.8 del mese di gennaio, consegnando il dato più alto da febbraio 2018. La fotografia che ne emerge è di un comparto industriale più positivo per il futuro, questo anche in considerazione del fatto che le ultime restrizioni hanno interessato maggiormente il settore dei servizi.

Giovedì 4 marzo è stato inoltre pubblicato il tasso di disoccupazione dell’Eurozona, calcolato da Eurostat: per il mese di gennaio la disoccupazione europea è scesa all’8.1%, invariata rispetto alla revisione del mese di dicembre, che ha portato il dato dall’8.3% all’8.1%, e con aspettative di disoccupazione in crescita all’8.3%. Il tasso di disoccupazione per l’Unione Europea, quindi comprendente anche le nazioni non-euro, si è attestato al 7.3%, anche in questo caso invariato rispetto a dicembre 2020.

Sul versante USA altrettanto buono l’indice ISM Manufacturing US, più osservato negli Stati Uniti rispetto al corrispettivo indice Markit, che cresce di 2.1 punti a febbraio da 58.7 a 60.8, e si posiziona sopra le attese di 58.9 rafforzando le aspettative di una ripresa a “V” dell’economia americana. Dal commento relativo ai dati ISM, diversi manager comunicano difficoltà nel reperimento delle forniture, che potrebbe avere un riflesso temporaneo sui prezzi finali dei prodotti, e quindi sull’inflazione. Per quanto riguarda l’indice ISM Services US, invece, il dato per il mese di febbraio è 55.3, in calo rispetto al 58.7 di gennaio e disattendendo le attese per una non variazione rispetto al mese precedente.

Venerdì 5 marzo è stata la volta dei dati sul mercato del lavoro: nel mese di febbraio, gli Stati Uniti hanno aggiunto 379’000 posti di lavoro, molto sopra le attese di 200’000 nuovi occupati e superiori al dato rivisto di gennaio che è passato da 49’000 a 166’000. Il dato evidenzia una ripresa del mercato occupazionale dopo alcuni mesi con più ombre che luci, soprattutto grazie ad una crescita di 355’000 unità nel settore del tempo libero e dell’ospitalità, una delle componenti più duramente colpite dalla pandemia. Il dato sui nuovi occupati, unito ad un tasso di partecipazione stabile al 61.4%, ha portato ad una riduzione del tasso di disoccupazione dal 6.3% al 6.2%.

Se quindi la situazione covid continua a tenere banco e tendenzialmente a mantenersi in equilibrio precario tra nuove infezioni e ottimismo sui vaccini, a condividere la scena, e tenere in apprensione i mercati finanziari ci ha pensato il rinnovato timore dell’inflazione, soprattutto sul versante statunitense. Nell’ultimo periodo le aspettative d’inflazione si sono mosse al rialzo principalmente a causa di un aumento del prezzo delle materie prime dovuto alla riapertura delle principali economie utilizzatrici a cui però non ha fatto seguito un parallelo aumento dell’offerta, poiché molte delle economie produttrici ed esportatrici sono tuttora soggette a restrizioni.

Un fattore molto importante da tenere in considerazione, come ripetuto più volte, è legato alle aspettative di inflazione da parte degli investitori. Esse, infatti, si riflettono sulle valutazioni azionarie, perché un aumento dell’inflazione causa tassi futuri in rialzo, i quali, a loro volta, comportano una riduzione delle previsioni degli utili e quindi un calo dei listini azionari. Il fenomeno appena descritto è ben visibile nell’andamento recente dell’indice Nasdaq, che, comprendendo società tendenzialmente con multipli elevati, ha sottoperformato gli altri indici americani, soprattutto l’indice Dow Jones Industrial Average, i cui membri presentano, in media, multipli più bassi.

Fig.1  Nello stesso periodo di osservazione l’indice Nasdaq ha riportato una performance negativa di circa  -8% contro un rendimento dell’indice Dow-Jones di +1.4%.

Uno dei principali listini azionari USA in calo non rappresenta certamente una buona notizia, nemmeno per le autorità economiche e monetarie.

Per calmierare gli animi, Intervenendo in un’intervista al Wall Street Journal, il presidente della Federal Reserve, Jerome Powell, ha dichiarato che la banca centrale sta seguendo con attenzione la recente dinamica dei rendimenti governativi ed ha ribadito che la FED non sta prendendo in considerazione un rialzo dei tassi d’interesse. L’intento naturalmente è quello di far percepire al mercato che la Banca Centrale Statunitense ha il pieno controllo dell’evoluzione della curva dei tassi e rimane espansiva per continuare a favorire il processo di ripresa economica in atto.

In Europa, più indietro rispetto agli Usa per quanto riguarda la ripresa economica, l’inflazione resta un tema sostanzialmente sotto controllo

La narrazione Europea rimane molto distante da quella americana: una ripresa dell’inflazione a livello europeo è tutto sommato ben vista da parte delle autorità monetarie, in quanto, come sappiamo, una crescita stabile dei prezzi vicino, ma sotto, il 2% annuale che è il target fissato dalla Banca Centrale Europea.

L’indice di inflazione “core” europeo di martedì 2 è risultato in calo a 1.1% da 1.4%, confermando le attese.

Leggermente al rialzo invece i dati nazionali: In Germania il dato preliminare armonizzato pubblicato Lunedi 1 rimane invariato a 1.6% anno su anno, il livello più alto raggiunto in un anno. In Italia, lo stesso dato CPI armonizzato ha fatto registrare una ripresa attestandosi a 1.0% annuale contro previsioni di 0.7%.

La settimana si è infine chiusa con un’altra importante notizia.

Nela notte di domenica il senato americano ha approvato il pacchetto fiscale da $1.9 trilions fortemente voluto dall’amministrazione Biden. Si tratta della sesta iniezione di spesa pubblica dall’inizio della pandemia, che porta il totale degli aiuti governativi al 25% del PIL americano. La nuova misura contiene un insieme di provvedimenti di carattere assistenziale che puntano ad aumentare il reddito delle famiglie, prolungare le indennità di disoccupazione, e trasferire circa $350 miliardi nelle casse delle amministrazioni locali più colpite dalla crisi. Più nel dettaglio, sono in arrivo $1’400 dollari alla maggioranza dei cittadini americani, sono previsti $130 miliardi per la scuola, $14 per i vaccini, e $300 miliardi settimanalmente per la disoccupazione, prorogata fino a settembre. Ora la palla torna alla camera per l’approvazione finale. Lo stimolo fiscale è ritenuto eccessivo da diversi investitori, ma anche dai membri più conservatori del congresso, in considerazione delle già buone condizioni dell’attività a stelle e strisce, e pertanto potrebbe comportare un surriscaldamento dell’economia, che si rifletterebbe su un aumento dei prezzi dei beni.

Infine, tra gli eventi segnalati nello scorso commento e degni di menzione ricordiamo:

In settimana, il governo italiano ha emesso il suo primo titolo di stato green, per una size di 8,5 miliardi di euro. L’obbligazione ha scadenza 30 aprile 2045 e una cedola di 1,50%. La domanda per questa prima emissione sostenibile è stata di circa 80 miliardi, oltre il doppio rispetto alla domanda generata dall’emissione green della Germania nel 2020, dimostrando che, nonostante il recente rialzo dei rendimenti governativi, la componente green/sostenibile attrae sempre di più l’interesse degli investitori.

La riunione dei membri del cartello OPEC+ si è conclusa con la decisione di non ridurre i tagli alla produzione, nonostante la crescente domanda di greggio conseguente alla graduale ripresa economica. La decisione ha spiazzato molti analisti, i quali, invece, si attendevano un rilassamento dei tagli proprio per soddisfare tale crescente domanda. In particolare, oltre al mantenimento del livello generale di produzione attuale, l’Arabia Saudita manterrà in essere il proprio taglio volontario di 1 milione di barili giornalieri deciso nella precedente riunione. La prima reazione dell’oro nero è stata di portarsi sopra quota $65 al barile, per la prima volta da gennaio 2020, per poi proseguire al rialzo e chiudere la settimana a $66.

QUESTA SETTIMANA

L’evolversi della situazione pandemica ha sempre la massima importanza per gli investitori, anche a fronte delle già citate differenze tra aree geografiche. Lo scenario maggiormente sposato dai mercati è quello della ripresa economica, grazie all’intensificarsi degli sforzi dei diversi governi mondiali per procedere ad una rapida vaccinazione e raggiungere il più rapidamente possibile l’immunità di gregge per far cadere definitivamente ogni restrizione.

Mercoledì 10 e giovedì 11 marzo si riunirà la Banca Centrale Europea. La presidente Christine Lagarde sarà chiamata a conciliare le posizioni tra i membri del consiglio direttivo che osservano con attenzione il recente aumento dei rendimenti governativi, e quelli che non ritengono la recente dinamica preoccupante perché segnale di ripresa economica. Gli investitori osserveranno attentamente anche i flussi di acquisti da parte della banca centrale per verificarne le decisioni, dato il calo dei flussi della settimana passata.

Tra i dati economici principali troviamo il PIL giapponese per il 4Q in pubblicazione il 9 marzo, che permetterà di avere un’idea dell’impatto del virus su uno dei paesi che meglio ha gestito la crisi sanitaria. A seguire, lo stesso giorno, verrà pubblicato il PIL per l’Eurozona, il quale darà una rappresentazione dello stato delle economie del Vecchio Continente.

Durante la settimana saranno pubblicati i dati riguardanti la produzione industriale di gennaio in Europa: lunedì mattina è toccato alla Germania, la quale ha riportato un calo del 2.5% rispetto a dicembre 2020, e del 3.9% rispetto a gennaio 2020. Martedì 9 sarà la volta dell’Italia; le attese sono di un calo del 4.1% rispetto allo stesso mese dell’anno passato, ma di una crescita di +0.7% rispetto a dicembre. Infine, mercoledì 10, toccherà alla Francia: anche in questo caso le aspettative sono per un calo rispetto allo stesso periodo dell’anno passato, ma di una crescita rispetto al mese precedente.

Come sempre, il giovedì sarà la volta dei dati settimanali sulle richieste di disoccupazione negli Stati Uniti: le previsioni sono di un’ulteriore riduzione delle richieste di sussidi, anche in considerazione della situazione del mercato occupazionale delineata dai dati mensili della settimana scorsa, e delle recenti decisioni di diversi stati di eliminare le restrizioni in essere.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Con l’approvazione del pacchetto fiscale da parte del senato, dove, ricordiamo, l’attuale amministrazione ha una maggioranza di un solo voto, gli Stati Uniti si apprestano a dare il massimo supporto ad un’economia che già stava reagendo molto bene agli sviluppi della campagna vaccinale, come evidenziato anche dai dati del mercato del lavoro. Se da un lato lo stimolo è sicuramente ben visto dal mercato, la necessità di finanziare il piano di aiuti attraverso l’emissione di debito potrebbe portare ad un ulteriore rialzo dei rendimenti americani e quindi nel breve periodo potrebbe portare ad ulteriori rivalutazioni delle aspettative inflattive.

Restano molto importanti le parole dalle autorità monetarie nelle le riunioni di questa settimana e delle successive: in generale ci si attende che rafforzino il loro impegno a mantenere i tassi di riferimento bassi.

 La FED in primis è attesa dal compito più arduo di rassicurare gli investitori che l’attuale aspettativa d’inflazione è perfettamente tollerata, anche in considerazione della “simmetria” nel raggiungere il livello obiettivo. In estrema ratio le autorità monetarie americane potrebbero perfino pensare di intervenire con strumenti di controllo della curva dei rendimenti (il cosiddetto yield curve control, YCC), attraverso l’acquisto di titoli a specifiche scadenze.

Per il momento sembrano bastare le rassicurazioni di diversi membri della FED di mantenere i tassi ai livelli attuali per ancora qualche tempo e sembra tutto sommato ragionevole considerare la recente dinamica dell’inflazione transitoria:

In Europa la BCE potrebbe accelerare il programma di acquisti fino a €100 miliardi al mese, al fine di mantenere bassi i rendimenti.

Rassicurazioni sia sul fronte pandemico, sia da parte delle banche centrali saranno essenziali per poter riprendere il percorso interrotto nelle scorse settimane dai mercati.

I mercati azionari hanno presentato un andamento molto volatile soprattutto nella loro componente legata al settore tecnologico. Nonostante negli ultimi mesi avessimo già ridotto il peso dei titoli tecnologici americani, il loro peso percentuale all’interno della linea Chronos rimane comunque rilevante e per questo motivo la linea è risultata la più volatile tra le linee azionarie.

La performance da inizio anno di tutte le linee azionarie rimane comunque positiva e restiamo costruttivi sull’asset class.

Le linee obbligazionarie, anch’esse positiva da inizio anno, hanno risentito solo marginalmente della risalita dei rendimenti governativi in quanto non abbiamo particolari esposizioni a titoli con scadenze a medio/lungo termine e vi siano invece in posizione diversi bond in dollari con cedola a tasso variabile.

La sicav Scm Stable Return mantiene invece un rendimento decisamente positivo grazie alla gestione tattica del tasso di cambio Euro/Dollaro e all’elevata diversificazione del portafoglio titoli.

Analisi dei mercati del 01.03.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Il mercato americano è stato parecchio volatile durante la settimana a causa, principalmente, dell’innalzamento dei redimenti governativi (soprattutto a lungo termine) legato alle maggiori prospettive di crescita e, quindi, alle crescenti aspettative di inflazione; questo elemento spinge gli investitori verso prese di profitto sui titoli/settori più “tirati” in termini di performance (vedi Nasdaq e titoli legati allo “stay at home” business) e rotazioni settoriali a favore di ciò che beneficia di una maggiore crescita (commodities e settori ciclici) o di tassi di interesse più alti (settore finanziario). Il mercato europeo, invece, soffre sia il più lento ritmo della campagna vaccinale (siamo circa al 5% contro il 30% di UK e il 15% degli Stati Uniti) che allontana, rispetto alle altre aree geografiche, l’uscita dalla crisi, sia il generalizzato rialzo dei rendimenti che rende il bilancio più pesante.

Avevamo preannunciato che la settimana sarebbe stata caratterizzata da parecchi interventi di esponenti delle banche centrali e così è stato, più o meno ogni giorno sono uscite dichiarazioni che in alcuni casi sono riuscite a calmare i mercati, in altre meno.

Già lunedì abbiamo avuto la Lagarde che, affermando che la ECB sta attentamente monitorando i rendimenti obbligazionari nominali a lungo termine, è riuscita ad invertire, nella giornata, l’andamento del mercato dei governativi ridando un minimo di slancio anche all’azionario. La banca centrale europea intende mantenere favorevoli le condizioni di finanziamento soprattutto perché, spesso, i tassi a lungo termine sono alla base dei mutui alle famiglie e dei prestiti alle imprese. Tra le parole della Lagarde si poteva leggere la disponibilità a intervenire rafforzando il programma di acquisti (PEPP) per frenare eventuali incrementi incontrollati dei rendimenti.  

Giovedì è stato il capo economista della BCE Philip Lane ad intervenire dichiarando espressamente che l’istituto centrale utilizzerà la flessibilità di cui è dotato per gestire gli acquisti di obbligazioni al fine di prevenire un restringimento, non desiderato, delle condizioni finanziarie.

Nei giorni successivi sono intervenuti altri esponenti della Fed a confermare che, prima di intervenire in senso restrittivo sulla politica monetaria, il mercato del lavoro americano dovrà tornare al livello di pieno impiego.

È evidente come il ruolo delle banche centrali sia di mantenere sotto controllo la curva dei rendimenti (Yield Curve Control) per rendere più semplice il lavoro alla politica fiscale.

A proposito di politica fiscale, negli Stati Uniti, la commissione finanza della Camera ha approvato il pacchetto fiscale da 1.900 miliardi che poi è stato approvato dalla Camera.

In Italia il Tesoro si sta preparando per l’emissione del primo BTP green (atteso entro marzo e riservato ad investitori istituzionali), con probabile scadenza di dieci anni, che ha l’obiettivo di finanziare spese relative alle fonti di energia rinnovabili, al risparmio energetico, ai trasporti a basse emissioni e all’economia circolare e i prodotti riciclabili. Secondo il regolamento le spese finanziabili saranno quelle dell’anno di emissione, di quello successivo e dei tre precedenti. Quindi, su 35 miliardi stimati, una buona fetta sarà riconducibile a spese sostenute fra il 2018 e il 2020 e in parte a quelle che si sosterranno nel 2021. Il 2022 non è stato considerato perché dovrebbe già beneficiare dei fondi del Recovery Plan.

L’FDA (l’autorità di controllo sui farmaci americana) ha dichiarato che non sono necessari tempi e sperimentazioni lunghe per adattare i vaccini esistenti alle nuove varianti. Quindi, nel caso si renda necessario, gli eventuali richiami verranno fatti senza particolari problematiche.

Sempre l’FDA ha finalmente dichiarato che il vaccino di Johnson&Johnson (che prevede la singola somministrazione) è considerato sicuro ed efficace e presto sarà approvato per l’utilizzo di emergenza.

Buono il movimento della sterlina inglese che rimane sempre il barometro per le tensioni in UK: durante il periodo dell’incertezza totale su Brexit e quindi sul destino dell’economia britannica scivolava ad ogni cattiva notizia, ora beneficia dell’andamento veloce delle vaccinazioni che porterà presto (si spera) ad una ripresa economica consistente.

Un po’ di turbolenza sul Bovespa (indice azionario brasiliano) in seguito alla decisione del presidente Bolsonaro di sostituire l’ad di Petrobras con un generale di sua conoscenza ma senza competenze in campo petrolifero. Le azioni di Petrobras sono scese del 20% e anche il real (la divisa brasiliana) ne ha risentito come tutto il mercato in generale.

È bastato che Elon Musk dichiarasse che le quotazioni del bitcoin fossero un po’ “alte” per causare una brusca reazione intraday della criptovaluta nella giornata di lunedì. Ovviamente, visto il consistente investimento che Tesla ha fatto sui bitcoin il movimento si è riversato anche sui titoli della casa automobilistica. Qualcuno parlava di una bolla che investe in una bolla, sicuramente quello che è vero è che la volatilità di Tesla (che già non era bassa) in questo modo sale.

Il bitcoin, inoltre, continua ad essere preso di mira dai policy maker: il segretario al Tesoro americano Janet Yellen continua a definire il bitcoin un asset “altamente speculativo” ed “estremamente inefficiente” e sottolinea la necessita di una maggiore regolamentazione. Ovvio, comunque, che sia politici che esponenti delle banche centrali non vedano di buon occhio le criptovalute in quanto non riescono a controllarne i movimenti e le dinamiche. Evidente, però, che è in corso un processo che sembra quasi diventato irreversibile per le dimensioni che sta assumendo e per i sempre maggiori attori coinvolti.

QUESTA SETTIMANA

Siamo ancora in un periodo in cui le notizie sulla pandemia sono importanti anche perché denotano forti differenze geografiche: ci sono alcuni paesi, più avanti nelle vaccinazioni, che stanno cominciando a riaprire le loro economie per tornare verso una sorta di normalità (tipo US e UK) mentre altri sono ancora costretti ad adottare forme di lockdown più o meno circoscritto (soprattutto in area Euro). Questa condizione potrebbe portare ad una differenza sempre più marcata fra l’andamento economico delle diverse aree con conseguenze anche sui mercati finanziari.

Il Senato americano sarà chiamato ad esprimersi sul programma di Biden in merito al pacchetto fiscale da 1.900 miliardi di dollari: il punto critico è quello relativo all’innalzamento del salario minimo che vede contrari i Repubblicani e non necessariamente tutti i Democratici a favore. Importante (e probabile) che siano garantiti gli assegni ai cittadini (1.400 dollari a chi ha redditi inferiori ai 75.000) soprattutto in vista della scadenza dei sussidi alla disoccupazione il 14 marzo.

In settimana verranno pubblicati i dati di fiducia delle imprese PMI e ISM (negli Stati Uniti) relativi al mese di febbraio: le attese sono per dati sostanzialmente stabili ma che potrebbero confermare, soprattutto in Eurozona, una maggiore debolezza del comparto dei servizi. Negli Stati Uniti, inoltre, il report mensile sul mercato del lavoro aiuterà a valutarne le dinamiche.

Giovedì 4 è previsto il consueto appuntamento mensile dell’OPEC+ per eventualmente ricalibrare l’offerta di petrolio: potrebbe essere deciso di ridurre un po’ i tagli programmati e quindi aumentare la produzione per fare fronte ad una maggiore domanda.

Venerdì 5, in Cina, prenderà il via la sessione annuale del National People’s Congress che probabilmente sarà più breve rispetto alle consuete due settimane considerato il rischio sanitario.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Il pacchetto fiscale che sta per essere approvato dal Congresso americano sappiamo che è enorme e dovrebbe garantire una crescita dal pil intorno a 6%/7% (lo sostiene anche lo stesso Powell). Ricollegandoci a quanto scritto la scorsa volta (“too much of a good thing”) il rischio è, quindi, che paradossalmente ci sia troppa crescita che non è ancora pienamente prezzata dai mercati obbligazionari. Effettivamente il livello attuale del Treasury è ritenuto dagli analisti abbastanza incongruente con le prospettive di crescita economica e di inflazione, segno che il QE della Fed svolge ancora discretamente il suo lavoro.

Qualora il repricing avvenisse in modo graduale e fosse legato alla consapevolezza di una sempre più vicina e sostenibile ripresa economica allora non sarebbe particolarmente preoccupante né destabilizzante. Lo diventerebbe, invece, nel caso in cui il mercato arrivasse a pensare che la Fed stia commettendo un errore di policy oppure in caso di salita fuori controllo dell’inflazione. In questo ultimo caso le banche centrali sarebbero in serie difficoltà.

L’inflazione, quindi, è l’elemento estremamente delicato e a cui prestare maggiore attenzione in questo periodo. Possiamo ragionevolmente ritenere che fino a certi livelli (intorno al 3%, tenendo conto del concetto di “simmetria” ribadito dalle banche centrali) può creare volatilità ma è tollerabile dalle asset class quali l’azionario e le materie prime, oltre certi livelli, soprattutto se ci arriva velocemente, rischia di essere un po’ uno shock e causare un repentino aumento dei rendimenti e una forte correzione azionaria.

Spesso citiamo gli indicatori di volatilità azionari VIX e VSTOXX, ma vale la pena cominciare a guardare anche quello obbligazionario MOVE che esprime la volatilità implicita nelle opzioni sul Treasury (titolo di stato statunitense) cha da qualche tempo sta dando segnali di tensione (per dare un’idea viaggiava nel range 40-50 da novembre e nell’ultima settimana si è spostato sopra i 60).

Che l’economia si stia avviando verso una normalizzazione dell’attività economica lo vediamo anche dalle quotazioni del rame (ai massimi degli ultimi dieci anni). Tempo fa avevamo ricordato come questo metallo fosse chiamato il “dr Copper” in quanto è considerato un indicatore dello stato di salute dell’economia. Il ruolo da padrone lo gioca la Cina, ovviamente, che sorpreso tutti per il timing e l’entità degli acquisti. Volendo poi essere sofisticati, per il piacere dei più esperti, diciamo che la curva dei contratti futures sul rame si trova in “backwardation”: ovvero i prezzi dei contratti più vicini sono più alti di quelli dei contratti più a lungo termine, segno che c’è una carenza di offerta (rispetto al picco della domanda) che potrebbe essere legata agli stop alla produzione dovuti ai lockdown. Tante volte abbiamo citato proprio questo elemento come fattore di rischio per la c.d. inflazione “cattiva”.

Un corretto (e auspicabile) scenario economico da qua a fine anno vedrebbe la concatenazione dei seguenti elementi: vaccinazioni à calo dei contagi à riapertura dell’economia à ripresa economica à ripresa dell’inflazione.

I governi dovrebbero contribuire a far partire il volano della crescita, attraverso la spesa pubblica, finché le economie non sono al sicuro nella fase della ripresa.

Le banche centrali dovrebbero finanziare i governi e garantire con i programmi di acquisto (QE) il mantenimento di condizioni finanziarie agevoli. Importanti saranno le riunioni di BCE e FED rispettivamente il 7 e 17 marzo dove, soprattutto per la BCE, si capirà se prevale l’impostazione di chi vuole controllare i tassi nominali (ad es. Lane) o quelli reali (ad es. Schnabel) e un’eventuale estensione del programma PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme). Questo punto è estremamente delicato e importante per i mercati (ne abbiamo avuto una conferma la settimana scorsa) che richiedono che l’inevitabile pressione al rialzo dei rendimenti governativi sia sapientemente controllata dall’azione delle banche centrali.

In questo modo i mercati potrebbero proseguire la loro strada: quelli azionari beneficiare della crescita economica e della ripresa degli utili (che aiuterebbe a calmierare i multipli), quelli obbligazionari tornare gradualmente ad avere rendimenti più consoni allo stato dell’economia (quindi più alti) e più interessanti per gli investitori.

Magari, un giorno, si riuscirà anche a tornare a costruire portafogli bilanciati con la componente obbligazionaria che svolge il ruolo che dovrebbe avere da libro di testo e la componente azionaria che offre l’opportunità di un rendimento maggiore.

Nel frattempo, però, i mercati che non sono mai lucidi e graduali nei movimenti, potrebbero essere soggetti a movimenti irrazionali e violenti, andando in “overshooting” per effetto dello spostamento di enormi flussi conseguenti ai posizionamenti troppo allineati e simili tra gli investitori. Bisogna farsene una ragione e mantenere, come sempre consigliamo, i nervi saldi e una chiara strategia in mente!

Le linee di gestione hanno risentito della volatilità presente sui mercati e dell’aumento dei rendimenti dei governativi, ed hanno fatto registrare una performance negativa nell’ultima settimana.

Analisi dei mercati del 15.02.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana decisamente positiva per i mercati, soprattutto quelli azionari che beneficiano delle forti aspettative sul pacchetto fiscale americano che potrebbe raggiungere quanto i desiderata dei democratici (1.900 miliardi di dollari). In Italia la notizia della formazione del governo Draghi porta un indubbio vantaggio ai BTP (il decennale è arrivato a 0.45% di rendimento) e allo spread (sceso sotto 100 bps e attualmente stabile intorno a 90 bps).

Il buon “mood” sul comparto azionario è dimostrato anche dai flussi verso i fondi azionari: l’ultimo dato disponibile ha raggiunto il livello massimo da quando esiste la serie storica (circa 20 anni).

Anche gli indicatori di volatilità (Vix per S&P500 e Vstoxx per Eurostoxx 50) si attestano su livelli estremamente bassi, segno o che il mercato percepisce minori tensioni (positivo) o di maggiore accondiscendenza (più preoccupante).

In settimana sono continuati ad arrivare messaggi rassicuranti da parte delle banche centrali: Christine Lagarde ha ribadito che la politica monetaria deve rimanere accomodante nonostante l’aumento dell’inflazione ma la politica fiscale resta cruciale; stesso messaggio dagli Stati Uniti, dove la presidente della Fed di Cleveland ribadisce che la politica monetaria resterà accomodante per molto tempo poiché l’economia è ancora lontana dagli obiettivi di massimo impiego e stabilità dei prezzi; lo stesso Powell sostiene che la disoccupazione è tale per cui ci vorrà parecchio tempo affinché un eventuale surriscaldamento dell’economia arrivi ad impattare sull’inflazione.

In tema di rapporti fra Cina e Stati Uniti in settimana c’è stata la prima telefonata tra Biden e Xi Jing Ping (avvenuta, secondo alcuni, non proprio tempestivamente): se, indubbiamente, i toni sono cambiati rispetto all’amministrazione precedente, è anche vero che quando è stato trattato il tema dei diritti umani e delle libertà individuali il presidente cinese ha ribadito che gli affari interni non devono interessare nessuna forza straniera. Rimane, quindi, un tema delicato e un fronte ancora aperto.

Niente impeachment per Donald Trump al Senato dove non si riesce ad arrivare alla maggioranza di 2/3 necessaria per mettere ufficialmente l’ex presidente fuori dai giochi. Alcuni senatori repubblicani hanno votato a favore ma non in numero sufficiente a fare passare il provvedimento. Trump potrà, così, ricandidarsi alle elezioni del 2024.

Come abbiamo scritto all’inizio il newsflow politico italiano garantisce una buona intonazione ai nostri titoli di stato che, nonostante in settimana siano stati collocati nove miliardi di BTP (scadenza 3,7 e 20 anni) con una domanda pari a 13 miliardi, mantengono rendimenti estremamente bassi. Il prossimo obiettivo dei BTP potrebbe essere quello di raggiungere i livelli di rendimento dei Bonos (titoli di stato spagnoli che rendono la metà dei nostri). Secondo alcuni analisti, inoltre, il Tesoro dovrebbe approfittare della situazione contingente per cominciare a pensare all’ipotesi di un’emissione di un BTP matusalemme (100 anni) che, idealmente, potrebbe rendere ad oggi il 2.5%. Per ora la scadenza più lunga di un BTP è 50 anni, si tratta di un’emissione del 2016 (quindi scadenza 2067) che rende l’1.7% (cedola 2.8%).

Si torna a parlare di M&A bancario in Italia, con Draghi che dovrebbe accelerare il processo di consolidamento, e il settore reagisce con un forte rerating. MPS, nello specifico, beneficia di due fattori: 1) le negoziazioni in corso renderebbero neutrale per Unicredit l’acquisizione da un punto di vista del capitale (grazie ai crediti fiscali pari a 2.5 miliardi per DTA – deferred tax assets- alla la garanzia sui quasi 10 miliardi di contenzioso legale e all’intervento di Amco per l’ulteriore pulizia dei bilanci) e 2) manifestazioni di interesse verso l’istituto di Siena sono giunte sia dal presidente di Unicredit Padoan che da diversi fondi fra i quali il fondo Apollo (che intende esaminarne i conti). Su questa seconda ipotesi Equita Sim esprime perplessità dato che per definizione l’orizzonte temporale di un fondo è di breve termine e la strategia, di conseguenza, più aggressiva.

Il risiko italiano bancario coinvolge, come sappiamo, anche BancoBPM che, secondo le ultime indiscrezioni potrebbe rientrare nel piano di acquisizioni di Unicredit insieme a MPS. In questo caso le “nozze” naturali fra BancoBPM e BPER verrebbero ostacolate con l’istituto di Modena che potrebbe valutare la Popolare di Sondrio. 

Oltre alle news sul risiko il settore ha beneficiato anche della reporting season che è andata bene non tanto per i dati sugli utili (livello aggregato molto basso e simile a quello di dieci anni fa) quanto per le prospettive sui dividendi. Tutte le principali banche (sia tradizionali che più “asset gatherer”) pagheranno quanto possibile in base ai vincoli imposti dalla BCE (livello più basso tra 15% degli utili 2019/2020 e 0.20% in termini di Cet1) ma sono pronte, appena questi verranno meno, a distribuire interamente quanto disponibile. A fine luglio il regolatore valuterà gli stress test dell’Eba e deciderà quali banche potranno remunerare ulteriormente gli azionisti perché la qualità del capitale risulta adeguata.

Sul fronte dei dati macroeconomici segnaliamo che è uscita leggermente in rialzo (ma meno delle attese) l’inflazione US di gennaio che segna un +1.4% anno/anno. Sul tema inflazione, se il piano Biden andrà in porto, ci potrebbe anche essere un impatto positivo derivante dal raddoppio del salario minimo orario (a 15 dollari). Il tema dell’inflazione sappiamo che è attentamente osservato perché impatta sui tassi reali e potenzialmente sulle politiche monetarie. Per questo motivo il dato sul CPI era un osservato speciale e, pur essendo uscito ad un livello ragionevole, il semplice fatto che sia stato leggermente inferiore alle attese ha un po’ destabilizzato gli investitori.

Prosegue, in ambito obbligazionario e in generale sui mercati, la fame di rendimenti: la domanda è tale da arrivare a comprimere anche i rendimenti delle obbligazioni High Yield (quelle più ad alto rischio) che raggiungono così livelli molto bassi: negli Stati Uniti per la prima volta nella storia sono scesi sotto il 4%. Il fenomeno è significativo perché un rendimento così basso si è raggiunto nonostante l’offerta di obbligazioni sia stata negli ultimi anni estremamente alta. Le emissioni societarie hanno, infatti, superato quota tre mila miliardi di dollari globalmente con il grosso delle scadenze nel 2025 (tema sul quale si sta abbastanza dibattendo ultimamente).

Per quanto riguarda le materie prime segnaliamo due cose: 1) il prezzo del petrolio raggiunge i 60 dollari al barile (WTI) per effetto della produzione texana impattata dalle fredde temperature e nonostante l’OPEC abbia rivisto al ribasso la domanda; 2) ottima la performance del platino (il +11% in settimana porta il prezzo al livello più alto degli ultimi sei anni) che beneficia della forte domanda legata al suo utilizzo nel settore delle energie rinnovabili; inoltre, in quanto sostituto del palladio, tende a fare “catch up” (chiudere il gap al rialzo) sul succedaneo. Geograficamente sembra essere molto forte la domanda proveniente dalla Cina mentre da un punto di vista dell’utilizzo, sebbene il platino sia molto utilizzato nelle marmitte catalitiche, il motivo del recente rally è da attribuirsi alle prospettive dell’idrogeno: è infatti utilizzato per la produzione delle celle dei veicoli e per gli elettolizzatori di ultima generazione.

Si torna a parlare di bitcoin con Tesla che annuncia di avere acquistato 1.5 miliardi in criptomonete come diversificazione della liquidità e intende cominciare ad accettare il bitcoin come mezzo di pagamento. Elon Musk (CEO di Tesla) si era espresso, attraverso Twitter, a favore delle criptovalute nelle scorse settimane definendole “una cosa positiva”. I bitcoin acquistati da Tesla verranno classificati in bilancio come “attività immateriali a lungo termine” e rappresentano circa l’8% del totale di cassa, ma la società stessa ha avvisato che gli utili potrebbero diventare più volatili.

Adesso si specula che anche Apple potrebbe seguire l’esempio di Tesla sviluppando addirittura un portafoglio (Apple Wallet) e una piattaforma per lo scambio di criptovalute. Secondo un analista di RBC Capital Markets, considerando gli utenti di Apple, il business sarebbe più redditizio addirittura dell’auto che si guida da sola.

Sempre in tema auto e bitcoin è curiosa la notizia che riguarda un giovane di Padova che ha utilizzato i guadagni ottenuti investendo in bitcoin per comprarsi una Ferrari 360 Modena. Ovviamente non è stato un pagamento in bitcoin ma c’è stata una conversione in euro da parte della piattaforma di pagamento in criptovalute (che ha verificato che i bitcoin non provenissero da attività illecite.

Inoltre, dopo Paypal (nell’autunno 2020) e Visa, anche Mastercard si sta preparando ad accettare transazioni in criptovalute: la società ha constatato che sempre più persone utilizzano le carte di credito per acquistare criptovalute e quindi non voleva rimanere fuori da questo trend di mercato.

Il giorno successivo l’annuncio di Mastercard, è arrivata un’altra spinta per il bitcoin: l’antica banca americana BNY Mellon ha annunciato che garantirà ai suoi clienti il deposito di criptovalute. Oltre a trattarsi della banca più antica e tradizionale, è anche una grossa banca depositaria. La notizia è stata accolta positivamente, quindi, perché apre la strada all’utilizzo di qualsiasi strumento finanziario. Curioso che l’erede della storica famiglia Matthew Mellon sia stato uno dei primi rappresentanti dell’aristocrazia finanziaria ad investire in criptovalute.

QUESTA SETTIMANA

Le varianti del virus sono l’elemento da osservare con più attenzione e che più trattiene i governi dal rilassare le misure restrittive: i vari produttori dichiarano che i vaccini sono in grado di coprire dalle diverse varianti del virus che sembrano essere più aggressive in termini di contagiosità, tuttavia, in attesa di arrivare ad una immunità di gregge, spesso si preferisce procedere a lockdown più o meno selettivi per evitare nuove ondate.

Oggi, lunedì 15, i mercati americani sono chiusi per la festività del “President’s Day”.

Sia negli Stati Uniti che in Europa verranno rilasciate le minute della Fed relative ai meeting di gennaio.

Per quanto riguarda i dati macro saranno importanti quelli relativi alla produzione industriale e alle vendite al dettaglio ci daranno un’idea dello stato dell’economia americana.

In settimana verranno rilasciati i dati di fiducia delle imprese preliminari (PMI flash) per il mese di febbraio sia in Europa che negli Stati Uniti.

In Italia è atteso il voto di fiducia del Parlamento al nuovo governo Draghi: mercoledì si esprimerà il Senato e giovedì la Camera dei deputati.  

Venerdì il neopresidente americano Joe Biden parteciperà al G7 discutendo di pandemia, economia e Cina. Janet Yellen ha chiesto ai leader dei G7 di “agire in grande” per aiutare l’economia ad uscire dalla crisi con un maggiore stimolo fiscale.

La commissione Servizi Finanziari della Camera americana discuterà del recente aumento della volatilità del mercato azionario legata al fenomeno Reddit. Rappresentanti della piattaforma Robinhood saranno chiamati a testimoniare.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Come più volte discusso l’inflazione può essere buona, ovvero derivare da un aumento della domanda che a fronte di un’offerta limitata fa salire i prezzi, oppure può essere cattiva e derivare da carenza o shock di offerta (senza una domanda particolarmente brillante) ed in questo caso le azioni che si possono intraprendere per gestirla sono decisamente più limitate.

Sappiamo che con il Covid e i vari lockdown hanno causato uno shock enorme alla domanda ma sappiamo anche che pure l’offerta ne ha risentito (con la chiusura delle attività produttive). Con la fine della pandemia la domanda si dovrebbe sbloccare ed è importante che l’offerta possa starle dietro per non creare inflazione cattiva.

Siamo sicuramente all’inizio del ciclo economico e, per l’ennesima volta, con diverse forme e diverse argomentazioni, tutti i banchieri centrali e importanti esponenti dei governi hanno ribadito l’importanza della spesa fiscale garantendo al contempo massimo supporto da parte delle autorità monetarie.

Quindi, è chiaro che l’inflazione sarà tollerata e incentivata. Ma rimane un tema da seguire con estrema attenzione per l’impatto soprattutto sui tassi più a lungo termine e, di conseguenza, sulle valutazioni azionarie.

A proposito di questo ultimo aspetto ribadiamo che, a fronte di multipli di mercato sicuramente non convenienti, il confronto fra i rendimenti azionari e quelli obbligazionari è clamorosamente a vantaggio dei primi (come citato nella prima parte anche la componente più rischiosa dell’obbligazionario ha rendimenti ai minimi storici). Tale vantaggio si potrebbe erodere in due casi: 1) gli utili non decollano (perché il ciclo fa fatica a ripartire) e le valutazioni diventano ancora più care, 2) i tassi salgono (perché l’inflazione preme) e la convenienza relativa si riduce.

All’inizio di questo commento abbiamo citato il governatore della Fed Powell il quale sostiene che c’è ancora spazio per surriscaldare l’economia. Questo concetto è legato al tema dell’”output gap” citato sempre più spesso ultimamente. Per “output gap” si intende la differenza fra il Pil effettivo e quello a potenziale a cui si può tendere con le risorse disponibili. In estrema sintesi, quando è positivo indica che l’economia cresce sopra il potenziale e quindi crea pressioni inflazioniste, quando è negativo, invece, può segnalare il rischio di recessione e deflazione. Idealmente, ad oggi, siamo in una situazione di output gap negativo, situazione dalla quale è bene uscire ma che non dovrebbe ancora creare un livello di inflazione preoccupante.

Da un punto di vista di asset allocation, finché rimane sotto un certo livello l’inflazione va bene perché aiuta a tenere bassi i tassi reali mentre è marginalmente negativa per le obbligazioni e positiva per gli asset reali e per l’azionario. Oltre un certo livello rischia di scatenare tensioni a livello di banche centrali e, di conseguenza, sui mercati sia azionari che obbligazionari per l’effetto che avrebbe sui tassi di interesse. Occorre tenere presente che gli asset reali invece (es. le materie prime) potrebbero rappresentare un rifugio più sicuro.

Positiva la performance delle nostre linee di gestione soprattutto della linea ITA (che beneficia del buon andamento del mercato italiano) e della Chronos. Molto buona anche la performance della Sicav Stable Return che, nonostante mercati obbligazionari sostanzialmente stabili, guadagna quasi un punto percentuale.

Analisi dei mercati dell’8.02.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Con l’inizio del mese di febbraio il clima sui mercati è diventato più positivo: esattamente gli stessi motivi che avevano creato preoccupazione ed erano stati alla base della correzione della settimana precedente questa volta hanno creato sollievo.

La campagna di vaccinazione prosegue abbastanza spedita pur con delle notevoli differenze geografiche e regionali: Ursula Von der Leyen, a capo dell’Unione Europea, ritiene che il 70% della popolazione europea sarà vaccinata entro l’estate; la cancelliera tedesca Angela Merkel vuole arrivare ad avere l’intera popolazione vaccinata entro fine settembre ma nel frattempo pensa di protrarre lo stato di emergenza (in scadenza a marzo) fino a giugno ed estendere le restrizioni fino a fine febbraio; il Regno Unito punta a vaccinare il 70% degli abitanti entro marzo e sta addirittura studiando se è possibile mischiare vaccini diversi (AstraZeneca e Pfizer), i risultati del test saranno pronti entro l’estate; negli Stati Uniti si procede con somministrazioni del vaccino ad una velocità doppia rispetto agli altri paesi e i risultati si cominciano a vedere sulla diminuzione delle ospedalizzazioni e sul fatto che il numero dei vaccinati ha superato quello dei contagiati. Israele, che sappiamo essere decisamente più avanti di tutti, dichiara che entro due settimane avrà vaccinato il 90% della popolazione sopra i 55 anni dopodiché comincerà a riaprire gradualmente l’economia e a vaccinare fasce di età via via più basse.

Anche le notizie provenienti dagli Stati Uniti sui progressi fatti sullo stimolo fiscale hanno avuto un impatto decisamente positivo. In un incontro tra Biden e alcuni senatori repubblicani si è cercato di formulare un piano per salvare il paese avvicinandosi a quello originario dei democratici pari a 1.900 miliardi di dollari. Sul tema controverso degli assegni ai cittadini l’accordo potrebbe arrivare su una cifra più bassa (1000 dollari invece di 1400) e scalettata in base al reddito. Sopra una certa soglia non dovrebbero essere previsti assegni (50k per single invece di 75k, 100k per coppie invece di 150k) e in questo modo circa il 75% della popolazione ne beneficerebbe (invece del 94%). Nel caso non si riuscisse a trovare un accordo i Democratici sarebbero disposti a proseguire anche senza il supporto repubblicano sul piano da 1.900 miliardi di dollari attraverso la procedura della riconciliazione del bilancio.

In un recente dibattito Janet Yellen (attualmente al Tesoro americano e precedentemente presidente della Fed) ha affermato che il piano da 1.900 miliardi di dollari consentirebbe di arrivare alla piena occupazione il prossimo anno. Il rischio di generare una rapida ripresa dell’inflazione esiste e va controllato sapendo che esistono strumenti per gestirlo, ma il costo sociale di una disoccupazione ancora elevata è troppo alto e quindi il piano fiscale deve assolutamente intervenire in tal senso.

La pressione al rialzo sulla curva dei tassi americana è evidente soprattutto nel tratto 5-30 anni. Proprio questa mattina il trentennale americano si è avvicinato al 2% raggiungendo così i livelli pre-pandemia di febbraio 2020. Tuttavia, i tassi reali (vero focus delle banche centrali) grazie al rialzo proporzionale delle aspettative di inflazione riescono a rimanere stabili dando così supporto ai mercati azionari.  

Anche in Asia i governi non si risparmiano con le politiche fiscali espansive: in Korea stanno preparando il quinto giro di “helicopter money” e in India il budget è decisamente più espansivo di quanto ci si aspettasse.

Abbiamo ribadito giusto la scorsa volta che i mercati sono estremamente dipendenti sia dal newsflow sulle politiche fiscali che da quello sulle politiche monetarie.

Partendo dall’Asia, in settimana, i dati pubblicati mostrano che la base monetaria giapponese è salita circa del 19% e la BOJ dichiara che c’è ancora spazio per abbassare ulteriormente i tassi nominali al fine di evitare shock economici; in Australia la banca centrale ha annunciato che ad aprile incrementerà il programma di acquisto titoli (QE) di altri sei mesi con 100 miliardi di dollari di target e i tassi rimarranno vicini allo zero finché la disoccupazione non avrà raggiunto un livello tale da fare salire stipendi e inflazione. La banca centrale cinese (PBOC) ha iniettato liquidità nel sistema facendo rientrare l’allarme sull’interbancario delle ultime settimane.

Passando all’Europa, la Bank of England, che ha lasciato la politica monetaria invariata, sebbene abbia tagliato le stime di crescita del Pil per il 2021 dal 7.5% (di novembre) al 5%, ha espresso un forte ottimismo sull’economia britannica grazie al buon andamento della campagna di vaccinazione. Ha ribadito, inoltre, che le banche devono prepararsi alla possibilità di tassi negativi (in relazione ai quali starebbe studiando un sistema “tiered” come la BCE) anche se attualmente non sono previsti perché giudicati poco attraenti. La sterlina ha beneficiato dell’ottimismo prospettico.

In Italia è stata accolta in modo decisamente positivo la notizia, circolata nella serata di martedì, sulla convocazione al Quirinale dell’ex governatore della BCE Mario Draghi. Anche prima che Draghi accettasse l’incarico i BTP hanno beneficiato di un notevole restringimento dello spread dovuto sia alla figura assolutamente outstanding di Draghi sia al fatto che, in questo modo, si dovrebbero evitare elezioni anticipate ed una possibile deriva antieuropeista del governo. In generale tutto il mercato azionario ha tratto giovamento dalla notizia (FtsiMib +7%) ma alcuni titoli sono stati comprati con più decisione perché ci si attende che alcuni dossier che li riguardano possano sbloccarsi con il nuovo potenziale primo ministro: parliamo di Atlantia +21% (Autostrade per l’Italia secondo il vecchio esecutivo dovrebbe essere ceduta a CdP), MPS +12.3% (la quota in mano al Tesoro deve essere ceduta in tempi brevi) e in generale dei titoli appartenenti ai settori che beneficeranno dei fondi del recovery plan ad esempio la digitalizzazione e quindi la nascita della rete unica di Tim (+8%).

Per quanto riguarda i dati macroeconomici usciti in settimana vale la pena citare quello sul Pil dell’eurozona che, rispetto agli Stati Uniti, ha dimostrato come la diversa gestione della pandemia ha effetto sulla crescita: le minori restrizioni in US e le diverse politiche di supporto della crisi stanno riportano la crescita sul sentiero precedente mentre in Europa la crescita è tornata, nel quarto trimestre, leggermente negativa e sarà tale anche nel primo trimestre.

Se guardiamo ai dati di fiducia delle imprese PMI per gennaio, indicatori più prospettici, la situazione è sostanzialmente stabile: il comparto manifatturiero è in fase di espansione (PMI maggiore di 50) quasi sia in Europa che negli Stati Uniti, mentre quello relativo ai servizi in Europa è in ripresa ma rimane sotto la soglia del 50 mentre negli Stati Uniti si conferma in fase di espansione.

Il mercato del lavoro americano per il mese di gennaio ha mostrato un aumento del numero di nuovi occupati inferiore rispetto alle attese e il dato precedente è stato rivisto al ribasso. Il tasso di disoccupazione passa dal 6.7% al 6.3% con un leggero incremento dei salari orari su base annuale (+5.4%). Proprio questi dati sono stati alla base delle argomentazioni della Yellen (citate sopra) circa la necessità di un nuovo sostegno fiscale.

La volontà dell’Opec+ di proseguire, in modo coeso, con la politica decisa finora e senza riduzione dei tagli, porta il WTI sopra i 56$ (Brent europeo sopra 59$). Inoltre, sia in US che in Cina stanno calando le scorte, segno che si sta riducendo l’eccesso di petrolio. Il prossimo incontro mensile è previsto per il 4 marzo. L’andamento del prezzo del petrolio merita di essere seguito con attenzione dato che impatta direttamente sull’inflazione.

Sembra essere, per il momento, rientrato il fenomeno descritto la scorsa volta relativo agli acquisti degli investitori retail su alcuni titoli americani e lunedì anche sull’argento. Per quanto riguarda quest’ultimo il CME (Chicago Mercantile Exchange – la piazza su cui vengono scambiati i contratti derivati) ha aumentato i margini richiesti per operare sui futures sull’argento a quasi il 18% rendendo quindi più onerosa la speculazione.

La reporting season prosegue decisamente bene: fra le principali società che hanno riportato segnaliamo che sia Alphabet (Google) che Amazon hanno superano abbondantemente le aspettative in termini di utili. Il CEO di Amazon, Jeff Bezos, ha annunciato che lascerà il ruolo di AD e andrà a ricoprire quello di Presidente.

Per quanto riguarda l’aggregato delle società che hanno riportato circa il 50% di quelle dell’S&P500 ha avuto una crescita del fatturato pari al 2.5% e degli utili pari al 5.5%; su entrambe le metriche circa l’80% delle società ha battuto le attese degli analisti con una sorpresa media sugli utili del 15% (ovvero gli utili pubblicati sono stati mediamente superiori alle attese del 15%). In Europa la stagione è ancora all’inizio (solo il 20% delle società ha riportato) ma i numeri sono decisamente più deludenti avendo, per ora, una crescita negativa sia di fatturato che di utili.

Abbiamo di recente parlato del tema dei buyback: questa settimana, dopo gli ottimi risultati favoriti anche dalle vendite consistenti di iPhone (circa un milione al giorno fra ottobre e dicembre 2020), Apple ha annunciato che procederà ad un buyback azionario attraverso il cash raccolto da emissioni di bond per 14 miliardi. Questa pratica ha il duplice vantaggio: da un lato consente di sfruttare tassi bassi per migliorare il costo dell’indebitamento medio dell’azienda (il famoso concetto di WACC – weighted average cost of capital) attraverso un migliore mix di azioni (più costose) e obbligazioni (meno costose), dall’altro permette di alzare la redditività aziendale agendo direttamente sul denominatore del ROE (Return of Equity = utili/patrimonio netto).

QUESTA SETTIMANA

La situazione pandemica nel mondo è abbastanza variegata: a fronte di casi in riduzione in alcuni paesi ci sono decisioni più o meno diffuse di mantenere in atto le restrizioni per scongiurare che le varianti (con virus più resistenti ai vaccini) possano diffondersi e in attesa che le campagne di vaccinazione rendano evidenti i primi effetti.

In Cina (e in qualche altro paese asiatico) questa sarà la settimana del Nuovo Anno Lunare, che inizierà venerdì 12 sotto il segno del bue (o bufalo). Solitamente in Cina la chiusura delle fabbriche e il ritorno dei lavoratori presso le loro abitazioni crea un notevole movimento di persone. Quest’anno il governo ha espressamente richiesto di limitare gli spostamenti ed alcune aziende hanno anche deciso di non chiudere.

Oggi, lunedì 8 febbraio, il Senato americano discuterà il secondo processo di impeachment dell’ex presidente Trump. La Camera si era espressa favorevolmente a tale provvedimento dopo i fatti drammatici di Capitol Hill del 6 gennaio.

Vista l’importanza prospettica del tema inflazione, mercoledì 10 febbraio, saranno guardati con interesse i dati sul CPI (consumer price index) negli Stati Uniti relativi al mese di gennaio.

La reporting season vedrà fra i protagonisti società come Twitter, Cisco, Astrazeneca, General Motors, Coca Cola e Walt Disney.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Dopo che il Presidente Mattarella ha affidato a Mario Draghi l’incarico di formare un governo molti hanno fatto il paragone tra lui e Mario Monti (Presidente del Consiglio dal 2011 al 2013). Al di là di una diversa formazione teorica, la grande differenza fra i due riguarda il momento congiunturale che stiamo vivendo e cosa l’Europa ci chiede di fare: con Monti andavano ricostruiti i rapporti con Bruxelles e, soprattutto, risistemati i conti pubblici, questa volta, invece, l’Europa chiede come il nostro paese intende utilizzare i soldi stanziati con il Recovery Plan.

Quindi, mentre a Monti era richiesto un programma di austerità, a Draghi viene chiesto un programma di spesa volto a fare ripartire l’economia, cosa completamente diversa anche dal punto di vista del consenso popolare.

Mario Draghi quando era a capo della BCE ha dimostrato un approccio molto diverso dall’ortodossia classica tedesca e ha lanciato un piano di Quantitative Easing enorme che ha salvato l’euro e l’unione europea. Draghi è, infatti, ricordato per la celebre frase “The ECB il ready to do whatever it takes to preserve the euro. And, believe me, it will be enough”.

Purtroppo, all’epoca, la politica monetaria estremamente accomodante è andata a braccetto con una politica fiscale estremamente rigorosa e con un sistema bancario che, dovendo rispettare severi vincoli patrimoniali, non poteva svolgere il ruolo chiave che avrebbe dovuto avere ovvero di moltiplicare la massa monetaria in circolazione a vantaggio dell’economia reale. Si è venuta a generare la famosa dicotomia (di cui abbiamo spesso discusso in questa sede) tra economia reale ed economia finanziaria, ovvero tra Main Street e Wall Street.

Questa volta, invece, la politica monetaria espansiva va a braccetto con una politica fiscale altrettanto espansiva. Per ora la liquidità in circolazione è tanta e sta ancora inflazionando gli asset finanziari (con i mercati sui massimi sia azionari che obbligazionari), tuttavia quando l’economia riuscirà a ripartire perché la pandemia sarà superata, o per lo meno arginata e controllata, tutta questa liquidità dovrà entrare in circolazione e creare finalmente inflazione.

Per ora ci sono dei timidi segnali: il petrolio in ripresa, un minimo di inflazione da generi alimentari e anche le componenti relativi ai prezzi di acquisto degli indici PMI rivelano qualche movimento. Si muovono, così, le aspettative di inflazione e, di converso, i tassi nominali (la combinazione dei due elementi mantiene bassi i tassi reali).

Negli Stati Uniti, il mix fra il democratico Biden e la Yellen al Tesoro, portando verso politiche fiscali espansive e più redistributive della ricchezza rendono ancora più evidente l’effetto sui tassi governativi soprattutto a lungo termine.

Potremmo assistere, auspicabilmente, ad un graduale riavvicinamento di Main Street verso Wall Street. Ovviamente ci auspichiamo, e riteniamo, che il riavvicinamento veda Main Street avvantaggiarsi di più e Wall Street beneficiarne ma in forma meno marcata. Sarebbe una c.d. “win win situation” che giustifica ancora la presenza dei risky assets in portafoglio.

Non sarà certo una strada lineare e quindi, ripetiamo fino allo sfinimento, l’andamento dei mercati non sarà unidirezionale. Ma ricordiamo che, se è vero che siamo all’inizio di un nuovo ciclo economico, le fasi di debolezza rappresentano opportunità di acquisto. Le condizioni di liquidità rimangono estremamente supportive per i mercati nonostante i rialzi recenti e l’irripidimento delle curve. Negli Stati Uniti, infatti, se guardiamo dove si trovano i rendimenti governativi, nonostante il recente rialzo, notiamo che sono a livelli decisamente inferiori sia a quelli pre-covid sia, soprattutto, ai quelli dei periodi di normalizzazione dei cicli precedenti (es. 2013 – 2015).

Ottima la performance delle nostre linee di gestione, soprattutto di quelle con una maggiore componente azionaria che recuperano abbondantemente quanto perso la settimana precedente.

Analisi dei mercati dell’1.02.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

La settimana che si è appena conclusa ha visto un repentino incremento della volatilità (evidente anche dal movimento del VIX e del VSTOXX, rispettivamente indicatori di volatilità dell’indice S&P500 e dell’Eurostoxx50) che ha portato una correzione diffusa su tutti i principali mercati azionari.

Le motivazioni non sono particolarmente evidenti ma possiamo ritenere che siano riconducibili essenzialmente a quei fattori che sono di fondamentale supporto per i mercati: le politiche monetarie e quelle fiscali. Il tema dei vaccini è sempre presente in quanto possibili ritardi nella consegna rendono più difficile individuare chiaramente una fine alla fase pandemica in atto. Inoltre, a tutto ciò si aggiunge quanto successo su alcuni titoli negli Stati Uniti presi di mira da investitori retail, che ha creato parecchia volatilità.

Partiamo dalle banche centrali.

Martedì mattina la banca centrale cinese ha drenato liquidità dal mercato in una operazione a mercato aperto e il mercato ne ha immediatamente risentito dato che ha associato la mossa alla dichiarazione di un esponente della PBOC secondo il quale c’è il rischio di bolle negli asset e nell’immobiliare. Poi dal World Economic Forum dell’IMF il governatore della PBOC ha cercato di calmare le acque dichiarando che la politica monetaria continuerà a supportare l’economia e non è prevista un’uscita prematura da questo tipo di atteggiamento. Il risultato è comunque stato di generare un po’ di tensione sul segmento interbancario con i tassi a breve che sono saliti oltre il corridoio fissato dalla banca centrale (il tasso overnight ha toccato in settimana il livello massimo degli ultimi sei anni) ed è particolarmente strano che questo avvenga avvicinandosi al Capodanno lunare cinese (12 febbraio).

Per quanto riguarda la Fed, come era ampiamente atteso, non ha apportato modifiche alla propria politica monetaria ma ha ribadito, come anche la BCE aveva fatto, che è pronta ad utilizzare tutti gli strumenti a disposizione per sostenere l’economia dato che negli ultimi mesi c’è stato un leggero rallentamento e che l’andamento dipende essenzialmente dal virus e da come andranno avanti le vaccinazioni. È stato ribadito, da parte di Powell, che l’occupazione è un obiettivo della Fed e quindi lo stimolo monetario non verrà meno finché non si tornerà ad un adeguato livello di occupazione.

Soprattutto la tensione sull’interbancario cinese ha per un attimo riaperto il tema delle banche centrali e sottolineato come i mercati siano ancora estremamente dipendenti dalla liquidità che queste forniscono. Il venire meno della liquidità è ovvio che crea problemi, ma anche la non maggiore azione crea perplessità perché ormai i mercati sono abituati ad avere continuamente qualcosa di nuovo fornito dalle banche centrali.

Il cambio euro/usd è stato influenzato mercoledì dalle dichiarazioni di Knot: il membro della BCE ritiene che il mercato stia sottovalutando la probabilità di ulteriori tagli di tassi e ribadisce che l’istituto centrale utilizzerà, se necessario, tutti gli strumenti per controbilanciare l’apprezzamento dell’euro qualora sia messo a rischio il raggiungimento del target di inflazione.

Per quanto riguarda il tema dei vaccini e della pandemia il newsflow è indubbiamente variegato e alterna notizie negative a notizie positive. Le varianti del virus continuano ad impensierire così come suscitano perplessità i ritardi nelle consegne (di Pfizer e forse anche di Astrazeneca), a questi elementi si è aggiunta la notizia relativa a Merck che ha deciso di interrompere le sperimentazioni a fronte di risultati deludenti.

Però, ci sono anche delle buone notizie: sia Pfizer cha Moderna ritengono che il vaccino sia efficace anche contro le varianti e Moderna, in particolare, dichiara che sta già lavorando ad un richiamo del vaccino adatto alle nuove versioni del virus. Eli Lilly ha comunicato che nei malati trattati con il suo farmaco monoclonale il rischio di ospedalizzazione si è ridotto notevolmente (circa -70%) così come quello di morte. Inoltre, in occasione della pubblicazione dei risultati trimestrali J&J ha comunicato che il suo vaccino (che ha il vantaggio di essere monodose) dovrebbe terminare le sperimentazioni la prossima settimana e l’approvazione da parte dell’FDA (autorità americana sul farmaco) potrebbe arrivare a fine febbraio. Infine, il vaccino di AstraZeneca ha ottenuto il via libera dell’EMA (l’autorità europea sui farmaci) che ha dichiarato che potrà essere utilizzato anche sopra i 55 anni (nonostante per questa fascia di popolazione i dati a disposizione siano modesti); in Italia, tuttavia, l’AIFA ne ha autorizzata la somministrazione solo nei soggetti fra i 18 e i 55 anni.

Intorno a giugno si spera che il problema delle dosi disponibili possa essere superato. Guardando al caso di Israele, che è stato identificato da tutti come benchmark per valutare l’efficacia delle vaccinazioni e la soglia che consente il raggiungimento dell’immunità di gregge, emerge un quadro confortante: con quasi un terzo della popolazione vaccinata si è assistito ad un calo sensibile nelle ospedalizzazioni (-60%) con un’immunizzazione forte (circa 91%) raggiunta già dopo la prima dose.

Le decisioni circa le politiche fiscali, alla base della ripresa per questo anno e per gli anni a venire, sono sempre attentamente monitorate e qualunque notizia su quel fronte genera dei movimenti di mercato. Infatti, un po’ di tensione ha suscitato il dibattito sul pacchetto fiscale in US, il c.d. “rescue plan” che potrebbe essere ritardato di un mese per farlo coincidere con la fine dei sussidi alla disoccupazione creando meno malumori fra i repubblicani.

In Europa, l’importanza del Recovery Plan è sottolineata anche dall’agenzia di rating Fitch che, dopo l’avvertimento di Moody’s, mette in guardia l’Italia da un possibile downgrade del rating in assenza di misure governative atte ad ottenere e utilizzare i fondi europei. Per Fitch il rating italiano attuale (BBB-) è al limite con la categoria junk. Ricordiamo che gli appuntamenti con le agenzie di rating sono previsti per questa primavera, esattamente quando andrà presentato il Recovery Plan all’Europa.

Il Fondo Monetario Internazionale (IMF), nella pubblicazione del suo consueto outlook, ha rivisto al rialzo (rispetto alle attese contenute nell’edizione di ottobre) le stime del pil mondiale per il 2021 che passa da 5.2% a 5.5% mentre ha lasciato invariate a +4.2% quelle per il 2022. A livello geografico la previsione per gli Stati Uniti è stata alzata di due punti a +5.1% (2021) mentre è stata abbassata di un punto per l’area euro (+4.2%). L’area emergente crescerà più dei paesi sviluppati grazie al contributo della Cina (+8.1%) e dell’India (+11.5%). Secondo l’IMF il miglioramento delle previsioni si deve all’approvazione e distribuzione dei vaccini ma le varianti del virus che si stanno manifestando e una possibile nuova ondata rappresentano i principali elementi di rischio per l’outlook.

Fra i dati macroeconomici rilevanti segnaliamo, per l’Europa, l’indice tedesco IFO (frutto dell’intervista a 7000 imprese – campione molto ampio – sullo stato dell’economia) che è risultato in calo rispetto al mese precedente e inferiore alle attese degli economisti; sarà importante valutare se i PMI in uscita questa settimana confermeranno o meno la debolezza.

Negli Stati Uniti la stima preliminare del Pil del quarto trimestre segna un +4% trimestre/trimestre con consumi un po’ più deboli a causa dell’aumento delle infezioni da coronavirus e delle conseguenti maggiori restrizioni imposte.

Finalmente è stato scelto il successore di Mustier alla guida di Unicredit: il nuovo CEO sarà Andrea Orcel che diventerà operativo dal 15 aprile, quando è prevista l’assemblea che rinnoverà l’intero CdA, ma dovrà in qualche modo gestire l’interregno fra lui e Mustier che sembra uscirà anticipatamente dopo l’approvazione dei conti il 10 febbraio. Orcel è stato in Merrill Lynch fino al 2012 per poi approdare in UBS ed è sicuramente esperto di operazioni di M&A.

Complessivamente buoni i risultati delle principali società americane che hanno riportato in settimana: Apple ha battuto le aspettative sia sui ricavi (che hanno superato il livello psicologico di 100 miliardi di dollari) che sugli utili, come anche Facebook. Invece Tesla ha superato le stime sui ricavi (quasi 11 miliardi) ma non quelle sugli utili. Nonostante risultati di tutto rispetto i titoli hanno corretto.

La settimana è stata caratterizzata da un fenomeno assai singolare che ha riguardato alcuni titoli americani che sembravano essere spariti dal radar screen degli investitori (perché spesso in business poco attraenti) ma che sono tornati alla ribalta con rialzi davvero impressionanti. Uno di questi è Gamestop, la catena di vendita di videogiochi, soggetto ad uno “short squeeze” (copertura delle posizioni corte) che ha portato il titolo dai circa tre dollari di marzo agli attuali 320.

Qualche mese fa avevamo parlato dei cosiddetti “robinhooders” ovvero gli utenti della piattaforma di trading “Robinhood” che avevano aperto conti gratuiti durante il lockdown e, complice sia le restrizioni agli spostamenti sia i sussidi governativi, si erano lanciati nel trading online. A quell’epoca si erano concentrati su titoli noti e famosi (quali i big del tech e Tesla, ad esempio). Attualmente il fenomeno sembra tornato ma rivolto a tutt’altra categoria di titoli ovvero quelli sui quali erano state aperte grosse posizioni ribassiste dagli hedge fund. Un gruppo nutrito di millennial investors che frequentano community (piattaforme a metà strada fra social e forum) quali ad esempio Reddit e Wallstreetbets, hanno puntato su questi titoli scatenando una valanga di acquisti (anche attraverso opzioni call, quindi strumenti derivati a leva che amplificano l’esposizione) che ha innescato una spirale che è risultata difficilmente arrestabile. Infatti, anche quando diverse piattaforme (tipo Robinhood, Interactive Brokers e la società di intermediazione Td Ameritrade) hanno imposto il blocco delle operazioni di acquisto sui titoli presi di mira, si sono scatenate tali proteste e minacce di class action che il divieto è stato immediatamente tolto. Questa mole enorme di acquisti ha avuto come conseguenza quella di costringere gli hedge fund a chiudere le posizioni corte (andando a comprare i titoli) e alimentando ulteriormente la salita del titolo.

QUESTA SETTIMANA

In Italia il Presidente della Repubblica Sergio Mattarella, dopo che le dimissioni di Conte hanno dato avvio alla crisi di governo, ha dato al Presidente della Camera Fico il mandato esplorativo per valutare la possibilità di formare una maggioranza di governo partendo dalle forze politiche che sostenevano quello precedente. Vedremo in questi giorni cosa emergerà e quanto sarà l’impatto sui rendimenti governativi italiani e sullo spread.

La settimana è importante, da un punto di vista macroeconomico, perché è prevista la pubblicazione dei dati di fiducia delle imprese relativi al mese di gennaio. I PMI già pubblicati in Cina mostrano un leggero rallentamento ma rimangono ancora in fase di espansione. Il rallentamento probabilmente è dovuto alle restrizioni (lockdown) legate al ripresentarsi del corona virus che hanno coinvolto aree più o meno estese e il rallentamento della componente export sempre dovuto al protrarsi della pandemia.

Martedì 2 febbraio verrà pubblicato il dato sul Pil dell’area euro area e vedremo come uscirà rispetto a quello degli Stati Uniti.

Venerdì 5 febbraio negli Stati Uniti è prevista la pubblicazione dei dati sul mercato del lavoro relativi al mese di gennaio: il tasso di disoccupazione è atteso stabile al 6.7% ma dovremmo vedere un aumento degli occupati nel settore non agricolo.

Il prezzo del petrolio potrebbe essere soggetto a oscillazioni quando mercoledì 3 febbraio si riunirà l’Opec+ che valuterà i progressi fatti nei tagli in corso alla produzione e la contribuzione dei vari paesi.

Per quanto riguarda le banche centrali giovedì 4 febbraio si riunirà la Bank of England: non sono attese particolari modifiche all’attuale politica monetaria ma sarà importante capire se la BOE sta valutando l’ipotesi di portare i tassi in negativo (attualmente allo 0.10%). Verranno, inoltre, comunicate le nuove previsioni di crescita e inflazione (le prime dopo la Brexit).

Questa settimana la reporting season avrà come protagoniste: Alibaba, Alphabet e Amazon oltre a parecchie società del settore farma (tipo Pfizer, Merck).

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

I mercati anche questa settimana hanno dimostrato quanto siano sensibili al tema dei “ritardi”: ritardi nella campagna vaccinale allontanano il ritorno alla normalità e ritardi nel piano fiscale americano rischiano di minare la ripresa economica.

Sappiamo bene quanto è fondamentale il pacchetto fiscale americano e come la composizione del Congresso (specialmente al Senato) non renda particolarmente e sempre agevole il passaggio dei provvedimenti. Ricordiamo che uno degli strumenti a disposizione da parte dei Repubblicani in Senato è il “filibustering” (ostruzionismo) che permette di discutere, senza limiti di tempo, sulle proposte da votare e quindi può allungare notevolmente i tempi. Per aggirare l’ostruzionismo la maggioranza a favore dovrebbe essere di almeno 60 senatori e considerando che la divisione fra democratici e repubblicani è 50:50 non è proprio così semplice. In alternativa i democratici possono utilizzare lo strumento della “Reconciliation” che permettere di superare l’ostruzionismo semplicemente con una maggioranza assoluta. Si tratta però di una possibilità data una volta all’anno e che non favorisce certo un dialogo costruttivo fra le parti.

Abbiamo ripetuto svariate volte che le correzioni sono inevitabili ma sembra che ci sia ancora molta voglia di comprare fra gli investitori. I motivi sono i soliti già elencati: abbondante liquidita e mancanza di alternative. Tuttavia ci sono un paio di elementi che creano un po’ di perplessità sulla continua salita degli indici e che li rende più vulnerabili a correzioni: il primo è relativo al periodico sondaggio di Bank of America dal quale risulta che la quota di cash detenuta dagli investitori è ulteriormente scesa ed è al di sotto della soglia che di solito rappresenta un “sell signal”(inferiore al 4%): l’altro elemento su cui è bene riflettere (che abbiamo descritto nella prima parte di questo commento) riguarda la particolare “euforia” degli investitori retail su alcuni titoli che tanti hedge fund hanno “shortato” (ovvero venduto allo scoperto scommettendo sulla discesa del prezzo) per motivi più o meno fondamentali e che i retail stessi comprano per motivi di sicuro poco fondamentali.

Quanto questa “mania” possa andare avanti non si sa (ricordiamoci la famosa frase di J.M. Keynes “Il mercato può rimanere irrazionale più a lungo di quanto tu possa rimanere solvente”) ma rappresenta sicuramente un fenomeno a cui guardare con attenzione perché in qualche modo ricorda il periodo della dot.com bubble degli anni 2000. L’esposizione azionaria degli investitori retail sembra abbia addirittura superato quella degli anni 1999-2000 e rende il mercato potenzialmente vulnerabile agli umori più irrazionali dei piccoli investitori.

La volatilità è quindi da mettere in conto ma non modifica l’idea di fondo che rimane ancora favorevole ai mercati azionari. Oltre a quanto più volte ripetuto in passato possiamo ribadire il tema del rendimento azionario (dividendo) rispetto a quello obbligazionario: pur avendo la pandemia impattato sui dividendi delle società tagliandoli considerevolmente (vuoi per regolamentazione, es. le banche, vuoi per l’andamento del business) questi rimangono ancora superiori sia in Europa che negli Stati Uniti ai corrispondenti rendimenti governativi. In Europa, ad esempio, analizzando l’indice Stoxx 600 il dividend yield del 68.3% dei titoli è superiore al rendimento obbligazionario dei bond emessi da loro stessi. Per l’S&P500 la percentuale è leggermente inferiore (58.2%). Il confronto è ancora più facile se raffrontiamo questi numeri con i rendimenti obbligazionari governativi.

Il cattivo andamento dei mercati finanziari ha, inevitabilmente, impattato negativamente sulle nostre linee di gestione, soprattutto quelle con una componente azionaria maggiore. In settimana, l’Area Investimenti ha modificato la composizione delle linee di gestione bilanciate (con componente sia azionaria che obbligazionaria) coerentemente con quanto discusso durante il Comitato Investimenti e approvato dal CdA della Sim: in particolare è stata azzerata in profitto la posizione sul settore bancario europeo (Lyxor Eurostoxx Banks) e riallocato la liquidità derivante sul settore finanziario americano (Invesco Financial S&P US), sui mercati emergenti (Amundi Msci Emerging Markets) e sul Giappone (UBS MSCI Japan).

Analisi dei mercati del 25.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

L’insediamento alla Casa Bianca del 46° Presidente degli Stati Uniti di America è avvenuto in modo pacifico anche se il classico e formale passaggio di consegne tra il presidente entrante e quello uscente non c’è stato (come ci si poteva immaginare). L’accoglienza della nuova leadership da parte dei mercati è stata notevole con uno dei migliori giorni per Wall Street degli ultimi dieci anni e il miglior “inauguration day” in termini borsistici dai tempi di Reagan.

Come avviene di consuetudine, Biden ha già annunciato una serie di provvedimenti, 15 esecutivi e 2 che passeranno al vaglio del Congresso e, in parecchi casi, si tratta di inversioni di rotta rispetto a quanto impostato dall’amministrazione Trump (ad es. gli USA rientreranno negli accordi di Parigi sui cambiamenti climatici e nel WHO – Organizzazione Mondiale della Sanità).

Il resto del programma lo potremo valutare nei primi 100 giorni del mandato quando si capirà definitivamente l’impostazione che intende dare alla politica nei quattro anni che ha a disposizione per governare. Dopo il c.d. “rescue plan” per rimediare ai danni immediati della pandemia, si lavorerà al “relief plan” e su questo ci sarà da trattare con i democratici più conservatori e con i repubblicani tipicamente avversi ad aumentare il deficit.

Il diverso atteggiamento di Biden rispetto a Trump lo possiamo notare anche dalle nomine alle posizioni chiave delle istituzioni, la scelta di alleati della senatrice Elisabeth Warren (una delle candidate alle primarie democratiche con posizioni abbastanza estreme) lascia presagire un atteggiamento più rigido nei confronti della regolamentazione: Gary Gensler sarà a capo della SEC (l’equivalente americano della nostra Consob) e Rohit Chopra guiderà l’Ufficio per la Protezione Finanziaria dei Consumatori.

Come anticipato la scorsa volta, in un’audizione davanti al Senato Janet Yellen, appena nominata Segretario al Tesoro, ha ribadito che il valore del dollaro, e in generale delle altre valute, deve essere determinato dal mercato e non manipolato per svalutazioni competitive. Ha poi aggiunto che il pacchetto di aiuti all’economia (il “rescue plan” da 1.900 miliardi) deve arrivare presto e deve essere massiccio in quanto i benefici per l’economia sarebbero di gran lunga superiori rispetto al maggiore debito pubblico.

Dalle riunioni delle banche centrali (BOJ e ECB) non erano attese decisioni particolari e così è stato. Per quanto riguarda la Bank of Japan è stata confermata l’attuale politica monetaria ma sono state alzate le previsioni economiche per il prossimo anno fiscale in quanto lo stimolo è stato giudicato, per ora, sufficiente ed efficace nel mitigare l’impatto della pandemia. Si manterrà, comunque, molta attenzione sui possibili effetti collaterali dell’allentamento monetario e non si esiterà ad aggiungere, eventualmente, altri provvedimenti qualora la situazione peggiorasse e li richiedesse.

Anche dalla riunione della BCE non è emerso nulla di particolare: è stato confermato l’outlook economico di dicembre, vedremo cosa cambierà nella review di marzo quando ci sarà un’idea più precisa dell’andamento epidemiologico. La Lagarde ha ribadito la flessibilità del piano PEPP (piano di acquisti a fronte della pandemia) e l’obiettivo di mantenere condizioni finanziarie favorevoli: quindi, potrà essere incrementato di dimensione ma potrebbe anche essere non pienamente utilizzato a seconda dell’evoluzione della situazione. Proprio questa seconda possibilità, insieme alla percezione che la BCE sia disposta a tollerare un incremento nei rendimenti governativi periferici, ha lasciato più perplessi gli investitori dando luogo a prese di profitto sia sull’azionario che sull’obbligazionario.

Dopo avere ottenuto la fiducia alla Camera Conte riesce ad avere la meglio anche al Senato ma con una maggioranza relativa risicata che cercherà di allargare nelle prossime due settimane, in caso contrario potrà essere difficile fare passare i provvedimenti (tipo la legge di bilancio) che richiedono la maggioranza assoluta (quindi 161 voti). Anche l’agenzia di rating Moody’s ha espresso qualche perplessità sulla situazione politica italiana: sebbene il rischio di elezioni anticipate sia basso il principale danno che l’attuale crisi di governo può causare è relativo all’incapacità di trarre vantaggio dalle risorse che l’Unione Europea sta mettendo a disposizione dei governi per far fronte ai danni della pandemia e la cosa potrebbe impattare sul profilo di credito del paese. Lo spread si è alzato leggermente arrivando a 125 bps verso il Bund.

Fra i dati macroeconomici europei segnaliamo la pubblicazione dell’indice ZEW tedesco (indice di fiducia sull’attività economica che ha come intervistati gli operatori finanziari) dal quale emerge un quadro di miglioramento. La componente relativa alle aspettative è in netto miglioramento segno che gli operatori nutrono una discreta speranza nella capacità di ripresa dell’economia tedesca e in generale dell’Eurozona.

Negli Stati Uniti hanno riportato le altre grosse banche: utili molto alti (soprattutto per Goldman Sachs, meno per Bank of America) ma guidance non entusiasmanti soprattutto da parte del CFO di GS che teme di non ripetere gli stessi risultati nel 2021 dato che la situazione dovrebbe normalizzarsi (la volatilità aiuta le attività di trading). Occorre considerare che parte dei risultati deriva dal fatto che alcuni fondi, accantonati in via precauzionale per fare fronte alle possibili perdite legate alla crisi, sono stati sbloccati in quanto non più necessari visto gli interventi straordinari a sostegno da parte del governo: questo elemento può essere valutato positivamente, se consideriamo che probabilmente le migliori prospettive economiche non richiedono più accantonamenti precauzionali, o con cautela se depuriamo gli utili da questa componente straordinaria.

Secondo uno studio di Goldman Sachs nel 2021 le banche USA tra dividendi e buyback restituiranno agli azionisti circa 103 miliardi di dollari con una redditività implicita delle maggiori pari al 9.1% (era il 14.6% l’anno prima). Questo rappresenta uno degli elementi che giustificano il fatto che le banche europee (la cui redditività media è pari al 2%) trattano a circa 0.5 il book value (ovvero la capitalizzazione di mercato è pari al 50% del patrimonio netto), valutazione corrispondente a circa la metà di quelle americane.

Molto buoni i risultati di Netflix che supera le stime degli analisti in termini di utili e aumenta il numero degli abbonati in misura superiore alle attese: si parla di 8.51 milioni di nuovi sottoscrittori solo negli ultimi tre mesi dell’anno che porta il totale sopra i 200 milioni. Positivo il fatto che, per la prima volta, il cash-flow che la società genera la renderà in grado di non dipendere più dal debito per supportare la crescita ma, anzi, le consente di valutare eventuali buyback (forse nella seconda metà dell’anno). Netflix è chiaramente un titolo appartenente al c.d. “stay at home business” che beneficia delle restrizioni agli spostamenti. Il giorno dei risultati la performance è stata ottima (+17%).

Il bitcoin continua ad essere al centro dei dibattiti e a mostrare una volatilità elevata: nello scorso commento avevamo detto che la presidente della BCE Christine Lagarde definisce il bitcoin un “asset estremamente speculativo”, nei giorni scorsi, durante l’audizione al Senato, il neosegretario al Tesoro americano (nonché ex governatrice della Fed) Janet Yellen è stata più tranchant dichiarando che le criptovalute sono usate principalmente per i finanziamenti illeciti e per riciclare denaro e quindi è necessario trovare il modo per ridurne l’utilizzo. Il bitcoin è così arrivato a toccare i 29.000 dollari.

Abbiamo detto che la quantità massima di bitcoin immessi sul mercato sarà di 21 milioni e si raggiungerà intorno al 2140. Attualmente ne abbiamo in circolazione 18 milioni. Chi cerca di stimare il valore corretto del bitcoin parte dal costo di estrazione (attualmente tra 10 e 14 mila dollari), analizza il c.d. “stock to flow” (che stima quanti bitcoin si possono produrre rispetto a quelli in circolazione in base all’andamento del prezzo). In questo modo si arriva ad un prezzo intorno a 55/60 mila dollari per il 2021. La regolamentazione è ovviamente il rischio principale da tenere in considerazione e lo si è visto dalla reazione in settimana a fronte della dichiarazione della Yellen.

QUESTA SETTIMANA

Rimane sempre alta l’attenzione sui dati della pandemia. Consideriamo che la Merkel ha esteso il lockdown al 14 febbraio e in Cina, che sembrava essere ormai fuori pericolo, il lockdown sta riguardando circa 1.7 milioni di persone intorno alla capitale Pechino. Ricordiamo che un elemento importante di raffronto è Israele: dare uno sguardo ai risultati raggiunti dal paese che è più avanti di chiunque altro nella campagna vaccinale consente di farsi un’idea di quanto ancora dovremo aspettare per poter intravedere la fine delle restrizioni. A fronte di ritardi nelle consegne c’è anche da rilevare che andando avanti sempre più vaccini saranno disponibili sul mercato.

Questa settimana si terrà in forma digitale il World Economic Forum intitolato “The Davos Agenda 2021”: fra i principali speaker ci saranno il presidente cinese Xi Jingping, Emanuel Macron, Angela Merkel e i governatori delle banche centrali Christine Lagarde (BCE) e Andrew Bailey (BOE). Verrà anche pubblicato il “World Economic Outlook” dal quale ci si attende una stima della crescita mondiale per il 2021 pari a circa il 4%.

Mercoledì è prevista la riunione della Fed al termine della quale Jerome Powell comunicherà le decisioni prese. Si tratta del primo meeting dell’era Biden e vedremo come la Fed si esprimerà in merito al cambio di approccio fiscale conseguente alla nuova amministrazione. Non sono attese particolari modifiche all’attuale policy.

Giovedì verrà pubblicata la prima stima del Pil relativo al quarto trimestre per gli Stati Uniti: le attese sono per una crescita annualizzata del 4.2%.

Settimana decisamente ricca per la reporting season (coinvolgerà circa un terzo delle società dell’S&P500) che vede come protagonista il settore tech. Fra le varie società che pubblicheranno i dati del quarto trimestre segnaliamo le seguenti: Microsoft, Apple, Tesla, Facebook, Visa, J&J, Amex, Starbucks e Mc Donalds. In aggregato, per l’S&P500 ci si attende una discesa degli utili per l’ultimo trimestre 2020 pari a -7.5% mentre per l’Europa, guardando l’indice Stoxx600, le attese sono per una discesa di -26%: si tratta di dati che rispecchiano anche il diverso andamento del Pil la cui discesa è attesa più marcata per l’Europa che per gli Stati Uniti.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Abbiamo più volte scritto che, sebbene ci siano forti argomentazioni a favore dell’investimento azionario (relativamente a quello obbligazionario), i mercati non possono e non è neanche utile che si muovono in un’unica direzione. Ci saranno, inevitabilmente, dei momenti di alti e bassi ma, considerato che ci troviamo nella fase iniziale del ciclo economico, che la recessione non è stata provocata da bolle economiche e che lo stimolo fiscale messo in campo dai diversi governi è enorme, ogni correzione dovrebbe essere considerata un’occasione di acquisto per posizionarsi su asset ciclici.

La causa più probabile delle correzioni riguarda ancora il tema della pandemia perché è essenziale che almeno nella seconda metà dell’anno si possa tornare ad una sorta di normalità.

Dopo avere utilizzato parecchie lettere dell’alfabeto per esprimere visivamente il concetto di ripresa (V – W etc.) quella che attualmente sembra più adatta è la K: infatti alcuni settori si sono ripresi molto bene (quelli tipicamente legati allo “stay at home” business) mentre altri sono decisamente in crisi (vedi il turismo, la ristorazione ad esempio). La scorsa settimana è ricorso l’anniversario della dichiarazione, da parte della Cina, circa la diffusione del Sars-Cov2 e il mese prossimo sarà passato un anno da quando sono iniziati i vari lockdown in Europa. Da allora ci sono alcuni settori che sono stati veramente messi a dura prova ed è essenziale che si ritorni al più presto ad una sorta di normalità perché più il tempo passa più è probabile che ci saranno tante vittime fra i vari attori economici che non si potranno mai riprendere. Per questo motivo, ripetiamo, è così importante che la campagna di vaccinazioni faccia il suo corso velocemente, che i vaccini funzionino e che il virus diventi innocuo e poi sparisca. Lo stesso Larry Fink, amministratore delegato di Blackrock, attribuisce al vaccino il ruolo di “game changer” che consentirà di tornare alla normalità e fare risalire il Pil.

È vero che, ad oggi, i mercati stanno mediamente prezzando uno scenario di ripresa, quindi quando avvengono fatti che la rendono meno probabile i mercati correggono. Riteniamo, però, che qualora la situazione pandemica si risolvesse, il volano innescato dai governi con i vari programmi di spesa e stimolo fiscale potrà dare una spinta ulteriore alla ripresa e agli utili aziendali e la presenza di tassi bassi, per un periodo più prolungato di quello al quale normalmente siamo stati abituati, crea per gli asset ciclici ancora spazi di risalita.

Ripetiamo che la salita dei tassi nominali tende ad infastidire i mercati ma quello che è importante monitorare è il movimento dei tassi reali (depurati quindi dalle aspettative di inflazione) perché sono quelli che entrano nei modelli valutativi che gli analisti utilizzano. Tassi reali bassi (perché i nominali scendono o perché le attese di inflazione salgono) sono quindi estremamente importanti. Se poi il basso livello è determinato essenzialmente da aspettative di inflazione in crescita allora ha senso puntare su asset reali che meglio proteggono dall’aumento dei prezzi.

Ancora una settimana positiva per le nostre linee di gestione sia azionarie che obbligazionarie. Fra tutte emerge come outperformer della settimana la linea Chronos che è più esposta all’azionario americano e che ha beneficiato di alcune ottime trimestrali di titoli presenti in portafoglio (es. la citata Netflix).