Analisi dei mercati del 18.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

L’incertezza circa l’entità dello stimolo fiscale americano pesa sui rendimenti governativi e questo, a sua volta, pesa sui mercati azionari. La maggiore spesa pubblica può essere finanziata con emissioni nuove o, alternativamente, aumentando le tasse sulle imprese e sui redditi personali più alti e fra gli investitori si crea un po’ di nervosismo, alimentato inoltre da possibili ritardi nell’implementazione.

In settimana, infatti, Biden ha annunciato il suo piano economico: si tratta di un pacchetto di 1.900 miliardi di dollari (che porta il totale a 3.000 miliardi) che dedica una parte delle risorse ad aiuti immediati (fra i quali sussidi alla disoccupazione e assegni di 2.000 dollari a cittadino) mentre per gli investimenti più a lungo termine i dettagli verranno rilasciati a febbraio. Ora la proposta deve essere approvata dal Congresso e vedremo se in Senato, dove la maggioranza è davvero risicata, andrà tutto liscio (con 60 voti a favore) o ci sarà ostruzionismo (chiamato “filibustering” in inglese). Nel secondo caso si aprirà una negoziazione che potrebbe ritardare il lancio dello stimolo e quindi i benefici per l’economia. Fra i punti critici della proposta segnaliamo quello di raddoppiare lo stipendio minimo a 15$ all’ora e quello relativo all’incremento delle tasse (si parla di aliquota per le imprese da 21% a 28%).

La Fed, per quello che può, cerca di rassicurare i mercati con messaggi tranquillizzanti: Powell dichiara che non ci sarà alcun cambiamento di politica monetaria almeno fino al termine del 2021 per essere sicuri che la ripresa dell’economia sia ben avviata e per arrivare ad avere un’inflazione superiore al 2%.

Rimanendo negli Stati Uniti prosegue la tensione a livello politico: la Camera ha, infatti, votato l’impeachment contro Trump accusandolo di incitazione all’insurrezione dopo gli eventi di Capitol Hill. Trump è l’unico presidente nella storia americana ad essere stato messo in stato di accusa per ben due volte. Oltre a tutti i membri democratici anche dieci repubblicani hanno votato a favore.

L’altro elemento di incertezza per i mercati proviene dal fronte dei vaccini in quanto si teme che ci possano essere ritardi nelle consegne da parte di Pfizer. Consideriamo, inoltre, che la doppia vaccinazione richiesta dal vaccino di Pfizer, che dovrebbe essere prevista a breve, potrebbe rallentare il numero totale dei nuovi vaccinati.

Uno degli altri vaccini in pipeline è quello di Johnson&Johnson e, con una sola iniezione, dovrebbe avere un successo del 80/85%. Il problema è che, anche in questo caso, ci potrebbero essere ritardi nella consegna, forse prevista per marzo.

Intanto, per evitare la terza ondata, parecchi governi inaspriscono le misure di contenimento. Il governo giapponese, ad esempio, estende lo stato di emergenza ad altre sette prefetture compresa quella di Osaka.

Per avere un’idea dell’efficacia dei vaccini potrebbe essere utile monitorare il caso di Israele che è fra i paesi più avanti e determinati nel piano di vaccinazioni. Quando Israele avrà un miglioramento significativo dei dati potremo riuscire ad ipotizzare a che livello si raggiunge l’immunità di gregge e quanto è efficace il vaccino.

Passando all’Europa segnaliamo che in Germania si è votato il ballottaggio per il candidato alla guida della CDU (la coalizione che sta guidando la Germania dal 2005): il centrista Armin Laschet ha avuto la meglio sul conservatore Friedrich Merz e così si garantisce continuità con la politica di Angela Merkel.

In Italia, la crisi politica e l’annuncio dello scostamento di bilancio (pari a trenta miliardi di euro) per finanziare la crisi hanno avuto, per ora, un impatto minimo sui BTP (al massimo lo spread si è allargato di decina di punti base) cosa che non sarebbe successa in tempi diversi. Ancora una volta emerge l’importanza dell’intervento della BCE. A tale proposito Christine Lagarde ribadisce che la BCE può rafforzare il suo sostegno (il “bazooka” monetario) attraverso un incremento della dote del PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme, il piano di acquisti specifico per fare fronte ai danni della pandemia) che ha il vantaggio di essere molto flessibile sia come ammontare sia come destinatari degli acquisti. La presidente della BCE ribadisce, anche, che il Next Generation Eu deve essere attuato velocemente perché la spinta costante di bilancio e monetaria è necessaria in un momento critico come quello attuale.

La potenza delle banche centrali sappiamo che manifesta i suoi effetti anche sul mondo obbligazionario corporate comprimendo parecchio i rendimenti: in settimana, ad esempio, Mediobanca ha collocato un covered bond (titolo obbligazionario con un profilo di rischio molto basso perché garantito da una parte dell’attivo patrimoniale della banca) a dieci anni per 750 milioni di euro con un rendimento pari a 13bps sul tasso midswap (ovvero circa -0.077%). Si tratta della prima banca italiana che riesce ad emettere un prestito obbligazionario a tassi negativi.

I dati macroeconomici cinesi confermano la forza dell’economia: il saldo della bilancia commerciale di dicembre sale a +78.17 miliardi di dollari. L’elemento importante è che l’export (+18%) è stato spinto soprattutto dalla domanda asiatica (segno della forza dell’intera regione) e dalla richiesta sia di prodotti sanitari che tecnologici (legata al boom dello smart working) mentre l’import (+6.5%) è aumentato per gli acquisti di semiconduttori e materie prime.

I movimenti del Bitcoin sono stati parecchio violenti e sottolineano come non si possa ancora considerare un asset da inserire in percentuali rilevanti nei portafogli a causa della volatilità eccessiva (la stessa Lagarde lo definisce “asset altamente speculativo”).

Il crollo del 25% di lunedì è stato motivato da due notizie: la prima riguarda la banca HSBC, in UK, che ha bloccato le transazioni provenienti da borse e portafogli di criptovalute e, la seconda, riguarda Fca (l’autorità di controllo britannica, equivalente alla nostra Consob) che ha avvertito i risparmiatori (ultimamente particolarmente attivi sulle criptovalute) che si tratta di un asset molto rischioso che può fare perdere tutti i soldi. Giovedì il Bitcoin è tornato intorno ai 40.000 dollari sulla base, invece, di buone notizie provenienti dagli Stati Uniti riguardo ad Anchorage, società di criptovalute fondata nel 2017, che ha ottenuto la licenza bancaria dalla Occ (l’autorità federale di regolamentazione bancaria, citata anche nello scorso commento). Si tratta del primo istituto che si occupa solo di criptovalute ad ottenere una licenza bancaria e apre la strada alle banche che vogliono inserire criptovalute nelle proprie tesorerie.

Ottimi i risultati del quarto trimestre di Blackrock che, nonostante la pandemia, riesce a battere le stime degli analisti con un utile netto il rialzo del 19% nel trimestre (e del 10% per l’intero 2020) e masse in gestione che salgono del 17% raggiungendo 8.700 miliardi di dollari. Le banche US, in generale, riportano buoni risultati in termini di utili ma deludono in termini di fatturato e nella componente “trading” (ad es. Citigroup) che non lascia ben sperare per il 2021 quando la situazione potrebbe normalizzarsi e questo scatena delle prese di profitto sui titoli.

Le banche americane sembrano essere pronte ad avviare i piani di buyback come fonte di remunerazione per gli azionisti. La Federal Reserve è meno rigida della BCE e consente di distribuire agli azionisti una somma pari agli utili trimestrali medi registrati nel 2020. Si stima che verranno distribuite cifre doppie rispetto a quelle dell’anno passato.

QUESTA SETTIMANA

I timori di una possibile terza ondata stanno portando tanti paesi ad inasprire le restrizioni già in atto. La campagna vaccinale prosegue in modo più o meno spedito, ma la cosa importante è arrivare al 75% di popolazione protetta entro l’autunno in modo da potere parlare di immunità di gregge. Affinché questo avvenga è necessario che non ci siano ritardi nelle consegne.

Oggi il mercato americano (sia azionario che obbligazionario) è chiuso per il Martin Luther King Jr Day.

Stamattina è stato pubblicato in Cina il dato sul Pil del quarto trimestre 2020: +6.5% anno/anno, il dato porta la crescita dell’intero 2020 a +2.3%. Anche gli altri dati rilasciati confermano la forza dell’economia: produzione industriale a dicembre +7.3% anno/anno e vendite al dettaglio +4.6%. La Cina diventa, così, l’unico paese fra le maggiori economie ad avere evitato la recessione nel 2020 e questo elemento è molto importante, questa settimana, perché mercoledì 20 si riunirà lo Standing Committee del National People’s Congress.

In Eurozona i ministri delle finanze si incontreranno per discutere di come la pandemia abbia aggravato gli squilibri economici fra i vari paesi. Ci sono preoccupazioni per l’implementazione del Recovery Fund, la prima tranche dovrebbe essere erogata entro fine giugno ma paesi come l’Italia fanno fatica a formulare un adeguato piano.

Settimana delle banche centrali con la BOJ e la ECB giovedì 21 che si riuniranno per il primo meeting del nuovo anno. Non sono attesi cambiamenti particolari ma l’attenzione sarà sempre massima nel cogliere eventuali sfumature nei discorsi che possono lasciare intravedere modifiche di policy.

Martedì Janet Yellen, in qualità di nuovo segretario al Tesoro americano, testimonierà davanti alla commissione finanze del Senato: ci si attende che ribadisca l’impegno di lasciare al mercato la determinazione del valore corretto del dollaro e quindi non si cercherà di indurre un indebolimento del biglietto verde per trarne vantaggi competitivi. Si tratta di una rassicurazione per il mercato che avvantaggia anche gli Stati Uniti stessi che dovranno, probabilmente, collocare parecchi Treasury ed è importante che non ci siano aspettative di una valuta troppo debole.

Mercoledì 20 gennaio è prevista la cerimonia per il giuramento di Biden che prenderà ufficialmente il ruolo di 46° Presidente degli Stati Uniti e Kamala Harris sarà la vice. Considerato quanto successo il 6 gennaio a Capitol Hill, sono attese proteste in parecchi stati e lo schieramento di forze dell’ordine questa volta sarà massiccio.

Dopo che la Camera ha approvato il processo di impeachment a Trump tocca ora al Senato americano esprimersi in merito.

Prosegue la reporting season negli Stati Uniti e fra le principali società segnaliamo le seguenti: Bank of America, Morgan Stanley, Goldman Sachs, Alcoa, Netflix, Intel, IBS e Procter&Gamble che ci consentiranno di avere una panoramica un po’ più ampia settorialmente.

Da oggi parte la quotazione di Stellantis, la nuova società automobilistica frutto della fusione fra FCA e PSA. E’ utile spiegare che la discesa di FCA della scorsa settimana (-10% solo giovedì) è dovuta essenzialmente allo stacco del dividendo straordinario (12%) destinato solo ai titolari di azioni ordinarie FCA.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Il movimento sui rendimenti governativi americani (soprattutto sul decennale che ha sfiorato il livello di 1.15%) comincia a fare parlare di ipotesi di tapering (la graduale riduzione degli asset detenuti dalla banca centrale e acquistati con il QE – quantitative easing – per sostenere l’economia). Ripetiamo che il movimento dei rendimenti nominali dei titoli di stato è da guardare in stretta relazione con i movimenti delle aspettative di inflazione, anch’esse in rapido rialzo (vicine ai massimi degli ultimi sei anni). Questo elemento è da osservare con attenzione perché richiama il tema del “taper tantrum” che nel 2013 tanto spaventò i mercati: nel giro di due mesi i rendimenti dei Treasury salirono di 100 bps (da 1.6% a oltre 2.6%) e il movimento fu scatenato dalla notizia che la Fed aveva intenzione di chiudere il programma di Quantitative Easing.

Oggi occorre capire per quale motivo si muovono i tassi: se per aspettative di inflazione o se per un aumento della spesa pubblica finanziata da un aumento del debito. Nel primo caso allora si può temere il taper tantrum, perché la banca centrale ha comunque nel proprio mandato l’inflazione (anche se ora l’obiettivo è simmetrico quindi si possono tollerare rialzi maggiori) mentre nel secondo caso la banca centrale dovrebbe acquistare ulteriormente per finanziare il governo (ritorna il tema della MMT – mondern monetary policy – attraverso la quale il debito viene comprato dalla banca centrale).

Il piano di stimoli di Biden, se approvato dal Congresso senza particolari distorsioni, sarebbe davvero molto consistente e, in qualche modo, rappresenterebbe un’indicazione per l’Europa che deve cercare di mantenere lo stesso passo: infatti, qualora la politica monetaria della BCE non dovesse essere espansiva quanto quella della Fed, si rischierebbe un eccessivo rafforzamento dell’euro con le ovvie conseguenze sull’export.

Poiché il ritorno alla normalità dell’attività economica è previsto solo dalla seconda metà dell’anno, ovvero dopo sei mesi di vaccini, è da quel momento che si dovrà valutare quanto la domanda spingerà al rialzo l’inflazione, quanto gli utili aziendali saranno in grado di riprendersi e quindi si vedrà quale sarà l’asset class vincente. Ad oggi, se guardiamo agli Stati Uniti dove le valutazioni delle borse sono parecchio alte (tipo 20 anni fa,) notiamo che rispetto all’anno scorso la leadership è cambiata e il comparto delle small cap (rappresentate nell’indice Russell 2000) è l’outperformer da inizio anno (+7.5%) soppiantando la tecnologia che lo è stata fino agli ultimi mesi dell’anno scorso. Le small cap americane sono più esposte all’economia domestica e quindi beneficiano in misura maggiore delle misure che Biden intende attuare. Questo è la dimostrazione di quanto già abbiamo detto nelle scorse edizioni, ovvero di come vanno calibrati diversamente i portafogli alla luce di quanto ci si attende avverrà sul fronte monetario e fiscale.

Le nostre linee di gestione obbligazionarie sono state fondamentalmente ferme questa settimana mentre quelle con una maggiore componente azionaria hanno un po’ sofferto il leggero ritracciamento dei mercati. Ribadiamo quanto detto in più sedi ultimamente, ovvero che con l’attuale livello di tassi i rendimenti obbligazionari sono veramente ridotti e quindi sarà molto difficile ottenere grandi performance delle linee obbligazionarie, soprattutto qualora si dovesse assistere ad un rialzo dei tassi di interesse.

Analisi dei mercati dell’11.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Buon inizio anno per i mercati che proseguono la fase di rialzo essenzialmente per il venire meno dei principali elementi di incertezza che hanno caratterizzato il 2020 e, soprattutto, per l’avvicinarsi del tanto atteso stimolo fiscale americano.

La scorsa settimana avevamo scritto che “…il 6 gennaio il Congresso dichiarerà ufficialmente il vincitore delle elezioni presidenziali del 2020 che entrerà in carica il 20 gennaio; normalmente si tratta di una formalità ma quest’anno tutto è possibile visto che Trump fino all’ultimo dichiarerà che ci sono stati dei brogli.” Diciamo che si è confermato un momento di tensione estrema con i sostenitori di Trump (e infiltrati) che hanno assaltato Capitol Hill durante i lavori interrompendo la proclamazione (che è stata fatta il giorno successivo). Si è trattato di un evento indubbiamente tragico sotto molti punti di vista ma che non ha avuto un grosso impatto sui mercati.

Quello che conta di più per gli investitori, invece, è la conferma della Blue Wave con il ballottaggio in Georgia che ha portato i due seggi ancora da assegnare dalla parte dei Democratici: di fatto, il Senato è esattamente diviso a metà fra Repubblicani e Democratici (50 seggi a testa) ma la legge vuole che in questi casi sia determinante il vicepresidente, ovvero Kamala Harris, che essendo democratica sposta da quella parte l’ago della bilancia.

Con il Congresso interamente in mano ai Democratici (anche se non con ampi margini), il democratico Biden come Presidente e la Yellen al Tesoro, il mercato inizia a scontare un aumento della spesa pubblica, probabilmente un incremento della tassazione e riduzione del processo di deregolamentazione che Trump aveva avviato. C’è da dire che la maggioranza non è così netta quindi i Democratici non potranno essere così aggressivi nelle loro politiche, il che è un bene per i mercati.

Lo stimolo fiscale americano potrebbe, quindi, essere finalmente deciso e consentirebbe di aggiungere qualche punto alla crescita del Pil che potrebbe raggiungere così anche il 6%. Se guardiamo alla stima del Pil elaborata dalla Fed di Atlanta sulla base di una serie di indicatori macroeconomici siamo addirittura all’8.5%.

La campagna di vaccinazioni nei vari paesi prosegue e in alcuni casi (vedi UK, ad esempio) è accompagnata da lockdown più o meno severi: il mix delle due cose dovrebbe, auspicabilmente, consentire di aprire gradualmente e con più serenità verso la primavera.

Il Giappone, a fronte della recente impennata dei contagi ha dichiarato lo stato di emergenza nella capitale e in tre prefetture per la prima volta da aprile e lo Yen ne ha risentito indebolendosi.

Per quanto riguarda i vaccini anche quello di Moderna è stato approvato dall’autorità europea EMA e le prime dosi dovrebbero arrivare questa settimana. Pfizer, intanto, annuncia che il suo vaccino è efficace sia sulla variante inglese del virus che sull’ultima variante sudafricana.

Il primo vertice Opec+ dell’anno ha visto una forte contrapposizione fra Russia e Arabia Saudita, la prima premeva per ridurre i tagli alla produzione previsti (andando quindi, di fatto, ad aumentare l’offerta rispetto al previsto, per non perdere quote di mercato) mentre la seconda era contraria come anche altri paesi (Emirati Arabi). Il risultato è stato di consentire a Russia e Kazakhstan di incrementare la produzione mentre l’Arabia si farà carico dei tagli e contribuirà a mantenere la produzione totale invariata. Il petrolio arriva, così, a superare i 50 dollari/barile (WTI) per la prima volta da febbraio. L’OPEC+ (che comprende OPEC e i paesi produttori guidati dalla Russia), aveva deciso inizialmente di riunirsi con cadenza mensile per essere più puntuale sull’evoluzione della domanda, ma durante l’ultimo meeting ha, invece, fissato la prossima riunione per l’inizio di marzo.

Oltre al petrolio vanno in generale molto bene tutte le commodities: Goldman Sachs ritiene che il rally possa proseguire fino al 2030 sostenuto da una ripresa dell’economia globale e da un rialzo dell’inflazione che potrebbe generare un nuovo “super-ciclo” simile a quello innescato vent’anni fa dalla crescita economica cinese. Il rame, dopo avere avuto una delle migliori performance fra i metalli industriali l’anno scorso, continua a salire toccando i livelli massimi dal 2013.

La Brexit era uno degli elementi di maggiore incertezza del 2020 (che si protraeva dal referendum del 2016) e che, fortunatamente, si è risolto negli ultimi giorni dello scorso anno. Le prima conseguenze le stiamo vedendo sul settore delle compagnie aeree: poiché i vettori europei per essere considerati tali (e continuare a collegare destinazioni europee fra di loro) devono avere la maggioranza delle azioni in mano ad investitori europei, Easyjet ha congelato il diritto di voto agli azionisti non europei con quote superiori al 3% e ha aperto una sussidiaria in Austria. Un altro impatto immediato è sul settore finanziario dove nei primi giorni dell’anno si è assistito al trasferimento degli scambi di azioni denominate in euro dalle piattaforme inglesi a quelle continentali. Infatti, non è più possibile per gli investitori inglesi negoziare titoli in euro sulle proprie piattaforme di trading (fra le principali citiamo Turquoise, Aquis e Cboe). C’è da dire che le principali citate nei mesi scorsi avevano creato ad Amsterdam e Parigi dei mercati alternativi. In generale, per prestare servizi bancari e finanziari occorre che banche, gestori di fondi e istituti di pagamento richiedano una nuova autorizzazione.

In settimana sono stati pubblicati i dati di fiducia delle imprese PMI per il mese di dicembre e, come gli analisti si attendevano, si sono mantenuti tutti sopra la soglia critica del 50 (che separa la fase di espansione da quella di contrazione) per il comparto manifatturiero mentre quello dei servizi fa ancora fatica a recuperare e in generale conferma i dati del mese precedente.

Molto forte negli Stati Uniti l’omologo dato (ISM) di dicembre ai massimi da agosto 2018: in tutte le sue componenti è superiore alle aspettative e al dato relativo al mese precedente segno che l’attività produttiva manifatturiera sta crescendo a passo spedito. Un po’ di delusione, invece, dai dati sul mercato del lavoro americano pubblicati venerdì: a fronte di un tasso di disoccupazione fermo a 6.7% è stata inferiore alle attese la creazione di nuovi posti di lavoro, probabilmente complice l’aumento di casi di covid19 registrata negli ultimi mesi che ha imposto maggiori restrizioni.

Nello scorso commento avevamo citato il tema dell’inflazione, ritenendo che fosse un fattore interessante e da monitorare soprattutto questo anno, e proprio durante la settimana la break-even inflation americana a 10 anni (quella stimata dalla differenza fra il rendimento dei Treasury nominali e dei Treasury inflation linked di pari scadenza) ha rotto, temporaneamente, al rialzo un’importante resistenza (2%).

Il rialzo delle aspettative di inflazione impatta direttamente sul livello dei tassi reali (che sono la differenza fra i tassi nominali e aspettative di inflazione) riducendoli e di solito questo ha un impatto positivo sull’oro. Il metallo prezioso nell’ultima parte del 2020 ha avuto una performance non particolarmente entusiasmante sia perché non è un periodo stagionalmente favorevole sia per la concorrenza dei bitcoin. Nei primi mesi dell’anno, invece, la stagionalità è statisticamente favorevole all’oro (che potrebbe beneficiare del traino della domanda cinese legata al Capodanno, che cadrà intorno all’11 febbraio) ma rimane pesante il tema della “concorrenza” dei bitcoin che dobbiamo vedere come evolverà.

Infatti, il bitcoin (giunto, in settimana, a superare quota 40.000 dollari), e in generale le criptovalute, continuano a beneficiare dell’enorme liquidità in circolazione e, quindi, di una domanda estremamente forte a fronte di un’offerta, per definizione, limitata che consente di proteggere dall’inflazione. La banca d’affari americana JPM ha stimato che nel medio termine il prezzo potrebbe raggiungere i 146.000 dollari (ricordiamoci che Jamie Dimon nel 2017 definì il bitcoin una truffa vera e propria…) e Citigroup si spinge fino a 300.000 entro fine anno. La barriera dei 35.000 dollari è stata superata dopo che l’Autorità federale di regolamentazione bancaria americana (Occ), ha pubblicato una lettera interpretativa nella quale stabilisce che le banche commerciali possono utilizzare le blockchain pubbliche (la prima è proprio quella dei bitcoin) per archiviare o convalidare i pagamenti utilizzandole come delle sorti di camere di compensazione. Gli investitori hanno interpretato questa decisione come un primo passo verso la legittimazione del bitcoin (consacrato ormai come “oro digitale”) allontanando quindi il principale rischio che è proprio quello regolamentare. A guidare l’Occ è Brian Brooks che prima di essere stato nominato da Steve Mnuchin (segretario del Tesoro) era capo dell’ufficio legale di Coin-base, la più grande borsa di criptovalute mondiale.

La capitalizzazione di mercato delle criptovalute in circolazione ha superato il trilione di dollari (pari al valore di Google) e le due principali sono il Bitcoin (70%) e l’Ethereum (15%). Proprio su quest’ultima criptovaluta il CME (borsa delle materie prime di Chicago) l’8 febbraio lancerà il future (quello sul bitcoin ha già tre anni di vita).

Abbiamo detto più volte che uno dei driver della corsa del bitcoin è l’offerta limitata a fronte di una domanda in crescita: per dare un’idea dei numeri ricordiamo che, ad oggi, sono stati “minati” 18 milioni bitcoin (su un totale massimo di 21 milioni), di questi il 60% è in mano a detentori che non li vendono da oltre un anno (definiti “holder”), si stima che circa tre milioni siano andati persi e un milione sia in mano al fondatore Satoshi Nakamoto. Tirando le somme, circa quattro milioni sono quelli effettivamente “tradabili” sul mercato ed è l’elemento scarsità che fa salire il prezzo.

Chi sostiene la tesi che il trend sia oggi più sostenibile rispetto ai rally passati cita, come elemento principale (oltre all’effetto scarsità appena descritto), il fatto che è salito il numero di coloro che detengono oltre 100 bitcoin (le c.d. “whales” o “balene”) e che tali soggetti siano ascrivibili soprattutto a investitori istituzionali fino a poco tempo fa critici e lontani dalle criptovalute.

Il proseguimento del periodo favorevole per i mercati obbligazionari permette al Tesoro italiano di collocare, in anticipo rispetto alle attese, 10 miliardi del nuovo BTP a 15 anni con una domanda quasi record pari a più di 10 volte l’ammontare offerto: si tratta di un BTP, scadenza 1 marzo 2037 e cedola pari a 0.95%, collocato a 99.409 e conseguente rendimento a scadenza all’emissione pari a 0.992%. Grazie ai tassi bassi il Tesoro italiano è riuscito ad ottenere di abbassare il costo medio per emissione che attualmente è a 0.59%. L’obiettivo del 2021 è portare il costo medio del debito complessivamente sul mercato attorno al 2% (attualmente al 2.4%).

Nello scorso commento avevamo scritto che il NYSE aveva avviato la procedura per il delisting delle tre telcos cinesi quotate a Wall Street. Da allora c’è stata una doppia inversione di rotta: martedì è arrivata la smentita e si cercava di capire se alla base di quello che Bloomberg ha definito “U-turn”, un vero capovolgimento di decisione, ci fosse una cattiva interpretazione di un ordine esecutivo o qualcosa di più ampio legato alle possibili implicazioni geopolitiche che la decisione avrebbe avuto, poi mercoledì il NYSE ha dichiarato che la sospensione sarà effettiva da lunedì 11 gennaio. Intanto, anche Alibaba e Tencent sono state aggiunte alla lista dei titoli sui quali si sta pensando di vietare l’investimento.

Il settore tech cinese è anche coinvolto dal mistero circa la scomparsa apparente di Jack Ma, fondatore di Alibaba, che sembra sia sparito dalla scena dopo un intervento critico nei confronti del governo fatto ad ottobre.

Quanto lo stop al pagamento delle cedole penalizzi i titoli bancari europei (che, ricordiamo, secondo le direttive BCE possono distribuire massimo il 15% dei profitti o lo 0.2% del Cet1) lo possiamo notare dalla performance delle azioni di una piccola storica banca finlandese, Alandsbanken, che ha deciso di non ottemperare a quanto raccomandava il supervisore nazionale ritenendo che il risultato del 2019 fosse il migliore della sua storia e che quello del 2020 sarà ancora migliore. La decisione di distribuire il 59% dell’utile è stata premiata in borsa con un rialzo del 9% circa.

Ritornando per un attimo al risiko bancario italiano segnaliamo la performance di Unicredit (quasi +9%) e BMPS (circa +9.5%) dopo che sono circolate indiscrezioni su un possibile incremento della “dote” (attraverso cessioni di crediti deteriorati ad AMCO – la controllata del Tesoro – per 20 miliardi, dopo i 10 già ceduti nel 2020, e la neutralizzazione dei rischi legali) a favore dell’acquirente dell’istituto senese che renderebbe neutrale l’operazione dal punto di vista del capitale. Infatti, la cessione dei crediti si tradurrebbe in circa 2.5-3 miliardi di beneficio per l’acquirente ai quali vanno aggiunti 1.6 miliardi derivanti dalla partecipazione del tesoro all’aumento di capitale da 2.5 miliardi (il Tesoro sottoscriverà per il 64%) e ai 2.5 miliardi di DTA (deferred tax asset). Le trattative potranno perfezionarsi solo dopo la nomina del nuovo CEO attesa per le prossime settimane.

Infine, qualche notizia sul settore automobilistico:

  • la fusione tra FCA e PSA è stata approvata dalle rispettive assemblee degli azionisti: nasce così Stellantis, il quarto gruppo automobilistico mondiale con 180 miliardi di fatturato e circa 8.7 milioni di auto vendute dopo Volkswagen, Toyota e Nissan – Renault. Vedremo se la nuova società risultante sarà in grado di spingere a sufficienza sull’elettrico;
  • segnaliamo la forte performance di Tesla (quasi +25% in una settimana) che beneficia dell’upgrade di giudizio di Morgan Stanley avvenuto dopo che le immatricolazioni del quarto trimestre hanno superato le attese. Il balzo del titolo porta Elon Musk a superare anche Bezos (in testa alla classifica dal 2017) fra i più ricchi con un patrimonio di circa 185 miliardi di dollari;
  • rumors di una possibile partnership tra Apple e la coreana Hyundai Motor (che sulla notizia mette a segno un rialzo del 20% seguito da un +9% oggi) per la produzione di batterie e lo sviluppo della nuova auto elettrica.

QUESTA SETTIMANA

Proseguono le vaccinazioni in giro per il mondo ma la situazione dei contagi sembra peggiorare dai numeri che vengono rilasciati. In Cina il capoluogo della provincia dello Hebei è in lockdown totale per un raddoppio dei casi: si tratta di una città con undici milioni di abitanti. Pechino teme che la situazione possa andare fuori controllo con l’avvicinarsi del Capodanno lunare (12 febbraio) durante il quale gli spostamenti di lavoratori che tornano nelle loro case sono molto intensi.

A Washington la tensione politica rimane alta con Trump che dichiara che, sebbene la transizione avverrà in modo pacifico, non sarà presente all’insediamento di Biden il 20 gennaio. Intanto, Twitter e Facebook (e altri social network) hanno chiuso il suo profilo e il Congresso sta valutando una nuova procedura di impeachment accusandolo di istigazione all’insurrezione. La rappresentante democratica alla Camera, Nancy Pelosi, ha chiesto al Pentagono che Trump consegni i codici nucleari, una cosa che non si è mai vista nella storia americana. C’è anche l’ipotesi che il Congresso si appelli al XXV emendamento, dichiarando inabile il Presidente, ma in questo caso l’iniziativa dovrebbe provenire direttamente dal vice Mike Pence.

Negli Stati Uniti inizia la reporting season, come sempre, con le banche fra le prime a dare un’idea dei risultati dell’ultimo trimestre del 2020: venerdì riporteranno JPM, Citigroup e Wells Fargo.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

In settimana, il governatore della Banca di Spagna, Hernandez de Cos, ha riaperto il tema del controllo della curva dei tassi governativi europei. Ne avevamo parlato qualche tempo fa ed è una strategia già adottata in Giappone dalla BOJ che ha l’obiettivo di mantenere il rendimento del titolo di stato decennale intorno allo 0%. Secondo De Cos, la semplice dichiarazione da parte della BCE di un tale obiettivo consentirebbe di mantenere i tassi bassi quasi senza intervenire: infatti, sarebbe il mercato a posizionarsi correttamente sapendo che altrimenti interverrebbe l’istituto centrale. Le complicazioni per l’area euro, oltre al possibile ostruzionismo dei paesi nordici (che non vedono di buon occhio la possibilità di acquisti illimitati da parte della BCE), riguardano la numerosità di curve, una per ogni stato (quindi 19) che renderebbe complessa la gestione degli acquisti anche in considerazione alla recente sentenza della Corte Costituzionale tedesca sul QE.

Il 2021 è l’anno della revisione della strategia della BCE e sicuramente si parlerà di questo aspetto che sta analizzando anche la Fed. Riuscire a indirizzare il mercato sul livello dei tassi e sulle aspettative anche a più lungo termine sarebbe sicuramente utile e di supporto sia per i bond che per l’equity in quanto la minaccia principale è rappresentata da un’eventuale ripresa dell’inflazione e da un repentino repricing delle obbligazioni con inevitabili ripercussioni sulle azioni. Non a caso, il falco presidente della Bundesbank, Jens Weidmann, non smette di ricordare che i tassi non saranno bassi per sempre e quindi i governi si devono preparare a costi dei finanziamenti al rialzo non appena l’inflazione darà qualche segnale.

È evidente, quindi, che quello dell’inflazione rimane un tema scottante perché, da un lato, la si vuole e deve risollevare almeno vicino al 2%, dall’altro non si vuole che questo comporti una reazione delle banche centrali che alzano i tassi per gestirla meglio.

Anche la conferma dell’onda blu negli Stati Uniti con Presidente e Congresso perfettamente allineati lascia ipotizzare una maggiore spesa pubblica e un più facile ritorno verso uno scenario di reflazione (vedi tassi americani – con il decennale sopra l’1% di rendimento – e aspettative di inflazione 5Y5Y stabili intorno al 2.3%).

In generale, comunque, si rafforza l’idea di una sorta di “bazooka stimulus” ad opera dell’amministrazione americana. Consideriamo che secondo il Fondo Monetario Internazionale (FMI) i paesi del G7 hanno iniettato finora circa il 16% del loro Pil combinato nell’economia e questa cifra non considera il recente piano degli Stati Uniti che vale il 5% del pil americano. Si tratta di uno stimolo senza precedenti, superiore addirittura a quello del 2008 (circa una volta e mezzo).

I movimenti della curva dei rendimenti, ripetiamo, vanno attentamente seguiti perché a seconda di quali si muovono ci possono essere conseguenze diverse. Con i tassi a breve ancorati dall’azione delle Banche Centrali, in mancanza di un controllo della curva (attraverso acquisti calibrati sulle varie scadenze) si assisterà, come già sta avvenendo, ad un irripidimento delle curve (ovvero un incremento del differenziale fra tassi a lunga e tassi a breve) che tende a portare beneficio ai settori più value e al comparto bancario, invece, un generalizzato aumento, anche della parte a breve, diventa molto pericoloso per il comparto azionario. Ma è ancora prematuro ipotizzare tale scenario.

Se il buongiorno si vede dal mattino possiamo dire che le nostre linee di gestione sono partite ottimamente con performance decisamente forti soprattutto con quelle con una componente azionaria maggiore.

Analisi dei mercati del 4.01.2021

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Con l’ultima settimana si è chiuso un anno decisamente particolare e impegnativo: la pandemia, che lo ha caratterizzato sin dai primi mesi, ha avuto delle conseguenze sul piano sociale e umano che, purtroppo, difficilmente dimenticheremo.

Dal punto di vista dei mercati finanziari possiamo dire che il risultato, invece, è stato molto soddisfacente soprattutto ripensando al panico e alla totale incertezza sul futuro che hanno caratterizzato i mesi di marzo e aprile.

La settimana, ridotta a causa delle festività dell’ultimo dell’anno, si è conclusa con una performance positiva per quasi tutte le asset class: i mercati azionari hanno guadagnato circa 1% (l’MSCI World), in recupero anche le materie prime (compreso l’oro) e i mercati obbligazionari sia governativi (ulteriore restringimento dei rendimenti) che a spread.

L’anno si è, quindi, chiuso in maniera decisamente positiva per i mercati azionari (MSCI World +14% circa) con una sovraperformance di quelli americani trainati dal settore tecnologico (Nasdaq +49%); l’azione delle banche centrali ha compresso ulteriormente i rendimenti governativi consentendo ai corsi obbligazionari di beneficiarne. Quest’ultimo elemento è stato alla base anche della forte performance dell’obbligazionario a spread. Le materie prime mancano all’appello e, nonostante il deciso recupero degli ultimi due mesi concludono l’anno con una performance aggregata ancora negativa da imputare totalmente alla componente energetica.

Andiamo ora un po’ più nel dettaglio di quanto successo nell’ultima settimana dell’anno.

Il Parlamento britannico ha approvato alla prima votazione l’accordo fra UK e la UE che è riuscito ad evitare la hard brexit, un’uscita disordinata e non concordata che sarebbe costata circa il 2% del Pil britannico. Agli intermediari finanziari britannici la Consob italiana, in questi giorni, ha concesso una moratoria di sei mesi che consentirà loro di operare in Italia (solo per i rapporti già esistenti) anche se non è più valido il principio del mutuo riconoscimento attraverso la richiesta e l’ottenimento di una nuova autorizzazione.

Un elemento di cui non si è mai parlato, ma che avrà ripercussioni positive per le aziende del nostro continente, è stato accordo sugli investimenti raggiunto tra l’Unione Europea e la Cina, che consentirà alle imprese europee di avere un più facile accesso al mercato cinese in quanto verrebbero rimosse le barriere all’ingresso e le limitazioni all’acquisizione del controllo nelle joint-venture operanti in Cina; in cambio, la Cina eviterà ulteriori restrizioni alle sue attività in Europa e potrebbe partecipare ai progetti sulle energie rinnovabili. Le trattative erano cominciate addirittura nel 2014 ma non si erano fatti particolari progressi negli anni successivi. Paradossalmente, proprio l’acuirsi delle tensioni fra Cina e Stati Uniti ha agevolato un cambio di atteggiamento della Cina che ha consentito, finalmente, il raggiungimento di un’intesa.

Riserva sempre sorprese il tema del pacchetto di stimoli fiscale americano: la Camera dei Rappresentanti ha accettato la proposta di Trump proponendo, con un disegno di legge, di aumentare gli assegni da elargire per contrastare gli effetti della crisi dai 600 dollari fissati a 2000 dollari. Qualche intoppo, invece, in Senato dove il presidente Mitch McConnel ha bloccato il voto e i repubblicani si sono spaccati con i due senatori della Georgia che hanno votato a favore.

Anche il vaccino di Astrazeneca, sviluppato in collaborazione con l’università di Oxford, è stato approvato in UK; per l’Eurozona sembra esserci qualche problema e l’approvazione potrebbe arrivare in ritardo.

Continuano le brutte notizie per le aziende cinesi quotate a New York: il NYSE ha avviato la procedura per delistare tre gruppi operanti nelle telecomunicazioni (China Mobile, China Telecom e China Unicom) in quanto esposti all’apparato militare cinese. Il double listing (le tre società hanno come listing principale quello di Hong Kong) verrà interrotto tra il 7 e l’11 gennaio. Pechino ha già fatto sapere che prenderà le misure necessarie per salvaguardare gli interessi delle tre società.

Nuovi record per il Bitcoin che arriva a sfiorare i 35.000 dollari proprio il giorno in cui compie 12 anni di vita: il 3 gennaio 2009, infatti, venne emesso il primo blocco di 50 bitcoin con un prezzo intorno allo zero. La capitalizzazione del bitcoin (definito ormai l’”oro digitale”) ha raggiunto, in questi giorni, i 580 miliardi di dollari superando quella di Berkshire Hathaway, la famosa holding di Warren Buffet.

QUESTA SETTIMANA

Dopo il periodo delle festività i vari governi faranno i conti sull’andamento dei contagi da coronavirus e decideranno come modulare le restrizioni per il mese di gennaio.

Dal primo gennaio il Regno Unito è ufficialmente fuori dall’Unione Europea. La UE ha intenzione di ridurre sensibilmente la dipendenza da Londra per i servizi finanziari, quindi, ha sollecitato i diversi operatori a scegliere società dell’Eurozona per gli scambi dei derivati e in questo Francoforte ha solo da guadagnarci essendo molto attiva sui derivati. Se consideriamo solo Piazza Affari, risulta che circa il 95% degli investitori istituzionali sono stranieri e in buona parte operano da Londra.

Al centro dell’attenzione degli investitori il ballottaggio, previsto per martedì 5 gennaio, in Georgia per l’assegnazione dei due seggi che determineranno la maggioranza nel Senato americano e che attualmente sono repubblicani. Dovessero passare in mano ai democratici si avrebbe un’ulteriore spinta alla spesa pubblica (attraverso il c.d. “democratic sweep”); occorre considerare, tuttavia, che analizzando il comportamento dell’indice S&P500 dal 1950 ad oggi i ritorni maggiori ci sono stati in caso di split Congress, ovvero di un Parlamento con le camere divise tra Democratici e Repubblicani.

Il giorno successivo (6 gennaio) il Congresso dichiarerà ufficialmente il vincitore delle elezioni presidenziali del 2020 che entrerà in carica il 20 gennaio; normalmente si tratta di una formalità ma quest’anno tutto è possibile visto che Trump fino all’ultimo dichiarerà che ci sono stati dei brogli.

La riunione mensile OPEC+ è prevista per oggi 4 gennaio: sebbene il segretario generale abbia dichiarato che ci sono parecchi rischi al ribasso per i mercati petroliferi per la prima metà dell’anno, gli investitori sperano che ci possa essere una revisione dei tagli alla produzione che sostenga il prezzo dell’oro nero.

La settimana è caratterizzata, da un punto di vista macroeconomico, dalla pubblicazione degli indici di fiducia delle imprese PMI per il mese di dicembre: in generale è attesa una conferma della fase di ripresa per il comparto manifatturiero che dovrebbe mantenersi, ovunque, sopra la soglia di espansione di 50 mentre, per il comparto dei servizi, sarà importante che i numeri per le imprese europee diano segnali di miglioramento anche se sono attesi restare sotto il 50.

Negli Stati Uniti, inoltre, verranno rilasciate le minute della Fed relative alla riunione di dicembre e, venerdì, sarà pubblicato il report mensile sul mercato del lavoro.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Inizia un anno nuovo e come sempre partono le profezie su quelle che saranno le performance delle diverse asset class: come abbiamo più volte evidenziato, il consenso è piuttosto sbilanciato a favore dei c.d. “risky assets” e, in primis, dell’azionario che dovrebbe, da un lato, beneficiare della ripresa economica, dall’altro offrire rendimenti più interessanti in rapporto al rischio che si assume.

Come sempre accade, e nel 2020 ne abbiamo avuto una decisa conferma, i mercati cercano di anticipare gli eventi. Facile, quindi, che prezzeranno la ripresa economica (come già sta accadendo da qualche mese) ancora prima che si manifesti con forza. Inevitabile, poi, che ogni tanto saranno richiamati a mettere i piedi per terra qualora notizie negative sull’efficacia dei vaccini, sulle tempistiche dell’immunizzazione di gregge o su nuovi lockdown allontanino la vera ripresa economica.

I vaccini e la loro efficacia saranno il fattore di svolta che potrà permettere alle economie di tornare sul sentiero di crescita sul quale si trovavano prima che il “cigno nero” del 2020 facesse il suo ingresso e inducesse una sorta di coma farmacologico paralizzando sia la domanda globale che l’offerta. E’ proprio il blocco dell’offerta (con lo stop forzato delle attività produttive soprattutto durante il primo lockdown) che, secondo alcuni, potrebbe essere alla base di una ripresa dell’inflazione nel momento in cui la domanda tornerà a pieno regime.

Monitorare, quindi, i rendimenti obbligazionari sarà d’obbligo nel 2021 perché è da lì che potrebbe nascere qualche elemento di volatilità e tensione.

Su tutto poi occorre considerare gli eventi avversi non stimabili o prevedibili (tipo il coronavirus nel 2020) che, proprio perché non anticipabili, non verranno mai prezzati dai mercati ed è per questo che vengono definiti “cigni neri”. Questi eventi, fortunatamente di solito rari, quando si manifestano hanno conseguenze devastanti e parecchio serie sull’economia.

Ovviamente, non si deve basare una strategia di investimento sui cigni neri altrimenti non si prenderanno mai rischi e non si guadagnerà mai nulla. Si deve, però, ricordare che prevedere il futuro è impossibile e l’unica cosa che un investitore saggio e professionale può e deve fare è analizzare al meglio lo scenario di riferimento con gli elementi a disposizione, fare delle assunzioni su quello che, ragionevolmente, ritiene probabile che accada e impostare di conseguenza un portafoglio adeguatamente equilibrato. Gli aggiustamenti, poi, saranno dettati dai movimenti di mercato che, confermando o meno la propria idea, daranno inevitabilmente occasioni di acquisto o motivi per alleggerire le posizioni.

Tutte le nostre linee di gestione hanno migliorato la performance YTD anche nell’ultima settimana dell’anno, soprattutto quelle con una componente azionaria maggiore. Nel complesso, l’anno è stato decisamente positivo per i nostri clienti grazie al buon andamento dei mercati ma anche alla gestione attenta dei portafogli che ha permesso di non cedere alla tentazione di vendere (o meglio “svendere”) gli asset finanziari nei momenti più bui della scorsa primavera ma che, anzi, ha gradualmente accumulato posizioni sull’azionario. Buona la performance anche delle linee obbligazionarie che hanno beneficiato del contributo della nostra sicav Stable Return che per un soffio non ha raggiunto il NAV di 105 ma che ha, comunque, portato a casa un rendimento di tutto rispetto considerato l’asset class obbligazionaria in cui investe.

Analisi dei mercati del 22.12.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIME DUE SETTIMANE

Anche durante la settimana che si è appena conclusa i mercati azionari sono rimasti ben intonati (MSCI World +1.4%) con una sovraperformance, in US, della tecnologia e del segmento delle small cap. Il comparto obbligazionario governativo, invece, è stato penalizzato da un leggero incremento dei rendimenti (che però non ha compromesso il livello dello spread fra il Bund tedesco e il BTP italiano compressosi ulteriormente) che ha impattato anche sulla parte investment grade dell’obbligazionario a spread. Bene le commodities con il petrolio che è salito ulteriormente e bene anche i metalli preziosi. Il dollaro si è indebolito rompendo il livello di 1.22.

Analizziamo più nel dettaglio cosa è successo partendo con il commento delle decisioni delle principali banche centrali riunitesi in settimana.

In generale possiamo dire che le banche centrali non hanno fatto altro che confermare che la politica monetaria rimane, ovunque, estremamente accomodante e disponibile ad essere ulteriormente rafforzata:

  • la Fed ha mantenuto i tassi nel range 0-0.25% con la “dot plot” (ovvero la rappresentazione grafica delle intenzioni dei singoli membri per il prossimo futuro) che li ipotizza invariati almeno fino al 2022/2023; il programma di acquisto titoli proseguirà all’attuale ritmo finché non ci saranno progressi sostanziali nell’economia (sia in termini di inflazione che di occupazione). Anche la Fed ha aggiornato le stime di crescita del Pil rivedendole al rialzo sia per il 2020 (-2.4% da -3.7% di settembre) che per l’anno prossimo (+4.2% dal +4% stimato a settembre), così come quelle di inflazione riviste leggermente al rialzo: è stato proprio il mix di questi fattori, politica monetaria invariata (e che rimarrà accomodante ancora a lungo) e inflazione in possibile aumento (legate a migliori prospettive di crescita) che ha portato il cambio euro/dollaro sopra il livello di 1.22. Powell ha ribadito che, a fronte di rischi immediati molto alti, la Fed si mantiene pronta ad intervenire pur nella consapevolezza che la situazione dovrebbe esser destinata a migliorare nel medio termine. Il mercato, nell’immediato, è rimasto un po’ deluso dalla non proattività ma poi si è ripreso;
  • la Bank of England ha deciso, all’unanimità, di mantenere l’attuale stance di politica monetaria lasciando i tassi invariati (a 0.10%) così come il programma di acquisto titoli almeno finché non ci saranno evidenti progressi sull’inflazione e chiarezza sul fronte Brexit (in tal caso si potrebbe valutare anche l’introduzione di tassi negativi). Secondo il comitato l’outlook rimane fortemente incerto anche se il vaccino dovrebbe ridurre notevolmente il downside risk;
  • la Bank of Japan ha dichiarato, prima del meeting ufficiale, che acquisterà 6 miliardi di dollari di debito direttamente dal ministero delle Finanze per potere essere pronta ad evitare che un’eventuale ripresa della pandemia metta a rischio la chiusura dell’anno fiscale giapponese (a marzo). Si tratterebbe di un primo importante passo verso la c.d. “monetizzazione” del debito pubblico direttamente legata alla tanto spesso citata MMT (Modern Monetary Theory), ovvero il finanziamento diretto dello Stato da parte della Banca Centrale. Ancora una volta il Giappone si dimostra più avanti nelle politiche di intervento monetarie, forse perché ha vissuto una grande crisi in passato che ha portato ad una cronica deflazione; dalla riunione ufficiale, invece, non sono emersi cambiamenti nella politica monetaria né in termini di tassi di interesse (che rimangono negativi a -0.10%) né di programma di acquisti (enfatizzando, su questo punto, che un’uscita dalla strategia di acquisto di ETF azionari è prematura).

Rimanendo sempre in tema banche centrali torniamo a parlare di quanto commentato più volta in questa sede, ovvero del tema critico dei dividendi per il settore finanziario.

La Bank of England ha deciso che le banche inglesi potranno tornare a distribuire i dividendi agli azionisti ma con dei vincoli. Gli stress test della BOE hanno consentito di valutare le banche britanniche sufficientemente solide (i coefficienti patrimoniali tripli rispetto alla crisi finanziaria del 2008-2009) da permettere il pagamento delle cedole nel 2021 ma con la limitazione del 15%-25% in termini di payout ratio o 0.2% del valore patrimonio primario o attività ponderate per il rischio (Cet1). Il messaggio che la BOE ha voluto dare è positivo e cioè le banche sono ritenute solide per sostenere l’economia in una fase così difficile ma si tiene comunque un cuscinetto di sicurezza.

Il giorno successivo la BCE si è allineata alla BOE confermando quanto già emerso la settimana precedente: il divieto alla distribuzione dei dividendi viene stato rimosso ma viene imposto un tetto pari al 15% degli utili cumulati nel periodo 2019-2020 e 0.20% in termini di Cet1 (si applica il minore fra i due vincoli). Tale regola varrà fino al 30 settembre 2021. Le banche non potranno, però, distribuire acconti sui dividendi relativi agli utili 2021. Le valutazioni su dividendi e buyback (modo alternativo di remunerare gli azionisti acquistando azioni sul mercato) verranno valutate caso per caso dal Consiglio di Vigilanza della Bce guidato da Andrea Enria.

In generale si tratta di una cauta riapertura (si stima che la distribuzione dei dividendi sarà pari ad un terzo di quello che sarebbe normalmente avvenuto) che tiene conto, da un lato, del fatto che potremmo essere avviati verso una normalizzazione e verso la fine della crisi e, dall’altro, che l’andamento altalenante della pandemia e dei contagi rende lo scenario ancora incerto e il problema delle sofferenze dei crediti potrebbe solo essere rimandato.

Altra considerazione da fare è la seguente: sebbene, in linea teorica, sia corretto limitare la distribuzione di dividendi (o il buyback) considerato i fondi che l’istituto centrale mette a disposizione delle banche a tassi negativi, è anche vero che, spesso, gli azionisti delle banche sono le fondazioni che utilizzano proprio i dividendi incassati per erogare servizi sul territorio importanti, a maggior ragione, in un momento di particolare fragilità come quello attuale.

Occorre, poi, aggiungere il fatto che fra i soggetti con licenza bancaria ci sono anche i c.d. “asset gatherer” o banche rete (tipo Mediolanum, Banca Generali, Fineco…) e, paradossalmente, il doppio vincolo tende a penalizzare proprio coloro che hanno meno attività di rischio (le attività bancarie sono legate al risparmio gestito e solo minimamente ai prestiti verso famiglie e imprese).

Ricordiamo che la sospensione al pagamento dei dividendi è stata introdotta a marzo di quest’anno per permettere alle banche di essere pronte a fronteggiare le conseguenze negative della pandemia. Sebbene questa crisi, come più volte ribadito, non abbia avuto origine dal settore bancario (come invece accadde nel 2007-2008) le sue ripercussioni potrebbero ricadere sulle banche in termini di maggiori NPL (non-performing loans); le banche centrali hanno cercato di salvaguardare il settore attraverso diverse misure (es. il TLTRO) e abbassando i tassi di interesse ma è normale che questi soldi debbano essere utilizzati per creare un cuscinetto indispensabile per non affogare nei quasi inevitabili crediti incagliati.

Il buon andamento dei mercati azionari e il leggero incremento dei rendimenti obbligazionari governativi sono legati anche alle attese di un imminente ritorno alla normale attività economica legata ai vaccini. Negli Stati Uniti l’FDA ha approvato anche il vaccino prodotto da Moderna mentre, in Europa, l’EMA ha annunciato che potrebbe approvare il vaccino di Pfizer/BioNTech il 21 dicembre, in anticipo rispetto alla data prevista del 29 dicembre. Se così fosse in Europa si potrebbe ipotizzare quello che alcuni chiamano V-day, l’inizio della campagna di vaccinazioni, già il 27 dicembre.

Della positività legata ad un eventuale ritorno alla normalità beneficia anche il petrolio con il WTI che supera i 49 dollari al barile nonostante l’OPEC, nel suo report mensile, tagli le previsioni sulla domanda del primo trimestre 2021 di un milione di barili al giorno a causa dell’impatto delle misure restrittive sulla prima parte del trimestre.

Con i Grandi Elettori americani che hanno confermato la vittoria di Biden alla presidenza degli Stati Uniti arriva anche l’accordo sul pacchetto da 900 miliardi di dollari per dare sostegno all’economia e ai cittadini colpiti dalla pandemia. Il voto finale è previsto per oggi.

In tema di stimolo fiscale il Giappone si distingue con una cifra record: la bozza di bilancio prevede, infatti, la spesa di 1.030 miliardi di dollari per il prossimo anno fiscale (da aprile) destinata sia alle necessità legate al coronavirus e alle conseguenti misure per cercare di rilanciare l’economia, che le normali spese militari e di welfare.

La debolezza del dollaro può essere anche, in parte, legata al recente andamento migliore dei dati macroeconomici europei rispetto a quelli americani come emerge dall’andamento degli Economic Surprise Indices delle due aree. In settimana sono stati pubblicati i dati di fiducia delle imprese PMI: in Eurozona, pur rimanendo sotto la soglia critica del 50 il dato composite è passato da 45.3 a 49.8 grazie, soprattutto, al comparto dei servizi (passato da 41.7 a 47.3) e al contributo della Francia. Per gli Stati Uniti, invece, il dato aggregato è passato da 58.6 a 55.7 a causa proprio del comparto dei servizi.

Non si arresta la corsa del bitcoin che sale sopra i 24.000 dollari per la prima volta in assoluto e oro che ne risente. Due sono le notizie rilevanti sul tema bit-coin uscite in settimana:

  • Banca Generali ha avviato una partnership con la fintech Conio Inc. (che fornisce servizi di “wallet provider” ovvero custodia, negoziazione e reporting di bitcoin) acquisendone il 9.9% (per 14 milioni di dollari). Oltre a supportarne la crescita partecipando all’aumento di capitale, Banca Generali intende distribuire i prodotti di Conio arricchendo la propria offerta digitale:
  • l’americana Coinbase, la maggiore piattaforma di scambi di criptovalute, ha depositato i documenti per quotarsi a Wall Street con una valutazione stimata iniziale pari a 8 miliardi di dollari.

Diamo qualche numero sul tema: la capitalizzazione totale delle criptovalute (che sono in totale 8.ooo) ha raggiunto la cifra di 580 miliardi di dollari (di cui 1/3 sono relativi ai Bitcoin), gli scambi giornalieri sono pari a circa 280 miliardi di dollari e gli utenti circa 60 milioni.

Società del big tech americano ancora sotto attacco sia in US che in Europa: la Federal Trade Commission americana ha aperto un’inchiesta chiedendo maggiore trasparenza sull’utilizzo di dati sensibili a Facebook, Google e YouTube confermando la tendenza ad un approccio più duro da parte del regolatore. Inoltre, in Texas il procuratore generale ha avviato una causa antitrust contro Google accusandola di collusione con Facebook sul mercato della pubblicità online che sarebbe stato manipolato per creare, di fatto, un duopolio. In Europa, la UE stabilisce multe, fino ad un massimo del 10% del fatturato, se le società del big tech non rispettano le regole sull’utilizzo dei dati e la concorrenza. Inoltre, si parla di multe fino al 6% del fatturato per coloro che non controllano e rimuovono la propaganda terroristica ed eventuali altri contenuti illegali.

Nonostante il newsflow non sia particolarmente positivo il Nasdaq raggiunge nuovi massimi: segnaliamo, fra i principali titoli, l’ottima la performance di Apple dopo che l’agenzia di stampa giapponese Nikkey ha pubblicato che la produzione di iPhone aumenterà del 30% nella prima metà del 2021.

Da manuale la performance di Tesla, che da oggi fa parte dell’indice S&P500 con un peso pari a 1.5% circa: il titolo, dopo essere stato parecchio volatile e avere fatto segnare il record di scambi superiori a 200 milioni di titoli (pari a 148 miliardi di dollari) passati di mano in un solo giorno, ha toccato il massimo di 695$ esattamente in chiusura quando si sono concentrati gli acquisti degli etf e dei fondi passivi (pari a più di 50 milioni di dollari) che da oggi devono replicare la nuova composizione dell’indice americano.

QUESTA SETTIMANA

Settimana ridotta con le borse che venerdì saranno chiuse per il Natale (tranne Giappone e Cina, fra le principali) e, nella maggior parte dei casi, il 24 opereranno metà giornata.

Nel week-end la notizia che è circolata, e che è destinata ad impattare negativamente i mercati finché non ci sarà maggiore chiarezza, riguarda la comparsa nel Regno Unito di una nuova variante del coronavirus, che pare essere anche arrivata in Italia dove è stata immediatamente isolata. Questo elemento aggiunge notevole incertezza al quadro generale, occorre assolutamente avere la conferma della validità del vaccino anche su questa variante e della non maggiore gravità rispetto a quello visto finora.

Oggi 21 dicembre l’agenzia europea dei farmaci EMA ha approvato vaccino di Pfizer/BioNTech che consentirebbe l’inizio della campagna vaccinale subito dopo Natale.

Nel week-end è scaduta l’ennesima deadline fissata per arrivare ad un accordo sulla Brexit. I negoziati proseguiranno questa settimana. Per alcuni le posizioni sono ancora troppo distanti, questa settimana dovrebbe essere cruciale e si spera che il governo britannico sia chiamato a ratificare l’eventuale accordo raggiunto con la UE.

Tra martedì e mercoledì la pubblicazione di parecchi dati macroeconomici americani ci aiuterà ad avere un’idea più precisa dell’attuale stato dell’economia US: nello specifico, oltre alla terza stima del Pil per il terzo trimestre, verranno rilasciati i dati relativi al personal income, al personal spending e quelli sul mercato del lavoro settimanali.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Si sta avvicinando la fine di un anno veramente difficile e particolare per i mercati; come abbiamo potuto constatare dalle notizie sulla variante del virus nel week-end, non si può mai abbassare la guardia e, quindi, anche gli ultimi giorni dell’anno potranno riservare sorprese, speriamo solo positive. La liquidità, solitamente, si riduce quindi i mercati diventano più vulnerabili a qualunque notizia esasperando le variazioni.

In generale, comunque, possiamo dire che si sta passando dall’anno del virus all’anno dei vaccini e, quindi, dall’anno caratterizzato da diversi stadi di quello che abbiamo definito “coma farmacologico” indotto, attraverso le diverse sfumature di lockdown, dai governi alle economie, all’anno che dovrebbe vedere la normalizzazione dell’attività economica. Normalizzazione che sarà tanto più facile quanto più elevata sarà la numerosità dei vaccini e l’efficacia risultata nei test.

Esattamente per questo motivo i mercati sono rimasti “scombussolati” questa mattina dalla notizia della mutazione del vaccino, perché allontanerebbe la ripresa che si ipotizzava potesse avvenire nella seconda parte dell’anno. I vaccini sono fondamentali, infatti, per agevolare il ritorno ad una normale attività economica e favorire, così, la sostenibilità del ciclo economico.

In questo modo grazie al supporto delle banche centrali (che aiutano a giustificare le valutazioni del mercato azionario rendendolo più interessante di quello obbligazionario) e alle spese dei governi si potrà innescare il volano che guiderà la ripresa degli utili delle aziende e renderà più “sana” la salita dei listini. Più “sana” ovvero non drogata da tassi nominali mantenuti forzatamente bassi e che, con aspettative di inflazione in crescita, si traducono in tassi reali negativi che, a loro volta, si traducono in valutazioni azionarie migliori.

Nella seconda metà dell’anno, se tutto andrà come ci si auspica e da un punto di vista sanitario saremo vicini all’immunità di gregge, ci avvicineremo al “redde rationem” ovvero al momento in cui i mercati prenderanno atto di come stati e aziende avranno utilizzato l’enorme mole di denaro che è entrata in circolazione nel sistema sia sottoforma di massa monetaria che di spesa pubblica e solo i più virtuosi potranno venire premiati.

Le nostre linee di gestione hanno continuato a beneficiare del buon andamento degli asset rischiosi (sia azionari, che obbligazionari high yield o commodities): ottima la performance della linea ITA che si riporta positiva da inizio anno.

Analisi dei mercati del 14.12.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIME DUE SETTIMANE

Mentre l’ultimo giorno di novembre si è chiuso con dei forti movimenti tecnici (al ribasso per gli indici azionari) legati al ribilanciamento dei fondi (infatti sulla chiusura dei mercati europei ci sono state parecchie vendite), durante le prime due settimane di dicembre i mercati si sono stabilizzati oscillando in funzione, soprattutto, del newsflow relativo al piano fiscale americano e alle trattative sulla Brexit.

Il settore tecnologico americano, decisamente ben intonato nei primi giorni del mese, ha poi sofferto per l’aumento dei rischi regolamentari: la Federal Trade Commission, infatti, sta agendo contro Facebook accusandola di pratiche anticoncorrenziali e proponendo di separarla dalle società recentemente acquisite, ovvero Instagram (acquistata nel 2012) e WhatsApp (acquistata nel 2014). La questione ha pesato sull’intero settore tecnologico (anche Google è presa di mira) portando a massicce prese di profitto.

L’euro è stato particolarmente forte a inizio dicembre e si è, poi, stabilizzato intono a 1.21. La rottura della resistenza di 1.20 non ha generato nessun intervento verbale da parte dei banchieri (come, invece, avvenne a settembre da parte del capoeconomista della BCE Lane) e questo ha generato un non rientro nel trading range precedente (1.16-1.20) in piedi da agosto. Fra i principali fattori che hanno portato alla debolezza del dollaro possiamo citare la nomina della Yellen al Tesoro (e quindi l’attesa di una politica fiscale espansiva che genera un maggiore deficit) e le aspettative circa le riunioni delle banche centrali che avrebbero potuto evidenziare le armi spuntate da parte della BCE (relativamente alla Fed). Il differenziale dei tassi nominali a breve termine (fra area euro e Stati Uniti), attualmente, non giustifica il movimento del cambio eur/usd, che potrebbe, invece, trovare qualche appiglio sia nelle diverse aspettative di inflazione fra le due aree (maggiori negli Stati Uniti) sia, come detto sopra, nel fatto che gli Stati Uniti si avviano verso il c.d. “twin deficit” (disavanzo fiscale e delle partite correnti) che giustifica una valuta più debole. La curva dei rendimenti governativi americani, infatti, si è leggermente “irripidita” con i tassi più a lunga scadenza (dai cinque anni in su) che sono saliti.

Andamento opposto per i governativi europei che mantengono bassi rendimenti con i paesi della periferia che vedono ulteriori restringimenti degli spread: il Portogallo si è aggiunto ai paesi che possono vantare un rendimento negativo sul titolo decennale (attualmente pari a -0.03%), il pari scadenza spagnolo viaggia in un intorno dello zero mentre anche il BTP italiano a cinque anni ha raggiunto un rendimento negativo. Ricordiamo che si tratta di paesi appartenenti ai cosiddetti PIGS (Portogallo, Italia, Grecia e Spagna) al centro della crisi del debito sovrano nel 2011. Ad oggi l’Italia rimane, insieme alla Grecia, il paese con i rendimenti più alti in area euro, seppur in calo.

Le ultime due settimane sono state decisamente dense di eventi.

Partiamo con la riunione della BCE di martedì 10: i tassi non sono stati modificati (tasso principale 0%, tasso sui depositi -0.50%) e rimarranno tali (se non ancora più bassi) finché non ci sarà stabile crescita e inflazione in ripresa e, comunque, oltre il termine della pandemia.  La dotazione del piano PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) è stata incrementata di 500 miliardi (arrivando ad un totale di 1.850 miliardi) e la durata protratta fino a marzo 2022 (le attese erano dicembre 2021): su questo punto è emerso che il comitato era diviso sull’ammontare dell’incremento ma la decisione circa l’estensione è stata unanime. Anche sul secondo strumento in mano alla BCE, ovvero il TLTRO3 (Targeted Long Term Refinancing Operations) è stata ricalibrata la durata, estendendo di ulteriori 12 mesi (fino a giugno 2022) il periodo in cui si applicano condizioni favorevoli di rifinanziamento (tra -0.5% e -1%) e aumentando il limite che le banche possono chiedere a prestito.

Per quanto riguarda il cambio, Christine Lagarde, durante la conferenza stampa, ha risposto ad un’esplicita domanda ribadendo che si tratta di un elemento importante e da monitorare, dato che impatta sulle prospettive di inflazione, ma non è direttamente nel mandato della banca centrale.

Durante questo incontro era anche prevista la comunicazione delle nuove previsioni di crescita: il Pil del 2020 è stato rivisto leggermente in miglioramento a -7.3% (da -8% della stima di settembre) mentre per il 2021 la crescita attesa è del +3.9% (dal +5% stimato precedentemente). Sul lato dell’inflazione la stima rimane invariata a +1% per l’anno prossimo quindi ben sotto al target.

In sostanza la BCE sta cercando di mantenere condizioni finanziarie favorevoli per il sistema nel complesso (privati, imprese e governi) almeno fino alla fine della pandemia. Tuttavia, il mercato (nella componente azionaria) non ha reagito particolarmente bene non vedendo nulla di nuovo nella strategia di politica monetaria ma semplicemente un’estensione dell’attuale.

Sul tema dividendi delle banche la BCE non si è espressa ma venerdì, a borse chiuse, è uscita la notizia di un possibile cap al payout ratio (quota degli utili destinata alla distribuzione agli azionisti) che si porrebbe al 20% dei profitti. 

L’altro tema parecchio dibattuto in questo periodo in Europa ha riguardato la riforma del Mes (conosciuto come Fondo Salvastati). Occorre, innanzitutto, premettere che tale riforma non ha nulla a che vedere con il Mes “sanitario”, ovvero quello legato ai prestiti per affrontare la pandemia, ma si riferisce a quello istituito nel 2012 e che è intervenuto in aiuto di Irlanda, Portogallo, Grecia, Spagna e Cipro in cambio dell’impegno a realizzare riforme draconiane dell’economia per risanare le finanze pubbliche. Nel 2018 il Consiglio europeo ha esteso le funzioni del Mes permettendogli di intervenire anche in supporto delle istituzioni bancarie e finanziarie.

L’Eurogruppo, che raccoglie i vari ministri delle Finanze, dopo un anno di trattative, ha finalmente raggiunto un accordo per la riforma del Mes che riguarda due aspetti:

  • la sua trasformazione in “paracadute” per il fondo di risoluzione bancaria (Srf) a partire dal 2022 (e non dal 2024 come inizialmente previsto). Il Mes acquisirebbe, così, il ruolo di salvagente di ultima istanza in caso di crisi bancaria intervenendo, con una linea di credito al SrF, qualora lo Stato esaurisse le munizioni finanziarie nazionali e anche il bail-in (salvataggio interno) fosse già stato effettuato. L’ammontare a disposizione sarà di circa 68 miliardi e, in caso di accesso, il rimborso del prestito dovrà avvenire con i contributi delle banche entro tre o cinque anni. L’obiettivo è di rafforzare l’unione bancaria e rappresenta un primo passo verso un accordo sulla garanzia unica europea per i depositi. Sottolineiamo che, sebbene il sistema bancario italiano abbia fatto progressi notevoli e le sofferenze siano in calo, l’Italia rimane fra i paesi con il più alto livello di crediti inesigibili (insieme a Cipro, Portogallo e Grecia);
  • per quanto riguarda la parte relativa al salvataggio dei singoli Stati, le principali differenze, rispetto alla versione precedente (quella che, per intenderci, fu alla base dell’intervento sulla Grecia), riguardano la sostituzione della Troika (BCE, FMI e Commissione Europea) con la sola Commissione Europea (che gestirebbe con il Mes le linee di credito e il monitoraggio) e la richiesta di una semplice lettera di intenti (invece di uno stringente memorandum) per attivare la prima linea di credito. Sarebbe proprio questo il punto che non piace ad alcuni paesi (Italia compresa): le condizionalità che permettono l’attivazione della linea di credito in questo modo riguardano il rispetto dei parametri di Maastricht (rapporto deficit/Pil inferiore a 3% e debito/Pil inferiore a 60%) e nessuna procedura di infrazione in corso ma il rischio è che, in mancanza si assoluzione degli obblighi previsti (tipo il miglioramento della situazione di bilancio) vi sia un aumento consistente del tasso di interesse. Inoltre, la ristrutturazione del debito pubblico diventa tanto più pesante quanto maggiore è la quota di tale debito detenuta all’interno del paese da parte di banche e cittadini: in Italia, ad esempio, tale quota è pari a circa il 75% mentre per la Germania è pari a solo il 20%.

L’iter procedurale adesso prevede che il 27 gennaio l’accordo sia firmato dal Consiglio Europeo e successivamente ratificato dai singoli stati (19 paesi dell’area euro) per, poi, entrare in vigore nel 2022.

Sempre in Europa, molta enfasi è stata posta sull’approvazione del Recovery Plan o Next Generation EU: durante l’ultima riunione presieduta dalla Germania, la Cancelliera Angela Merkel è riuscita a trovare un accordo con Polonia e Ungheria che ha, di fatto, portato a un’intesa dei 27 paesi sul bilancio comunitario 2021 e 2027 e sbloccato il pacchetto da oltre 1.800 miliardi di euro (di cui 750 per il vero e proprio Recovery Fund).

Spostandoci dall’altra parte dell’oceano, il newsflow politico ha continuato a farla da protagonista soprattutto per la parte relativa allo stimolo fiscale americano: il Congresso sta discutendo della proposta bipartisan, pari a circa 900 milioni di dollari (ovvero, i 500 voluti dai repubblicani sommati ai 450 che Mnuchin sottrarrebbe al programma “main street” della Fed), che rappresenterebbe un “ponte” in attesa del piano più corposo atteso quando entrerà ufficialmente in carica Biden, a gennaio, e la Yellen si occuperà del Tesoro. Siamo lontani dagli oltre 2.000 miliardi voluti dai Democratici ma è comunque un passo in avanti. Rimane aperto e in attesa di risoluzione il tema del “debt ceiling”, ovvero il tetto del debito americano il cui sforamento è da approvare da parte del Congresso alla fine di ogni anno per evitare la paralisi della macchina amministrativa.

Trump, al di là delle dichiarazioni di una prossima ricandidatura alle elezioni del 2024, sembra avere accettato la sconfitta e oggi ci dovrebbe essere l’ufficializzazione del risultato. Ricordiamo che rimane ancora aperta la questione relativa alla composizione del Senato che verrà smarcata con il ballottaggio in Georgia a inizio gennaio.

Mentre Stati Uniti ed Europa, quindi, sono ancora in fase di discussione, il Giappone prosegue deciso nella sua politica fiscale di sostegno annunciando un piano di 700 miliardi di dollari a supporto delle aziende e settori più in difficoltà (es. turismo). È evidente come nel paese del Sol Levante (ma, forse, in Asia in generale) le decisioni siano molto più veloci, sia in campo fiscale che monetario, dimostrando una maggiore reattività delle autorità.

Per rimanere in ambito politico non poteva certo mancare all’appello la Gran Bretagna alle prese con un’estenuante negoziazione con l’Unione Europea la cui deadline continua ad essere posposta. Si teme che sia forte la possibilità di non arrivare ad un punto in comune che comporterebbe un’uscita senza accordo (e la sterlina, nell’ultimo periodo, ne ha decisamente risentito). La scorsa settimana il premier Johnson si è recato a Bruxelles per discutere direttamente con Ursula Von der Leyen; le trattative sono, poi, proseguite nel week-end ottenendo, semplicemente, di continuare la negoziazione fino all’ultimo. Un’intesa di massima sul tema del confine fra le due Irlande è stato trovato (l’Irlanda del Nord rimarrebbe nel mercato comune e, quindi, nell’unione doganale europea) ma rimane aperto il punto sulla pesca, quello della concorrenza (regole) e dei sussidi (aiuti di stato) e quello dell’autorità competente in caso di disputa, tutti i temi che risultano particolarmente delicati per UK.

Per quanto riguarda i vaccini si avvicina la fase dell’approvazione e del loro utilizzo. L’FDA americana il 10 ha approvato il vaccino di Pfizer e il 17 è chiamata a decidere su quello di Moderna. L’autorità europea EMA (European Medicines Agency, che si occupa dell’approvazione dei farmaci) ha annunciato che si esprimerà entro il 29 dicembre per il vaccino di Pfizer ed entro il 12 gennaio per quello di Moderna. In UK, invece, il vaccino di Pfizer è già stato approvato (si tratta del primo paese al mondo a farlo con la motivazione dell’emergenza) e le vaccinazioni sono già cominciate l’8 dicembre. Anche in Russia è partita la campagna di vaccinazione di massa con il vaccino Sputnik. Negli Stati Uniti si partirà oggi e per l’Italia si ipotizza il 6 gennaio.

Il prezzo del WTI (riferimento americano del petrolio) rompe al rialzo il livello di 45 dollari al barile e si porta sopra quota 47 tornando, così, ai livelli pre-pandemia. Stesso andamento per il Brent (riferimento europeo del petrolio) che torna sopra la simbolica soglia dei 50 dollari. A favorire la forza dell’oro nero possiamo identificare tre elementi: 1) la pandemia in via di risoluzione, grazie ai vaccini, lascia ben sperare sulla ripresa economica; 2) l’OPEC+ ha deciso di ridurre i tagli alla produzione (a partire da gennaio) fissando incontri mensili di verifica (il primo dei quali è previsto il 4 di gennaio) per calibrare meglio l’offerta all’evoluzione della domanda. Ricordiamoci che, su questo punto, la posizione critica rimane quella degli Emirati Arabi che non vorrebbero farsi carico di alcun taglio e minacciano di uscire dal cartello; 3) la Cina continua a dimostrare una decisa ripresa economica (anche i PMI elaborati dalla privata Caixin ne confermano la forza crescendo al ritmo maggiore degli ultimi dieci anni) e contribuisce in buona parte alla domanda di petrolio (e sembra che siano proprio gli Emirati Arabi i principali fornitori).

Dopo il CDA straordinario di Unicredit, a cui avevamo fatto accenno, il CEO Mustier ha annunciato che si ritirerà dal suo ruolo alla fine del secondo mandato (aprile 2021) dopo che per cinque anni è stato alla guida della banca (amministrata, precedentemente, da Federico Ghizzoni e, prima ancora, da Alessandro Profumo). Fra i possibili successori circola il nome di Victor Massiah (ex ceo di UBI che però sembra escluso per un patto di non concorrenza con Intesa), Marco Morelli (ex MPS) ma anche nomi interni ad Unicredit. Le motivazioni della decisione di Mustier, come si ipotizzava, sembrano riguardare “incomprensioni” interne emerse negli ultimi mesi che lasciano pensare al discorso MPS. Nei cinque anni durante i quali è stato alla guida di Unicredit Mustier ha realizzato il più grande aumento di capitale mai effettuato in Italia (13 miliardi di euro) e una campagna di dismissioni di asset pari a sei miliardi di euro (Bank Pekao, Pioneer, Fineco e Yapi Kredi) non sempre ritenute corrette e ben valutate. Ricordiamoci che il nuovo presidente di Unicredit è Piercarlo Padoan la cui nomina, tempo fa, è stata letta come un tentativo di favorire la fusione con MPS, dato che l’ex ministro del Tesoro conosce bene la banca toscana avendo guidato l’operazione di salvataggio nel 2017.

Interessante osservare il tema dell’azionariato delle due banche e della ipotetica nuova identità evidenziato da Il Corriere della Sera: considerato che, dopo la cessione dei crediti deteriorati di MPS ad Amco, il Tesoro possiede il 64% dell’istituto senese (che ha una capitalizzazione di circa 1.2 miliardi) e che Unicredit (che capitalizza circa 17 miliardi) ha un azionariato molto frammentato (massima partecipazione pari al 5%), qualora il Tesoro sottoscrivesse l’aumento di capitale (si parla di 2.5 miliardi) arriverebbe ad avere una partecipazione del 11% circa diventando così il primo azionista.

Qualora, invece, non si arrivasse alla fusione con BMPS c’è chi ritiene che Unicredit potrebbe diventare preda di gruppi stranieri (francesi soprattutto) per una fusione cross-border dato che, comunque, si tratta di una banca con fondamentali solidi ed una valutazione attraente. Oppure, proprio per “evitare” MPS, si parla di aggregazione con Bper: in tal caso Unipol (principale azionista della banca modenese) si candiderebbe a sostituire Aviva nel contratto di bancassicurazione.

Prosegue la corsa di Tesla che, ricordiamo, il 21 dicembre entrerà nell’indice S&P500 con una capitalizzazione pari a 578 milioni di dollari che la porterebbe ad essere, quindi, il sesto titolo (circa 1.5%) subito dopo Alphabet. Il forte rialzo dal giorno dell’annuncio dell’inclusione non si è arrestato neanche con l’annuncio della vendita di azioni proprie pari a 5 miliardi di dollari (0.8% del capitale) che corrisponderebbe a circa 7.79 milioni di azioni. Solo il downgrade della raccomandazione di JPM a “underweight” ha fatto correggere il titolo ritenuto, dagli analisti della casa americana, sopravvalutato. Elon Musk, CEO e proprietario del 18% di Tesla, diventa così la seconda persona più ricca al mondo, dopo Jeff Bezos di Amazon, scalzando dalla posizione il presidente di LVMH Bernard Arnauld.

Ancora sugli scudi il bitcoin dopo che Guggenheim Partners ha richiesto alla SEC (Securities and Exchange Commission) di poter investire dal 5% al 10% degli asset (fino a 530 milioni di dollari) del fondo Macro Opportunities Fund sulla criptovaluta attraverso il Grayscale Bitcoin Trust (che investe solo in bitcoin). Si conferma quanto abbiamo scritto la scorsa settimana: i movimenti di prezzo, essendo l’offerta rigida, sono essenzialmente dettati da news sulla domanda sia da parte di investitori (che lo stanno prendendo sempre più in considerazione) che da parte di consumatori (ricordiamoci che Paypal consentirà dal 2021 di acquistare e regolare transazioni in bitcoin).

Intanto la divisione che si occupa della composizione degli indici per S&P Global ha annunciato che per l’anno prossimo è previsto il lancio di alcuni indici sulle criptovalute. L’idea nasce dalla constatazione che si tratta di un’asset class in rapida crescita e ha senso, quindi, creare dei benchmark di riferimento.

Una banca tedesca di medie dimensioni fondata nel 1976, la Hauch & Aufhauser, ha annunciato che a gennaio lancerà un fondo di criptovalute a gestione passiva con Bitcoin, Ethereum, Stellar e altre croptovalute, destinato ad un pubblico di investitori con patrimonio elevato o istituzionali. La size minima di investimento sarà pari a 200.000 euro.

Resta il tema della regolamentazione che è stata ribadita ad un incontro G7 (tra banchieri centrali, ministri delle finanze, membri del FMI e della World Bank) da parte, ancora, di Steve Mnuchin (segretario al Tesoro americano). Dal dibattito è emerso che sebbene i pagamenti digitali e la nascita delle monete virtuali sia importante per superare i limiti dei sistemi di pagamento tradizionali in termini di inefficienza e costi, è altrettanto importante evitare comportamenti illeciti.

QUESTA SETTIMANA

Man mano che gli eventi che avevamo identificato come particolarmente rilevanti verso la fine dell’anno vengono superati diventa molto importante continuare a monitorare l’evoluzione dei contagi nel mondo: negli Stati Uniti sembra ci sia una ripresa dei numeri in conseguenza alla festività del Thanksgiving e in Europa, con l’avvicinarsi del Natale e il parziale allentamento delle restrizioni, si potrebbe assistere ad un peggioramento dei dati a gennaio. Si parla anche di chiusure dopo Natale per frenare un’ipotetica terza ondata. Il tema, ripetiamo, è importante perché la sostenibilità della ripresa dipende anche dai danni, più o meno pesanti, subiti dall’economia.

Giovedì 17 l’FDA americana dovrebbe approvare anche il farmaco di Moderna.

La Fed si riunirà mercoledì 16 e vedremo se ci saranno novità sulla strategia e il programma di acquisti. Qualcuno si attende una calibrazione diversa degli acquisti lungo la curva ma non una modifica dell’ammontare.

Il giorno successivo, giovedì 17, si riunirà la Bank on England e la Swiss National Bank: mentre quest’ultima ha la necessità di limitare l’apprezzamento del Franco e probabilmente lascerà i tassi ai livelli attuali (-0.75%), la BOE si troverà a dovere fare i conti, eventualmente, anche con la Brexit. In UK il barometro della situazione rimane sempre il cambio della sterlina.

Infine, venerdì 19 terminerà la carrellata delle banche centrali la Bank of Japan.

In generale dalle banche centrali ci si aspetta il mantenimento di toni accomodanti e di ulteriore supporto ai mercati qualora la situazione dovesse richiederlo.

Il 19 dicembre il Parlamento Europeo dovrà decidere sia sulla riforma del Mes sia sul Recovery Plan. Sono 27 i paesi coinvolti.

Anche se, ormai, la deadline finale è il 31 dicembre, le notizie sul fronte delle negoziazioni fra UK e EU rimangono estremamente importanti da seguire.

Da un punto di vista macroeconomico sono previsti in uscita i dati di fiducia delle imprese (PMI) preliminari per il mese di dicembre attesi, sostanzialmente, stabili.

Il 18 di dicembre c’è una scadenza tecnica particolarmente importante (il c.d. “quadruple witching”): si tratta del giorno in cui scadono, contemporaneamente, futures e opzioni sia su indici che su titoli. Avviene ogni terzo venerdì di marzo, giugno, settembre e dicembre e può generare dei movimenti particolarmente violenti soprattutto dopo periodi di movimenti di mercato importanti.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Il tema delle banche centrali è indubbiamente molto sentito dai mercati, come abbiamo avuto più volte modo di sottolineare. L’impatto diretto è sul comparto obbligazionario: se guardiamo, ad esempio, ai 500 miliardi di euro aggiunti al piano PEPP da parte della BCE, circa il 18% andrebbe all’Italia e si tradurrebbe in 90 miliardi di euro di titoli di stato acquistati dalla banca centrale in nove mesi, più del fabbisogno pubblico.

I tassi sono destinati, in base a questo fattore, a rimanere favorevoli ancora per un po’ di tempo. Il problema si presenterà quando, una volta terminata l’emergenza, tutto il debito in mano alla BCE dovrà essere ripagato (qualcuno parla di cancellazione del debito ma sembra essere vietato dallo statuto). Solo in quel momento si vedrà chi avrà utilizzato bene e in modo profittevole i soldi perché, così facendo, sarà riuscito a fare rientrare un po’ l’enorme debito. Sebbene sia decisamente prematuro discuterne ora è, comunque, importante che ci sia la percezione che i soldi vengano ben spesi per garantire la stabilità dei mercati obbligazionari una volta che la “lunga mano” della banca centrale verrà meno.

Se guardiamo al bilancio della Fed siamo, ad oggi, sopra ai sette mila miliardi di dollari e, per avere un’idea dell’enormità di tale ammontare, consideriamo che, a marzo, prima della pandemia, tale cifra viaggiava intorno ai 4 mila miliardi ed era già il massimo mai raggiunto.

Si tratta di cifre davvero considerevoli che, per molti, rappresentano la “droga” dalla quale dipendono i mercati ad oggi. Naturale chiedersi cosa accadrà quando verrà gradualmente rimossa.

Nell’immediato, però, possiamo dire che la rete di protezione le banche centrali la hanno posizionata e con il 2021 sia in Europa che negli Stati Uniti partiranno i programmi di spesa che dovrebbero fare da volano alla ripresa.

Ora occorre continuare a valutare l’evoluzione della pandemia per capire quanto è ancora lungo il tunnel della cui fine però già si vede la luce.

Abbiamo in passato parlato più volte della dicotomia tra “main street” e “wall street” ovvero tra attività reale (sintetizzata dalla crescita, o meglio decrescita, del Pil) e attività finanziaria (sintetizzata dai listini azionari) e abbiamo giustificato tale dicotomia con due elementi: 1) tassi di interesse bassi (e quindi valutazioni azionarie relativamente migliori e attraenti) e 2) tendenza dei mercati di anticipare la ripresa economica.

Una dicotomia ancora più strana la possiamo notare fra l’andamento di alcune materie prime, considerate “leading” della ripresa economica, e il ciclo economico: in particolare, se osserviamo l’andamento del prezzo del rame (o “dr copper” come si chiama in gergo) o dell’iron-ore (minerale di ferro utilizzato nella produzione dell’acciaio) vediamo che si trovano entrambi ai livelli massimi degli ultimi sette anni e sembra assurdo in un mondo ancora, essenzialmente, in recessione.

Questa volta la spiegazione risiede nello stato di salute di uno dei principali utilizzatori di tali materie prime ovvero la Cina: le sue importazioni hanno battuto ogni record e, come abbiamo già detto, la Cina si sta portando avanti nelle provviste di materie prime in anticipo rispetto alla possibile ripresa globale e al potenziale enorme utilizzo nei vari progetti infrastrutturali e green (di transizione energetica) che diverse economie hanno in programma e che potrebbero fare alzare considerevolmente i prezzi.

La fase di consolidamento dei mercati in queste ultime due settimane si è riflessa sulle performance delle nostre linee di gestione che si sono mantenute stabili. Prosegue il recupero della linea ITA che riduce considerevolmente le perdite da inizio anni grazie alla buona performance dell’ultimo periodo delle small cap italiane. Bene anche la nostra SICAV Stable Return che si avvicina ai 105 di NAV.

Analisi dei mercati del 30.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Prosegue il rialzo dei mercati azionari che, in aggregato (Msci World), guadagnano il 2.4% nella settimana. Alcuni indici hanno raggiunto livelli record: il Dow Jones (l’indice americano esistente dal 1928) tocca il livello simbolico di 30.000 e il Nikkey (indice giapponese esistente dal 1949) porta a casa il mese migliore dal 1987. Poco variati gli indici obbligazionari con i governativi che vedono una leggera contrazione dei rendimenti. Fra le commodities segnaliamo l’ottima performance del petrolio (+7%) mentre corregge l’oro coerentemente con la fase di risk-on.

Il mercato ha particolarmente apprezzato sia le notizie provenienti dalla politica americana che il continuo progresso sul tema dei vaccini.

Sul primo tema, sebbene Trump abbia dichiarato che riconoscerà Biden come presidente solo quando il collegio elettorale (dei c.d. “grandi elettori” che si riuniranno il 14 dicembre) certificherà la sua vittoria, la responsabile dei servizi generali annuncia che si può iniziare finalmente il passaggio di consegne tra i due, sbloccando, quindi, i fondi necessari per gestire la transizione. Intanto Biden procede con la selezione dei componenti del suo team che potranno così interagire con i ministri attuali per avere aggiornamenti sui dicasteri: ai mercati è decisamente piaciuta la scelta della ex-governatrice della Fed Janet Yellen al Tesoro nota per la sua “dovishness” e propensione a sostenere l’economia in sintonia con la Fed attuale. La Yellen, che è stata già la prima donna alla guida della Fed, sarebbe anche la prima donna a capo del Tesoro da 231 anni.

Per quanto riguarda i vaccini, a inizio dicembre è attesa l’approvazione da parte di FDA (Food and Drug Administration) ed EMA (European Medicines Agency), le due autorità regolatorie rispettivamente per US ed Europa, del vaccino di Pfizer/BioNTech e di Moderna (quest’ultima ha inviato la richiesta questa mattina). Il vaccino di Astrazeneca, diverso per tecnologia da quello di Pfizer e Moderna, dai risultati preliminari mostra un’efficacia media del 70%, che sale al 90% se la somministrazione viene fatta in due fasi (prima mezza dose e dopo una intera), e garantisce risultati positivi senza gravi effetti collaterali. Giovedì, sempre Astrazeneca, annuncia che verrà eseguito un nuovo test completo per arrivare a risultati più certi ma precisa che questo non impatterà sulle tempistiche. Anche in Cina Sinopharm ha richiesto al regolatore cinese l’autorizzazione a commercializzare il suo vaccino che, tra l’altro, era stato già utilizzato “per emergenza” su parecchie persone (motivo per cui, si ipotizza, la Cina non ha di fatto avuto una seconda ondata).

Segnali di distensione anche nei rapporti fra Cina e Stati Uniti: il presidente cinese Xi Jinping avrebbe intenzione di richiedere agli Stati Uniti di unirsi ad una sorta di TPP 2 (Trans Pacific Partnership), l’accordo dal quale Trump si era sfilato ma che era stato siglato da Obama (del quale Biden era vicepresidente).

In settimana sono stati pubblicati i verbali delle riunioni di Fed e BCE. Dai primi emerge che il board della banca centrale americana sta studiando come modificare il programma di acquisto titoli sia in termini di durata sia in termini di come impattare sulla “pendenza” della curva: si ipotizza infatti un maggiore impegno sulla parte più lunga della curva. Da quelli della BCE è arrivata la conferma che la situazione richiede un intervento coordinato tra politica fiscale e monetario e che sia TLTRO che PEPP saranno gli strumenti principali da utilizzare.

Dalla lettura dei PMI preliminari per il mese di novembre usciti in settimana è emersa una certa dicotomia fra Eurozona e Stati Uniti con la prima in calo sul dato aggregato (45.1 da 50) a causa soprattutto, come atteso, della componente legata ai servizi (41.3 da 46.9) e della debacle francese (dato aggregato da 47.5 a 39.9), mentre gli Stati Uniti offrono un quadro decisamente diverso con il dato composite che passa da 56.3 a 57.9 grazie sia alla componente servizi (57.7 da 56.9) che alla manifattura (56.7 da 53.4). Anche l’IFO tedesco mostra un leggero calo (da 92.7 a 90.7) soprattutto nella componente delle aspettative.

In settimana due elementi confermano la forza dell’economia cinese: il dato sui profitti industriali per il mese di ottobre è uscito in crescita del 28.2% (vs 10.1% precedente) al livello più altro dal 2011; i risultati di Tiffany sono usciti migliori delle attese e in crescita grazie proprio al mercato cinese.

Deutsche Boerse ha annunciato una modifica alla composizione dell’indice azionario tedesco Dax: i titoli passeranno da 30 a 40 a partire da settembre 2021 con l’obiettivo di aumentare la diversificazione. Si punta anche a migliorare la qualità (soprattutto dopo lo scandalo di Wirecard) imponendo, come criterio di inclusione, la presenza di un ebitda (margine operativo lordo, ovvero l’utile al quale sono risommate le tasse, gli ammortamenti e il deprezzamento e le spese per interessi) positivo nei recenti bilanci e, come requisito di mantenimento, la pubblicazione di rapporti finanziari annuali certificati e dichiarazioni trimestrali.

Finalmente in Europa, dopo le tante pressioni arrivate, si comincia a parlare di rimozione del divieto alla distribuzione dei dividendi da parte delle banche nel 2021. Ne ha accennato il vicepresidente del consiglio di sorveglianza della BCE, Yves Mersch, dichiarando che mantenere la sospensione al pagamento dei dividendi oltre la fine di questo anno diventerebbe difficile da giustificare, sia da un punto di vista giuridico che in relazione a quanto altri paesi (vedi UK) decideranno di fare. Ovviamente la distribuzione degli eventuali dividendi sospesi dovrà avvenire in modo “cauto” e solo in caso di bilanci solidi di banche in grado di valutare anche in chiave prospettica la situazione patrimoniale. La decisione finale verrà presa solo dopo che la BCE pubblicherà le sue previsioni macro il 10 dicembre.

Il risiko bancario ogni settimana riserva qualche novità: lunedì scorso Crédit Agricole Italia (controllata da Crédit Agricole per il 75.6%) ha lanciato un’OPA da 737 milioni di euro su Creval interamente cash (per questo è previsto un aumento di capitale per garantire il mantenimento di adeguati ratio patrimoniali). Il titolo reagisce alla notizia con un +23% superando così il prezzo dell’offerta (10.5 euro per azione) che aveva un premio del 21.4% rispetto al prezzo di chiusura di venerdì e del 54% rispetto alla media ponderata degli ultimi sei mesi. L’offerta corrisponde ad una valutazione in termini di Price/Tangible Book Value pari a 0.4x e permette quindi di incassare un badwill significativo (pari a circa un miliardo). L’obiettivo di Crédit Agricole, che aveva già una partecipazione del 9.8% in Creval, è di arrivare al delisting, alla fusione e all’integrazione nella prima parte del 2022, che diventerebbe possibile qualora aderisse il 66.7% degli azionisti (Algebris, il fondo di Davide Serra, si è già impegnata a vendere il suo 5.4%). Nascerebbe così il sesto gruppo bancario italiano con più di 1.200 filiali. L’OPA è dichiarata amichevole da parte di Crédit Agricole, tuttavia, non essendo stata concordata, ci potrebbe essere la richiesta di un rilancio da parte del CdA di Creval (come successe nell’acquisizione di UBI da parte di IntesaSanPaolo che, però, era carta contro carta inizialmente); il fondo inglese Petrus Advisers ha già dichiarato l’offerta inadeguata ritenendo superiore a 14 euro per azione il valore equo, pertanto suggerisce di non aderire. Crédit Agricole, ricordiamo, aveva cercato di arrivare ad un’intesa con BancoBPM ma il nulla di fatto e, successivamente, le voci di una possibile fusione tra BPER e BancoBPM ne hanno modificato il target. A questo punto sul tavolo rimarrebbe solo Unicredit per risolvere la questione del Monte dei Paschi.

Per agevolare e incentivare le aggregazioni bancarie, come caldeggiato dalla BCE, l’Italia utilizza gli incentivi fiscali: le banche che saranno oggetto di attività di M&A potranno trasformare le attività fiscali differite (Dta – Deferred Tax Assets) derivanti dalle svalutazioni sui crediti in crediti fiscali, della più piccola delle società che si fondono, per un ammontare non superiore al 2% degli attivi (il Movimento 5 stelle ha presentato un emendamento per porre 500 milioni come tetto massimo). Abbiamo accennato a questo aspetto nelle scorse settimane come tentativo del Governo di risolvere la questione BMPS (in questo caso il beneficio sarebbe pari a due miliardi) ma è valido per tutte le fusioni ed è evidente che ne stanno approfittando in molti. Nel caso specifico di Crédit Agricole – Creval circa 1/3 dei 737 milioni tornerebbero grazie a questo incentivo.

Molto forte la performance del Bitcoin che in settimana ha toccato i livelli massimi raggiunti nel 2017 (pari a 19.500) per poi crollare improvvisamente giovedì (-10%) sulla diffusione di voci secondo le quali il segretario del Tesoro americano Mnuchin avrebbe intenzione di regolamentare la criptovaluta costringendo le varie borse che sono sotto la giurisdizione americana a venderlo/comprarlo solo per portafogli che rispettano le norme KYC, ovvero con possessori identificabili. Verrebbe meno, quindi, uno dei punti di forza delle criptovalute e cioè l’anonimato: infatti, la maggiore parte dei bitcoin si trova su portafogli anonimi e fra questi abbiamo quelli definiti “whale” (balena) che hanno almeno 1000 bitcoin (pari a circa 18 milioni di dollari) che, se smontati, potrebbero uscire da Coinbase (la borsa dei bitcoin americana) provocando un brusco ridimensionamento del valore. Neanche spostarsi sarebbe facile dato che l’altra grossa borsa mondiale Okex, attiva anche sui derivati, è basata a Malta e fra i proprietari, cinesi, figura tale Xu sotto indagine da parte della polizia cinese.

QUESTA SETTIMANA

Questa mattina sono usciti in rialzo i dati di fiducia delle imprese in Cina per il mese di novembre: si tratta di quelli calcolati dall’agenzia statale ed evidenziano una crescita sia nel settore manifatturiero (52.1 da 51.4) che in quello dei servizi (56.4 da 56.2) entrambi superiori alle attese.

In settimana, sempre in Cina, verranno pubblicati anche quelli dell’agenzia privata Caixin. In Eurozona avremo il dato PMI finale (atteso in leggero rallentamento coerentemente con i numeri preliminari della scorsa settimana) e negli Stati Uniti l’ISM. Vedremo se si confermerà la dicotomia fra economia europea e americana

Oggi e domani è previsto il meeting Opec+: sia Russia che Arabia Saudita sembrano essere favorevoli ad una posticipazione da tre a sei mesi dell’incremento della produzione (pari a due milioni di barili al giorno) che era stato deciso per Gennaio 2021 al fine di evitare un aumento dell’offerta che potrebbe non essere assorbito dall’attuale domanda. Bisogna considerare che le tensioni all’interno dell’OPEC stanno aumentando ed emerge sempre di più una divergenza di opinioni con gli Emirati Arabi che si ipotizza possano essere prossimi ad uscire dall’organizzazione.

Il Segretario di stato americano Mnuchin e il Presidente della Fed Powell testimonieranno davanti alla commissione finanza del Senato in merito al “Cares Act” ovvero il programma di stimoli partito a marzo per far fronte alla crisi generata dalla pandemia.

Venerdì verranno pubblicati i dati sul mercato del lavoro americano riferiti al mese di novembre: le attese sono per un leggero rallentamento dei nuovi occupati e un tasso di disoccupazione stabile a 6.8%. Ricordiamo che questi dati sono importanti per avere il polso dell’economia americana la cui ripresa è strettamente legata ai consumi.

I negoziatori europei si sono spostati a Londra per riprendere i negoziati sulla Brexit: il punto critico, adesso, sembra essere quello relativo alla pesca, ovvero l’accesso dei pescherecci europei alla futura zona economica esclusivamente britannica. All’interno della UE, infatti, i pescherecci hanno accesso libero alle acque degli altri ad eccezione delle 12 miglia marine dalla costa. Con l’uscita della Gran Bretagna dalla UE, ogni anno si dovrebbero negoziare le quote riservate ai pescherecci dell’Unione Europea entro 200 miglia marine, come fa attualmente la Norvegia. La UE vorrebbe il mantenimento dello stato attuale.

In Italia c’è un po’ di movimento in Unicredit: nel week-end è stato convocato un CdA straordinario dal quale, però, non è ancora emerso nulla. Il tema sembra essere la posizione di Mustier contraria ad ipotesi di aggregazioni. Vedremo in settimana.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

In questa sede abbiamo più volte discusso di quanto l’incertezza pesi sui mercati frenandone il potenziale di crescita. La conferma la stiamo avendo in questo periodo con l’incertezza politica americana che sembra venire sempre meno con Trump che avvia il passaggio di consegne e con i vaccini che avvicinano il momento in cui si riuscirà ad arginare e controllare il problema sanitario.

Ricordiamoci che quest’anno il ciclo economico ha subito una brusca frenata con l’arrivo improvviso del corona virus e con il fatto che le economie sono state messe in una sorta di coma farmacologico facendole entrare in recessione. Non si è trattato, quindi, di una recessione derivante dallo scoppio di bolle legate a degli eccessi sul mercato ma da uno stop forzato e necessario per motivi sanitari. Man mano che i rischi sanitari vengono meno è ovvio che l’economia può riprendere il suo percorso, anche se, probabilmente, un po’ “riadattato” al nuovo modo di vivere e lavorare. I mercati in modo più o meno “lineare” si adattano al nuovo scenario.

Un tema che è stato molto dibattuto nell’ultimo periodo riguarda la possibilità che le cripto-currencies soppiantino l’oro come bene rifugio: attualmente, infatti, il Bitcoin si trova in prossimità dei nuovi massimi mentre l’oro viaggia in prossimità del supporto di 1.800 dollari/oncia come se ci fosse in atto un travaso dal vecchio al nuovo bene rifugio.

Bisogna, tuttavia, considerare che le dinamiche sottostanti ai due asset sono un po’ diverse esattamente come lo è la volatilità.

Diciamo che i due asset hanno delle caratteristiche similari: si può, infatti, ritenere che l’offerta sia limitata per entrambe (si parla di “minatori” sia per oro che per i bitcoin) e che entrambe, non avendo “carry” (ovvero non originando alcun rendimento periodico), tendono a salire quando i tassi reali scendono, ovvero quando anche le alternative tipicamente obbligazionarie hanno rendimenti bassi se non nulli o addirittura negativi. Il punto sull’offerta limitata è molto importante nell’attuale contesto in cui le banche centrali fanno a gara a chi stampa più moneta: infatti la legge della domanda e dell’offerta fa sì che all’aumentare della prima il prezzo salga se l’offerta è rigida.

Le differenze principali, invece, sono rappresentate essenzialmente dai driver della domanda: per l’oro la domanda fisica proviene soprattutto da paesi quali l’India e la Cina e quindi esiste un fattore stagionale che crea degli alti e bassi nella domanda (la stagione dei matrimoni in India e il capodanno cinese, che l’anno prossimo cadrà il 12 febbraio) mentre per il bitcoin, essendo comunque una “valuta” relativamente nuova beneficia degli annunci di chi decide di accettarla come mezzo di pagamento (vedi Paypal con l’annuncio di ottobre a valere dal 2021 per consumatori americani) ma risente anche della probabile volontà di regolamentazione da parte delle autorità.

Si tratta sicuramente di un tema interessante e da monitorare.

Ancora in crescita le nostre linee di gestione: quelle azionarie, soprattutto, continuano a beneficiare del buon andamento delle borse. Il contributo delle commodities è stato neutrale dato che le prese di profitto sull’oro sono state controbilanciate dalla salita delle materie prime più cicliche.

Ottimo il contributo della nostra Sicav SCM Stable Return che, nel mese di novembre, ha avuto una performance di +5.16%. Il fondo ha beneficiato della rotazione tra titoli “growth” e “value” e della conseguente performance dei settori industrials e finanziario, innescata dai progressi sui vaccini contro il corona virus.

Analisi dei mercati del 16.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Prosegue il buon andamento dei mercati finanziari che da inizio novembre, grazie alle elezioni americane e alle buone notizie sul fronte dei vaccini, hanno messo a segno una discreta performance: la settimana che si è appena conclusa ha visto, infatti, una partenza con il botto soprattutto grazie al fatto che il vaccino di Pfizer ha dimostrato nei test che l’efficacia si posiziona molto in alto, circa al 90% e questo è un dato decisamente ottimo poiché nessun vaccino, di solito, raggiunge questi livelli ma mediamente si attesta al 60%. Curioso che il CEO di Pfizer il giorno della notizia ha venduto il 62% della sua partecipazione (circa 130.000 azioni): anche se la vendita era stata prevista ad agosto la mossa non è stata particolarmente apprezzata.

La particolarità del vaccino di Pfizer/BioNTech è che si tratta di un messenger RNA (mRNA) che quindi agisce sull’organismo attraverso la creazione di proteine spike (quella che permetterebbe al virus di agganciarsi alle cellule umane ma non di tutto il resto di cui il virus ha bisogno per diffondersi) che stimolano la produzione degli anticorpi; i vaccini tradizionali invece iniettano una piccola dose di virus preformato (tipo quello del raffreddore adattato al nuovo coronavirus) o depotenziato. Questo fattore apre la strada ad un nuovo filone di ricerca e rende probabilmente più scalabile la produzione perché richiede tempi decisamente inferiori in fase di produzione. Se il 90% di successo è decisamente una percentuale alta occorre considerare anche due fattori critici: il vaccino richiede una doppia somministrazione e il trasporto va fatto a temperature molto basse (l’RNA solitamente richiede circa -70°/80°).

Qualche giorno dopo la Russia ha annunciato che anche il suo vaccino Sputnik ha un tasso di successo superiore al 90% (92% per la precisione).

Ricordiamo, inoltre, che sono in fase finale anche altri vaccini tra i quali quello di Astrazeneca/Oxford (che segue la tecnologia tradizionale e che, per questo, richiede una singola somministrazione e minori difficoltà di trasporto) e Moderna (con un vaccino molto simile a quello di Pfizer basato sulla tecnica mRNA).

Di tutti i vaccini il fattore critico è l’efficacia sulle categorie più delicate e in particolare sulla popolazione anziana perché da lì si capirà quale sarà la migliore campagna di vaccinazioni.

Intanto l’Europa è riuscita a raggiungere un accordo con Pfizer/BioNTech per la fornitura di 200 milioni di dosi di vaccino (e forse altri 100 milioni nel 2021)

Le performance dei mercati azionari da un punto di vista settoriale sono state parecchio divergenti: i temi che avevano trainato i mercati quest’anno sono stati penalizzati e fra questi abbiamo la componente tecnologica americana soprattutto legata allo “stay at home” business quale, ad esempio, Amazon, Zoom, Netflix…mentre settori quali il trasporto aereo, il turismo e, in generale, i settori legati alla normale attività e movimentazione ne hanno tratto beneficio.

Decisamene buona la performance del settore bancario che beneficia della possibilità che venga sbloccato il pagamento dei dividendi se l’emergenza sanitaria finisce. In tal caso nel 2021 si avrebbe una doppia cedola (2019 e 2020) che fa diventare i titoli del settore decisamente interessanti.

Il prezzo del petrolio (e quindi il settore energy) è salito considerevolmente sia sulle aspettative di forte ripresa economica legata alla possibile fine della pandemia sia per le attese dell’annuncio di un taglio della produzione Opec+ questo mese.

L’oro, invece, ha corretto come tutti i safe assets (Yen giapponese e franco svizzero) fanno in una fase di risk-on e perché l’aumento dei tassi nominali rende l’investimento sul metallo prezioso meno attraente.

Fortunatamente la notizia del vaccino di Pfizer si è contrapposta, negli Stati Uniti, al rischio che la politica sanitaria di Biden potesse mirare a combattere la pandemia in modo più aggressivo di Trump e, quindi, con lockdown più decisi che avrebbero decisamente compromesso la ripresa economica.

La partita elettorale americana non si è ancora conclusa definitivamente fintanto che Trump non ammette la sconfitta. Anche il presidente del Senato, Mitch McConnell, ha dichiarato in settimana che il presidente ha totalmente ragione nel volere contestare la vittoria di Biden in alcuni stati mentre il ministro della giustizia, William Barr, ha autorizzato i procuratori federali ad avviare le indagini su presunte frodi elettorali. La Georgia, intanto, annuncia il riconteggio dei voti mentre l’Arizona conferma la vittoria di Biden. Tutto questo rischia di fare proseguire l’incertezza negli Stati Uniti. La definitiva composizione del Congresso, inoltre, sarà nota solo dopo il ballottaggio in Georgia di inizio gennaio che, ricordiamo, nomina due senatori e qualora dovessero risultare democratici si avrebbe una situazione di pareggio in Senato. Teniamo presente che nel 2022 ci saranno negli Stati Uniti le elezioni di mid term che potrebbero modificarne ancora la composizione.

In Europa si fanno passi avanti sul bilancio comunitario: la Commissione bilancio dell’Europarlamento ha annunciato che è stato trovato un accordo preliminare con il Consiglio sul finanziamento 2021-2027 associato al Next Generation EU. Il totale dei fondi è stato alzato a 16 miliardi (mediazione tra i 39 richiesti dal parlamento e i 9 del Consiglio). Una prima tranche dell’esborso, pari al 10% dei fondi, dovrebbe essere erogata nella prima metà del prossimo anno. Dovrebbero essere previste due tranche all’anno.

Durante il forum digitale della BCE sulle banche centrali che di solito si svolge a Sintra, Christine Lagarde ha confermato che PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme – il programma di acquisto titoli legato alla pandemia) e il TLTRO (Targeted Long Term Refinancing Operation – i prestiti agevolati alle banche, attualmente al -1% di interesse) rimangono i principali strumenti nelle mani della BCE per affrontare le attuali difficoltà e potranno essere incrementati significativamente sia per ammontare che durata (ricordiamo che il PEPP non deve rispondere ai capital key – ovvero le percentuali di acquisto da rispettare per ogni stato membro). La politica rimarrà espansiva a lungo anche dopo la fine della pandemia per evitare che la maggiore spesa fiscale dei governi si traduca in tassi creditizi più alti. L’inflazione è attesa rimanere negativa per un periodo più lungo di quello inizialmente stimato a causa dei lockdown. Anche il presidente della Fed Jerome Powell è intervenuto al forum: pur ammettendo che un vaccino efficace è una buona notizia per il medio termine, ritiene che i prossimi mesi potrebbero essere difficili; l’economia americana è su un solido percorso di ripresa ma la continua diffusione della pandemia rappresenta il rischio più grande.

Un paper della BCE, che è stato appena pubblicato, ha fatto un’analisi del livello di tassi negativi oltre il quale in Europa si avrebbero più effetti collaterali che benefici: questo livello è stato individuato nel -1% e fa, quindi, ipotizzare un ancora ampio margine di manovra per la BCE.

Abbiamo citato qualche settimana fa le emissioni Sure dell’Unione Europea e come potessero entrare in competizione con i tradizionali risk-free bond in Eurozona ovvero quelli tedeschi. Ad oggi il divario di rendimento fra sovranazionali UE e Bund è ancora a favore dei primi: i Bund hanno un rendimento di circa -0.55% a fronte di -0.30% degli “eurobond”. Questo divario dovrebbe essere destinato a scomparire soprattutto se la BCE decidesse di includerli in maniera più massiccia nel programma di acquisto.

Ad ulteriore conferma della forza dell’economia cinese sono i dati del “Single day” in Cina, ovvero la giornata (che cade l’11 novembre) e che può essere paragonata al BlackFriday americano o al Cyber Monday: le vendite di Alibaba sono state pari a circa di 75 miliardi che confrontate con i dati sul BlackFriday pari a circa 38 miliardi danno una chiara idea di quanto i consumi cinesi siano forti.

La seconda emissione del BTP futura si è conclusa con un totale di 5.7 miliardi di euro di titoli emessi con scadenza 19 novembre 2028. Il titolo inizierà a trattare sul MOT il 17 novembre. I tassi sono stati confermati ai seguenti livelli: per i primi tre anni pari a 0.35%, per i successivi tre è pari a 0.60% e per gli ultimi due pari a 1%.  La prima edizione (a luglio) si era chiusa con una raccolta di quasi 6.5 miliardi.

Il Tesoro probabilmente rallenterà un po’ la frequenza delle emissioni considerato che la liquidità accumulata è sufficiente: si presume, quindi, che negli ultimi mesi dell’anno i collocamenti saranno inferiori rispetto allo stesso trimestre dell’anno scorso di circa il 30%.

La domanda maggiore dell’offerta (quasi il doppio) dei Bot annuali collocati in settimana (5.5 miliardi di euro) ha consentito di fare raggiungere al rendimento il nuovo minimo storico di -0.478%.

QUESTA SETTIMANA

Per il secondo lunedì consecutivo un’azienda farmaceutica ha annunciato i successi dei test sul vaccino di sua produzione: questa volta si tratta di Moderna che dichiara che l’efficacia è risultata del 94.5% (meglio del 90% di Pfizer e del 92% dello Sputnik russo) e, inoltre, ci sono minori problemi di trasporto perché la temperatura richiesta non è bassa come quella imposta da Pfizer e, anzi, il vaccino può essere trasportato e mantenuto ad una temperatura normale per circa 12 giorni. Impatto decisamente positivo sul titolo Moderna (circa +10% in pre-market) e in generale sul mercato con una reazione simile a lunedì scorso.

Stamattina sono usciti i dati in Cina sulla produzione industriale e le vendite al dettaglio: la prima cresce più del previsto (+6.9% anno/anno) mentre le seconde crescono un po’ meno delle attese a +4.3% ma comunque al ritmo più rapido dell’anno. I dati confermano la forza dell’economia cinese.

Martedì è previsto il dato sulle vendite al dettaglio per il mese di ottobre negli Stati Uniti: le attese sono per una crescita (+0.5% mese/mese) per il sesto mese consecutivo anche se ad un ritmo minore. Segnaliamo che il livello raggiunto ha superato quello pre-pandemico. Anche la produzione industriale è attesa in crescita dell’1%.

Martedì si riunirà l’Opec+ per decidere se posporre l’aumento della produzione inizialmente deciso per gennaio.

La nuova scadenza per trovare un accordo sulla Brexit è stata fissata per giovedì 19 novembre. Da monitorare l’impatto sulla sterlina. Boris Johnson, intanto, è in autoisolamento dopo essere entrato in contatto con un positivo Covid.

Il Tesoro potrebbe tornare ad emettere un BTP in dollari, l’ultimo è stato emesso circa un anno fa dopo nove di assenza. La data di scadenza dovrebbe essere febbraio 2026 e forse anche novembre 2050. Anche i retail avranno modo di partecipare al collocamento ma ovviamente dipenderà dal taglio minimo che un anno fa è stato molto alto. La Sec ha autorizzato un’emissione massima di 4 miliardi di dollari tuttavia tale cifra potrà essere superata qualora dovessero esserci anche investitori non statunitensi che non rientrerebbero nel massimale; il BTP in dollari di un anno fa, infatti, era stato autorizzato per 6 miliardi ma poi grazie alla domanda extra-US si è arrivati a 7 miliardi.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

La ricetta per il buon andamento dei mercati prevede, fondamentalmente, tre ingredienti: 1) banche centrali a supporto (e le abbiamo), 2) politiche fiscali espansive (ci siamo quasi, dipende dai governi) e 3) una cura/vaccino che metta fine alla pandemia (sembra ci stiamo avvicinando con, forse, il vaccino di Pfizer-BioNTech e Moderna e la cura di anticorpi monoclonali di Eli Lilly). Siamo quindi sulla buona strada.

La reazione violenta dei mercati alla notizia di Pfizer ha dimostrato come il posizionamento fosse sbilanciato a favore dei c.d. “stay at home” business e fuori da settori come settore aereo, turismo, trasporti etc.  I mercati improvvisamente hanno deciso di guardare oltre la recessione attuale perché, finalmente, se ne può intravedere una fine.

Ricordiamoci che, a fronte di un potenziale ritorno alla normalità, la reazione dei mercati può comportare un repricing dei rendimenti obbligazionari governativi (come abbiamo visto) che quando salgono hanno delle conseguenze negative sulle valutazioni azionarie. La risalita dei governativi può essere positiva se la curva si irripidisce perché si stima una maggiore crescita (in tal caso l’impatto su titoli ad alta crescita potrebbe essere negativo) oppure negativa se salgono i tassi a breve perché si ipotizza una non così forte accondiscendenza delle banche centrali.

Tutti i movimenti dei mercati sopracitati devono essere, ovviamente, monitorati e analizzati per capire se cambiano lo scenario di fondo o creano opportunità di trading. Se si crede che le banche centrali resteranno accomodanti allora si deve anche credere che i rendimenti non verranno fatti salire troppo. Torna, così, il tema della MMT (Modern Monetary Theory) ovvero la monetizzazione del debito pubblico da parte delle banche centrali. Per quanto riguarda gli Stati Uniti la Fed dovrebbe finanziare la politica fiscale e, addirittura, esserne complementare qualora, in caso di Senato repubblicano, il pacchetto fiscale dovesse essere ridotto.

La rotazione settoriale (da tech a banche, da “growth” a “value”, in generale da Covid winners a laggard), di cui abbiamo avuto un assaggio nei giorni successivi all’annuncio di Pfizer, è destinata a perdurare qualora, come ci si auspica fortemente, si arrivi a controllare e porre fine alla pandemia da Covid19. È, comunque, vero che alcuni temi, soprattutto tecnologici, che si sono risvegliati e consolidati con la pandemia, sono destinati a resistere perché certe abitudini sono radicalmente cambiate.  Nel mentre ci saranno false partenze o stop&go di cui potrebbe essere utile approfittare.

Settimana molto positiva per le nostre linee di gestione soprattutto quelle azionarie: l’esposizione al settore bancario europeo ha dato un notevole contributo.

Analisi dei mercati del 09.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana in balia del risultato elettorale che è arrivato, ufficialmente, solo nel fine settimana: Biden è il nuovo presidente americano e, per la prima volta, la vicepresidente sarà una donna: Kamala Harris. Trump minaccia azioni legali (in teoria è possibile un riconteggio fino all’8 dicembre) e sembra che non abbia fatto ancora la consueta e rituale telefonata al vincitore come prevede la prassi per il passaggio ufficiale del testimone. Il Congresso sembrerebbe rimanere spaccato con la Camera in mano ai Democratici e il Senato ai Repubblicani, l’uso del condizionale è dovuto al fatto che in Georgia a gennaio è previsto il ballottaggio quindi la reale e definitiva composizione la avremo solo l’anno prossimo, ma si stima che, nel peggiore dei casi, si dovrebbe arrivare ad una situazione di parità con la vicepresidente democratica a fare da ago della bilancia.

Nonostante non ci sia stata la tanto attesa “blue wave” la reazione del mercato è stata molto positiva con l’azionario in grande spolvero e l’obbligazionario che vede una generalizzata discesa dei rendimenti governativi.

Il mercato obbligazionario governativo americano, in particolare, ha visto notevoli oscillazioni: la probabile e ampia vittoria di Biden aveva portato ad un aumento considerevole dei rendimenti sulle scadenze più lunghe, in relazione alla maggiore spesa fiscale che si prospettava, poi il ridimensionamento dei margini di vittoria e l’ipotesi di un Congresso spaccato ha portato i rendimenti a livelli medi precedenti. Nel comparto azionario la tecnologia (Nasdaq) ha reagito decisamente bene al minore rischio regolamentare legato ad una non schiacciante vittoria democratica.

L’appuntamento con la Fed non ha dato particolari spunti al mercato che era decisamente più attratto dal newsflow elettorale. Powell ha lasciato invariata la politica monetaria, come ci si attendeva, ma ha ripetuto, come ormai tutti i banchieri sempre fanno, che farà tutto il necessario per sostenere l’economia. Ha ribadito che lo stimolo fiscale è estremamente importante perché, nonostante l’economia sia in ripresa, i rischi legati alla pandemia, che non è ancora passata, permangono e occorre tenerne conto.

Fra le altre banche centrali si è riunita anche quella australiana e quella inglese: la RBA ha tagliato i tassi di 15bps portandoli allo 0.10% ed incrementando il QE (programma di acquisto titoli) per aiutare l’economia dato che la recessione “non è finita”; la BOE ha anticipato (di orario) la sua decisione alla mattina presto e ha annunciato di lasciare i tassi fermi allo 0.1% ma di alzare di 150 miliardi di sterline il programma di acquisto di asset (QE) mentre le attese erano per 100 miliardi.

Sul fronte macroeconomico sono usciti forti i dati PMI (indici di fiducia delle imprese) sia in Europa che, soprattutto, negli Stati Uniti con l’indice ISM manifatturiero che arriva a quota 59.3 dai 55.4 di settembre (sopra le attese degli analisti).

Sempre negli Stati Uniti sono stati molto buoni i dati sul mercato del lavoro: i nuovi occupati sono stati pari a 635k (superiore al consenso di 580k) con un tasso di disoccupazione che passa da 7.9% a 6.9%.

Venerdì a mercati chiusi Moody’s si è pronunciata sul rating italiano lasciandolo invariato a Baa3 con outlook stabile. Le motivazioni della decisione di non apportare alcun cambiamento sono legate, come negli altri casi, al fatto che l’Italia beneficia del sostegno della BCE e dell’Unione Europea.

Riassumiamo i vari giudizi che abbiamo avuto nell’ultimo periodo: S&P ha lasciato invariato il rating ma ha alzato l’outlook a stabile; DBRS ha confermato la valutazione pari a BBB high e trend negativo. All’appello manca l’ultima, Fitch, che si esprimerà il 4 dicembre (ricordiamo che ad aprile, in piena emergenza covid, proprio Fitch aveva tagliato il giudizio a BBB- con oultook stabile).

L’IPO di Ant Group (34 miliardi totale) sia a Shanghai che ad Hong Kong sembra essere sospesa (ordine firmato addirittura dal presidente Xi Jinping) per problemi regolamentari. Evento senza precedenti. La sospensione potrebbe essere di almeno sei mesi ed è motivata dal fatto che il regolatore vuole imporre agli istituti di credito online cinesi di accumulare più del proprio capitale per effettuare prestiti. Il business di Ant, che si baserebbe sul microlending (40% dei ricavi nei primi sei mesi di quest’anno), verrebbe quindi danneggiato.

QUESTA SETTIMANA

Continuiamo a monitorare l’evoluzione della pandemia nel mondo. In Asia sembra sotto controllo e anche l’Australia non ha praticamente più misure di contenimento in atto. In Europa sono stati avviati vari lockdown più o meno light e occorre aspettare qualche giorno per vederne i risultati.

Di questa mattina la notizia che il vaccino di Pfizer e BioNTech si è dimostrato efficace nel 90% dei casi studiati nella fase di test. La reazione immediata dei mercati è molto positiva. Sappiamo infatti che un vaccino efficace potrebbe ridurre, se non eliminare, il principale rischio ad oggi presente sui mercati.

Mercoledì 11 e giovedì 12 novembre è in programma il simposio di Sintra (equivalente al Jackson Hole americano della Fed) e la BCE, che ufficialmente si riunirà il 10 dicembre, potrebbe dare degli spunti e delle anticipazioni che sarebbero assolutamente gradite dai mercati. Sono previsti gli interventi di Christine Lagarde (BCE), Andrew Bailey (BOE) e Jerome Powell (Fed).

Oggi lunedì 9, e fino a venerdì 13 novembre, inizia il collocamento riservato agli investitori retail della seconda edizione del BTP futura (Isin IT0005425753) i cui proventi saranno destinati al finanziamento delle misure per affrontare gli effetti della pandemia. La scadenza è di otto anni (invece dei dieci della prima edizione) e le cedole nominali sono staccate semestralmente con tassi prefissati e crescenti (“step up”): 0.35% dal primo al terzo anno, 0.60% dal quarto al sesto e 1% gli ultimi due anni, si tratta di tassi minimi che verranno poi confermati o eventualmente alzati. Nel caso in cui il titolo fosse detenuto fino a scadenza è previsto un premio fedeltà (minimo 1% massimo 3%) che dipende dalla variazione media annua del Pil nominale italiano e che, quindi, aggiunge un rendimento ulteriore tra 0.125% a 0.375% per anno. Il rendimento a scadenza è pertanto 0.76% circa + l’eventuale premio fedeltà; il tutto si confronta con il rendimento a scadenza di un BTP nominale a otto anni che attualmente è intorno a 0.45%. Bisogna considerare due elementi: essendo dedicato ai risparmiatori la volatilità dovrebbe essere inferiore rispetto ai BTP nominali ma non può essere comprato dalla BCE nel suo programma di QE.

Ci avviciniamo alla metà del mese di novembre, dead-line fissata per un accordo sulla Brexit, vedremo se le trattative porteranno da qualche parte o se occorrerà procrastinare di nuovo la scadenza. Ricordiamo che, comunque, la decisione deve essere presa entro la fine dell’anno.

Apple presenterà i nuovi Mac con processore progettato internamente e che andrà a sostituire quello di Intel che è stato usato dal 2006.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

E finalmente le elezioni americane ce le siamo “forse” tolte… da davanti agli occhi!

Nonostante l’incertezza, che è proseguita per giorni, circa il vincitore e considerate le probabili contestazioni e il fatto che non si è verificata la blue wave o blue sweep democratico, il mercato ha decisamente reagito bene.

Quali possono essere le motivazioni? Come abbiamo più volte evidenziato il programma economico repubblicano è generalmente meglio visto dai mercati (soprattutto per il discorso della tassazione) e il fatto che, anche in caso di Biden presidente, il Congresso diviso impedisca di applicare politiche fiscali aggressive dal punto di vista dell’aumento delle imposte, è gradito ai mercati. Inoltre, indipendentemente dal risultato, un elemento di incertezza è venuto meno e la cosa può solo essere gradita ai mercati.

Adesso dovrà essere annunciato il pacchetto fiscale (non ha più alcun senso procrastinarne la decisione) e la Fed, tutto sommato in stand-by finora, potrà rimettere in moto il suo programma di sostegno utilizzando anche quello di acquisto di obbligazioni societarie (totale 750 miliardi) e quello rivolto a “Main Street” ovvero a sostegno dell’erogazione di prestiti per le PMI (totale 600 miliardi) che finora sono stati decisamente sottoutilizzati (solo 45 miliardi la prima e 4 miliardi la seconda).

Nella prima frase di questa sezione abbiamo usato il termine “forse”, questo perché esiste comunque il rischio che Trump non accetti la sconfitta e quindi non lasci la Casa Bianca con ripercussioni negative sui mercati. Altro motivo di possibile turbolenza, sempre legato alla politica americana, riguarda un possibile passaggio del Senato ai Democratici con conseguenze negative soprattutto per il settore tecnologico.

Intanto sembra che i mercati vogliano godersi il venire meno delle due fonti di preoccupazione e volatilità degli ultimi mesi ovvero le elezioni e la pandemia. Ricordiamoci che i mercati non sono unidirezionali e tendono spesso a iper-reagire. Fasi di correzione o di presa di profitto ci possono essere e andrebbero sfruttate.

Chiaramente molto positive le performance delle nostre linee di gestione, soprattutto quelle azionarie, che fanno un bel balzo in avanti grazie all’ottimo andamento degli indici azionari e obbligazionari. Buono il contributo sia delle commodities che dell’oro. Solo la diversificazione valutaria non ha premiato con l’euro che ha guadagnato nei confronti delle principali divise.

Analisi dei mercati del 02.11.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Settimana pesante per i mercati per i soliti due motivi: 1) la mancanza di un accordo sul pacchetto di stimolo in US e 2) l’aumento dei contagi da coronavirus, soprattutto in Europa. Per queste due ragioni le aree che riportano performance “meno” negative sono Giappone e Paesi Emergenti. La sempre maggiore incertezza si riflette sul c.d. “indice della paura” ovvero il Vix che esprime la volatilità implicita dell’indice S&P500: già da tempo, come avevamo indicato, i futures sul Vix (contratti derivati utilizzati dagli investitori ai fini di copertura o speculazione) segnalavano un picco di volatilità in prossimità della scadenza di novembre, per l’avvicinarsi delle elezioni americane, ma il fattore che sta complicando la situazione, e che i mercati prezzavano poco, è quello che adesso si sta gradualmente materializzando ovvero i lockdown delle economie.

A risollevare un po’ gli umori degli investitori giovedì è stata l’ottima la performance di Christine Lagarde che ha ribadito più volte il concetto che la BCE è disposta a fare tutto quanto in suo potere per supportare l’economia, che gli strumenti a disposizione non sono affatto esauriti e il loro utilizzo è estremamente flessibile.  La pandemia sta rendendo sicuramente la ripresa più complicata e gli effetti stimati dalla BCE li vedremo nelle previsioni che verranno rilasciate durante il meeting del 10 dicembre con il nuovo quadro economico. La ripresa economica sembrava ben avviata ma il ritorno (inatteso per dimensioni) della seconda ondata ha creato notevoli difficoltà e il Pil del quarto trimestre potrebbe essere negativo. Il mercato dei money market prezza un taglio dei tassi di 10bps entro luglio 2021.

Curioso il passaggio in cui dice che non è il caso di parlare di deflazione ma di inflazione negativa, in quanto la deflazione è un processo “self-fulfilling” non legato a eventi “one-off”, tipo calo del prezzo del petrolio o taglio tedesco dell’Iva, come quelli che stiamo vivendo ora e che manterranno l’inflazione negativa almeno fino ai primi mesi del 2021.  

La BOJ non ha modificato la propria politica monetaria, che è considerata “adeguata”, probabilmente perché, comunque, ci sono dei segnali positivi sul lato produzione e esportazioni (grazie alla Cina?) nonostante le stime economiche sul Pil siano state riviste al ribasso da -4.7% a -5.5%.

Rimanendo in tema banche centrali, sebbene il meeting ufficiale sia il 5 novembre già la scorsa settimana la Fed ha fatto un passo nella giusta direzione, tuttavia non proprio colto dai mercati, abbassando la soglia minima (da 250k a 100k) che permette alle imprese di rivolgersi direttamente all’istituto centrale per i finanziamenti.

In settimana sono stati pubblicati i dati sul Pil sia negli Stati Uniti che in Europa per il terzo trimestre:

– il Pil americano è uscito più forte delle attese a +33.1% trimestre/trimestre annualizzato (vs stime di +32%) grazie alla componente consumi e agli investimenti privati (giusto per fare riferimento a quanto riportato la scorsa settimana in questa sede circa l’importanza di questi fattori nella ripresa economica americana);

– anche il Pil in Europa è uscito più forte delle attese confermando quanto l’economia fosse ben avviata verso una ripresa a V: il dato aggregato segna un +12.7% trimestre/trimestre (da -11.8% del Q2 e attese per +9.6%) con la Francia che cresce del +18.2% (da -13.7%), la Germania dell’+8.2% (da -9.7% del secondo trimestre), l’Italia del +16.1% (da -13%) e la Spagna +16.7% da -17.8%.

In Cina i dati continuano a confermare che la ripresa prosegue in modo vigoroso: la scorsa settimana è stato pubblicato il dato sui profitti industriali che ha evidenziato una risalita per il quinto mese consecutivo (+10.1% anno/anno).

La conferma del migliore andamento dell’area asiatica la abbiamo avuta anche dal dato sul Pil della Korea del Sud che dopo due trimestri di crescita negativa (-1.3% il Q1 e -3.2% il Q2) si è riportato in territorio di espansione con il +1.9% del terzo trimestre grazie anche all’incremento dell’export (in particolare dalla domanda di chip da parte della Cina).

Quanto la Cina sia importante per la crescita globale (anche se non sufficiente) è emerso anche dalle parole del CEO di Volkswagen che afferma che l’industria dell’auto sta recuperando grazie soprattutto all’area asiatica (per VW la Cina è il principale mercato dell’area). Stessa cosa emersa dall’istituto IFO che la scorsa settimana ha segnalato che il settore auto tedesco sta ben performando in evidente controtendenza rispetto al resto dell’economia.

Sempre in Cina si è conclusa, con successo e in anticipo, l’IPO (Initial Pubblic offering) più grande di sempre (togliendo il primato a Saudi Aramco che nel 2019 raccolse 29 miliardi di dollari) : ANT (in italiano “formica”), la fintech che gestisce i pagamenti digitali dell’app Alipay ed è di proprietà di Jack Ma (il fondatore di Alibaba), è sbarcata sul mercato di Hong Kong e a Shanghai (non in US!) collocando circa 34 miliardi di dollari che attribuirebbero alla società un valore di 300 miliardi (più di Paypal). Quotazioni dal 5 novembre. Nel grey market di Hong Kong sembra giri già a premio del 50%.

Venerdì a mercati chiusi è arrivata la conferma del rating italiano da parte dell’agenzia DBRS: BBB-high con outlook negativo (il migliore fra le agenzie di rating, tre volte superiore al livello di high yield). Anche in questo caso la motivazione del non downgrade risiede nel supporto della BCE in grado di mitigare l’impatto dell’aumento della spesa pubblica sui conti italiani, l’outlook rimane negativo perché comunque il recente aumento dei contagi e relativo impatto sull’economia non sono certo buoni.

Sul tema bancario il consiglio direttivo della BCE sta esaminando la questione della sospensione dei dividendi per le banche anche perché diversi istituti stanno facendo pressione affinché ci sia selettività e non tutte le banche, anche quelle con una solida patrimonializzazione, siano penalizzate. Si parla, inoltre, di creazione di una bad bank regionale europea (proposta giunta da Enria) per affrontare le problematiche della seconda ondata della pandemia.

Sappiamo che in questo momento specifico la reporting season americana in corso è importante più che per i risultati per le guidance che i management danno e che ci aiutano ad avere un’idea sul futuro trimestre. A dimostrazione di quanto detto vi è, ad esempio, la trimestrale di Microsoft: sia utili che ricavi sono saliti (rispettivamente +30% e +12%) tuttavia il titolo non ha reagito bene in quanto la guidance sull’area considerata a più alta crescita da parte degli analisti (il cloud computing) ha deluso le aspettative.

In generale anche le “big four” del tech (Alphabet, Apple, Facebook e Amazon) hanno tutte battuto le stime sia per ricavi che per utili ma i titoli sono poi stati penalizzati dal mercato.

La settimana si è quindi conclusa con mercati azionari decisamente negativi (MSCI World -5.6%) a causa, come detto sopra, di Stati Uniti ed Europa mentre Paesi Emergenti e Giappone, pur con performance negative, si sono comportati decisamente meglio. Forte correzione anche per le commodities e in particolare per il petrolio (WTI -10%) che soffre per due motivi: da un lato le aspettative che i lockdown ai quali sta andando incontro l’economia possano portare ad un rallentamento marcato della domanda al quale l’offerta non sembra adeguarsi in tempo soprattutto considerato che la Libia (esentata dai tagli) è ritornata alla piena produzione.

Si parla di un rinvio dell’aumento della produzione previsto per gennaio da parte dell’Opec+ (secondo Russia e Arabia Saudita) ma il mercato non sembra credere che questo, e gli eventuali tagli, siano sufficienti a compensare il calo della domanda.

Sul fronte valutario l’euro si è indebolito verso le principali valute e questo è dovuto, soprattutto, al quadro economico che la BCE ha dipinto a tinte fosche per gli evidenti problemi che si trova ad affrontare e che richiederanno un massiccio intervento a supporto di politica monetaria.

QUESTA SETTIMANA

L’evento clou della settimana è indubbiamente il 3 novembre con le elezioni americane. I sondaggi sono ancora a favore di Biden ma dopo quanto successo nel 2016, anche se ora sembra meno probabile visto il margine (intorno ai 7 punti percentuali), tutto è possibile.

Una volta giunti i risultati finali e definitivi, gli scenari che si prospettano sono, di fatto, tre (sarebbero cinque ma due sono quasi impossibili) che riassumiamo, in ordine di probabilità attuale: 1) vittoria di Biden e “blue wave” (cioè intero congresso in mano ai Democratici); 2) vittoria di Biden ma Senato ancora repubblicano e Camera democratica; 3) vittoria di Trump con un basso margine, congresso spaccato con Senato ancora repubblicano e Camera democratica.

Nello scenario 1), soggetto a minori contestazioni perché più netto, il pacchetto fiscale sarà molto consistente (più di 2 trillions) focalizzato su infrastrutture, healthcare (anche per sostenere l’aumento della spesa sanitaria) ed energie rinnovabili. Per contro è previsto un aumento delle tasse (dal 21% al 28%) a imprese e privati e sul capitale. I settori più ciclici sarebbero i principali beneficiari.

Nello scenario 2) le contestazioni saranno molto probabili da parte dei repubblicani. Il pacchetto fiscale sarà minore (1.5 trillions circa) ma con anche un minore incremento delle tasse. Si tratta di uno scenario che non sembra piacere ai mercati perché implicherebbe decisioni meno nette e più incerte e quindi più difficilmente interpretabili.

Nello scenario 3) sono previste contestazioni in quanto il margine di vittoria di Trump sarebbe probabilmente minimo. Il pacchetto fiscale sarà inferiore (1-1.5 trillions) ma proseguirebbe la tendenza in corso di ulteriori tagli delle tasse e maggiore deregolamentazione. Da un punto di vista della politica economica sarebbe lo scenario migliore ma l’incertezza che comporta (nell’immediato) non piace ai mercati.

In generale consideriamo che in caso di Congresso diviso si farebbe un po’ più fatica ad approvare manovre fiscali espansive che, quindi, non potrebbero essere così immediate.

Invece, in caso di contestazioni, occorre tenere presente che anche il Senato americano ha confermato la nomina di Amy Coney Barret a giudice della Corte Suprema e questo rappresenta un elemento positivo per Trump in caso di contestazione dell’esito elettorale (in quanto i giudici conservatori diventano 6 verso 3 progressisti).

Ricordiamo che si tratta di un’elezione indiretta ovvero i cittadini scelgono i c.d. “grandi elettori” (538), che formano il “collegio elettorale degli Stati Uniti d’America e, a loro volta, il 14 dicembre voteranno, a maggioranza assoluta (quindi di 270) il presidente che entrerà poi in carica ufficialmente il 20 gennaio 2021.

L’andamento della pandemia rimarrà al centro dell’attenzione dei mercati soprattutto in Europa. Consideriamo che negli Stati Uniti siamo alla terza ondata, l’Europa sta affrontando la seconda mentre la Cina, da cui tutto sembra essere partito, ha superato la prima e la situazione sembra sotto controllo. In generale in Asia la situazione sembra essersi normalizzata.

Giovedì 5 novembre sono previste le riunioni della Fed e della Bank of England. Come nel caso della ECB neanche dalla Fed sono attese particolari decisioni che saranno, invece, rimandate a dicembre quando ci dovrebbe essere più chiarezza sull’economia e la pandemia, nonché sulla politica. Dalla BOE parecchi economisti, invece, si attendono un incremento negli acquisti di bond nel tentativo di fornire maggiori stimoli all’economia.

Dal punto di vista macroeconomico questa settimana è prevista la pubblicazione dei dati di fiducia delle imprese:

– per la Cina nel week-end sono stati pubblicati i PMI calcolati dall’agenzia statale e mostrano un marginale   miglioramento (composite da 55.1 a 55.3) soprattutto nel comparto dei servizi (56.2 da 55.9) mentre questa   mattina il PMI manifatturiero calcolato dalla privata Caixin evidenzia un miglioramento da 53 a 53.6 superiore   alle attese (52.8) registrando il livello più alto degli ultimi 10 anni grazie alla domanda interna.

– per gli Stati Uniti oggi saranno pubblicati sia i PMI che l’ISM, attesi stabili o in leggero rialzo;

– in Europa escono i dati PMI finali attesi, anche in questo caso, stabili e in linea, ove presenti, con quelli   preliminari.

Venerdì negli Stati Uniti verranno pubblicati i dati mensili sul mercato del lavoro: il tasso di disoccupazione è stimato in discesa a 7.7% (da 7.9%).

Negli Stati Uniti usciranno i dati sulle vendite di auto. Consideriamo, in base anche a quanto detto prima, che grazie al traino della domanda cinese (come sottolineato anche da VW) il comparto sta andando bene. Negli Stati Uniti si stima in un ulteriore recupero, per il mese di ottobre, grazie al quale è possibile un incremento dei prezzi medi e una riduzione delle scorte.

In Eurozona i ministri delle finanze si incontreranno per discutere di Covid-19, della digitalizzazione dell’euro e dell’Unione bancaria.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Ci avviciniamo al periodo dell’anno che storicamente e statisticamente è favorevole ai mercati. Però ci stiamo avvicinando con delle incognite non indifferenti e questo spiega i movimenti particolarmente bruschi dei mercati.

Questa settimana abbiamo le elezioni americane e ripetiamo che, al di là del vincitore, una volta definito il presidente e la composizione del Congresso, si avrà comunque una manovra fiscale essenziale per risollevare l’economia americana e per sbloccare gli interventi monetari della Fed e, ripetiamo, l’impatto sull’economia (e quindi sui mercati) di un mix tra politiche fiscali e monetarie è estremamente potente.

Il vero problema, che i mercati soffrono maggiormente, è legato all’incertezza che si avrebbe qualora il risultato generasse delle contestazioni (probabili da parte di Trump) dovute soprattutto ai voti postali. Sappiamo infatti che, a causa del covid, i voti postali sono parecchi (la Corte Suprema ha autorizzato ad accettarli anche tre giorni dopo le elezioni) ed è facile immaginare che ci possano essere contestazioni relative al conteggio e ai possibili voti doppi.

Ipotizzando di superare in tempi relativamente brevi il tema elettorale rimane quello della pandemia che si porta dietro quello dei vaccini e quello dei lockdown.

Abbiamo visto dai dati economici che l’economia si stava avviando verso una ripresa piuttosto sostenuta che ora rischia una brusca frenata a causa del riacutizzarsi improvviso (e inatteso per entità) della diffusione dei contagi perché, ovviamente, l’impatto sull’attività economica delle misure di contenimento della pandemia potrebbero essere considerevoli.

E’ quindi essenziale evitare o comunque limitare i lockdown, arrivare presto alla formulazione e diffusione dei vaccini e permettere all’economia di ripartire supportata dagli interventi fiscali e monetari.

Inevitabile dire che le nostre linee di gestione hanno particolarmente sofferto, soprattutto nella componente azionaria, l’andamento dei mercati. Positivo, questa settimana, il contributo della diversificazione valutaria, soprattutto del dollaro.

Analisi dei mercati del 26.10.2020

INDICI DI MERCATO

COMMENTO ULTIMA SETTIMANA

Mercati altalenanti, in settimana, per i seguenti motivi: 1) aumento contagi in Europa e principi di lockdown (finora circoscritti); 2) ancora nulla di fatto sul pacchetto fiscale americano, con le parti che si accusano vicendevolmente di non volere arrivare ad un compromesso; 3) risalita di Trump nei sondaggi: il rischio, ricordiamo, non è tanto legato a chi vince ma alle contestazioni in caso di vittoria con poco margine.

Nel complesso i mercati azionari hanno chiuso leggermente negativi (-0.40% MSCI world) con Giappone e Mercati Emergenti positivi. Il “mood” negativo, legato ai rischi per la crescita economica, ha coinvolto anche le commodities con il petrolio che è sceso del 3% circa (WTI). Generalizzata salita dei rendimenti governativi con l’Italia, soprattutto, che ha temuto una revisione negativa da parte di S&P (che poi non c’è stata). L’euro si è rafforzato contro le principali valute, soprattutto verso dollaro con il cross eur/usd che chiude a 1.1860.

L’ultimo dibattito Trump-Biden con, questa volta, la possibilità di mettere in “mute” uno dei due in caso di voci sovrapposte, ha avuto toni più pacati ma non ha evitato, ancora, numerosi attacchi personali reciproci. Oggetto di discussione il coronavirus (che Trump sostiene se ne stia andando e bisogna riaprire il paese, mentre Biden accusa l’avversario di avere gestito male la situazione sanitaria) e le accuse di corruzione al figlio di Biden (per le attività in Ucraina e Cina) e quelle di evasione fiscale di Trump (si parla di possibili conti in Cina).

L’evento non ha avuto particolari ripercussioni sui mercati che, invece, hanno più sofferto del continuo rinvio del piano fiscale. Ormai gli investitori sembrano rassegnati ad attendere, fino a dopo le elezioni, per potere vedere qualcosa di concreto.

In Europa Christine Lagarde, presidente della BCE, ha ribadito che la seconda ondata della pandemia e le conseguenti nuove restrizioni stanno aggiungendo incertezza e pesando sulla ripresa. Ha poi aggiunto, citando il suo predecessore Mario Draghi, che l’euro è irreversibile e gli strumenti a disposizione per sostenere la tenuta dell’eurozona non sono esauriti e verranno sicuramente usati, se necessario.

Intanto, martedì ha debuttato sul mercato obbligazionario l’Unione Europea con le prime due obbligazioni (a 10 anni e a 20 anni) per finanziare il fondo Sure (la Casa integrazione europea). La risposta del mercato è stata decisamente positiva con una richiesta record di 233 miliardi di euro (14 volte superiore rispetto all’offerta!). La tranche con scadenza 10 anni, pari a 10 miliardi e cedola 0%, è stata piazzata con un rendimento negativo di -0.238%, mentre la seconda con scadenza 2040, pari a 7 miliardi e cedola 0.10%, è stata piazzata con un rendimento di +0.131%.

Ripetiamo, come già sottolineato nei commenti scorsi, che questo tipo di bond, avendo un rating elevato (AAA), rappresenta una valida alternativa al Bund tedesco e l’interesse degli investitori ha esattamente dimostrato questo. Consideriamo, ad esempio, che il decennale collocato a -0.238% di rendimento è, comunque, meglio del Bund tedesco che rende -0.59%. Questi bond rappresentano la forma embrionale degli eurobond ovvero emissioni di debito comuni europee. L’UE ha come obiettivo l’emissione fino a 100 miliardi di obbligazioni per il fondo Sure (richiesta italiana pari a 27.4 miliardi) e fino a 750 miliardi per il recovery fund (fino al 2026): sommando queste cifre l’UE potrebbe diventare il più grande emittente sovranazionale al mondo (superando la BEI che, ad oggi, ha circa 434 miliardi di euro sul mercato ed emissioni annue pari a 50/66 miliardi).

In Italia il Tesoro è tornato a parlare della seconda emissione di BTP futura (la prima tipologia di titolo di stato dedicata esclusivamente agli investitori retail) che avverrà fra il 9 e il 13 novembre e i cui proventi finanzieranno le spese legate all’emergenza covid19. A differenza dell’emissione precedente (che aveva raccolto 6 miliardi) la durata sarà più breve (8 anni invece di 10) ma ci sarà sempre il premio garantito pari all’1% (che potrà arrivare fino al 3% a seconda della dinamica del Pil); le cedole saranno ancora crescenti ma il primo rialzo è previsto dopo tre anni (invece dei quattro della prima emissione). I tassi minimi delle cedole saranno comunicati venerdì 6 novembre e, al termine del collocamento, si sapranno quelli definitivi.

È interessante l’osservazione de Il sole 24 ore che pubblica un’analisi ABI dalla quale emerge che, a settembre, il valore dei depositi bancari in Italia era pari al Pil ovvero 1.682 miliardi (come riferimento ricordiamo che il Pil 2019 è stato pari a 1.787 miliardi mentre quello del 2020 è stimato pari a 1.647 miliardi) e questo soprattutto a causa delle incertezze legate al Covid che spinge le aziende e le famiglie a parcheggiare la liquidità in banca. Il fenomeno è, ovviamente, collegato direttamente all’aumento del tasso di risparmio delle famiglie a cui stiamo assistendo. È esattamente questa la liquidità che il Tesoro vorrebbe, in parte, intercettare con l’emissione del BTP futura.

In settimana il Tesoro italiano ha messo a segno un’operazione straordinaria acquistando quasi dieci miliardi di titoli a breve scadenza (2021, 2023, 2025) e sostituendoli con otto miliardi di BTP a 30 anni (scadenza 2051) con cedola di 1.7% ottenendo, così, di allungare la vita del debito e risparmiare sulle cedole. La domanda è stata record, pari a 90 miliardi di euro e il rendimento è il più basso mai registrato su questa scadenza (1.763%).

Il Tesoro finora ha collocato 471 miliardi (circa il 90% del programma 2020) mentre per l’intero 2019 ne aveva collocato circa 414 miliardi.

L’agenzia di rating S&P venerdì sera, a mercati chiusi, è intervenuta sul rating sovrano dell’Italia: a sorpresa ha rivisto l’outlook a “stabile” da “negativo” mantenendo invariato il giudizio BBB; il miglioramento dell’outlook viene giustificato dall’intervento della BCE e dalle risorse del Recovery Fund che aiuteranno l’Italia nella ripresa anche se difficilmente, la stessa S&P sostiene, il Pil potrà tornare a livelli pre-covid prima del 2023. Prossimi appuntamenti venerdì 30 ottobre con DBRS e il 6 novembre con Moody’s (attuale giudizio Baa3 e rating stabile) dalle quali non sono attese modifiche.

La deadline sulla Brexit si è spostata alle prime settimane di novembre, entro tale termine si dovrà formulare un accordo sul quale si esprimerà il Parlamento Europeo il 23 novembre. Per fine anno si avrà l’accordo definitivo in assenza del quale si applicheranno le regole WTO.

I dati di fiducia delle imprese PMI preliminari di ottobre per l’eurozona, usciti venerdì, sono stati positivi per il comparto manifatturiero e hanno deluso, come atteso, per quello dei servizi: in aggregato il PMI manufacturing è salito a 54.4 (da 53.7 e attese per 53) e quello servizi è sceso a 46.2 (da 48 e attese di 47) con il composite che scende a 49.4 (da 50.4 e attese di 49.2); molto buono il dato tedesco che, sulla componente manifatturiera, sale a 58 (vs precedente di 46.4 e attese di 55) segno che l’economia sta beneficiando del recupero del commercio mondiale.

Gli stessi dati PMI per gli Stati Uniti sono usciti in miglioramento: l’aggregato composite a 55.5 (precedente 54.3) mentre la sotto-componente manifatturiera a 53.3 (vs 53.2 precedente e attese per 53.5) e quella servizi 56 (vs 54.6 precedente).

Sul risiko bancario italiano le ultime notizie sono le seguenti: il governo ha autorizzato la cessione di crediti deteriorati per 8.1 miliardi di euro di MPS ad AMCO ed è quindi aperta ufficialmente la strada alla privatizzazione da realizzare entro il 2022 (il Tesoro detiene il 68% dell’istituto senese). Il prossimo passo sarà il collocamento di un bond AT1 di circa 700 milioni di euro che dovrà andare, almeno per il 30% ad investitori privati. Considerando che sembra sempre più fattibile l’aggregazione fra BancoBPM e Credit Agricole, perde probabilità il matrimonio tra BancoBPM e MPS. A questo punto restano Unicredit e BPER fra i candidati acquirenti ma il nodo rimane sempre il “bonus” che dovrà essere corrisposto (forse 3 miliardi) a fronte dei rischi legati alle cause accumulate dall’istituto e che pesano parecchio, nonostante gli accantonamenti pari a oltre 500 milioni di euro (possibili altri accantonamenti per 500-700 milioni).

Mentre i casi di contagi da covid19 nel mondo superano i 43 milioni vengono fatti passi avanti negli studi sui vaccini: anche Moderna dichiara, infatti, che se i test di novembre andranno a buon fine a dicembre chiederà alla FDA l’autorizzazione e potrà iniziare la somministrazione negli Stati Uniti già a dicembre. Intanto sia Astrazeneca che J&J riprenderanno, dopo la sospensione, i trial questa settimana. La stessa Astrazeneca comunica che il suo vaccino sembra dimostrarsi molto efficace anche nella fascia più anziana e potrebbe essere consegnato per la distribuzione già a novembre.

Per quanto riguarda la reporting season segnaliamo i risultati deludenti di Netflix, che evidenziano un numero di nuovi abbonati per il terzo trimestre minore delle aspettative (difficoltà a mantenere i clienti guadagnati durante la pandemia), deludenti anche le guidance del management di un utile inferiore rispetto alle attese. Il titolo è stato già penalizzato in after market (-6%).

Tesla, invece, riporta buoni risultati con utili in crescita (ma soprattutto “utili” per il quarto mese consecutivo) e ricavi migliori delle stime. Le auto vendute sono in aumento (139.000 da luglio a settembre) e la società stima di consegnarne un totale di 500.000 questo anno nonostante il generale calo del mercato automobilistico.

Buoni anche i risultati di UBS che raddoppia gli utili del trimestre grazie sia al positivo andamento dei ricavi (saliti del 42%) che agli incassi derivanti dalla vendita per 600 milioni della piattaforma per transazioni sui fondi di investimento a Clearstream (controllata da Deutsche Bank). Secondo il CEO uscente Sergio Ermotti, UBS è in grado di affrontare i vari scenari possibili legati all’incertezza della pandemia.

Si torna a parlare di criptovalute con Paypal che annuncia che, da inizio 2021, si potranno utilizzare per fare acquisti nei negozi appartenenti alla sua rete di pagamenti globale: nelle transazioni i negozi incasseranno la valuta fiat (dollari, euro o yen) e Paypal si assumerà il rischio della conversione. Le criptovalute ammesse saranno bitcoin, ethereum e litecoin. Sulla notizia il bitcoin ha guadagnato l’8% superando quota 13.000 dollari.

QUESTA SETTIMANA

Aumentano i casi positivi di Covid19 e sempre più si temono restrizioni alla mobilità e lockdown vari. In alcuni paesi la situazione si sta normalizzando (vedi Singapore o anche il Giappone), altri paesi tentano di arginare i contagi con chiusure circoscritte e altri, come la Slovacchia, punta ad effettuare i test sull’intera popolazione per avere uno screening completo (coloro che non si sottoporranno al test dovranno stare 10 giorni in quarantena). Negli Stati Uniti la terza ondata si sta avvicinando alla seconda come numero di casi. Ovviamente tutti i dati sono da mettere in un contesto di numero di test al giorno che non ha confronti rispetto ai mesi precedenti.

La data più importante di tutta la settimana sarà giovedì 29 ottobre quando avremo la riunione della BCE e la pubblicazione dei risultati di due colossi del tech americano (Apple e Amazon).

Per quanto riguarda la BCE la Lagarde si troverà ad affrontare un quadro economico destinato a peggiorare a causa degli aumenti dei casi e delle restrizioni che vengono via via introdotte. Ne è perfettamente consapevole e, infatti, ha preannunciato che le previsioni economiche potrebbero essere riviste al ribasso ufficialmente a dicembre. Ci potrà essere l’annuncio di qualche ulteriore misura di stimolo monetario.

Fra le altre banche centrali giovedì si riunirà la BOJ dalla quale ci si attende un taglio dei target di crescita per Pil e inflazione per quest’anno (attualmente rispettivamente a -4.7% e -0.5%) ma non sono attese nuove manovre di politica monetaria.

Negli Stati Uniti la deadline sull’accordo tra Repubblicani e Democratici continua ad essere spostata in avanti. Certo mancano ormai meno di dieci giorni alle elezioni presidenziali e il tempo tecnico per decidere il da farsi diventa sempre più scarso. La situazione è complessa perché nessuno vuole avvantaggiare l’avversario nei sondaggi ma tutti vogliono prendersi il merito.

Sempre negli Stati Uniti verrà pubblicata la prima lettura del Pil del terzo trimestre che dovrebbe essere il più forte dopo il crollo del secondo trimestre: le attese sono per un +32% dopo il -31.4% del Q2 con la componente sui consumi personali a +38.9% dopo il crollo di -33.2% del Q2. Attesa anche una ripresa della componente inflattiva a +4% trimestre/trimestre dopo un dato negativo precedente.

In Germania questa mattina è stato pubblicato l’indice IFO (indice di fiducia delle imprese) per il mese di ottobre: come atteso è uscito in peggioramento per la componente legata alle aspettative e al “business climate” mentre la componente “current assessment” è leggemente salita (più delle aspettative). In generale un dato coerente con l’ultima lettura dei PMI.

Dopo S&P venerdì 30 ottobre si pronuncerà l’agenzia di rating di DBRS che attualmente ha un rating di BBB (high) e outlook negativo.

Proseguono le negoziazioni in UK con l’obiettivo, questa volta, di arrivare ad un accordo entro la metà di novembre.

In Cina il 26 prende il via il Plenum del Partito Comunista Cinese, il più importante, nel quale si pianifica lo sviluppo economico per i successivi cinque anni con l’obiettivo di una crescita agevolata dalle riforme. Sul fronte valutario la Cina si pone il traguardo di una maggiore flessibilità del Renminbi e minori restrizioni al suo utilizzo.  

Continua la reporting season con dati che in generale, ad oggi, mostrano un forte miglioramento rispetto al secondo trimestre dell’anno battendo anche il consenso degli analisti. Questa settimana riporteranno, oltre alle citate Apple e Amazon, anche Facebook, Twitter, Alphabet, il settore farmaceutico e energetico.

CONSIDERAZIONI FINALI E POSIZIONAMENTO LINEE DI GESTIONE

Nella prima parte di questo documento abbiamo citato l’abbondante liquidità detenuta da famiglie e imprese sui conti correnti per i timori sulla situazione economica e pandemica. Il problema è che se i privati non spendono e le aziende non investono si crea un circolo vizioso che inevitabilmente impatta sulla crescita e non aiuta il recupero del Pil.

Sono, quindi, essenziali due cose: 1) la spesa pubblica (che compensi quella privata e anzi la vada a stimolare) e 2) evitare il blocco generale dell’attività produttiva e/o degli spostamenti con dei lockdown.

E’, quindi, di estrema importanza che venga ristabilita la fiducia sulla tenuta del sistema economico e sanitario e non il contrario.

Un interessante articolo di oggi di Federico Rampini (giornalista italiano naturalizzato statunitense che ha vissuto parecchi anni in Cina) cita Keynes per sostenere l’importanza dei consumi nella ripresa economica: una paralisi dei consumi genera recessione, quindi disoccupazione, quindi minori redditi, quindi minori consumi in un circolo vizioso che sarebbe bene non innescare.

Infatti, gli Stati Uniti, noti per avere generalmente una maggiore propensione al consumo, tendono a riprendersi più velocemente proprio perché agiscono sul volano dei consumi. E questo spiega perché i piani di supporto americani siano finalizzati soprattutto ai consumatori (attraverso distribuzione di assegni ai cittadini, stile il famoso “helicopter money”).

La Cina, e in generale i paesi asiatici, sono decisamente più risparmiatori: qui i governi, per rilanciare la crescita, si pongono sempre come obiettivo l’incremento dei consumi, ma consci della difficoltà, affiancano notevoli incrementi della spesa pubblica (es. infrastrutturale).

L’Europa è più vicina al modello asiatico che a quello americano per l’alta propensione al risparmio e bassa ai consumi e, per questo motivo, occorre cercare sicuramente di non bloccare i consumi (ristabilendo la fiducia, come scrivevamo sopra, e non seminando il panico) ma anche agire sulla leva della spesa pubblica, nota dolente del nostro continente ma che questa volta potrebbe essere sfruttata, anzi dovrebbe essere sfruttata.

La discesa dei rendimenti dei titoli obbligazionari governativi aiuta sicuramente questo secondo aspetto. Sottolineiamo, però, che il livello raggiunto dai tassi oltre a mettere in discussione la convenienza del MES per alcuni paesi, come indicato la scorsa settimana, mette in discussione anche il ricorso ai fondi del Recovery Fund: infatti, è di questa settimana la notizia che la Spagna avrebbe intenzione di richiedere solo i finanziamenti a fondo perduto e non i prestiti legati al recovery fund.

L’importante è comunque che si decida di spendere e lo si faccia nel modo più opportuno e coerente con una ripresa economica immediata ma anche duratura.

Per quanto riguarda gli Stati Uniti, che per tanti motivi sono il traino dei mercati globali, avvicinandosi alle elezioni e, auspicabilmente, superandole senza particolari intoppi, possiamo ragionevolmente ritenere che i mercati saranno supportati dalle notizie sugli incentivi fiscali e dallo sblocco delle politiche monetarie a supporto di quelle fiscali. Questo rimane il principale driver.

Infine, una considerazione sull’inflazione che ogni tanto citiamo: pur sapendo che nell’immediato potrebbe non essere un problema è bene, comunque, tenere sotto controllo alcuni indicatori. La Cina, ad esempio, è la protagonista di una domanda molto forte di commodities sia agricole (es. mais e soia) che industriali/energetiche (es. rame e petrolio) e non sembra che questo sia legato solo alla fase 1 degli accordi commerciali con gli Stati Uniti. La Cina potrebbe, invece, avere deciso di prepararsi con anticipo alla fase reflazionistica (che prima o poi porterà ad un aumento generalizzato dei prezzi) che verrebbe innescata dal massiccio piano di incentivi fiscali e alla fase post-Covid. Food for thought.

Un po’ in sofferenza le nostre linee di gestione che risentono della fase di debolezza dei mercati e il non beneficio della diversificazione valutaria (l’euro si è rafforzato contro le principali valute) e solo in minima parte dell’oro.